文/牛江

在影響2025年中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵領(lǐng)域中，資本市場(chǎng)改革無疑成為牽動(dòng)全局的核心環(huán)節(jié)。作為連接實(shí)體企業(yè)與金融資源的樞紐，其制度的完善程度不僅關(guān)乎2.4億投資者的財(cái)富預(yù)期，更直接影響到科技創(chuàng)新企業(yè)的融資效率以及宏觀經(jīng)濟(jì)的金融韌性。

當(dāng)前資本市場(chǎng)生態(tài)鏈面臨哪些深層次矛盾？制度創(chuàng)新如何破解減持困局與股權(quán)結(jié)構(gòu)失衡？在3900點(diǎn)關(guān)鍵位置，市場(chǎng)功能重構(gòu)將走向何方？

12月7日，由聯(lián)辦集團(tuán)、和訊共同主辦的財(cái)經(jīng)中國(guó)2025年會(huì)在北京舉行。在“重塑中國(guó)資本市場(chǎng)生態(tài)鏈”專題對(duì)話中，聯(lián)辦總干事王波明與中國(guó)人民大學(xué)國(guó)家金融研究院院長(zhǎng)吳曉求、中國(guó)政法大學(xué)商學(xué)院原院長(zhǎng)劉紀(jì)鵬展開討論。

三位嘉賓在對(duì)話中達(dá)成共識(shí)，資本市場(chǎng)的健康發(fā)展已不僅是單一市場(chǎng)的內(nèi)部事務(wù)，更是實(shí)現(xiàn)金融供給側(cè)改革、暢通國(guó)民經(jīng)濟(jì)循環(huán)的戰(zhàn)略支點(diǎn)，亟須通過基礎(chǔ)性制度創(chuàng)新重建市場(chǎng)信心。

01

“一股獨(dú)大”與大股東減持爭(zhēng)議

對(duì)話直擊股權(quán)結(jié)構(gòu)，劉紀(jì)鵬列舉一組數(shù)據(jù)，5400家上市公司中4000家為民營(yíng)控股，其中126家民企原始股東持股比例高達(dá)90%，主板市場(chǎng)80萬億市值中此類“一股獨(dú)大”企業(yè)占比超70%。

中國(guó)政法大學(xué)商學(xué)院原院長(zhǎng)劉紀(jì)鵬

劉紀(jì)鵬對(duì)比美國(guó)市場(chǎng)，標(biāo)普500強(qiáng)企業(yè)中持股超20%的僅14家，特斯拉的馬斯克持股20.6%已屬罕見，而中國(guó)民營(yíng)企業(yè)普遍通過復(fù)雜股權(quán)設(shè)計(jì)維持絕對(duì)控制。這種結(jié)構(gòu)不僅阻礙公司治理現(xiàn)代化，更衍生出大股東減持潮。

“今年已有1979家公司披露減持計(jì)劃，金額達(dá)4000億?！眲⒓o(jì)鵬指出，主板80萬億市值若減持20%將達(dá)15萬億，科創(chuàng)板26萬億減持25%約6.5萬億，合計(jì)21.5萬億的潛在拋壓讓市場(chǎng)難以承受。更令人擔(dān)憂的是，“減持資金往往流向非實(shí)體產(chǎn)業(yè)。”

對(duì)此，王波明則拋出另一數(shù)據(jù)：“今年實(shí)際減持金額約2000億，日均不到20億，而市場(chǎng)日均成交額1.6萬億?！彼|(zhì)疑減持是否為市場(chǎng)主要矛盾。

吳曉求則提出不同觀點(diǎn)：“減持本身不是問題，關(guān)鍵是建立‘1+3’規(guī)則——15天預(yù)披露的慢走規(guī)則、真實(shí)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的透明度原則、盈利要求的硬約束，再加上三年鎖定期?！?/p>

這場(chǎng)討論延伸到IPO制度設(shè)計(jì)。劉紀(jì)鵬指出：“中國(guó)高科(600730)技企業(yè)跳過A、B、C輪融資直接上市，導(dǎo)致股權(quán)過度集中。美國(guó)企業(yè)經(jīng)過多輪融資自然稀釋股權(quán)，而我們的科創(chuàng)板公司上市時(shí)創(chuàng)始人持股普遍超50%。”

