AIX財經（AIXcaijing）原創(chuàng)

見習作者 | 王漢星

編輯 | 魏佳

過去一年，在具身智能概念的熱潮之下，工業(yè)機器人賽道持續(xù)升溫，迎來密集的上市與遞表潮。

1月19日，玖物智能向港交所遞表，中金公司、花旗為聯(lián)席保薦人，成為這波機器人上市潮中的又一家參與者。

招股書中，玖物智能定位于智能具身產業(yè)機器人解決方案供應商，同時它身上也有多個細分賽道標簽：智能具身產業(yè)機器人領域全國第二、清潔能源技術行業(yè)全國第一、唯一獨立開發(fā)激光雷達及相關算法的公司等等。

但這些頭銜本身，并不足以直觀地回答：它到底是一家什么樣的機器人公司？

事實上，工業(yè)機器人是一個細分門類繁雜的領域，由于不同行業(yè)的工業(yè)生產場景差異較大，很難做到“一機通吃”，因而衍生出了眾多形態(tài)、功能各異的機器人產品。因此，只要口徑劃定得當，想當上“第一”和“龍頭”并不難，關鍵要看能否真正滿足需求。

拆解招股書可以發(fā)現，在這一眾標簽背后，玖物智能本質上是一家被光伏行業(yè)“捧起來”的工業(yè)機器人公司，九成以上收入來源于為光伏企業(yè)提供支持拉晶、切片、電池制造及組件裝配的智能機器人解決方案。主要客戶有通威股份、隆基綠能。

2023年、2024年以及2025年的前三個季度（下稱“報告期內”或“期內”），玖物智能的營收分別為2.07億元、3.66億元、4.1億元，同比增幅均超過70%。

營收快速增長的同時，玖物智能也實現了連續(xù)盈利，這在智能具身產業(yè)機器人領域中并不多見。相比之下，優(yōu)艾智合、斯坦德機器人、極智嘉等已遞表或完成上市的工業(yè)機器人企業(yè)，大多數都長期處于虧損狀態(tài)。

正因如此，玖物智能在一眾公司中顯得有幾分另類：一邊是稀缺的盈利能力，另一邊是高度集中的單一行業(yè)依賴。

如今，光伏行業(yè)周期波動加劇，玖物智能會是一個優(yōu)質標的嗎？

95%以上收入來自清潔能源行業(yè)

一位長期關注具身智能賽道的投資人告訴「AIX財經」，工業(yè)機器人領域很容易出現各種各樣的“第一股”或者“行業(yè)第一”，只要把場景拆得足夠細、足夠垂直。

玖物智能定位的智能具身產業(yè)機器人，可以拆分成兩個關鍵詞。

所謂智能具身，指的是機器人可以通過感知環(huán)境來自主決策，并與物理世界進行交互，而不是像傳統(tǒng)工業(yè)機器人一樣依賴預先編程、人工操作來執(zhí)行任務。

而產業(yè)機器人，則強調應用場景的明確性，指解決特定行業(yè)需求的工業(yè)機器人。玖物智能的工業(yè)機器人主要被應用于清潔能源技術、電子與半導體、光模塊三個領域。

也就是說，玖物智能切入的是機器人行業(yè)和清潔能源的交叉地帶。兩個行業(yè)需求的同步放大，讓它在報告期內實現了營收規(guī)模的快速增長。

招股書顯示，過去五年，中國具身AI機器人是全球市場的核心增長引擎，市場規(guī)模從2020年的125億元增長至2024年的287億元，復合年增長率達到23.1%。預計到2029年，具身AI機器人的市場規(guī)模將達到1101億元，2024年至2029年的復合年增長率將進一步提升至30.9%。

清潔能源技術領域在近年來對于智能化的需求也大幅增長，行業(yè)規(guī)模從2020年的4億元增長到2024年的19億元。

這樣的行業(yè)背景，也拉動著玖物智能的出貨量提升。2023年、2024年、2025年前三季度，其機器人銷量分別為2267臺、4178臺、4704臺，報告期內累計售出機器人11152臺。

