市場就突然“熱起來了”。

來源 |投中網(wǎng)

作者 |張雪

12月3日中午12點，在酒泉東風(fēng)商業(yè)航天創(chuàng)新試驗區(qū)，朱雀三號遙一火箭準(zhǔn)時點火起飛。

隨即，乳白色的4.5 m直徑箭體在陽光與戈壁冷風(fēng)中迅速拔起。

雖然一級回收驗證未成功，但資本市場中商業(yè)航天的熱度可沒有被澆滅。

同花順的商業(yè)航天板塊，自12月5日以來創(chuàng)下歷史新高，成交量也不斷放大，一周成交量突破萬億。

毫無意外，在AI之外，商業(yè)航天正在成為A股上的又一吸金賽道。

海外同此涼熱。

不斷刷新估值的Space X最近被曝出要以1.5萬億美元沖刺上市的消息；

幾乎同一時間，OpenAI要把算力中心搬到太空；

馬斯克甚至要在太空建“戴森環(huán)”的計劃也浮出了水面。

中美市場的同頻，一二級市場的共振，順著這些線索，我們?nèi)ジ藥讉€身處商業(yè)航天賽道的投資人聊了聊，他們雖背景不同，入局時間不同，但都給了我一個相同的答案——

商業(yè)航天這次真的火了。

01

商業(yè)航天成了必選項

剛剛登陸資本市場的GPU新貴——摩爾線程和沐曦，以一種強大的勢能影響著整個市場。

而聰明的資本總是在聞風(fēng)而動：

下一個GPU賽道是誰？

很快，新的答案已經(jīng)浮出了水面——商業(yè)航天。

2014年，國務(wù)院的一紙文件，明確鼓勵體制內(nèi)人員參與、支持民營企業(yè)進入航天領(lǐng)域。

由此，中國商業(yè)航天的大門被正式打開。

這一政策也直接催生了國內(nèi)第一批商業(yè)航天初創(chuàng)企業(yè)。

相應(yīng)地，以中科創(chuàng)星、深創(chuàng)投為主的一批早期機構(gòu)，也開始在這個領(lǐng)域試水布局。

不過，國內(nèi)商業(yè)航天的第一個投資熱潮卻是在兩三年后才到來。

當(dāng)時國內(nèi)資本市場的判斷，很大程度上參考了美國前沿行業(yè)的發(fā)展路徑。

同時恰逢馬斯克的SpaceX取得長足進步，星鏈開始系統(tǒng)性、規(guī)?；M網(wǎng)——

于是，頭部美元基金開始下場布局。

他們的投資邏輯有兩點：

一是錨定SpaceX的成功，認(rèn)為其模式具備復(fù)制到中國民營航天的潛力；

二是自身風(fēng)險偏好更高，愿意承受行業(yè)早期的不確定性。

這波熱度并沒有持續(xù)多久，更多的公司還處于技術(shù)驗證性階段，商業(yè)化進展緩慢，甚至關(guān)于商業(yè)航天需求真?zhèn)蔚挠懻撨€未形成共識。

種種因素下，行業(yè)從2019年開始陷入低谷期——

頭部項目融資不順，腰部項目退出歷史舞臺。

再到最近兩年，隨著主流人民幣基金開始發(fā)力，商業(yè)航天熱度又有所上升。

談到今年這波熱度，投資人的普遍體感是，至少八九月份的時候，商業(yè)航天還是處于水下的狀態(tài)，進入十一月，市場就突然“熱起來了”。

最直接的原因還是政策支持和地方基金的下場。

11月底，國家航天局發(fā)布《推進商業(yè)航天高質(zhì)量安全發(fā)展行動計劃（2025—2027年）》——

不僅提出設(shè)立商業(yè)航天司，還首次宣布設(shè)立規(guī)模為“國家商業(yè)航天發(fā)展基金”，鼓勵央地、金融機構(gòu)與社會資本共建投資平臺，以市場化方式支持星箭研制、通導(dǎo)遙一體化、在軌服務(wù)等關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

