白銀狂飆，三位數(shù)價格并非遙不可及，但其“低風(fēng)險高回報”的時代或已終結(jié)。

12月28日，知名宏觀策略師、投資通訊《Lyn Alden投資戰(zhàn)略》創(chuàng)始人Lyn Alden近期在VRIC Media的專訪中，為投資者揭示了這一貴金屬可能在2026年沖高至100美元的關(guān)鍵驅(qū)動力，但她也冷靜警示，鑒于白銀已從低位大幅上漲，“它不再像白銀20美元/盎司甚至更低時那樣具有非對稱性”，其“低風(fēng)險高回報”的時代或已終結(jié)。

Lyn Alden坦言，在過去一段時間里，黃金表現(xiàn)強(qiáng)勁，而白銀和鉑金則“遲遲未動”，但現(xiàn)在“終于開始爆發(fā)”。她表示，“目前正享受白銀上漲的樂趣”，但也透露了她作為“逆向投資者”的謹(jǐn)慎：“當(dāng)我在推特上看到人們說‘白銀60美元’，‘白銀61美元’，‘白銀62美元’時，我的逆向思維就會感到緊張……我不會對白銀的回調(diào)感到驚訝?！?strong>盡管如此，她依然認(rèn)為“黃金和白銀在最近的熱情中并未被高估”，它們的上漲更多是“彌補(bǔ)了之前被低估的價值”。

對于白銀能否觸及三位數(shù)的問題，Lyn Alden給出了肯定答復(fù)：“我認(rèn)為可以?！彼J(rèn)為，近期白銀的上漲是“估值回歸與超調(diào)的結(jié)合”。歷史經(jīng)驗表明，“均值回歸往往會過沖”，無論是向上還是向下。她指出，白銀目前的“合理價格水平”，但“這并不意味著它不會超調(diào)”。然而，她也提醒投資者，白銀目前的交易“不再像白銀20美元/盎司甚至更低時那樣具有非對稱性”。換言之，其“低風(fēng)險高回報”的機(jī)會屬性已經(jīng)減弱。“現(xiàn)在我認(rèn)為這是一個更對稱的交易，如果它明年漲到100美元，或者明年跌到40美元，我都不會感到震驚?！?/strong>她強(qiáng)調(diào)，她仍然“持有白銀多頭頭寸”，但正在“降低其未來的預(yù)期”，因為它“已經(jīng)兌現(xiàn)了她之前的大部分理論”。

Lyn Alden深入分析了支撐硬資產(chǎn)走強(qiáng)的宏觀背景。她指出，美聯(lián)儲在2020年末宣布結(jié)束量化緊縮，并表示將把到期的抵押貸款支持證券收益再投資于短期國庫券，同時向回購市場注入資金。她直言：“這在功能上與量化寬松非常相似……我認(rèn)為這是印鈔，它與量化寬松非常相似?！?/strong>她解釋說，這更多是“語義上的區(qū)別”，本質(zhì)上仍是“結(jié)構(gòu)性逐步印鈔”，以確保“財政部市場流動性和功能正?！币约啊昂诵幕刭徥袌龊退秀y行間借貸的正常運行”，即便通貨膨脹“高于目標(biāo)”。這意味著，美聯(lián)儲正在進(jìn)入一個“財政主導(dǎo)”的階段。

在談及美元及實際資產(chǎn)的未來時，Lyn Alden引用Ray Dalio的觀點，指出當(dāng)央行優(yōu)先支持政府赤字而非控制通脹時，往往會加速貨幣貶值。她認(rèn)為，面臨高額債務(wù)的主權(quán)經(jīng)濟(jì)體“很少通過名義上的違約或削減開支來解決問題，它們通常通過購買力損失來違約”。因此，她預(yù)計“通脹將繼續(xù)保持粘性”，美元購買力將持續(xù)下降。在這種“財政主導(dǎo)”的背景下，她對大多數(shù)大宗商品持“相當(dāng)看好”的態(tài)度，并強(qiáng)調(diào)，投資者應(yīng)該“以購買力而不是僅僅是名義回報來思考”。她用新興市場的例子來類比，預(yù)示著，在當(dāng)前環(huán)境下，即使美國股市名義上再創(chuàng)新高，其真實購買力也可能相對于黃金和白銀等硬資產(chǎn)持續(xù)減弱。

總而言之，Lyn Alden的分析為我們勾勒出了一幅在財政主導(dǎo)下，硬資產(chǎn)持續(xù)走強(qiáng)的宏觀圖景。白銀作為這一趨勢中的重要角色，其估值回歸和未來的潛在沖高值得期待，但投資者也需警惕其短期波動性和非對稱性風(fēng)險的下降。

今日，現(xiàn)貨白銀沖上83美元歷史新高后回落，目前跌超2%，但價格仍處于歷史高位區(qū)間。

要點提煉：

• 白銀估值回歸與超調(diào)： 白銀作為工業(yè)和貴金屬的混合體，長期被低估，近期上漲是其估值回歸的表現(xiàn)，但短期可能超調(diào)，需警惕回調(diào)風(fēng)險。Lyn Alden預(yù)測，白銀在2026年有望沖擊100美元，但強(qiáng)調(diào)其目前已非“低風(fēng)險高回報”的非對稱交易。
• 美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向： 美聯(lián)儲“悄然”結(jié)束量化緊縮，轉(zhuǎn)向“結(jié)構(gòu)性逐步印鈔”，標(biāo)志著財政主導(dǎo)的新階段，即便通脹超預(yù)期也將確保債券市場流動性。
• 美元購買力下降： 財政主導(dǎo)下，政府債務(wù)將通過購買力損失而非名義違約來化解，美元長期面臨走弱壓力，利好硬資產(chǎn)和新興市場商品需求。
• 硬資產(chǎn)跑贏風(fēng)險資產(chǎn)： 在財政主導(dǎo)和貨幣貶值背景下，股票等名義資產(chǎn)雖可能上漲，但相對黃金、白銀等硬資產(chǎn)的真實購買力將持續(xù)下降。

Lyn Alden專訪全文翻譯如下（稍有刪減）：

主持人 Darrell Thomas 00:00
