來源：流動(dòng)的PE

“切莫讓容錯(cuò)機(jī)制再成“一紙空談”

當(dāng)政府和國資資金成為國內(nèi)私募股權(quán)市場(chǎng)的底層最大的出資方，與之而來的政府型LP退出問題成為困擾一級(jí)市場(chǎng)發(fā)展的重大難題，并引發(fā)了“GP檢討書”、“創(chuàng)始人回購”等負(fù)面名梗，讓基金管理人和企業(yè)創(chuàng)始人一度叫苦連天。

2025年1月2日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（國辦發(fā)〔2025〕1號(hào)，以下簡稱“國辦1號(hào)文”），終于緩解了投資人和創(chuàng)始人的應(yīng)激反應(yīng)。

作為首部全國政府投資基金的行動(dòng)綱領(lǐng)性文件，“國辦1號(hào)文”罕見地使用“容忍”一詞，提出要遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化全鏈條、全生命周期考核評(píng)價(jià)體系，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)，為政府投資基金可以有“容錯(cuò)機(jī)制”定下了總基調(diào)。

此后，各省級(jí)和市級(jí)的地方政府紛紛積極響應(yīng)，將“容錯(cuò)”及相關(guān)字眼寫入新出臺(tái)或修訂的政府投資基金管理辦法文件中。

本篇，筆者整理比較了今年和過去各地政府投資基金政策中容錯(cuò)機(jī)制條款的變化，并以此為依據(jù)，對(duì)容錯(cuò)機(jī)制的落地和未來發(fā)展提出了幾點(diǎn)思考。

01#容錯(cuò)機(jī)制已在地方基金管理辦法“遍地開花”

“國辦1號(hào)文”發(fā)布后，各地政府掀起了一輪政府投資基金管理辦法的修訂熱潮。公開資料顯示，全國今年以來已有數(shù)十個(gè)省級(jí)或市級(jí)政府出臺(tái)或修訂了地方性政府投資基金管理政策。這些政策不約而同地加入“容錯(cuò)機(jī)制”或類似的條款，甚至部分地方政府還“卷”了起來，設(shè)置了有明確容虧率的條款。

1月24日，福建省財(cái)政廳對(duì)外印發(fā)《福建省政府投資基金管理實(shí)施細(xì)則》（閩財(cái)規(guī)〔2024〕45號(hào)），提出各級(jí)政府建立盡職免責(zé)機(jī)制，可針對(duì)基金政策目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度，差異化設(shè)置損失容忍率。按照基金整個(gè)生命周期對(duì)投資組合進(jìn)行評(píng)價(jià)，不對(duì)單個(gè)項(xiàng)目評(píng)價(jià)。同時(shí)，對(duì)依照決策流程實(shí)施的、開展探索性創(chuàng)新的、因不可抗力或市場(chǎng)變化導(dǎo)致?lián)p失的三類情況不作負(fù)面評(píng)價(jià)、不作責(zé)任認(rèn)定。

2月12日，廣東省廣州開發(fā)區(qū)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理局印發(fā)《廣州開發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資母基金直接股權(quán)投資實(shí)施細(xì)則》。在2024年發(fā)布的管理辦法基礎(chǔ)上，新的《細(xì)則》文件設(shè)定了可量化的風(fēng)險(xiǎn)容忍機(jī)制，允許種子直投、天使直投、產(chǎn)業(yè)直投分別出現(xiàn)最高不超過各類別投資總額50%、40%、30%的虧損，種子直投、天使直投單項(xiàng)目最高允許出現(xiàn)100%虧損。

3月26日，廣東省深圳市南山區(qū)人民政府印發(fā)《南山區(qū)支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)“六個(gè)一”行動(dòng)方案》，提出設(shè)立總規(guī)模為5億元的戰(zhàn)略直投專項(xiàng)種子基金和天使基金，基金內(nèi)單個(gè)項(xiàng)目最高允許100%虧損。據(jù)悉，該基金將由深圳市南山戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資有限公司100%出資，南山戰(zhàn)新投是由深圳市南山區(qū)政府設(shè)立的國有獨(dú)資有限責(zé)任公司。

3月26日，山西省人民政府印發(fā)《山西省政府投資基金管理辦法》，提出遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，完善免責(zé)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和流程，健全以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的差異化容錯(cuò)機(jī)制，科學(xué)設(shè)置容錯(cuò)率，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化全鏈條、全生命周期考核評(píng)價(jià)體系，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。