更早之前，北京成立了100億的商業(yè)航天和低空經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)投資基金；

長三角也推出了數(shù)百億規(guī)模的商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)基金群；

同時上海、無錫等地也是頻頻發(fā)力。

再加上十五五規(guī)劃的進一步明確和航天強國戰(zhàn)略的提出——

“沒人能忽略商業(yè)航天賽道了”。

對此，投資人林然（化名）告訴我，跟之前最大的不同是，商業(yè)航天已經(jīng)成為各家機構(gòu)的必投選項了，是繞不過的。

在2018年前后，林然曾作為國內(nèi)第一批商業(yè)航天投資人深度參與了頭部明星項目的投資；

后又因看不到明確的商業(yè)閉環(huán)，而選擇撤出賽道；

今年10月，再次看到確定性機會的他又選擇重新上牌桌。

在交流過程中，他給了我一個客觀且明確的數(shù)字：

指數(shù)級，關(guān)注商業(yè)航天賽道的機構(gòu)正以指數(shù)級在增長。

新鼎資本董事長兼CEO張馳也提到，現(xiàn)在越來越多的投資人開始轉(zhuǎn)型看這個賽道了。

不過，跟創(chuàng)業(yè)門檻一樣，商業(yè)航天的投資門檻也比較高，需要長時間積累。

他進一步指出，商業(yè)航天的熱度才剛剛開始，這個熱度將持續(xù)很長一段時間，尤其是明年Space X上市，勢必會將熱度推向新高峰。

02

確定性

表象之下，機構(gòu)追逐商業(yè)航天更深層次的原因是確定性，而“確定性”一詞也成為了這次交流中，被提到最多的。

這里的確定性主要有三層的含義：

第一個也是最重要的是，退出通道的確定性。

今年6月，證監(jiān)會主席吳清推出的科創(chuàng)板“1+6”改革新政，明確提到商業(yè)航天、低空經(jīng)濟和人工智能可以用標(biāo)準(zhǔn)五來上市，這些動作為最近的熱度提前做好了鋪墊。

緊接著，藍箭航天、天兵科技、中科宇航等頭部企業(yè)紛紛開啟上市輔導(dǎo)，預(yù)計都將在明年上半年之前提交IPO申請或進入問詢階段。

毫無疑問，從資本退出角度看，當(dāng)前可能是過去十年里確定性最高的一次機會。

盡管不一定完全確認(rèn)，但資本市場的相關(guān)“開口”政策非常明確。

整個資本市場，特別是關(guān)注第五套上市標(biāo)準(zhǔn)或科創(chuàng)板未來動向的人，都清楚這個機會窗口。

對于以前可能過會困難但符合新導(dǎo)向的企業(yè)，退出路徑變得相對清晰。

林然給出預(yù)判稱，未來科創(chuàng)板上市企業(yè)中，商業(yè)航天領(lǐng)域公司可能會占相當(dāng)比例，就像前幾年的半導(dǎo)體行業(yè)一樣。

第二個，需求與商業(yè)化的確定性。

當(dāng)下Space X已經(jīng)擁有了一萬多顆衛(wèi)星，中國勢必要開始快速追趕、加量。

按照規(guī)劃，星網(wǎng)在2032年前所需衛(wèi)星數(shù)量巨大，必須快速提升年產(chǎn)能力，達到每年100、200甚至300顆的規(guī)模。

其中，2025年至2028年將是產(chǎn)能瘋狂擴張的階段。

目前各家生產(chǎn)能力，尤其是火箭運力，絕對無法滿足需求。

據(jù)了解，亦莊、無錫等產(chǎn)業(yè)基地都在積極擴張，相關(guān)建設(shè)項目均與提升產(chǎn)能密切相關(guān)。

當(dāng)訂單的確定性也逐漸明晰，例如明年星網(wǎng)的采購計劃，包括衛(wèi)星數(shù)量、單星配置（如激光器數(shù)量）等都已基本明確，這進一步倒逼出了確定的企業(yè)需求和商業(yè)化路徑。