如果放在整個工業(yè)機器人市場中來看，這一規(guī)模并不算大。數據平臺MIR DATABANK統(tǒng)計數據顯示，2025年前三個季度，中國工業(yè)機器人市場整體累計銷量大約為24.4萬臺。

玖物智能的工業(yè)機器人售價大約在每臺85000元左右。以公司收入計算，玖物智能在其所處的智能具身產業(yè)機器人領域的市場份額為5.9%，排名第二。

雖為行業(yè)第二，但與第一名有明顯差距。

招股書顯示，行業(yè)第一的份額為15.1%。它成立于2016年，是深交所上市公司的子公司，主要在物聯(lián)網、智能制造、智能物流及其他行業(yè)提供機器視覺和智能機器人解決方案。

從市場格局來看，智能具身產業(yè)機器人行業(yè)處于“一超多強”的狀態(tài)，行業(yè)龍頭的地位短時間內難以撼動。

除了面臨外部競爭，玖物智能自身對于單一收入來源的過度依賴也存在隱患。

招股書顯示，公司收入來源有兩個，一是出售智能具身產業(yè)機器人解決方案，二是機器人零部件銷售。報告期內，解決方案收入占比分別為91.5%、96%、97.9%，高度依賴單一業(yè)務。

以行業(yè)分布來看，集中度更為明顯。報告期，內玖物智能在清潔能源技術領域的收入占比均超過95%，電子與半導體領域和光模塊領域還未形成一定規(guī)模的營收。

玖物智能也在招股書中提醒，公司通常不會與主要客戶簽訂長期合約，倘若未能留住現有客戶或提升客戶消費金額，則業(yè)績可能受到重大不利影響。

能賺錢，但經營現金流承壓

相比傳統(tǒng)工業(yè)機器人，智能具身機器人有著更高的技術門檻，這也意味著更高的研發(fā)投入和更大的盈利難度。

在招股書中，玖物智能稱自己是行業(yè)內少數實現盈利的企業(yè)之一。

報告期內，玖物智能的毛利率分別為22.5%、25.4%、32.1%，經調整的凈利潤率為5.7%、9.5%、9.8%。

在凈利潤方面，從2023年的913萬元同比增長257%至2024年的3264萬元，到2025年前三季度凈利潤增速有所放緩，較去年同期增長69%至2537萬元。

值得注意的是，2025年前三季度，公司確認了一筆非現金支付的股份開支。剔除該因素后，經調整后同期凈利潤為4034萬元，較去年同期增幅約145%。

盈利能力的改善，一方面得益于營收規(guī)模的快速擴張，另一方面，也與其對費用的持續(xù)壓縮密切相關。

2018年，成立1年的玖物智能推出了中國首款用于光伏制造領域的智能具身產業(yè)機器人，投身清潔能源行業(yè)。

2023年，光伏行業(yè)的智能化生產需求開始爆發(fā)，玖物智能憑借前期積累，成為全球首家在單一光伏制造車間內，通過統(tǒng)一調度系統(tǒng)實現600多臺機器人大規(guī)模協(xié)同作業(yè)的企業(yè)，公司的營收增長也駛入了快車道。

報告期內，玖物智能維持了70%以上的營收同比增速，同時公司的銷售及分銷開支、行政開支、研發(fā)開支在營收的占比卻在逐年下降。

其中，研發(fā)開支的營收占比下降最為明顯。期內該項開支并沒有隨公司營收規(guī)模的增長而增長，在總營收中的占比從2023年的22%，下降至2024年的13.5%，并在2025年前三季度進一步下降至11.1%。

截至2025年9月30日，玖物智能擁有員工414名，其中研發(fā)人員168人，占比40.58%。

招股書解釋稱，研發(fā)占比下降主要是因為研發(fā)團隊的穩(wěn)定性和連續(xù)性所帶來的研發(fā)效率提高，從而使公司的研發(fā)支出長期處于相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

這一解釋在一定程度上可以成立，研發(fā)效率提升有助于短期利潤釋放，尤其是在IPO階段是加分項，但中長期來看，在技術快速迭代的具身智能領域，研發(fā)投入占比持續(xù)下滑，是否會影響競爭力，仍有待觀察。

