文|恒心

來源|博望財(cái)經(jīng)

百度旗下AI芯片子公司昆侖芯正式向港交所提交上市申請(qǐng)，國產(chǎn)AI芯片行業(yè)正從“單點(diǎn)突破”邁向“生態(tài)協(xié)同”的新階段。

2026年元旦，百度一紙公告宣布旗下AI芯片子公司昆侖芯已以保密形式向香港聯(lián)交所提交主板上市申請(qǐng)。

市場反應(yīng)迅速而積極，百度港股股價(jià)大漲近10%，市值單日飆升。

表面看來，這無疑是百度AI戰(zhàn)略的一次勝利。然而，細(xì)究之下，昆侖芯的獨(dú)立上市背后，隱藏著百度整體業(yè)務(wù)增速放緩的焦慮、關(guān)聯(lián)交易帶來的業(yè)績質(zhì)疑，以及All in AI戰(zhàn)略下的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

01

秘密提交的IPO申請(qǐng)，價(jià)值釋放的戰(zhàn)略抉擇

百度選擇以“保密形式”提交港股IPO申請(qǐng)，這一安排既顯謹(jǐn)慎又頗具戰(zhàn)略考量。

根據(jù)公告，目前的方案為建議分拆將通過昆侖芯股份的全球發(fā)售進(jìn)行，包括在香港進(jìn)行公開發(fā)售以供公眾認(rèn)購，以及向機(jī)構(gòu)及專業(yè)投資者配售。

分拆完成后，百度仍將保持對(duì)昆侖芯的控股權(quán)。

對(duì)于分拆原因，百度方面給出了多重解釋：一方面可更全面地反映昆侖芯基于自身優(yōu)勢(shì)的價(jià)值，并提升其營運(yùn)及財(cái)務(wù)透明度；另一方面，昆侖芯的業(yè)務(wù)將吸引專注于通用AI計(jì)算芯片及相關(guān)軟硬件系統(tǒng)業(yè)務(wù)的投資者群體。此外，昆侖芯的業(yè)務(wù)憑借其規(guī)模已足以尋求上市地位。

從資本運(yùn)作角度看，百度已獲得香港聯(lián)交所豁免，無需遵守PN15指引中關(guān)于向現(xiàn)有股東提供昆侖芯股份“保證配額”的規(guī)定。這一豁免基于百度作為納斯達(dá)克與香港雙重主要上市公司的復(fù)雜身份，若向全球股東提供優(yōu)先認(rèn)購權(quán)，將觸發(fā)極其繁復(fù)且成本高昂的美國證券法注冊(cè)程序。

值得一提的是，昆侖芯并非橫空出世的新玩家，其前身百度智能芯片及架構(gòu)部自2011年起布局AI加速器。2021年4月完成首輪融資并獨(dú)立運(yùn)營，首輪估值即達(dá)130億元。

據(jù)天眼查顯示，截至2025年7月，昆侖芯已完成7輪融資，最新一輪D輪募資2.83億美元，投后估值攀升至29.7億美元（約合210億元人民幣），投資方涵蓋了國新基金下屬高層次人才基金以及中金觀博、中銀金融等。

四年多時(shí)間，估值大幅飆升。

02

百度增長乏力已成現(xiàn)實(shí)，昆侖芯關(guān)聯(lián)交易惹質(zhì)疑

百度此時(shí)分拆昆侖芯上市，絕非偶然。

審視百度整體業(yè)務(wù)狀況，我們看到的是增長乏力的現(xiàn)實(shí)。

2025年第三季度，百度實(shí)現(xiàn)營收312億元，同比減少7%，這已是連續(xù)兩個(gè)季度收入下滑；非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下的凈利潤37.7億元，同比下降36%。

這背后，是用戶搜索習(xí)慣正發(fā)生深刻變化。QuestMobile的廣告主媒介地位指數(shù)中，百度已排名第九，落后于抖音、淘寶、微信、快手、小紅書等平臺(tái)。

在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)增長放緩的背景下，百度不得不尋求新的增長點(diǎn)，All in AI的戰(zhàn)略已不言而喻。

2025年第三季度，百度首次披露AI業(yè)務(wù)營收約百億，同比增長超50%，其中智能云基礎(chǔ)設(shè)施營收42億元，同比增長33%，AI高性能計(jì)算設(shè)施營收的訂閱營收同比增長128%。包括百度文庫、百度網(wǎng)盤及數(shù)字員工等軟件產(chǎn)品的AI應(yīng)用營收26億元，同比增長6%。包括智能體及數(shù)字人的AI原生營銷產(chǎn)品及服務(wù)營收28億元，同比增長262%。這一亮眼數(shù)據(jù)背后，是百度對(duì)AI業(yè)務(wù)的重新梳理和重點(diǎn)傾斜。

可以看出，百度AI業(yè)務(wù)雖增長迅速，但絕對(duì)規(guī)模較小，難以彌補(bǔ)傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)的衰退。

表面來看，昆侖芯的財(cái)務(wù)表現(xiàn)堪稱亮眼。

據(jù)高盛最新研報(bào)預(yù)計(jì)，昆侖芯2025年銷售額將達(dá)35億元，2026年有望躍升至65億元。而摩根大通的預(yù)測(cè)更為激進(jìn)，預(yù)計(jì)2026年收入或?qū)⑦_(dá)到83億元，增長超6倍。

更值得關(guān)注的是收入結(jié)構(gòu)的快速優(yōu)化。

高盛分析道，2026年其外部銷售收入將占百度云總銷售額的14%。疊加接近云收入30%的高附加值訂閱業(yè)務(wù)，高質(zhì)量收入占比將達(dá)43%，顯著提升盈利可持續(xù)性。