大家好，歡迎來到VRIC Media，您在金屬和礦業(yè)投資領(lǐng)域最值得信賴的聲音。我是主持人Darrell Thomas。今天，我們很高興采訪到Lyn Alden Investment Strategy的Lyn Alden。你今天怎么樣，Lyn？
Lyn Alden 00:12
我很好，你呢？
Darrell Thomas 00:13
我很好。你是我最喜歡的宏觀分析師之一，你是最偉大的分析師之一（GOAT）。我認(rèn)為你是最偉大的分析師之一，史上最偉大之一。這對這個領(lǐng)域的一些人來說可能有些冒犯，但至少，至少你是我們這一代人中最偉大的之一，假設(shè)你和我一樣是千禧一代的話。
Lyn Alden 00:32
我是千禧一代。是的，但關(guān)于“史上最偉大”我不敢當(dāng)，但我盡力做到最好。所以謝謝你的夸獎。
Darrell Thomas 00:36
是的，是的。我從大約2020年就開始訂閱你的服務(wù)和新聞通訊。所以我一直在關(guān)注你發(fā)布的最新文章和訪談。最近你發(fā)布了一篇關(guān)于貨幣貶值交易的公開新聞通訊。所以我想從美聯(lián)儲開始，并將其與貶值交易聯(lián)系起來。那么，在10月下旬，美聯(lián)儲宣布將于12月1日結(jié)束量化緊縮，他們已經(jīng)這么做了。美聯(lián)儲還表示，將利用到期抵押貸款支持證券的收益，再投資約150億美元于國庫券。自那以后，我們還看到美聯(lián)儲向回購市場注入了約400億美元。所以他們在購買這些短期國債，但他們小心翼翼地不稱之為量化寬松，而是將其標(biāo)記為準(zhǔn)備金管理購買。那么，從你的角度來看，這在功能上是量化寬松嗎？這是否意味著貨幣政策的重大轉(zhuǎn)變？
Lyn Alden 01:41
嗯，好問題。我想說它在功能上非常接近量化寬松。你知道，我的立場是，這就是印鈔。它非常類似于量化寬松。而且我之前甚至就說過，當(dāng)他們開始擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表時，他們不會稱之為量化寬松，因為他們不專注于購買長期債券，也不是為了經(jīng)濟(jì)刺激的目的。但這很大程度上是語義問題，不全是，但很大程度上是語義。所以我認(rèn)為它非常接近于量化寬松。而且，這在很大程度上是提前預(yù)示過的。你知道，紐約聯(lián)儲甚至在他們關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債表狀況和預(yù)期的年度報告中提到過。他們認(rèn)為到大約25年、26年，資產(chǎn)負(fù)債表最終會觸底，然后開始大致與正常GDP增長同步上升。他們甚至還預(yù)測，到那時他們會繼續(xù)積累國債，但會繼續(xù)讓抵押貸款支持證券從資產(chǎn)負(fù)債表上自然到期，試圖以此實現(xiàn)正?；?，這樣他們就不會像全球金融危機(jī)后和新冠疫情期間那樣真正影響房地產(chǎn)市場。
所以，我認(rèn)為這是一個相當(dāng)重大的轉(zhuǎn)變。這并不是每周都有太大影響的事情，但當(dāng)你從結(jié)構(gòu)性基礎(chǔ)流動性減少和量化緊縮的環(huán)境，轉(zhuǎn)向平穩(wěn)，然后轉(zhuǎn)向資產(chǎn)負(fù)債表逐步擴(kuò)張時，這在幾個月的時間里確實很重要。在全球金融危機(jī)之前，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表確實是隨著時間的推移逐漸擴(kuò)張的。那并不是真正的量化寬松，只是一種基礎(chǔ)層面的漸進(jìn)式印鈔。現(xiàn)在，未來情況也類似，關(guān)鍵區(qū)別在于，由于所有這些后全球金融危機(jī)時代的監(jiān)管規(guī)定，銀行的流動性和資本要求都更高了。因此，資產(chǎn)負(fù)債表相對于經(jīng)濟(jì)規(guī)模的占比更高了，而且現(xiàn)在它在結(jié)構(gòu)上大致與經(jīng)濟(jì)同步增長。我的意思是，這是法幣體系與黃金或比特幣等事物的關(guān)鍵區(qū)別。也就是說，如果硬貨幣的IOU（欠條）太多，這些IOU必須崩潰回實際的基礎(chǔ)層。而在法幣體系中，如果IOU相對于基礎(chǔ)層太多，他們可以直接上下調(diào)節(jié)基礎(chǔ)層。這就是正在發(fā)生的事情。

Darrell Thomas 03:58
我很好奇，所以在你最近的文章中，你提到你認(rèn)為這是漸進(jìn)式印鈔。我知道有些人認(rèn)為印鈔規(guī)模會比這大得多，就像美聯(lián)儲要打開閘門，幾乎類似于新冠疫情期間那樣。你知道，這也是我喜歡讀你作品的原因之一，因為你確實采取了一種更平衡的方法，嘗試權(quán)衡所有不同的可能結(jié)果。顯然，如果發(fā)生某種危機(jī)或黑天鵝事件之類，我相信美聯(lián)儲會打開閘門。但在未來幾年，你如何看待這種漸進(jìn)式印鈔與市場的相互作用？
Lyn Alden 04:45
說得對。所以我同意你的觀點，美聯(lián)儲幾乎會做任何他們需要做的事情。我認(rèn)為在大多數(shù)情況下，大多數(shù)情景并不指向大規(guī)模印鈔。當(dāng)然，存在戰(zhàn)爭的可能性，或者其他可能引發(fā)更大規(guī)模印鈔的危機(jī)。但是，你知道，我高概率的基本情況是更漸進(jìn)式的印鈔。我認(rèn)為他們基本上會采取所需的最低限度，或者略高于最低限度的措施，以保持：第一，國債市場的流動性和功能；第二，核心回購市場，所有銀行間借貸等，這些真正的核心市場。因為如果股市下跌20%，美聯(lián)儲并不太在意。他們真的不太在意。你知道，如果黃金上漲20%或更多，許多投資者可能認(rèn)為他們很在意，他們確實關(guān)注這些。但他們真正不能讓其長時間癱瘓的，是政府債券市場以及使用這些國債作為流動性抵押品的相鄰市場，比如回購市場。