4月17日，河南省平頂山人民政府印發(fā)《平頂山市政府投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金實(shí)施辦法》和《平頂山市政府投資基金盡職免責(zé)辦法》，規(guī)定了適用盡職免責(zé)的六項(xiàng)基本條件和五大情形，以及盡職免責(zé)工作流程及結(jié)果使用。

4月21日，廣東省深圳市福田區(qū)發(fā)布《2025年新啟程教育科技人才“五福禮包”》，在“一基金”風(fēng)險(xiǎn)容錯(cuò)兜底中，放寬政府投資基金的失敗容忍比例，明確“對(duì)于符合福田區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的早中期項(xiàng)目，區(qū)產(chǎn)業(yè)協(xié)同基金可給予100萬元、300萬元、500萬元培育引導(dǎo)型投資；產(chǎn)業(yè)協(xié)同基金的容虧比例，允許最高不超過80%虧損，對(duì)符合條件的項(xiàng)目允許最高100%虧損。

4月27日，黑龍江省人民政府辦公廳印發(fā)《黑龍江省省級(jí)政府投資基金管理暫行辦法（修訂）》（黑政辦發(fā)〔2025〕10號(hào)），規(guī)定引導(dǎo)基金應(yīng)建立以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的容錯(cuò)機(jī)制。引導(dǎo)基金及其出資設(shè)立的基金應(yīng)遵循市場(chǎng)規(guī)律，以基金整體作為評(píng)價(jià)對(duì)象，重點(diǎn)考核整體的政策功能發(fā)揮，弱化對(duì)投資收益的要求，合理容忍正常的投資風(fēng)險(xiǎn)，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。

4月28日，湖北省荊門市人民政府印發(fā)《荊門市政府投資引導(dǎo)基金管理辦法（試行）》，提出建立引導(dǎo)基金投資容錯(cuò)機(jī)制。遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化全鏈條、全生命周期考核評(píng)價(jià)體系，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。建立以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的容錯(cuò)機(jī)制，對(duì)依法依規(guī)履行審批程序且不存在主觀過錯(cuò)的正常投資虧損，以及因不可抗力因素，包括但不限于國家政策調(diào)整、企業(yè)經(jīng)營狀況突變等非人為因素導(dǎo)致的投資虧損，原則上按盡職免責(zé)處理。

5月8日，湖南省常德市人民政府印發(fā)《常德市科創(chuàng)引導(dǎo)基金管理辦法》，提出按照科創(chuàng)基金資金規(guī)模的70%設(shè)置整體容虧率（讓利部分作為盈利核算）。在投資整體有收益的情況下，可不對(duì)單個(gè)子基金或單個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行考核評(píng)價(jià)，但工作機(jī)制須向市委、市人民政府提交分析報(bào)告和挽損方案。

5月，四川省人民政府出臺(tái)《四川省推動(dòng)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，提出完善風(fēng)險(xiǎn)容忍與容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制。政府引導(dǎo)基金和國資基金投資損失容忍率最高60%，對(duì)于投資種子期企業(yè)或未來產(chǎn)業(yè)的基金，可進(jìn)一步提高至80%；單個(gè)企業(yè)（項(xiàng)目）最高允許100%虧損。優(yōu)化全鏈條、全生命周期考核評(píng)價(jià)體系，對(duì)子基金存續(xù)期整體收益進(jìn)行績效評(píng)價(jià)、審計(jì)監(jiān)督，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。鼓勵(lì)政府引導(dǎo)基金和國資基金逐步放寬或取消回購條款，根據(jù)企業(yè)技術(shù)領(lǐng)先性和基本面放寬或調(diào)整對(duì)賭條件。建立容錯(cuò)機(jī)制，在投資損失容忍率范圍內(nèi)的，對(duì)基金管理人和國有出資人按盡職免責(zé)原則處理。建立投資行為負(fù)面清單制度，負(fù)面清單包括但不限于未規(guī)范履行決策流程、存在利益輸送等行為，當(dāng)發(fā)生觸及負(fù)面清單情形時(shí)方啟動(dòng)追責(zé)程序。

6月3日，廣東省財(cái)政廳印發(fā)《廣東省政府投資基金管理辦法》（粵財(cái)預(yù)〔2025〕55號(hào)），規(guī)定政府投資基金根據(jù)不同定位實(shí)行差異化管理，創(chuàng)業(yè)投資類基金和產(chǎn)業(yè)投資類基金在準(zhǔn)入遴選、決策機(jī)制、過程管理、績效考核、容錯(cuò)機(jī)制等方面實(shí)行差異化管理?；鹂冃Э己酥攸c(diǎn)關(guān)注政策目標(biāo)綜合實(shí)現(xiàn)情況，不以盈利為主要目的，可不設(shè)定內(nèi)部基準(zhǔn)收益率，不以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)，原則上不穿透考核子基金的單個(gè)投資項(xiàng)目。