昆侖芯已從百度內(nèi)部的“成本中心”成功轉(zhuǎn)型為對(duì)外輸出的商業(yè)化平臺(tái)。

昆侖芯官方微信公眾號(hào)置頂?shù)膬蓷l內(nèi)容之一是昆侖芯在中國移動(dòng)2025年至2026年人工智能通用計(jì)算設(shè)備（推理型）集中采購項(xiàng)目十億級(jí)訂單三個(gè)標(biāo)包均第一名，其中標(biāo)包1，70%份額；標(biāo)包2，70%份額；標(biāo)包3，100%份額。這被視為國產(chǎn)AI芯片在國家級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的重要突破。

估值方面，高盛研報(bào)指出，如果市場給予昆侖芯類似于寒武紀(jì)的估值倍數(shù)（40倍市銷率），百度持有的59%股權(quán)價(jià)值將高達(dá)220億美元，相當(dāng)于百度當(dāng)前總市值的45%。

即便在保守估值下，這也代表著巨大的潛在上行空間。

與同業(yè)對(duì)比，昆侖芯的估值目前相對(duì)保守。沐曦股份和摩爾線程登陸科創(chuàng)板后，市值均突破2800億元，而寒武紀(jì)市值一度突破6000億元，昆侖芯最新估值210億元僅為其同行的零頭。這種差距與昆侖芯此前主要服務(wù)百度內(nèi)部、外部聲量較小有關(guān)。

實(shí)際上，昆侖芯的業(yè)績高度依賴百度體系。據(jù)《新浪財(cái)經(jīng)》等報(bào)道，在昆侖芯2025年超20億元的營收中，仍有六成收入來自百度內(nèi)部的搜索、文心大模型等業(yè)務(wù)。這種關(guān)聯(lián)交易的存在讓人不禁質(zhì)疑昆侖芯業(yè)績的真實(shí)含金量。

另外值得一提的是，昆侖芯的外部客戶大多為中國移動(dòng)、招商銀行等國企或金融機(jī)構(gòu)，這類訂單雖規(guī)模大，但往往帶有政策導(dǎo)向?qū)傩裕麧櫩臻g有限，且難以復(fù)制到市場化客戶群體。

03

行業(yè)競爭與挑戰(zhàn)，從內(nèi)部支撐到市場化競爭

昆侖芯的上市恰逢國產(chǎn)AI芯片IPO熱潮頂峰。

2025年下半年至今，摩爾線程、沐曦股份先后登陸科創(chuàng)板，首日漲幅均超500%，壁仞科技于2026年1月2日掛牌港交所，市值一度突破千億港元。天數(shù)智芯將于1月8日在港交所掛牌，燧原科技完成IPO輔導(dǎo)。

當(dāng)前AI芯片行業(yè)的競爭已從單純的算力比拼轉(zhuǎn)向生態(tài)系統(tǒng)的競爭。英偉達(dá)憑借近二十年構(gòu)建的CUDA生態(tài)，在全球范圍內(nèi)建立了幾乎無法逾越的護(hù)城河。

在國內(nèi)市場，華為憑借自研的達(dá)芬奇架構(gòu)和完整的CANN軟件棧，構(gòu)建了從芯片到應(yīng)用、軟硬件垂直整合的生態(tài)級(jí)平臺(tái)。

昆侖芯的優(yōu)勢(shì)在于其與百度的深度協(xié)同。作為百度“芯片-深度學(xué)習(xí)框架（PaddlePaddle）-大模型平臺(tái)（千帆）-行業(yè)應(yīng)用”四層全棧AI能力的硬件基石，這種垂直整合為百度云和AI業(yè)務(wù)提供了從底層算力到上層應(yīng)用的閉環(huán)優(yōu)化能力。

產(chǎn)品層面，昆侖芯已形成清晰的技術(shù)路線圖。昆侖芯2代和2025年最新發(fā)布的P800已量產(chǎn)，P800芯片專為構(gòu)建大規(guī)模AI集群設(shè)計(jì)，其顯存規(guī)格較同期市場主流競品提升20%-50%，已用于點(diǎn)亮萬卡及三萬卡級(jí)別的算力集群。

2025年11月的百度世界大會(huì)上，百度發(fā)布了新一代昆侖芯產(chǎn)品：昆侖芯M100針對(duì)大規(guī)模推理場景優(yōu)化，將于2026年上市；昆侖芯M300面向超大規(guī)模多模態(tài)模型的訓(xùn)練和推理需求，計(jì)劃于2027年推出。

然而，市場挑戰(zhàn)不容小覷。據(jù)伯恩斯坦數(shù)據(jù)顯示，在2025年中國AI加速器市場中，昆侖芯的份額約為2%，與壁仞科技、摩爾線程同處一個(gè)量級(jí)，遠(yuǎn)低于華為（40%）和英偉達(dá)（40%）。

隨著英偉達(dá)高端芯片重新進(jìn)入中國市場，昆侖芯等國產(chǎn)芯片企業(yè)將面臨更激烈的競爭。

總結(jié)

昆侖芯的上市進(jìn)程才剛剛開始。

資本市場已經(jīng)用真金白銀表達(dá)了態(tài)度。但狂歡過后，投資者需要思考的是：昆侖芯的獨(dú)立上市，究竟是百度AI生態(tài)價(jià)值的釋放，還是傳統(tǒng)業(yè)務(wù)增長乏力下的資本運(yùn)作？

昆侖芯上市后，需要向資本市場證明的不僅是技術(shù)優(yōu)勢(shì)，更是商業(yè)化落地能力。對(duì)此，博望財(cái)經(jīng)將持續(xù)關(guān)注。