因此，我確實認(rèn)為我們正在轉(zhuǎn)向一個更漸進(jìn)的環(huán)境，我認(rèn)為這是財政主導(dǎo)的特征?；旧?，美聯(lián)儲將支持債券市場。他們不會這么說，但這就是他們正在做的事情，即使在我們通脹高于目標(biāo)時，他們也在賣出抵押貸款支持證券并購買國債。甚至當(dāng)美聯(lián)儲做出資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)測時，他們并沒有真正談?wù)撨^去幾年的通脹。我一直說的是，大約在這個時候，我們會看到資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張。我說過，無論標(biāo)題CPI是多少，他們都將恢復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張，因為他們要保持債券市場的流動性，保持回購市場的功能，無論CPI數(shù)據(jù)是多少。他們可以采取其他措施，在他們能力范圍內(nèi)試圖抑制通脹。但我認(rèn)為，基本上，他們現(xiàn)在處于需要對這些核心市場做出反應(yīng)的位置。
明年，當(dāng)我們可能有不同的美聯(lián)儲主席，以及略有不同的理事會成員時，我們可能會看到美聯(lián)儲表現(xiàn)得稍微更鴿派一些，央行與政府之間的聯(lián)系稍微更緊密一些，而通常這應(yīng)該是一種保持距離的關(guān)系。但我仍然認(rèn)為政策不會發(fā)生巨大轉(zhuǎn)變。我認(rèn)為我們將看到更漸進(jìn)的變化，他們可以拉動許多不同的杠桿，而且他們已經(jīng)開始拉動其中一些。例如，他們調(diào)整了補(bǔ)充杠桿率規(guī)定，這聽起來像是一堆術(shù)語，但基本上是對銀行的一種非常輕微的放松監(jiān)管，實際上讓它們在給定的流動性和資本要求水平內(nèi)，可以持有更多一點國債。美聯(lián)儲內(nèi)部和其他地方還有一些提議，要進(jìn)一步放寬這些規(guī)定，基本上就是讓大銀行等能夠持有更多國債，而且他們已經(jīng)有降低國債風(fēng)險的規(guī)定。所以，基本上，他們要么用自己的資產(chǎn)負(fù)債表提供流動性（就像他們創(chuàng)造基礎(chǔ)儲備金來購買國債那樣），要么可以讓私營銀行在其資產(chǎn)負(fù)債表上承擔(dān)這些。所以，幾個不同的杠桿一起作用，可以使他們處于相當(dāng)寬松的立場，而不會顯得過于鴿派。
Darrell Thomas 08:07
是的，那么。美聯(lián)儲需要多鴿派才能……首先，我們還有重建制造業(yè)以及恢復(fù)礦產(chǎn)開采等不同事項的議程，這些需要花費數(shù)十億，甚至數(shù)千億、數(shù)萬億美元才能重新啟動。所以我有點想知道，好吧，我們從哪里弄到這些錢呢？顯然，關(guān)稅收入目前正受到最高法院的審查。特朗普總統(tǒng)說我們帶來了數(shù)萬億美元收入，我的意思是，我不知道他是隨口一說，還是真的相信，或者怎樣。只是好奇你的看法。
Lyn Alden 08:55
是的，所以我的意思是，在關(guān)稅之前，我們的結(jié)構(gòu)性赤字大約在2萬億美元左右。粗略計算一下，我們支出7萬億美元，收入5萬億美元，我們有大約2萬億美元的缺口。關(guān)稅帶來了大約4000億美元的年化收入。你知道，這個數(shù)字可能會隨時間變化。
所以，我們看到的是一種形式上相當(dāng)于增稅的赤字減少，幅度大約20%。正如你指出的，這目前正受到最高法院的關(guān)注。有針對該政策的訴訟，不是質(zhì)疑關(guān)稅非法，而是質(zhì)疑總統(tǒng)是否可以僅僅使用緊急權(quán)力繞過國會，無限期地對任何國家進(jìn)行任何規(guī)模、任何期限的增稅。這正在受到挑戰(zhàn)。這可能不會讓關(guān)稅完全消失，但如果最高法院做出特定方向的裁決，可能會實質(zhì)性減少那4000億美元的年化數(shù)字，這是一個可觀的數(shù)字，4000億美元是很有意義的。
但再說一次，我們談?wù)摰氖?萬億美元的赤字。這只是眾多變量中的一個，而且它可能會拖慢經(jīng)濟(jì)增長。所以有時候你可以通過稅收增加收入，但這可能會拖累部分經(jīng)濟(jì)。隨后，由于滯后效應(yīng)，你可能會看到經(jīng)濟(jì)活動減少和其他地方稅收收入下降。所以甚至不清楚這是否是直接注入聯(lián)邦國庫的4000億美元。
但不管怎樣，我認(rèn)為錢將從哪里來，部分地……我傾向于認(rèn)為這種情況不會大規(guī)模發(fā)生，至少在戰(zhàn)略意義上不會。有些部分可以發(fā)生，例如稀土。那實際上不是一個很大的數(shù)字，而重建工業(yè)基礎(chǔ)的重要部分，那是一個萬億美元級別的問題。如果你看看今年到目前為止的數(shù)據(jù)，我的意思是，工業(yè)產(chǎn)出大致持平，制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)大致持平，今年制造業(yè)就業(yè)持平甚至略有下降。我認(rèn)為這，我的意思是，這是幾十年來積累的問題，與諸如特里芬難題和我們作為儲備貨幣的結(jié)構(gòu)性因素有關(guān)。這些問題很難解決，除非做出某些權(quán)衡，否則無法解決，而迄今為止沒有任何一屆政府愿意做出這些權(quán)衡。甚至沒有人承認(rèn)這些問題的存在。所以我認(rèn)為這將是一個非常緩慢的過程?，F(xiàn)在，大部分財政赤字更多地流向保險和國防領(lǐng)域。它們流向社會保障、醫(yī)療保險、軍費開支、退伍軍人福利和債務(wù)利息。目前絕大部分的赤字支出都流向了這些領(lǐng)域。這確實有助于某些領(lǐng)域，并且從名義上讓經(jīng)濟(jì)在整體上運行得偏熱，即使這擠壓了經(jīng)濟(jì)的其他部分。