6月10日，甘肅省人民政府出臺(tái)《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施意見》，提出建立容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制。遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化全鏈條、全生命周期評(píng)價(jià)體系，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為依據(jù)，引導(dǎo)調(diào)動(dòng)基金管理人更好發(fā)揮專業(yè)性。健全權(quán)責(zé)一致、激勵(lì)約束相容的責(zé)任機(jī)制，營造鼓勵(lì)創(chuàng)新、寬容失敗的良好氛圍。鼓勵(lì)建立以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的容錯(cuò)機(jī)制，完善免責(zé)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和流程，提升基金管理人投資積極性。

7月1日，浙江省人民政府出臺(tái)《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施意見》（浙政辦發(fā)〔2025〕20號(hào)），提出政府部門開展政府投資基金管理工作及基金管理人開展“募投管退”等工作，符合盡職合規(guī)要求的要予以免責(zé)保障，不以正常投資損失作為啟動(dòng)責(zé)任認(rèn)定程序或追責(zé)的依據(jù)。

7月4日，寧夏回族自治區(qū)人民政府印發(fā)《寧夏回族自治區(qū)政府投資基金管理辦法》（寧政辦發(fā)〔2025〕18號(hào)），提出建立容錯(cuò)機(jī)制。遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)相關(guān)機(jī)構(gòu)在推進(jìn)政府投資基金管理、投資、運(yùn)作過程中，因改革創(chuàng)新、先行先試，已履職盡責(zé)，但未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)或出現(xiàn)偏差的情形，予以寬容。

9月12日，河南省人民政府出臺(tái)《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施意見》（豫政辦〔2025〕44號(hào)），提出要建立健全容錯(cuò)機(jī)制。遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化全鏈條、全生命周期考核評(píng)價(jià)體系，不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。按照鼓勵(lì)創(chuàng)新、寬容失敗的原則，探索建立以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的容錯(cuò)機(jī)制，財(cái)政部門要會(huì)同相關(guān)部門研究完善免責(zé)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和流程，對(duì)依法合規(guī)充分履行決策程序、勤勉盡責(zé)且未牟取非法利益的投資項(xiàng)目出現(xiàn)損失的，免于追究相關(guān)單位和個(gè)人責(zé)任。財(cái)政部門要會(huì)同相關(guān)部門區(qū)分不同類別基金，合理確定容虧比例。

9月25日，上海市人民政府辦公廳印發(fā)《上海市政府投資基金管理辦法（試行）》（滬府辦發(fā)〔2025〕19號(hào)），提出國資部門牽頭制定政府投資基金盡職免責(zé)有關(guān)制度，遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，優(yōu)化免責(zé)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和流程，不將單一項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。對(duì)依法依規(guī)履行決策程序、符合盡職要求且未謀取非法利益的應(yīng)予以免責(zé)，不將正常投資損失作為啟動(dòng)責(zé)任認(rèn)定程序或追責(zé)的依據(jù)。

9月28日，遼寧省大連市人民政府印發(fā)《大連市發(fā)揮政府投資基金作用賦能產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，提出探索建立以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的容錯(cuò)機(jī)制，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)。

10月和12月，廣西國資基金管理平臺(tái)廣投資本接連印發(fā)兩大國資基金容錯(cuò)制度文件，形成了覆蓋企業(yè)改革創(chuàng)新與基金投資業(yè)務(wù)的雙軌制容錯(cuò)保護(hù)體系。其中，《容錯(cuò)糾錯(cuò)機(jī)制管理暫行辦法》作為頂層設(shè)計(jì)，面向公司全體干部職工，適用于推進(jìn)改革、探索創(chuàng)新、履職擔(dān)當(dāng)?shù)热轿还ぷ鲌?chǎng)景，明確了可予容錯(cuò)的七類情形?！端侥脊蓹?quán)投資基金盡職免（減）責(zé)管理暫行辦法》則進(jìn)一步在投資領(lǐng)域細(xì)化了六類免責(zé)情形，包括因國家政策調(diào)整、市場(chǎng)重大變化、探索性試驗(yàn)出現(xiàn)偏差等導(dǎo)致的投資虧損，并在廣西設(shè)定了分層容虧率標(biāo)準(zhǔn)：投向種子期、初創(chuàng)期企業(yè)的基金，容虧率不超過50%；投向成長期、成熟期企業(yè)的基金，容虧率不超過30%。

