數(shù)字往往是商業(yè)世界最冷酷的語(yǔ)言，但也最能揭示企業(yè)轉(zhuǎn)型的決心。1月12日晚間，智飛生物披露2025年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)全年歸母凈利潤(rùn)虧損106.98億元至137.26億元，同比下降630%–780%。在疫苗行業(yè)經(jīng)歷多年高速發(fā)展后，這一業(yè)績(jī)表現(xiàn)無(wú)疑引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。

如果將這一結(jié)果置于行業(yè)周期與公司發(fā)展階段中審視，其背后并非單一經(jīng)營(yíng)事件所致，而是需求端變化、行業(yè)政策調(diào)整與公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型疊加作用的集中體現(xiàn)。民眾接種意愿下降、疫苗猶豫情緒加劇，使疫苗行業(yè)整體進(jìn)入深度調(diào)整期，智飛生物亦在這一過(guò)程中承受轉(zhuǎn)型陣痛。

從業(yè)績(jī)預(yù)告披露的信息看，本輪虧損來(lái)自主要產(chǎn)品銷售不及預(yù)期以及對(duì)存貨、應(yīng)收賬款進(jìn)行的審慎減值計(jì)提。在行業(yè)周期下行階段，這更像是一份“風(fēng)險(xiǎn)集中確認(rèn)”的財(cái)務(wù)表達(dá)，智飛生物正試圖通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表出清，卸下歷史包袱，調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，并加速“預(yù)防+治療”一體化布局，為2026年的輕裝上陣換取空間。這不僅是數(shù)據(jù)的觸底，更是舊有商業(yè)模式的終結(jié)與新生態(tài)的艱難重啟。

今日開(kāi)盤后公司股價(jià)有所上行，最高漲近4%。

行業(yè)深度調(diào)整下的業(yè)績(jī)承壓：一次風(fēng)險(xiǎn)的集中確認(rèn)

智飛生物在業(yè)績(jī)預(yù)告中明確指出，2025年度凈利潤(rùn)虧損，核心原因在于疫苗行業(yè)整體環(huán)境的變化。隨著民眾接種意愿下降、疫苗猶豫情緒加劇，以及行業(yè)政策環(huán)境調(diào)整，疫苗行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，公司主要產(chǎn)品銷售不及預(yù)期，業(yè)績(jī)同比承壓。

在此基礎(chǔ)上，公司基于謹(jǐn)慎性原則，對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)行了系統(tǒng)性梳理。受市場(chǎng)需求變化、部分產(chǎn)品臨近或達(dá)到有效期等因素影響，公司對(duì)可變現(xiàn)凈值低于賬面價(jià)值的存貨計(jì)提了減值準(zhǔn)備；同時(shí)，對(duì)應(yīng)收賬款進(jìn)行預(yù)期信用損失評(píng)估，并根據(jù)賬齡情況計(jì)提信用減值損失。

這一系列會(huì)計(jì)處理，使?jié)撛陲L(fēng)險(xiǎn)在本報(bào)告期內(nèi)集中反映。

從經(jīng)營(yíng)邏輯看，這類減值并不完全等同于現(xiàn)金流的同步惡化，而是對(duì)前期擴(kuò)張周期中形成的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行一次“壓力測(cè)試”。在行業(yè)需求快速變化的背景下，主動(dòng)將潛在于庫(kù)存和應(yīng)收賬款中的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行出清，有助于后續(xù)經(jīng)營(yíng)回歸更加穩(wěn)健的起點(diǎn)。

在資產(chǎn)端進(jìn)行“瘦身”的同時(shí)，智飛生物在負(fù)債端則進(jìn)行了一場(chǎng)精密的“換血”手術(shù)。? 1月，公司發(fā)布公告獲得了中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行重慶江北支行作為牽頭行、代理行的銀團(tuán)申請(qǐng)總額度不超過(guò)102億元、期限不超過(guò)3年的中長(zhǎng)期銀團(tuán)貸款。這部分貸款將用于營(yíng)運(yùn)資金及優(yōu)化存量債務(wù)，將為公司加快研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)展提供穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)資金，大大降低公司短期借款的壓力。同時(shí)，公司非公開(kāi)發(fā)行科技創(chuàng)新公司債券（第一期）已完成發(fā)行，后續(xù)將根據(jù)市場(chǎng)情況擇機(jī)推進(jìn)。

可以說(shuō)，智飛生物成功用“時(shí)間換空間”，降低了短期償債壓力。

“預(yù)防+治療”并行推進(jìn)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的中長(zhǎng)期重塑

除了調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)外，智飛生物也通過(guò)多項(xiàng)舉措優(yōu)化經(jīng)營(yíng)策略，控制相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)：與合作方協(xié)商調(diào)整采購(gòu)計(jì)劃，緩解上游來(lái)貨壓力；根據(jù)市場(chǎng)需求優(yōu)化產(chǎn)品推廣策略，促進(jìn)提升存貨周轉(zhuǎn)效率；加快自研產(chǎn)品的上市節(jié)奏和科研攻關(guān)力度，進(jìn)一步優(yōu)化營(yíng)收結(jié)構(gòu)。

智飛生物同步表示，2026年公司將全力以赴推動(dòng)經(jīng)營(yíng)改善，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)更多自主產(chǎn)品上市，進(jìn)一步優(yōu)化商業(yè)合作與產(chǎn)品推廣策略，促進(jìn)公司可持續(xù)發(fā)展。

可以看到，近年來(lái)智飛生物的自研產(chǎn)品在公司經(jīng)營(yíng)策略中的地位顯著提升，而2026年的規(guī)劃也并非一句空洞的口號(hào)，而是基于管線厚度的實(shí)質(zhì)性動(dòng)作。