更重要的是，商業(yè)航天的訂單確定性甚至比某些半導(dǎo)體領(lǐng)域（如GPU）更強。

例如，摩爾線程們的產(chǎn)品目標(biāo)在于替代英偉達，但國內(nèi)最終會為此支持多少、實際替代多少，存在不確定性。

而衛(wèi)星領(lǐng)域則是完全的“必須用”，需求數(shù)字明確擺在那里。

總計上萬顆衛(wèi)星需要發(fā)射，而可用的火箭公司可能只有包括長征系列在內(nèi)的六家左右。

另一個可以參考的坐標(biāo)是Space X。

它在今年已經(jīng)開始盈利，這讓國內(nèi)的投資人意識到這不是一個純燒錢的賽道，是可以形成商業(yè)閉環(huán)的。

第三個確定性則源于大國競爭。

航天領(lǐng)域“國家風(fēng)投”模式必不可少，雙方戰(zhàn)略同步性很高。

因此，幾乎所有人都在關(guān)注這個領(lǐng)域。

也就是說，現(xiàn)在投的每一筆，都是為了未來國家大戰(zhàn)略做的技術(shù)儲備。

而從戰(zhàn)略上來說，不管未來中美兩國關(guān)系如何，商業(yè)航天和AI都在未來擁有一席之地甚至是主導(dǎo)地位。

同時，依照新能源、芯片等行業(yè)的既有路徑，那就是美國有什么，中國一定就有什么——

就像美國有特斯拉，中國就有小鵬、蔚來和理想，美國有英偉達，中國就會有寒武紀(jì)、摩爾線程。

根據(jù)最新進展，中美在商業(yè)航天上的布局已經(jīng)從單純的低軌通信延伸到了太空算力中心上，而太空算力中心更直接關(guān)系到了AI。

某種程度上，又加重了發(fā)展國內(nèi)商業(yè)航天產(chǎn)業(yè)的重要性。

03

“投資窗口已經(jīng)關(guān)閉了”

資本有了，確定性有了，正當(dāng)機構(gòu)們滿心歡喜想要押注下一個蔚小理或者摩爾線程時，一級市場卻在向他們傳遞一個冰冷且殘酷的事實：

這些確定性機會的投資窗口已經(jīng)關(guān)閉。

我們在上文提到，2014年后發(fā)展起來的商業(yè)航天在短短數(shù)年間，經(jīng)歷了數(shù)次高潮低谷。

盡管這是一個資本密集度高，商業(yè)化進展緩慢的領(lǐng)域，但經(jīng)過迭代和淘汰之后，已經(jīng)形成了相對穩(wěn)定的市場格局，尤其是最常被關(guān)注到的整星、整箭企業(yè)。