10月22日，山西省晉城市人民政府印發(fā)《晉城市政府投資基金管理辦法》，提出針對(duì)相關(guān)部門及政府投資基金管理人的七大免責(zé)條款。

11月3日，河北省滄州市人民政府印發(fā)《滄州市市級(jí)政府投資引導(dǎo)基金管理辦法》（滄政規(guī)〔2025〕2號(hào)），提出要建立盡職免責(zé)容錯(cuò)機(jī)制。引導(dǎo)基金投資運(yùn)作遵循市場(chǎng)規(guī)律，合理容忍正常的投資風(fēng)險(xiǎn)，不將正常投資風(fēng)險(xiǎn)作為追責(zé)依據(jù)。不簡單以單個(gè)項(xiàng)目或單一年度盈虧作為考核依據(jù)。

11月4日，天津市科技局和財(cái)政局正式出臺(tái)了新修訂的《天津市天使投資引導(dǎo)基金管理辦法》。新辦法提出對(duì)子基金出現(xiàn)的虧損，在不涉及違法違規(guī)、重大過失和其他道德風(fēng)險(xiǎn)的前提下，對(duì)市級(jí)天使母基金和子基金的管理人員以及相關(guān)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和個(gè)人等不予追究責(zé)任。

11月底，浙江省溫州市龍灣區(qū)人民政府印發(fā)《溫州灣新區(qū)、龍灣區(qū)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金管理辦法》。在盡職免責(zé)條款中提出允許基金、項(xiàng)目出現(xiàn)一定比例虧損。不涉及違法違規(guī)和其他道德風(fēng)險(xiǎn)的，應(yīng)依照“三個(gè)區(qū)分開來”的原則，對(duì)“敢于擔(dān)當(dāng)、踏實(shí)做事、不謀私利”的有關(guān)人員按照相關(guān)法律法規(guī)及政策制度文件給予免責(zé)。

12月1日，遼寧省人民政府印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施意見》，提出要建立盡職免責(zé)機(jī)制。鼓勵(lì)各級(jí)政府針對(duì)本級(jí)政府投資基金建立以盡職合規(guī)責(zé)任豁免為核心的容虧機(jī)制，營造鼓勵(lì)創(chuàng)新、寬容失敗的良好氛圍。完善免責(zé)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和流程，紀(jì)檢監(jiān)察機(jī)關(guān)和組織、巡視、審計(jì)等部門依規(guī)依紀(jì)依法予以指導(dǎo)。對(duì)管理機(jī)構(gòu)符合盡職合規(guī)要求的應(yīng)予以免責(zé)保障，不以正常投資損失作為啟動(dòng)責(zé)任認(rèn)定程序或追責(zé)的依據(jù)。

12月3日，浙江省嘉興市人民政府印發(fā)《嘉興市政府投資基金管理辦法》，提出根據(jù)“三個(gè)區(qū)分開來”原則，建立健全政府投資基金盡職免責(zé)機(jī)制，鼓勵(lì)擔(dān)當(dāng)作為。遵循基金投資運(yùn)作規(guī)律，容忍正常投資風(fēng)險(xiǎn)，在履行忠實(shí)和勤勉盡責(zé)義務(wù)前提下，不將正常投資損失作為啟動(dòng)責(zé)任認(rèn)定程序或追責(zé)的依據(jù)。

12月8日，湖北省咸寧市經(jīng)濟(jì)和信息化局、財(cái)政局印發(fā)《咸寧市區(qū)工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展基金管理辦法（試行）》，規(guī)定項(xiàng)目資金不以項(xiàng)目損益作為考核或責(zé)任認(rèn)定依據(jù)。項(xiàng)目投資實(shí)施過程中出現(xiàn)投資損失時(shí)，對(duì)符合法律法規(guī)以及有關(guān)政策規(guī)定、程序合法、勤勉盡責(zé)、未謀取私利的，免于追究相關(guān)人員責(zé)任。