在預(yù)防類生物制品領(lǐng)域，公司當(dāng)前在研項(xiàng)目達(dá)34項(xiàng)，其中進(jìn)入臨床試驗(yàn)及申報(bào)上市階段的有24項(xiàng)，人二倍體狂犬病疫苗、15價(jià)肺炎結(jié)合疫苗、四價(jià)流腦結(jié)合疫苗等正處于上市審評(píng)階段。

在治療類生物制品方面，公司在研項(xiàng)目達(dá)8項(xiàng)。其中利拉魯肽注射液正處于上市審評(píng)階段，德谷門冬雙胰島素注射液（CA508注射液）已經(jīng)獲得III期臨床試驗(yàn)總結(jié)報(bào)告，雙激動(dòng)劑創(chuàng)新藥CA111注射液也于近日進(jìn)入I期臨床試驗(yàn)。宸安生物作為智飛生物代謝類疾病的研產(chǎn)基地，正持續(xù)推進(jìn)相關(guān)產(chǎn)品布局。

經(jīng)梳理，智飛生物目前處于上市審評(píng)階段的產(chǎn)品就有4款，若未來(lái)項(xiàng)目進(jìn)展順利獲得批準(zhǔn)，將改善公司營(yíng)收結(jié)構(gòu)，大大增強(qiáng)公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

這種“預(yù)防+治療”的一體化布局，邏輯在于打通全生命周期的健康管理。

與此同時(shí)，針對(duì)代理產(chǎn)品，公司也在挖掘存量中的增量?jī)r(jià)值：智飛生物代理產(chǎn)品默沙東四價(jià)HPV疫苗、九價(jià)HPV疫苗的男性適應(yīng)癥相繼獲批，為男性提供預(yù)防HPV相關(guān)疾病及癌癥的健康保護(hù)。佳達(dá)修9是目前中國(guó)境內(nèi)首個(gè)且目前唯一獲批、可適用于適齡男性女性接種的九價(jià)HPV疫苗；2025年10月，智飛生物代理產(chǎn)品重組帶狀皰疹疫苗（CHO細(xì)胞）獲批“由已知疾病或治療（如自體造血干細(xì)胞移植）引起的免疫缺陷或免疫抑制而導(dǎo)致帶狀皰疹風(fēng)險(xiǎn)增加的18歲及以上成人。此次獲批是基于此前針對(duì)50歲及以上成人適應(yīng)癥的擴(kuò)展，填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)藥監(jiān)局在此領(lǐng)域的空白，精準(zhǔn)切中了每年約600萬(wàn)病例背后的痛點(diǎn)。

國(guó)際化路徑清晰：臨床先行

在內(nèi)卷加劇的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，破局之道在于跟隨政策的風(fēng)向并拓展地理的邊界。

解讀“十五五”規(guī)劃建議可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)家層面明確支持生物領(lǐng)域的源頭創(chuàng)新，這要求企業(yè)必須突破同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)的舒適區(qū)，轉(zhuǎn)向以臨床價(jià)值和公共衛(wèi)生需求為導(dǎo)向的系統(tǒng)性創(chuàng)新。同時(shí)，國(guó)家疾控局等7部門聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于將人乳頭瘤病毒疫苗納入國(guó)家免疫規(guī)劃有關(guān)工作事宜的通知》，將促進(jìn)預(yù)防宮頸癌及接種HPV疫苗的科普宣傳，提升民眾的接種意識(shí)和滲透率，推動(dòng)疫苗行業(yè)從“可選消費(fèi)”到“必選消費(fèi)”。

而在外部環(huán)境動(dòng)蕩加劇的背景下，政策層面正通過(guò)“高水平對(duì)外開(kāi)放”為企業(yè)出海鋪路，支持中國(guó)疫苗參與全球公共衛(wèi)生治理。

在國(guó)際化布局上，智飛生物堅(jiān)持“臨床先行”。公司自研產(chǎn)品福氏宋內(nèi)氏痢疾雙價(jià)結(jié)合疫苗在全球腹瀉病負(fù)擔(dān)最嚴(yán)重的國(guó)家之一孟加拉國(guó)開(kāi)展Ⅲ期臨床試驗(yàn)，該自主研發(fā)雙價(jià)痢疾疫苗是國(guó)際上研發(fā)進(jìn)度最快的可同時(shí)預(yù)防福氏和宋內(nèi)氏志賀菌感染的疫苗；公司自主研發(fā)的26價(jià)肺炎球菌結(jié)合疫苗在澳大利亞啟動(dòng)I期臨床試驗(yàn)，該疫苗涵蓋了目前最常見(jiàn)的血清型。公司以具有顯著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的26價(jià)肺炎結(jié)合疫苗為突破口，率先在發(fā)達(dá)國(guó)家開(kāi)展臨床試驗(yàn)，為后續(xù)產(chǎn)品進(jìn)入歐美國(guó)家打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)；宸安生物的德谷胰島素、司美格魯肽等治療性產(chǎn)品也正與多個(gè)海外實(shí)體開(kāi)展合作洽談，并取得積極成果。

這些動(dòng)作，為公司中長(zhǎng)期國(guó)際化發(fā)展積累了基礎(chǔ)。

對(duì)智飛生物而言，2025年或許是一個(gè)承壓年份，但也是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、研發(fā)體系與國(guó)際化路徑逐步成形的關(guān)鍵階段。隨著債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整、4款新品的臨門一腳以及“預(yù)防+治療”驅(qū)動(dòng)模式的成型，這家昔日的“疫苗茅”正站在一個(gè)新的起跑線上。