相比逐步改善的凈利潤數據，其經營現金流并不充足。

招股書顯示，公司的經營活動所得現金流凈額僅在2023年為正，2024年與2025年前三個季度分別為-1.5億元、-315萬元，主要受到庫存規(guī)模與應付款周期較長的影響。

截至2024年底，玖物智能的存貨為8.22億元，占流動資產的72%，與此同時，存貨周轉天數達到了1044天。

從行業(yè)特性來看，工業(yè)機器人行業(yè)內特有的存貨周轉周期和客戶付款時間，導致存貨周轉期相對較長，并且客戶在驗收時存在不確定性，驗收周期短則6個月，長則可能達到18個月。一旦庫存未能及時轉化為現金流，則可能會對公司的利潤產生不利影響。

或許正是在這樣的背景下，玖物智能再一次將目光投向了資本市場，以募得更多資金求發(fā)展。

踩中機器人上市潮，資本會買單嗎？

2022年，玖物智能曾向證監(jiān)會提交了A股上市輔導備案申請，但一直沒有后續(xù)進展。玖物智能表示，綜合評估當時整體市場環(huán)境、自身業(yè)務發(fā)展及資金需求后，公司決定于2025年12月終止A股輔導，并轉向港交所尋求上市。

新版招股書中，玖物智能解釋稱，轉戰(zhàn)H股主要是為業(yè)務發(fā)展和擴張?zhí)峁└噘Y金，提高品牌形象和市場知名度，并為公司帶來進一步擴大投資者基礎和全球業(yè)務擴張的機會。

在尋求IPO前，玖物智能經歷了多輪融資。僅2019年至2021年就有4輪增資，投資機構包括圖南投資、紅杉瀚辰等。在最后一輪增資后，公司估值為15億元。

2025年，行業(yè)熱錢大量涌入具身智能賽道，據IT桔子統(tǒng)計，過去一年具身智能領域共計發(fā)生融資304起，融資額度超過379億元，是2024年同期的近三倍。

港股更是掀起了機器人公司上市潮，僅2025年上半年就有超過10家人形機器人、工業(yè)機器人，以及機器人相關企業(yè)在港交所遞表。

其中，倉儲工業(yè)機器人龍頭極智嘉于去年7月成功上市，3年累計虧損超過35億元，上市市值仍然達到220億港元。

此外，斯坦德機器人、優(yōu)艾智合等工業(yè)機器人公司也相繼遞表，盡管大多數公司仍處在長期虧損的狀態(tài)，市場的關注度依然居高不下。

對于現階段已實現盈利的玖物智能來說，此時赴港IPO是一個不錯的窗口期。

招股書顯示，此次融資將被主要用于未來5年（2026年-2030年）的發(fā)展與擴張。

其中一部分融資額度將被用于軟件、算法、核心零部件以及下一代智能具身產業(yè)機器人的研發(fā)；融資金額還將用于建立更多的生產設施，提高交付能力；擴大及加強銷售網絡；尋找行業(yè)上下游的戰(zhàn)略聯(lián)盟、投資、收購機會。

不過，與其盈利能力形成反差的是，玖物智能本身的規(guī)模并不算大，并且極度依賴單一垂直領域的客戶訂單，使得其抗風險能力較弱。

當下，電子與半導體、光模塊是玖物智能打破“光伏依賴”，鞏固盈利優(yōu)勢的重點方向。招股書顯示，公司已經與通富超微、立訊精密等行業(yè)頭部企業(yè)建立合作。

從數據來看，新業(yè)務的貢獻仍處于早期階段。2023年至2024年，玖物智能在電子與半導體領域的銷量同比增長了62.9%，但受制于基數過低，依然沒有對公司業(yè)績形成有力的支撐。而在光模塊領域，公司在2025年才首次錄得銷售收入。

由此可見，短期內玖物智能依然需要依靠光伏行業(yè)講好智能具身機器人和盈利的故事。而其跨行業(yè)擴張的成效，將決定它上市后的增長空間。

*題圖來源于玖物智能微信公眾號。