12月9日，陜西省財(cái)政廳印發(fā)《陜西省政府投資引導(dǎo)基金（創(chuàng)投類）盡職免責(zé)辦法（試行）》（陜財(cái)辦基金〔2025〕5號(hào)），規(guī)定履職盡責(zé)的前提下，基金或所投項(xiàng)目發(fā)生虧損時(shí)可免除或減輕相關(guān)責(zé)任。新規(guī)還制定了容虧比例的條款：創(chuàng)投類子基金虧損率不得超過50%（含），種子、天使類子基金虧損率應(yīng)不得超過70%（含）；符合政策和發(fā)展戰(zhàn)略引導(dǎo)方向的種子、天使類單個(gè)直投項(xiàng)目虧損率應(yīng)不得超過100%（含）。

02#容錯(cuò)機(jī)制實(shí)則一直存在

筆者查閱資料后得知，“國辦1號(hào)文”并非首部推出“容錯(cuò)”概念的政策。上至國家，下到地方，涉及政府資金的容錯(cuò)機(jī)制其實(shí)早就存在。

在國家層面，首次出現(xiàn)“容錯(cuò)”概念的文件應(yīng)該是2016年的政府工作報(bào)告，提到“健全激勵(lì)機(jī)制和容錯(cuò)糾錯(cuò)機(jī)制，給改革創(chuàng)新者撐腰鼓勁，讓廣大干部愿干事、敢干事、能干成事”。

后在2018年5月，中共中央辦公廳印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步激勵(lì)廣大干部新時(shí)代新?lián)?dāng)新作為的意見》，要求堅(jiān)持“三個(gè)區(qū)分開來”，建立健全容錯(cuò)糾錯(cuò)機(jī)制，寬容干部在改革創(chuàng)新中的失誤錯(cuò)誤。

上述兩份文件中的“容錯(cuò)機(jī)制”并非僅針對(duì)政府基金投資，而是面向所有體制內(nèi)公職人員的工作指導(dǎo)。但是，2018年開始，針對(duì)國資基金的專項(xiàng)政策中，也開始逐漸提及“容錯(cuò)”及相關(guān)的字眼。

2018年12月23日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于推廣第二批支持創(chuàng)新相關(guān)改革舉措的通知》（國辦發(fā)〔2018〕126號(hào)），提出推動(dòng)政府股權(quán)基金投向種子期、初創(chuàng)期企業(yè)的容錯(cuò)機(jī)制，針對(duì)地方股權(quán)基金中的種子基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金設(shè)置不同比例的容錯(cuò)率；

2021年7月21日，國家發(fā)改委發(fā)布《國家發(fā)展改革委關(guān)于推廣借鑒深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)創(chuàng)新舉措和經(jīng)驗(yàn)做法的通知》（發(fā)改地區(qū)〔2021〕1072號(hào)），提及創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金對(duì)子基金在項(xiàng)目投資過程中的超額收益全部讓渡，同時(shí)最高承擔(dān)子基金在一個(gè)具體項(xiàng)目上40%的投資風(fēng)險(xiǎn)，助力種子期、初創(chuàng)期企業(yè)跨越“死亡谷”。

2024年6月15日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》（國辦發(fā)〔2024〕31號(hào)）的通知，提到要落實(shí)和完善國資創(chuàng)業(yè)投資管理制度。健全符合創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)特點(diǎn)和發(fā)展規(guī)律的國資創(chuàng)業(yè)投資管理體制和盡職合規(guī)責(zé)任豁免機(jī)制，探索對(duì)國資創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)按照整個(gè)基金生命周期進(jìn)行考核。

有了國家層面的政策引導(dǎo)，不少地方政府也積極跟進(jìn)，陸續(xù)發(fā)布有關(guān)政府投資基金的容錯(cuò)政策文件。

2017年底，河南省鄭州市發(fā)布《鄭州國家中心城市產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金管理辦法》，提出鼓勵(lì)基金管理創(chuàng)新，對(duì)單個(gè)投資項(xiàng)目承認(rèn)投資風(fēng)險(xiǎn)，給予一定的投資失敗容忍度。充分運(yùn)用績效評(píng)價(jià)結(jié)果予以獎(jiǎng)懲。

2024年1月12日，江蘇省揚(yáng)州市的《揚(yáng)州市產(chǎn)業(yè)科創(chuàng)促進(jìn)條例》，提及要健全產(chǎn)業(yè)科技創(chuàng)新基金體系，發(fā)揮基金支持重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)科創(chuàng)項(xiàng)目和引導(dǎo)社會(huì)資本投資重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的作用，并強(qiáng)調(diào)按照規(guī)定合理設(shè)置政府資金出資比例，支持建立基金管理容錯(cuò)機(jī)制，完善政府投資退出機(jī)制。