林然談到，在這種確定性下，如果一家企業(yè)在關(guān)鍵環(huán)節(jié)卡位成功，且獲得了客戶與同行的一致好評——

比如，主流火箭公司都清楚知道星上配套用了誰家的產(chǎn)品，那么其受追捧的程度就會更高。

共識越強，市場關(guān)注度就越集中，投資窗口也就越小。

不止一位投資人表示，這幾家頭部企業(yè)已經(jīng)明確表示，在IPO前不會再到市場上開放融資。

不止如此，就算是腰部企業(yè)，也牢牢掌握著融資的主動權(quán)，什么時候開，選擇什么樣的投資人，完全是賣方市場。

要知道在2021年前后的商業(yè)航天低谷期，就連明星公司也不能拿到足額到賬的融資。

如果增資機會不大，那接老股呢？

畢竟摩爾和沐曦的老股曾經(jīng)在市場上也是紅極一時的。

在張馳看來，摩爾與沐曦的老股比較火，是因為在上市前，這個賽道還有一些爭議和不確定性。

但這種情況在商業(yè)航天賽道上是不存在的。

更何況有了摩爾和沐曦的經(jīng)驗，現(xiàn)有股東普遍惜售，是因為大家都清楚這個時間窗口。

林然也坦言，對于估值已達200億、上市后可能突破千億的公司，股東沒有理由提前出售，尤其是國資股東，提前退出可能會被問責(zé)。

除了這些即將上市的大塊頭之外，最近兩個月，產(chǎn)業(yè)鏈上下游的項目也跟著水漲船高。

據(jù)林然透露，一個頭部的激光通信項目，去年底找到他時候，估值也就五六個億，這兩個月當(dāng)他再回看這個項目，想撿起來聊一聊時，估值卻漲了好幾倍。

重點是，它的收入并沒有太大變化。

更直白點說，就是靠著熱度拉起來的估值。

這并不是孤例。

一位商業(yè)航天賽道資深投資人也跟我們分享了一個案例：

中科院體系下一個做衛(wèi)星激光通信的企業(yè)，沒有頭部機構(gòu)的背景或很強產(chǎn)業(yè)協(xié)同資源的投資人，現(xiàn)在不托關(guān)系可能連盡調(diào)資料都拿不到。

這類企業(yè)已有收入和利潤，但其收入某種程度上來自下游火箭或衛(wèi)星總體企業(yè)獲得的融資。

大家都戲稱，他們是在賺下游投資人的錢。

這可能是新時代的To VC了。

讓這些項目能夠“坐地起價”的另一個原因也在于，很多地方政府主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)基金非?；钴S。

這些新資金的進入推高了行業(yè)估值體系，頭部項目的額度競爭也更加激烈。

比如，一些地方政府基金從去年開始以較高估值投資了市場上幾乎所有項目。

當(dāng)然，估值的高低永遠都是相對的。

在張馳看來，一級市場是否合理，某種程度上取決于二級市場。

上半年的時候，對于頭部的整星整箭公司，大家都覺得貴，但最近兩個月二級市場上的行情漲起來了，大家又都不覺得貴了。

但投資人心里應(yīng)該還是要有明確的標(biāo)準(zhǔn)。

張弛表示，“以火箭公司為例，在一級市場上，200億就是個坎。

背后的依據(jù)是如果順利上市，好的結(jié)果也就是千億左右的市值，差點的情況也就能到三四百億。

所以基本上火箭公司做到150億到200億就是個坎兒”。

與張馳相比，林然顯得有些激進。

從他的角度來看，只要現(xiàn)在能投進這些企業(yè)，怎么都是賺的。

而且現(xiàn)在的PS估值模型中的S，已經(jīng)從Sales變成了Strategy。

歸根結(jié)底，項目的估值天花板有多高，取決于國家對該戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)的需求有多迫切、多緊急。

對于高估值和搶項目，葉樺還談到了一個他的觀察：

“商業(yè)航天投資圈相對較小，大家彼此熟悉。即使在爭搶項目時，也基本保持友好理性，因為現(xiàn)階段更重要的是共同把行業(yè)做大”。

這也延伸出了商業(yè)航天領(lǐng)域的另一個特點，那就是圈子小，門檻高。

“如果你在圈子里的話，什么都是顯性的。但是你在這個圈子之外，那就是寸步難行。”

對于新進投資人來講，沒有幾年的浸潤，根本就找不到門路，甚至?xí)按蚱薄?/p>

尤其是星間激光通信、電推進/化學(xué)推進、星敏感器、地面激光鏈路、TR組件等領(lǐng)域，如果不清楚誰家供貨份額大、如何分?jǐn)?，僅僅基于不準(zhǔn)確的消息進行投資，很容易失誤。