所以平均而言，我們處于這種K型復(fù)蘇或雙速經(jīng)濟(jì)中：一般來說，如果你年齡較大或較富裕，你現(xiàn)在過得還不錯——并非每個人都如此，但從統(tǒng)計上看是這樣。而如果你較年輕或較貧窮，如果你是一個試圖買房的年輕家庭，并且你沒有站在財政支出受益的一邊，而是處于更高利率和更高抵押貸款利率的錯誤一邊——部分原因正是財政支出推高了這些利率——那么總的來說，你現(xiàn)在過得并不好。所以我認(rèn)為，錢將來自美聯(lián)儲在必要時對債券市場提供的支持。除此之外，我們可能處于這個更溫和的環(huán)境中，短期內(nèi)可能不會看到這些巨額萬億美元的計劃。但整體經(jīng)濟(jì)仍然運行在基線之上。現(xiàn)在還有時間，但在現(xiàn)在和中期選舉之間，他們可能會嘗試通過一些比較大的法案，比如五千億美元之類的數(shù)字。你知道，由于所有數(shù)字都膨脹了，這些甚至不再算是巨大的數(shù)字了。但中期選舉后，我們可能會看到類似的情況，具體取決于選舉結(jié)果。可能會出現(xiàn)更兩極分化的政治局面。所以我認(rèn)為，從財政角度看，這是有挑戰(zhàn)性的。我認(rèn)為我們將繼續(xù)偏熱運行。但我的基本情況不是超級過熱，除非我開始看到具體的立法獲得巨大的勢頭。
說話人 3 13:27
（廣告內(nèi)容，與訪談主體無關(guān)，略去）
Darrell Thomas 14:06
好的，關(guān)于這一點有幾點。首先，我們所有這些大型人工智能科技公司都承諾投入數(shù)百億美元建設(shè)數(shù)據(jù)中心等等。所以我很好奇，這會如何影響我們電網(wǎng)升級之類的事情？另外，也有討論說由于數(shù)據(jù)中心，美國某些地區(qū)的人用電成本可能會增加。
另外，我很好奇你對“第四轉(zhuǎn)折”的看法。我不久前采訪了Neil Howe，他提到自然資源將是走出第四轉(zhuǎn)折時最大的投資領(lǐng)域之一。我的想法是，好吧，我們會有一次大的危機(jī)，然后我們可能不得不大幅削減開支。我是說，這可能是唯一……我試圖想象一種情況，使得像社會保障、醫(yī)療保險、養(yǎng)老金以及政府無法負(fù)擔(dān)的這些承諾能夠被削減。我在想，也許危機(jī)發(fā)生時才有可能？只是好奇你對此有何看法。
Lyn Alden 15:25
是的，我想這些問題，其中一些問題本身就夠做一整期播客了。
當(dāng)然。我想，關(guān)于數(shù)據(jù)中心的事情，是的，目前顯然有很大的資本支出，結(jié)合我剛才提到的財政赤字。人工智能資本支出是經(jīng)濟(jì)的另一個主要支柱。所以，如果說有什么不同的話，那實際上是財政赤字受益的一側(cè)，或者說人工智能資本支出側(cè)，目前表現(xiàn)相當(dāng)不錯。而其他大多數(shù)行業(yè)則處于中等至疲弱的那一側(cè)。
但我確實認(rèn)為這是一個持續(xù)存在的問題。如何為它們供電？我認(rèn)為天然氣和核能是長期的主要方式。所以這是一個快速發(fā)展的領(lǐng)域。我也認(rèn)為，我們最終會看到資本支出的下降，因為雖然我認(rèn)為人工智能當(dāng)然是真實的業(yè)務(wù)，人們今天就在使用，而且我認(rèn)為未來會更多使用，但可能會出現(xiàn)局部泡沫，即支出被提前，人們預(yù)期其利潤比實際更高，然后不得不經(jīng)歷一輪洗牌，之后再進(jìn)行下一輪上升。所以，我認(rèn)為這不會是一條直線。
至于第四轉(zhuǎn)折。是的，我認(rèn)為我們正處于第四轉(zhuǎn)折期。這通常與主權(quán)債務(wù)泡沫、債務(wù)和貨幣的重大輪動、國家法律和規(guī)范的潛在洗牌，以及社會契約的重塑（有時更好，有時更糟）相關(guān)聯(lián)。所以我確實認(rèn)為我們正在經(jīng)歷這個時期。
在此期間或之后，我非?？春么蠖鄶?shù)大宗商品。特別是，考慮到我們剛才提到的美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向持續(xù)的資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張，雖然這不像電燈開關(guān)那樣在一周內(nèi)就有影響，但我確實認(rèn)為這為美元可能溫和走弱奠定了基礎(chǔ)——美元指數(shù)可能不一定，因為其很大一部分是歐元，而我對歐元并不十分看好。但如果我們看美元相對于一些信譽(yù)較好的新興市場貨幣，我認(rèn)為它們可能在這里得到喘息之機(jī)，因為總的來說，我們將為美元流動性提供便利。一般來說，當(dāng)美元走弱時，對新興市場相當(dāng)有利。
而新興市場是能源和許多其他大宗商品邊際需求的主要來源。那些能源和大宗商品需求已基本得到滿足的地方，其大宗商品消費的變化速度相當(dāng)緩慢。而發(fā)展中國家，人們的需求遠(yuǎn)未得到滿足，當(dāng)情況稍有改善時，他們會從較低的基礎(chǔ)水平上，更實質(zhì)性地增加能源和大宗商品消費，而且人口眾多。所以我總體上認(rèn)為，一旦我們度過目前的困難階段，我會在個案基礎(chǔ)上非?？春媚茉春痛笞谏唐飞a(chǎn)商。