2024年2月，湖南省郴州市人民政府印發(fā)《郴州市產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金管理辦法》（郴政辦發(fā)〔2024〕3號(hào)），提出要建立引導(dǎo)基金管理容錯(cuò)機(jī)制。對(duì)依照投資風(fēng)控相關(guān)流程、規(guī)定實(shí)施，且未謀取私利，沒有實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)或造成損失的，不作負(fù)面評(píng)價(jià)，不追究相關(guān)責(zé)任。在巡視、審計(jì)、財(cái)會(huì)監(jiān)督以及主管部門考核時(shí)，基于基金生命周期進(jìn)行整體評(píng)價(jià)，不對(duì)單只子基金或單個(gè)投資項(xiàng)目造成的投資虧損進(jìn)行評(píng)定。

2024年4月3日，浙江省諸暨市人民政府印發(fā)《諸暨市產(chǎn)業(yè)發(fā)展引導(dǎo)基金管理辦法》（諸政發(fā)〔2024〕10號(hào)），規(guī)定市產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)作遵循投資有風(fēng)險(xiǎn)的客觀規(guī)律，鼓勵(lì)創(chuàng)新、寬容失敗，對(duì)于程序合規(guī)、已履職盡責(zé)的投資項(xiàng)目，如發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)造成投資損失，決策機(jī)構(gòu)、行業(yè)（項(xiàng)目）主管單位、基金管理機(jī)構(gòu)等不承擔(dān)相關(guān)責(zé)任。

2024年7月1日，廣州開發(fā)區(qū)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理局印發(fā)《廣州開發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資母基金管理辦法》，設(shè)定了針對(duì)受托管理機(jī)構(gòu)及相關(guān)人員的四類免責(zé)條款：（一）投資由管委會(huì)、區(qū)政府通過會(huì)議紀(jì)要等公文形式明確支持的項(xiàng)目；（二）投資為引進(jìn)關(guān)鍵核心技術(shù)、發(fā)展尖端前沿科技落地本區(qū)的重大產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目；（三）投資項(xiàng)目因不可抗力、政策變動(dòng)或發(fā)生市場(chǎng)（經(jīng)營）風(fēng)險(xiǎn)等因素造成投資損失，且未涉及違法違規(guī)、重大過失或其他道德風(fēng)險(xiǎn)的；（四）符合本辦法規(guī)定的其他免責(zé)情形。

2024年7月5日，北京市東城區(qū)財(cái)政局印發(fā)《東城區(qū)政府投資引導(dǎo)基金管理辦法》，新增了六大盡職免責(zé)的詳細(xì)情形。

2024年7月31日，廣東省的《廣東省科技創(chuàng)新條例》，其中還針對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金明確提及，省人民政府科技、財(cái)政、國有資產(chǎn)監(jiān)督管理等部門對(duì)國有天使投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的投資期和退出期設(shè)置不同考核指標(biāo)，綜合評(píng)價(jià)基金整體運(yùn)營效果，不以國有資本保值增值作為主要考核指標(biāo)。

2024年8月，湖北省國資委出臺(tái)了《湖北省國有企業(yè)容錯(cuò)免責(zé)事項(xiàng)清單（2024年版）》。其中的一類豁免事項(xiàng)為：在種子基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金投資業(yè)務(wù)中，如實(shí)報(bào)告已知風(fēng)險(xiǎn)，因種子期、初創(chuàng)期企業(yè)發(fā)展存在較大不確定性，導(dǎo)致投資失敗，造成投資損失的。

2024年10月，吉林省人民政府印發(fā)《吉林省省級(jí)政府投資基金管理辦法》（吉政辦規(guī)〔2024〕3號(hào)），提出分階段建立風(fēng)險(xiǎn)容忍機(jī)制，分檔設(shè)置損失容忍率（損失價(jià)值與投資總額的比值）：（一）投向種子期、初創(chuàng)期或科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目的投資額占投資總額的比例低于75%（含75%），投資損失容忍率原則上不超過40%；（二）投向種子期、初創(chuàng)期或科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目的投資額占投資總額的比例75%-80%（含80%），投資損失容忍率原則上不超過45%；（三）投向種子期、初創(chuàng)期或科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目的投資額占投資總額的比例達(dá)到80%以上，投資損失容忍率原則上不超過50%。述投資額、投資總額不含中試項(xiàng)目，對(duì)中試項(xiàng)目投資損失容忍率原則上不超過80%。