王波明則從歷史角度補(bǔ)充：“沃爾瑪上市時(shí)家族持股超60%，美國(guó)企業(yè)股權(quán)分散是歷經(jīng)數(shù)代的自然過程?！?/p>

中國(guó)人民大學(xué)國(guó)家金融研究院院長(zhǎng)吳曉求

吳曉求提出市場(chǎng)化解決方案：“關(guān)鍵是推動(dòng)Pre-IPO階段的PE/VC參與，通過市場(chǎng)化融資稀釋股權(quán)?！彼麖?qiáng)調(diào)注冊(cè)制改革方向正確，“科創(chuàng)板允許未盈利企業(yè)上市是重大突破，但需完善退市機(jī)制?！?/p>

此外，吳曉求強(qiáng)調(diào)，在中國(guó)特殊環(huán)境下，相對(duì)穩(wěn)定的大股東比股權(quán)分散更有利于公司治理，有責(zé)任心的控股股東能提升公司績(jī)效。

02

如何平衡融資與投資功能

“中國(guó)金融資產(chǎn)存量中，資本市場(chǎng)占比已達(dá)250萬億，銀行資產(chǎn)300萬億，這個(gè)結(jié)構(gòu)正在優(yōu)化。”吳曉求的分析為討論提供宏觀視角。他強(qiáng)調(diào)評(píng)估金融結(jié)構(gòu)要看存量而非增量，“高科技企業(yè)轉(zhuǎn)向資本市場(chǎng)融資，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)依賴銀行，這種分工正在形成。”

聯(lián)辦總干事王波明

但王波明亦指出當(dāng)前存在的結(jié)構(gòu)性矛盾：“今年資本市場(chǎng)融資規(guī)模約為1萬億，而銀行新增貸款則高達(dá)20萬億。”這種1:20的融資比例，揭示了直接融資與間接融資之間的嚴(yán)重失衡。更值得關(guān)注的是，資本市場(chǎng)的分紅狀況正在逐步改善——預(yù)計(jì)到2025年，滬深兩市分紅總額將超過2萬億，是融資額的兩倍。王波明強(qiáng)調(diào)：“這標(biāo)志著市場(chǎng)正逐步回歸其投資功能?！?/p>

吳曉求提出制度改革三大支柱：首先是法律層面，“必須修改《刑法》，對(duì)欺詐上市、財(cái)務(wù)造假者判處重刑，實(shí)現(xiàn)‘罰得傾家蕩產(chǎn)、刑期坐穿’；其次要發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，以個(gè)人投資者為主的市場(chǎng)缺乏穩(wěn)定性；最后需完善民事賠償制度，建立集團(tuán)訴訟機(jī)制讓違法者付出代價(jià)?！彼貏e提到證監(jiān)會(huì)升級(jí)為國(guó)務(wù)院組成部門的意義：“行政法規(guī)效力提升將強(qiáng)化監(jiān)管權(quán)威?！?/p>

針對(duì)治理結(jié)構(gòu)改革，劉紀(jì)鵬則強(qiáng)調(diào)：“監(jiān)事會(huì)取消后，審計(jì)委員會(huì)必須真正發(fā)揮作用。”他建議借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，“在上市前引入更多PE/VC，既稀釋股權(quán)又改善治理?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)2.5億股民中，最近幾個(gè)月新增開戶3000萬，但居民儲(chǔ)蓄162萬億的轉(zhuǎn)化效率依然低下，“缺乏安全感是散戶不敢入市的核心原因?！眲⒓o(jì)鵬指出。

關(guān)于機(jī)構(gòu)投資者作用，討論聚焦基金業(yè)痛點(diǎn)。“給股民管理300億資金僅賺30億，卻收取固定管理費(fèi)，這種情況是不合理的?！眲⒓o(jì)鵬直言機(jī)構(gòu)激勵(lì)機(jī)制扭曲，“必須讓收費(fèi)與業(yè)績(jī)掛鉤，而非旱澇保收?！眳菚郧髣t看好保險(xiǎn)資金入市新政：“降低風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重將引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市，這是改善資金端結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵一步?！?/p>

對(duì)話尾聲，吳曉求總結(jié)道：“中國(guó)資本市場(chǎng)生態(tài)鏈重構(gòu)需要從資產(chǎn)端、資金端、制度端三管齊下?！?/p>

本文轉(zhuǎn)自12月17日和訊網(wǎng) ，歡迎關(guān)注“人大重陽”平臺(tái)賬號(hào)