Darrell Thomas 21:00
明白了。那么，考慮到這種財政主導(dǎo)和貨幣風(fēng)險，Ray Dalio 發(fā)表了一篇關(guān)于美聯(lián)儲刺激催生泡沫的文章。從歷史上看，當(dāng)中央銀行優(yōu)先支持政府赤字而不是管理通脹時，往往會加速貨幣貶值。
我在想美聯(lián)儲的財政主導(dǎo)。顯然，政府是財政側(cè)，美聯(lián)儲是貨幣側(cè)。現(xiàn)在，財政側(cè)在政策等方面占據(jù)主導(dǎo)。所以我很好奇，這對美元和實物資產(chǎn)在中長期內(nèi)意味著什么？
Lyn Alden 21:50
是的，每當(dāng)主權(quán)經(jīng)濟(jì)體陷入這種高債務(wù)境地，特別是如果債務(wù)以本國貨幣計價，它們很少會在名義上違約或削減支出。它們通常通過購買力損失來違約。所以基本上，政府有幾個選擇，他們可以嘗試削減社會保障、國防、醫(yī)療保險，但這些非常受歡迎。所以公眾或國會并沒有這樣的授權(quán)。他們甚至可能需要進(jìn)行更結(jié)構(gòu)性的改革。比如，要修復(fù)醫(yī)療保健，你必須修復(fù)食品等問題，而人們并不希望這樣。所以這是一系列需要解決的復(fù)雜問題，也許在某個時候我們會對這些項目進(jìn)行實質(zhì)性削減，但我認(rèn)為在可預(yù)見的未來不會。
另一個違約的杠桿，就是通過現(xiàn)有債務(wù)的購買力損失來違約，或者通過購買力損失來削減一些持續(xù)性支出。所以我確實認(rèn)為他們會繼續(xù)偏熱運行。我認(rèn)為，美聯(lián)儲永遠(yuǎn)不會允許債券市場失去流動性或違約。他們會做他們必須做的事情來提供支持，不管通脹情況如何。他們會試圖轉(zhuǎn)移責(zé)任。當(dāng)通脹發(fā)生時，他們會說是什么導(dǎo)致了通脹，就像新冠疫情期間他們說的那樣：哦，這不是印鈔造成的，是供應(yīng)鏈問題或是別的什么。然后，即使所有這些都解決了，除了石油等特定瓶頸外，總體價格水平大多會持續(xù)處于更高位。
因為實際上就是印鈔導(dǎo)致的。我認(rèn)為我們未來會看到類似的環(huán)境。所以我認(rèn)為這會導(dǎo)致不滿情緒的增長，政治兩極分化的加劇，無論在美國還是歐洲大部分地區(qū)都是如此，因為他們也處于類似的動態(tài)中，盡管有些方面不同。我認(rèn)為這種情況會持續(xù)下去，直到出現(xiàn)更決定性的變化，這可能要到2030年代。很難預(yù)測政治事件的具體順序，因為有些事情可能突然出現(xiàn)，也可能慢慢破裂，然后瞬間崩潰，引發(fā)巨大轉(zhuǎn)變。所以我不會試圖預(yù)測具體事件，但從機(jī)制和數(shù)量上看，這種情況可以持續(xù)到2030年代，不是沒有后果，但不會完全崩潰。
這意味著通脹會持續(xù)偏向上行。經(jīng)濟(jì)將處于雙速狀態(tài)，有些人認(rèn)為經(jīng)濟(jì)沒問題，名義數(shù)字看起來不錯。而另一些人則感覺糟糕。就像現(xiàn)在，消費者信心接近歷史低點，即使股市接近歷史高點。我們40年來沒有見過如此程度的分化。這在很大程度上是因為從某種意義上說，雙方都是對的。如果你處于不利的那一側(cè)，感覺會很糟糕。這在一定程度上助長了公眾、政客和文化的兩極分化。
Darrell Thomas 24:57
是的，確實。在你寫的關(guān)于貶值交易的通訊中，你提到貶值交易已經(jīng)持續(xù)了大約五十年，你剛才也提到了名義新高和一些資產(chǎn)等等。那么，我好奇投資者應(yīng)該如何考慮他們的資產(chǎn)？因為在這種環(huán)境下，資產(chǎn)以美元計價似乎表現(xiàn)良好，但用黃金等實物資產(chǎn)衡量時，它們卻在悄悄地失去購買力。我們從標(biāo)普500指數(shù)與黃金的比率也能看出這一點。所以，我好奇你對投資者應(yīng)該如何考慮他們的資產(chǎn)有何看法？當(dāng)資產(chǎn)名義上在增長，但就購買力而言，根本沒有增長多少。
Lyn Alden 25:48
對。我認(rèn)為，這是一個可以用極端情況來推斷一般規(guī)律的案例。也就是說，如果你觀察資產(chǎn)在經(jīng)歷貨幣危機(jī)的新興市場中的表現(xiàn)，它可以給你一個可能發(fā)生情況的方向性判斷。你會看到某個新興市場，貨幣供應(yīng)量增長非常快。它們處于經(jīng)濟(jì)疲弱期，由于印鈔量很大，這對它們來說更像是滯脹。你會看到這樣一種環(huán)境：以本地貨幣計價的股票表現(xiàn)很好，即使這些公司在很多情況下經(jīng)營困難。然而，當(dāng)你以美元或黃金來衡量它們時，它們的表現(xiàn)卻相當(dāng)糟糕。
所以，當(dāng)一個發(fā)達(dá)市場經(jīng)歷類似情況時——財政主導(dǎo)類似于新興市場經(jīng)歷的情況，只是不那么極端——它們開始表現(xiàn)出一些類似新興市場的特征。因此，你可能會遇到這樣的情況：以本地貨幣計價，股票看起來還不錯。但當(dāng)你用黃金這種硬通貨的頂級標(biāo)準(zhǔn)來衡量時，它們的表現(xiàn)并不好。我的意思是，即使回溯幾十年，與2000年的泡沫峰值相比，以黃金計價的股票在某些指標(biāo)上是下跌的。那大致是美國的巔峰時期。那時我們有最高的勞動參與率，那是我們的人口結(jié)構(gòu)巔峰。