2024年12月25日，云南省人民政府印發(fā)《云南省政府投資基金支持產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案》（云政發(fā)〔2024〕30號(hào)），提出健全盡職免責(zé)及容虧機(jī)制，設(shè)置原則上不超過30%的投資損失容忍率，創(chuàng)業(yè)投資類及特定類基金經(jīng)審批可適當(dāng)放寬。創(chuàng)業(yè)投資類基金投資損失容忍率放寬后不超過60%，投資種子期企業(yè)可經(jīng)審批另行約定。

2024年末，上海市國資委聯(lián)合市委金融辦共同印發(fā)《市國資委監(jiān)管企業(yè)私募股權(quán)投資基金考核評(píng)價(jià)及盡職免責(zé)試行辦法》，明確“監(jiān)管企業(yè)應(yīng)根據(jù)基金全生命周期及關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)目標(biāo)，圍繞功能作用、目標(biāo)實(shí)現(xiàn)以及效益回報(bào)等方面，對(duì)基金進(jìn)行整體評(píng)價(jià)，不以單一項(xiàng)目虧損或未達(dá)標(biāo)作為基金或基金管理人負(fù)面評(píng)價(jià)的依據(jù)”。這是全國首個(gè)省級(jí)層面的國資基金考核評(píng)價(jià)及盡職免責(zé)制度文件，推出了具有可操作性的盡職免責(zé)機(jī)制，有利于解決基金“不敢投”“不愿投”的問題。

03#莫讓容錯(cuò)機(jī)制再成“一紙空談”

根據(jù)中國創(chuàng)投委2023年發(fā)布的《國有投資機(jī)構(gòu)激勵(lì)與容錯(cuò)機(jī)制2022調(diào)研報(bào)告》，截至2022年，在109家受訪機(jī)構(gòu)中，已有61.47%的受訪投資機(jī)構(gòu)建立了容錯(cuò)機(jī)制。這些容錯(cuò)機(jī)制建立主要集中在引導(dǎo)基金和基金管理公司層面。

既然容錯(cuò)機(jī)制十年前就開始存在，為何還能困擾十年后的GP呢？容錯(cuò)機(jī)制真的可以做到容錯(cuò)嗎？

比較各地政策文件中容錯(cuò)機(jī)制的條款變化不難發(fā)現(xiàn)，過去雖有“容錯(cuò)機(jī)制”，但相關(guān)政策多為“空口無憑”的象征意義，字面多停留在“容忍投資風(fēng)險(xiǎn)”、“建立容錯(cuò)機(jī)制”、“設(shè)立免責(zé)情形”等描述方式。

因此，容錯(cuò)的政策意義雖好，但過于主觀的條款和描述難以得到真正的落實(shí)，以至于基層公職人員不敢使用、無從使用。

對(duì)此，筆者根據(jù)近些年政府投資基金容錯(cuò)機(jī)制的發(fā)展，針對(duì)確保政府投資基金容錯(cuò)機(jī)制的落地適用性，總結(jié)了以下幾點(diǎn)建議。

1. 政策內(nèi)容要明確，條款的落地性需要加強(qiáng)

盡管“容錯(cuò)機(jī)制”普遍存在于這一輪地方政府投資基金的政策修訂中，但多數(shù)地方政策描述的免責(zé)情形均使用了“不可抗力”、“勤勉盡責(zé)”、“重大過失”、“正常投資損失”等詞匯。中國文字博大精深，這些詞匯在文本層面過于籠統(tǒng)主觀，為未來可能出現(xiàn)的拉扯提供了負(fù)面依據(jù)，或?qū)е略撜叩穆涞毓δ鼙∪?，最終難以適用。

因此，我們建議各類容錯(cuò)政策的制定應(yīng)盡可能避免使用看似可行但難以實(shí)操的籠統(tǒng)詞匯，如若適用也應(yīng)當(dāng)予以進(jìn)行更為明確的說明補(bǔ)充，讓適用情景、適用對(duì)象、適用標(biāo)準(zhǔn)、責(zé)任界限更加清晰。

2. 建立分級(jí)模式，按各地實(shí)際情況差異化推進(jìn)

從當(dāng)前已發(fā)布的地方級(jí)政府投資基金政策看，多數(shù)文件的容錯(cuò)條款高度相互雷同，作用僅限于要求/鼓勵(lì)地方建立“容錯(cuò)機(jī)制”，但未明確說明何時(shí)建立和怎么建立。