04

接下來能投什么？

在這次交流中，有個投資人跟我聊到了一個讓他錯失百億的項目。

據(jù)他回憶，在剛接觸該項目時，估值只有一兩億，短短七年過去，這個項目估值已經(jīng)漲了百倍了。

遺憾的是，他沒有陪項目走到現(xiàn)在。

當(dāng)我問他，現(xiàn)在這樣高回報的項目是否還存在時，他的回答是“很難了”。

不過，他也不否認(rèn)現(xiàn)在正在涌現(xiàn)出一波新機會。

像是上文提到的，在太空算力中心和太空空間數(shù)據(jù)這個細分領(lǐng)域，也會出現(xiàn)新的玩家，出現(xiàn)新的頭部。

不過關(guān)于AI與衛(wèi)星結(jié)合，目前更多是將推理能力上星，而非像OpenAI設(shè)想的那樣將訓(xùn)練端完全放在太空。

當(dāng)然，在太空建算力中心也面臨著種種挑戰(zhàn)——

除了火箭運力以外，如何加固，如進行數(shù)據(jù)傳輸這些都是現(xiàn)實問題。

好在，除了成本問題，在更多細節(jié)上，中美在建太空算力中心這件事上還處在同一起點。

比如，越來越多的投資人開始關(guān)注衛(wèi)星上價值占比高的分系統(tǒng)——

這之中包括推進、姿軌控、通信載荷、數(shù)傳、紅外載荷以及電源系統(tǒng)等。

其中，電源系統(tǒng)是重中之重。

再比如，當(dāng)前各家供應(yīng)商能力各有側(cè)重。

例如，極光星通在星間激光通信方面已實現(xiàn)400G超高速傳輸?shù)脑囼災(zāi)芰Γㄐ擎溎壳盀?00G）；

英田光學(xué)的光學(xué)能力突出，但通信方面相對較弱。

一般來講，投資人會根據(jù)這些技術(shù)共識和公司特點形成偏好，決定投資方向。

目前，無論國內(nèi)還是中美之間，在技術(shù)路線和未來發(fā)展方向上已經(jīng)形成了相當(dāng)程度的共識。

對于當(dāng)前的布局，張馳也有自己的打法。

他分析道：“在這個賽道之中，最重要的是火箭，其次是運營商，但運營商只有星網(wǎng)和千帆，能投的就更少了。

雖然這幾年我們跟進了市場上十幾家衛(wèi)星公司，但卻只出手了一家，原因很簡單，它擁有確定性非常強的訂單。

這兩年，隨著新技術(shù)的涌現(xiàn)，我們也會在這個衛(wèi)星上進行新的布局?！?/p>

為何在這個時間節(jié)點出手，他的預(yù)判是這一批火箭上市之后，接下來上市的一定是衛(wèi)星公司。

邏輯是只有整箭、整星的先上市了，才會有上游零部件上市，產(chǎn)業(yè)才能盤活起來。

最后，還有一個極具爭議的問題是，民營火箭領(lǐng)域是否還能長出新的巨頭。

部分保守派認(rèn)為，雖然現(xiàn)在市場上玩家不多，但大部分市場份額已經(jīng)被他們牢牢占據(jù)，找到破局點并不容易。

但也有人認(rèn)為，即便是現(xiàn)在大家看起來十分明晰的民營火箭領(lǐng)域，也一定會有新的參與者出現(xiàn)，這類參與者最大的機會就是越過前人踩的坑，做到極致地降低成本。

目前市場上也出現(xiàn)了一批這樣的早期企業(yè)，它們通常有體制內(nèi)成熟團隊背景和明確型號規(guī)劃，可能快速走完別人2-3年的路。

由于估值較低，一些早期投資人愿意布局，但能否成規(guī)模還需要打個問號。

不過，單純有技術(shù)不一定夠，還需要強大的綜合能力和切實解決實際問題的產(chǎn)品，核心是“好用”。

對投資人而言，這仍然是門檻和認(rèn)知的問題——

大家都想投，但門檻很高。

葉樺認(rèn)為在商業(yè)航天領(lǐng)域，從0到1很難，但從1到10則相對容易。

在火箭方面，我們與美國可能有十年左右的差距，但不排除實現(xiàn)彎道超車，因為中國人的工程化能力很強，追趕過程可能更快。

資本市場的炒作或許會告一段落，但火箭的尾焰終究會一次次點起。

商業(yè)航天這條賽道，窗口或許短暫，但未來已然鋪開，新的故事正等待下一個七年。

· END ·

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