那是政治極化真正開始擴(kuò)大之前，是在這些“永久戰(zhàn)爭”升級之前，是在歐洲暫時崛起和中國開始大規(guī)模與美國競爭之前。所以股市再也沒有回到以黃金計價的那些高點。25年后的今天，也許有一天會，但目前還沒有。而且在過去幾年里，以黃金或白銀計價，股市又開始下跌了。這正是你在新興市場預(yù)期會看到的情況：以美元計價的股市表現(xiàn)尚可，但以黃金或白銀計價則相當(dāng)疲弱。考慮到股市和消費者信心之間的脫節(jié)，當(dāng)我們看這張圖表時，這正是你在消費者信心疲弱時預(yù)期會看到的情況：股票相對于硬通貨下跌。我認(rèn)為這實際上相當(dāng)準(zhǔn)確地反映了正在發(fā)生的事情。
Darrell Thomas 28:37
實際上，我很高興你提到這點，因為我想拿出這張圖表。我們看到在互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期，購買一股標(biāo)普500指數(shù)大約需要5盎司黃金。然后，在黃金牛市期間，它下降到大約需要四分之三盎司黃金購買一股標(biāo)普500指數(shù)，然后達(dá)到一個更低的（相對黃金的）高點。所以只是好奇，你覺得我們有可能回到這個（需要更少黃金購買標(biāo)普500的）水平嗎？或者你認(rèn)為這（股票相對黃金下跌）基本上是板上釘釘，會繼續(xù)下跌？
Lyn Alden
所以我的預(yù)期是，在未來多年直到2030年代，這個比率將持平或下跌。我認(rèn)為我們最終會達(dá)到另一個局部低點，然后可能從那里開始再次攀升。我的意思是，我預(yù)計在任何可投資的時間范圍內(nèi)都不會回到那些高點。
不過，公平地說，那張圖表沒有包括股息。在那張超長期圖表中，如果你持有股票，在非常長的時期內(nèi)（不是從互聯(lián)網(wǎng)泡沫峰值開始，但從圖表上其他許多點開始），如果回溯30、40、50、60、70、80年，足夠長的時間，加上股息再投資的股票是可以跑贏黃金的。
現(xiàn)在的問題是，股票估值太高，股息收益率又非常低。所以即使加上股息，股票相對于黃金仍在下跌。當(dāng)你不再擁有美國在20世紀(jì)下半葉那種核心增長時，這通常是預(yù)期之中的。當(dāng)然，許多其他股市的表現(xiàn)不如美國市場，所以它們總體上跑輸黃金更多。
所以，雖然我對黃金和白銀目前暫時超買的狀態(tài)有所猶豫——它正變得越來越受歡迎，所以我作為逆向投資者總是有點警惕——但我確實認(rèn)為其背后的結(jié)構(gòu)性故事依然存在。當(dāng)你比較美國股市和黃金（以及白銀）的風(fēng)險時，兩者都有風(fēng)險，它們都有風(fēng)險。但我仍然認(rèn)為，從現(xiàn)在起五年后，我們很可能看到股票相對于貴金屬創(chuàng)下另一個低點，這是我的猜測。

Darrell Thomas
我持有的黃金和白銀比比特幣多得多，我對這兩種資產(chǎn)更有信心。
但是，我想轉(zhuǎn)向白銀。如果我沒記錯的話，幾年前你做過一次采訪，被問到一個假設(shè)性問題。如果我沒記錯，問題是：如果你要昏迷幾年，然后醒來，你希望在此期間擁有哪種資產(chǎn)？我相信你當(dāng)時說的是白銀。這個記憶最近才浮現(xiàn)，我想在那個采訪中是說白銀，我甚至不記得是哪個采訪了，是幾年前的事。你做過很多采訪。
但快進(jìn)到今天，白銀價格在每盎司65到66美元左右徘徊，你現(xiàn)在如何看待白銀？我估計你做那個采訪的時候大概是四年前。白銀自那以后顯然表現(xiàn)不錯。所以只是好奇你現(xiàn)在的看法，你認(rèn)為白銀的未來是什么？
Lyn Alden 42:48
是的，好問題。我，我，我相信我記得那次采訪，我想當(dāng)時的原因是，雖然我的策略有一定的多元化，不是全押，但我在某些領(lǐng)域有信念，然后我在一定程度上將這種信念分散配置。所以，我傾向于多元化。
但問題是，如果我只能選擇一種資產(chǎn)，并且很多年不能動它，比如因為昏迷或被困在島上什么的。我會選什么？當(dāng)時的思考過程是：好吧，可能在那個時間框架內(nèi)，比特幣表現(xiàn)會更好，但它也存在非零的可能性，即它會以某種方式受到嚴(yán)重?fù)p害，因為它仍處于技術(shù)啟動階段。所以我并不一定想把所有雞蛋都放在那個籃子里。而貴金屬，就像，好吧，你可能不會打出一個全壘打，但也不會歸零。而且與股票相比，你可以在一定程度上自我托管它們。
在兩者之間，我當(dāng)時認(rèn)為白銀被低估得更多，而且在科技行業(yè)也有許多應(yīng)用。所以它算是一種混合了工業(yè)和貨幣屬性的金屬。有趣的是，我的投資組合中有黃金、白銀和鉑金的配置，黃金在一段時間內(nèi)表現(xiàn)相當(dāng)好，但我看著白銀和鉑金那部分，心想你們倆能不能做點什么。終于，它們幾乎同時開始爆發(fā)了。
是的，所以我現(xiàn)在終于享受到白銀上漲的樂趣了。就像我之前說的，作為逆向投資者，當(dāng)我在推特上看到人們說，好吧，60美元白銀，61美元白銀，62美元時，我會感到緊張。當(dāng)我們在社交媒體上看到人們開始細(xì)數(shù)這些新的更高價格水平時，這表明了市場的敏感度。所以如果出現(xiàn)回調(diào)，我不會感到驚訝。白銀，我不知道，它是一種波動性非常大的金屬。我不太嘗試交易它。我只是嘗試在極端時反向操作。