我們建議，容錯(cuò)機(jī)制的建立或可以保持政策之間的相輔相成，形成“國家級(jí)的“國辦1號(hào)文”-省級(jí)基金管理辦法-市級(jí)基金管理辦法-市級(jí)/區(qū)級(jí)落實(shí)細(xì)則”自上而下的分級(jí)遞進(jìn)模式，最終向市場(chǎng)推出可量化的執(zhí)行方案。

例如，廣東省的《廣東省政府投資基金管理辦法》雖然只是提出了容錯(cuò)機(jī)制，但是到廣州和深圳各自市級(jí)乃至區(qū)級(jí)的落實(shí)政策里，就因地制宜地制定了帶有具體數(shù)字的條款：廣州開發(fā)區(qū)允許種子直投、天使直投、產(chǎn)業(yè)直投分別出現(xiàn)最高不超過各類別投資總額50%、40%、30%的虧損，種子直投、天使直投單項(xiàng)目最高允許出現(xiàn)100%虧損；深圳南山區(qū)設(shè)立總規(guī)模為5億元的戰(zhàn)略直投專項(xiàng)種子基金和天使基金，而基金內(nèi)單個(gè)項(xiàng)目最高允許100%虧損。

這種差異化的制度也有利于不同地區(qū)政府投資基金的特色化發(fā)展，營造多元的良性出資氛圍。讓經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)，產(chǎn)業(yè)較完整的地區(qū)充當(dāng)排頭兵，允許更為大膽的政策容錯(cuò)試點(diǎn)。讓經(jīng)濟(jì)水平一般的地區(qū)盡量使用相對(duì)保守的容錯(cuò)機(jī)制，保障政府基金投資的平穩(wěn)前行。

3. 完善風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系，建立持續(xù)迭代修訂的機(jī)制

當(dāng)前政府投資基金的容錯(cuò)機(jī)制評(píng)定過程中或涉及多個(gè)部門，它們是否在審批“容錯(cuò)”的統(tǒng)一流程？不同部門對(duì)于“容錯(cuò)條款”適用認(rèn)定的標(biāo)準(zhǔn)是否一致？各部門之間是否存在一個(gè)主管部門負(fù)責(zé)統(tǒng)籌評(píng)定過程？筆者相信，政府投資基金實(shí)際評(píng)估流程能遇到的問題遠(yuǎn)不止這三個(gè)。

因此，地方政府應(yīng)當(dāng)提前預(yù)判這些流程問題，并制定相關(guān)評(píng)定方案，盡可能簡化多部門審查環(huán)節(jié)，利用數(shù)字化管理工具或授權(quán)第三方獨(dú)立機(jī)構(gòu)，提高容錯(cuò)機(jī)制的透明度和效率，打破政策落地的堵點(diǎn)。同時(shí)，也應(yīng)當(dāng)積極吸納社會(huì)資本的意見，逐步完善修訂容錯(cuò)政策，提高政府投資基金的能效，持續(xù)發(fā)揮基金的市場(chǎng)引領(lǐng)作用。

切莫讓容錯(cuò)機(jī)制再成“一紙空談”。

晨哨集團(tuán)是國內(nèi)最早參與到PE二級(jí)市場(chǎng)的平臺(tái)型機(jī)構(gòu)，在過去的幾年里，我們創(chuàng)造了S基金行業(yè)的多個(gè)第一：

2018年，晨哨發(fā)布了市場(chǎng)上第一份全球PE二級(jí)市場(chǎng)白皮書；

2021年5月，晨哨發(fā)布了全市場(chǎng)的第一份權(quán)威的S基金評(píng)選榜單；

2021年底，晨哨成為北股交和上股交兩大國家級(jí)S交易所的第一批戰(zhàn)略合作機(jī)構(gòu)；

2022年9月，晨哨聯(lián)合上股交成功舉辦了全市場(chǎng)第一屆高級(jí)S基金研修班；

2022年11月，晨哨主辦了全市場(chǎng)第一個(gè)以退出為主題的專業(yè)論壇：私募股權(quán)基金流動(dòng)性峰會(huì)；

同時(shí)，晨哨在峰會(huì)上發(fā)起了第一個(gè)全國性的覆蓋S市場(chǎng)全鏈條的聯(lián)盟組織“PE二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)盟”。

2024年4月，推動(dòng)發(fā)起全國第一只S母基金——自貿(mào)領(lǐng)航S母基金。

2025年8月，晨哨協(xié)助廈門自貿(mào)區(qū)發(fā)布全國首套S母基金評(píng)價(jià)體系與指引。