所以我個人現(xiàn)在不會買入更多。在投資組合意義上，我不會賣出我持有的實物白銀，我會在我認(rèn)為合理的時候進(jìn)行再平衡。所以，當(dāng)目前的動量趨勢被打破時，我對白銀近期持謹(jǐn)慎態(tài)度。我從不阻擋動量行情。但如果你開始看到它見頂，我會緊張一段時間。但我并不認(rèn)為黃金或白銀在當(dāng)前的熱潮中被高估了，我認(rèn)為它們之前都被低估了。從某種意義上說，它們已經(jīng)回升到更合理的估值水平。所以我認(rèn)為大部分漲幅可能已經(jīng)完成。但就像我之前說的，我認(rèn)為，如果你從現(xiàn)在回頭看五年，美國股市指數(shù)是否跑贏了黃金和白銀？我的猜測是可能不會。所以我仍然認(rèn)為它們是投資組合的有力競爭者，尤其是因為它們還具有可以自我托管的額外好處。所以我嘗試在極端時增持或減持，但我仍然喜歡這些金屬。
Darrell Thomas 45:58
是的，我可能被貼上“白銀多頭狂熱者”之類的標(biāo)簽，因為我覺得三位數(shù)價格是可能實現(xiàn)的，尤其是考慮到過去四五年累積的巨額赤字預(yù)期。另外，它作為其他金屬開采的副產(chǎn)品，加上太陽能和許多其他技術(shù)需求的增加等等。所以我一直在想，白銀可能……我以前覺得說三位數(shù)白銀的人瘋了，你知道，會覺得你是在做夢。
Lyn Alden 46:36
翻倍就能到那里了。
Darrell Thomas 46:38
是的，當(dāng)然。實際上，我記得不久前我和Rick Rule做過一期節(jié)目，我當(dāng)時跟他說，老兄，我要退出白銀了。我不玩了。這東西太不穩(wěn)定，什么都不做。我要直接去買黃金。然后隨著時間的推移，在我情緒化的發(fā)泄之后，我最終重新調(diào)整了倉位。但是，我可以想象三位數(shù)的白銀。所以，你知道，我在想現(xiàn)在發(fā)生的這波上漲，顯然有動能支撐。但我在想，好吧，這是一次“重新定價”嗎？因為這種金屬長期以來一直是最被低估的商品之一。我們看金銀比，我想現(xiàn)在大概在60多。它曾低至30左右。所以，我對此有點好奇，或者你怎么看？你認(rèn)為白銀未來可能達(dá)到三位數(shù)嗎？
Lyn Alden 47:32
是的，我認(rèn)為有可能。我認(rèn)為這是一次重新定價，但重新定價往往會漲過頭。每當(dāng)這種均值回歸發(fā)生時，你很少剛好回到均值。你通常會漲過頭或跌過頭。所以，你知道，我認(rèn)為現(xiàn)在它大致處于一個合理的價格水平，但這并不意味著它不會漲過頭。即使在金銀比方面，我認(rèn)為當(dāng)前的比例也有道理。我不太指望金銀比能回到非常低的水平。我的意思是，一切皆有可能，尤其是暫時性的，但我不會押注于此。
另一個具有挑戰(zhàn)性的事情是，你知道，對于像翻倍這樣的事情，它甚至不再那么令人印象深刻了。所以有人擁有60美元的白銀，期望它漲到120美元。那只是一倍，還不錯。但也有可能它在某個時候被砍到40美元。所以，與白銀20美元甚至更低時相比，它的不對稱性降低了。所以，我并不太喜歡……我現(xiàn)在將其視為一個更對稱的交易，也就是說，如果它明年漲到100美元，或者明年跌到40美元，我都不會感到震驚。兩者都不會讓我震驚。所以我個人在相應(yīng)地評估風(fēng)險，我仍然持有白銀，但我正在降低對它的未來預(yù)期。并不是說我看空，而是說，好吧，我之前的大部分論點終于，我是說，終于實現(xiàn)了，雖然花了一段時間。所以這并不意味著它不會漲過頭，但它已經(jīng)基本符合我的論點了。因為我預(yù)期財政主導(dǎo)將持續(xù)5年、10年以上。我認(rèn)為尤其是名義上，許多資產(chǎn)可以繼續(xù)走高，但不是直線上升。所以，白銀只是我增持的其中一個領(lǐng)域?，F(xiàn)在它表現(xiàn)真的很好，我可能正在小幅減持，但仍然持有，因為我不想阻擋貴金屬牛市。
Darrell Thomas 49:35
我很好奇你對此的看法。顯然，我們有高盛、摩根大通等大銀行。摩根士丹利的首席投資官出來說，將投資組合的60%配置股票、40%債券改為60%股票、20%債券、20%黃金。然后，現(xiàn)在這些機(jī)構(gòu)投資者看到白銀和黃金的表現(xiàn)超過了標(biāo)普500、英偉達(dá)和谷歌等一些其他知名優(yōu)質(zhì)股票。所以，我在想，有一些數(shù)據(jù)表明，嗯，我們還沒有真正看到太多零售資金或更大規(guī)模的資金涌入這些市場。所以我在想，好吧，我不知道我們是否已經(jīng)到了“euphoria”（狂熱）階段，你知道，就還有多少投資者仍然投資于標(biāo)普500等而言。標(biāo)普500與黃金的比率仍在下跌等等。所以好奇你對此有何看法？
Lyn Alden 50:41
所以我認(rèn)為我們不像2011年那樣狂熱。我唯一一次賣出實物貴金屬就是在2011年。我當(dāng)時非常擔(dān)心市場情緒，我并不知道那大致就是頂部。我只是覺得那種環(huán)境很狂熱。而這次牛市則更為安靜。我認(rèn)為部分原因在于，2011年時，那是在全球金融危機(jī)之后，還有最初的幾輪量化寬松。股市仍遠(yuǎn)低于其高點。那時它也脫離了低點，但也遠(yuǎn)低于高點。所以貴金屬是當(dāng)時最強(qiáng)勁的牛市。所以黃金白銀是當(dāng)時的明星。
而現(xiàn)在，雖然貴金屬表現(xiàn)非常好，但股市在過去幾年也表現(xiàn)不錯。顯然，近期有些波動，但整體是一個強(qiáng)勁的股市環(huán)境。所以黃金和白銀并不是城里唯一的選擇。許多零售投資者會說，哇，我持有芯片股，我在人工智能領(lǐng)域，我在所有這些其他領(lǐng)域。所以，這種熱情被分散了，我認(rèn)為這阻止了它達(dá)到2011年那種程度?，F(xiàn)在，如果股市轉(zhuǎn)向而貴金屬繼續(xù)上漲，也許那時你才會看到真正的狂熱。那將是我比現(xiàn)在更加警惕的時候，而現(xiàn)在我更多的是……持對稱看法，我認(rèn)為這種情況的不對稱性不如幾年前那樣吸引我，因為我看得到上行和下行風(fēng)險。但我還沒有達(dá)到像2011年那樣超級擔(dān)憂的階段，因為它只是眾多強(qiáng)勁市場中的一個。所以，是的，我同意你的看法，至少在貴金屬領(lǐng)域，目前還沒有極端的狂熱，這是我的觀點。
Darrell Thomas 52:29
是的，是的，當(dāng)然。感謝你的見解。
那么順著“不受歡迎的資產(chǎn)”、“被憎惡的資產(chǎn)”這條線說下去，我們看到其中一些被憎惡的資產(chǎn)出現(xiàn)了轉(zhuǎn)機(jī)，比如鋰。我是說，鉑金價格比幾年前翻了一倍。白銀顯然也是。但投資者目前還沒有真正進(jìn)行倉位調(diào)整的一個資產(chǎn)是石油。它已經(jīng)失寵相當(dāng)長一段時間了。衰退擔(dān)憂像烏云一樣籠罩著這個行業(yè)。關(guān)于石油過剩的討論反復(fù)出現(xiàn)。我們最近看到信號，如一盎司白銀可以購買超過一桶石油。所以，多年來你一直在配置石油公司，包括中游公司等。像Rick Rule、Bill Bonner等在這個特定資源領(lǐng)域備受尊敬的聲音也一直在積極配置這個行業(yè)。那么，考慮到市場情緒、估值和宏觀背景，你現(xiàn)在如何看待石油？
Lyn Alden 53:45
是的，好問題。我想，我一直持有很多資產(chǎn)。黃金和白銀的上漲超出了我的預(yù)期，是個驚喜。石油則比我預(yù)期的要弱一些，算是個小失望。我通常的做法是，我避開石油期貨。我一直對石油期貨不太看好，所以我避開了。但我一直對規(guī)模更大、更安全的生產(chǎn)商，以及你提到的中游公司，持積極看法。總的來說，它們比石油價格本身或與小盤股相比，表現(xiàn)得更好。
展望未來，這里有幾種動態(tài)。一是，是的，全球經(jīng)濟(jì)有些疲軟。所以這抑制了許多大宗商品的需求。存在人口結(jié)構(gòu)問題。
美國目前沒有繁榮，歐洲也沒有繁榮。其他經(jīng)濟(jì)體，比如印度，只能產(chǎn)生有限的影響。所以需求側(cè)有些疲軟。而在供應(yīng)側(cè)，我不認(rèn)為存在非常大的過剩，但……不是短缺，就這么說吧。海上發(fā)現(xiàn)和一些增長。頁巖油增長不多，但也沒有快速下降。所以沒有尖銳的問題。我認(rèn)為未來的問題是，美國頁巖油，大致上說，正在見頂?；旧?，鉆井效率下降。未來，消耗率很可能更快。當(dāng)前的價格水平并不真正鼓勵快速進(jìn)行新的投資擴(kuò)張和鉆井。
所以我看好的情況是，持有那些擁有更長壽命資產(chǎn)的公司。比如海上油田、油砂等這類壽命更長的資產(chǎn)，讓美國頁巖油逐漸，不是崩潰，而是逐漸減少，從而在需求出現(xiàn)火花時在一定程度上收緊市場。我認(rèn)為這樣你就處于有利位置。我的意思是，許多這些大型石油公司和管道公司資產(chǎn)負(fù)債表狀況良好。它們可以等待市場走平。它們可以減少投資，勒緊褲腰帶度過難關(guān)。
我認(rèn)為催化劑之一，就像我們之前談到的資產(chǎn)負(fù)債表，我認(rèn)為隨著我們從資產(chǎn)負(fù)債表緊縮轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性的資產(chǎn)負(fù)債表寬松，這可以隨著時間的推移緩解美元的緊張狀況，使新興市場受益，然后在數(shù)月、數(shù)季度和數(shù)年內(nèi)，需求可能會回升。到那時，你不再有美國頁巖油的抵消作用了。所以我認(rèn)為你應(yīng)該投資于那些擁有良好長期油氣資產(chǎn)的公司。
Darrell Thomas 56:45
嗯。對加拿大石油行業(yè)有什么看法嗎？
Lyn Alden 56:51
我的意思是，在整個新冠熊市期間，我對加拿大的油砂公司變得相當(dāng)看好。那個論點已經(jīng)基本實現(xiàn)了。我是說，它們表現(xiàn)相當(dāng)不錯，而且一直在支付股息。
所以我仍然長期看好。對我來說，現(xiàn)在是估值和時機(jī)問題。不像我在2020年或2021年時那樣爆發(fā)性地看多。但長期來看，那是潛在的長期來源之一。我認(rèn)為目前對我來說，海上油田可能是市場上最有趣的領(lǐng)域。但你知道，有很多領(lǐng)域，你必須給它們適當(dāng)估值。你必須考慮到所有這些不同地區(qū)的政治風(fēng)險，包括加拿大。
Darrell Thomas 57:37
是的，當(dāng)然。我有很多朋友。他們非?？春肨ransocean（一家海上鉆井公司），它波動性非常大。所以我一直傾向于選擇像Noble Energy、Valaris等公司。但感謝你分享這些。
今天的討論有很多有價值的內(nèi)容。感謝你的時間，Lyn。人們可以在哪里了解你的工作？顯然你在X上，你正在快速發(fā)展。
Lyn Alden 58:04
是的，人們可以查看lynalden.com了解我的研究?？梢栽赬上通過@LynAldenContact找到我。可以在亞馬遜或其他地方查看我的書《Broken Money》。謝謝你的采訪，我很喜歡這次討論。
Darrell Thomas 58:16
是的，確實。請大家務(wù)必點擊訂閱按鈕，如果你還沒訂閱的話。點擊評論中置頂?shù)逆溄?，那是關(guān)于溫哥華資源投資大會的鏈接。下個月我將親自在溫哥華現(xiàn)場參會，希望能在那里見到大家。Lyn，感謝你來到節(jié)目。