作者| 云開(kāi)

編輯| 方喬

電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格持續(xù)攀升，1月29日已接近19萬(wàn)元/噸，較去年6月低點(diǎn)上漲超兩倍，創(chuàng)下2023年11月以來(lái)新高。鋰價(jià)強(qiáng)勁反彈帶動(dòng)行業(yè)集體回暖，贛鋒鋰業(yè)1月27日發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2025年凈利潤(rùn)達(dá)11億至16.5億元，成功實(shí)現(xiàn)扭虧。

數(shù)據(jù)看起來(lái)不錯(cuò)，但扣非凈利潤(rùn)依然虧損3億至6億元，主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力還在恢復(fù)中。更令市場(chǎng)關(guān)注的是，這家江西鋰業(yè)巨頭在周期底部大舉擴(kuò)張，資產(chǎn)負(fù)債率已升至58%，在建工程突破210億元，存貨高達(dá)106億元。

碳酸鋰市場(chǎng)在2025年經(jīng)歷了從谷底到反彈的完整過(guò)程，上半年供應(yīng)過(guò)剩持續(xù)壓制價(jià)格，6月中旬跌至5.84萬(wàn)元/噸的年內(nèi)最低點(diǎn)。新能源汽車補(bǔ)貼退坡后增速放緩，儲(chǔ)能需求尚未充分釋放，加上中國(guó)和南美鹽湖產(chǎn)能加快釋放，多重因素把價(jià)格壓到了底部。

7月開(kāi)始出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，江西宜春的采礦權(quán)問(wèn)題引發(fā)市場(chǎng)對(duì)供給收縮的擔(dān)憂，儲(chǔ)能裝機(jī)量的快速增長(zhǎng)也拉動(dòng)了鋰鹽需求。據(jù)市場(chǎng)數(shù)據(jù)，電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格從去年12月底的11.93萬(wàn)元/噸一路攀升，截至1月29日漲幅已超29%，期貨價(jià)格一度沖至13.45萬(wàn)元/噸。

價(jià)格回升直接反映在鋰企財(cái)報(bào)中，贛鋒鋰業(yè)2025年前三季度營(yíng)收146.25億元，歸母凈利潤(rùn)僅2552萬(wàn)元，扣非凈利潤(rùn)虧損9.42億元。但第四季度業(yè)績(jī)出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告測(cè)算，單季度凈利潤(rùn)最高可達(dá)16.24億元，扣非凈利潤(rùn)也實(shí)現(xiàn)3.42億至6.42億元的盈利區(qū)間。

這一轉(zhuǎn)變并非個(gè)例，鹽湖股份披露2025年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)達(dá)82.9億至88.9億元，同比增長(zhǎng)近九成，部分券商已將其2026年業(yè)績(jī)預(yù)期上調(diào)至120億元。天齊鋰業(yè)第三季度凈利潤(rùn)0.95億元，環(huán)比暴漲近六倍，雅化集團(tuán)同期利潤(rùn)也增長(zhǎng)278%。

東吳證券的研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，贛鋒鋰業(yè)2025年鋰鹽出貨量約17萬(wàn)噸，第四季度單季維持在5萬(wàn)噸。電池業(yè)務(wù)全年出貨33GWh，主要供應(yīng)儲(chǔ)能市場(chǎng)，單瓦時(shí)利潤(rùn)0.01元，全年貢獻(xiàn)約3億元利潤(rùn)。

按照碳酸鋰價(jià)格15萬(wàn)元/噸測(cè)算，2026年鋰鹽業(yè)務(wù)利潤(rùn)有望超過(guò)90億元，電池出貨量預(yù)計(jì)增至42GWh，自供原料的成本優(yōu)勢(shì)將使單位利潤(rùn)提升至0.02元/瓦時(shí)。瑞銀的預(yù)測(cè)更為樂(lè)觀，該機(jī)構(gòu)判斷鋰鹽市場(chǎng)從2026年起將進(jìn)入供應(yīng)短缺，這種格局會(huì)延續(xù)到2028年，并已上調(diào)對(duì)中國(guó)鋰企的盈利預(yù)期。

贛鋒鋰業(yè)在周期底部的擴(kuò)張給財(cái)務(wù)帶來(lái)了明顯壓力。截至2025年三季度末，公司資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到57.59%，比2023年的42.95%提高了近15個(gè)百分點(diǎn)，總負(fù)債從393.8億元增至634.63億元。財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)95%至10.28億元，在建工程規(guī)模突破210億元，存貨金額達(dá)106億元。

與此同時(shí)，贛鋒鋰業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流在2025年前三季度已轉(zhuǎn)為負(fù)4億元，只能通過(guò)出售資產(chǎn)來(lái)緩解資金壓力。去年10月，公司以4.43億元將深圳易儲(chǔ)29.54%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給萬(wàn)鑫綠能，持股比例降至40%，這家儲(chǔ)能子公司從此退出合并報(bào)表范圍。

而且贛鋒鋰業(yè)2025年凈利潤(rùn)大增主要依賴非經(jīng)常性損益，公司持有的Pilbara股票因價(jià)格上漲產(chǎn)生約10.3億元的公允價(jià)值變動(dòng)收益，轉(zhuǎn)讓深圳易儲(chǔ)股權(quán)也帶來(lái)投資收益，這兩項(xiàng)非經(jīng)常性損益撐起了業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)。

剔除這些因素，扣非凈利潤(rùn)仍虧損3億至6億元，比2024年的8.87億元有所收窄，但說(shuō)明主營(yíng)業(yè)務(wù)還沒(méi)有真正恢復(fù)盈利能力。

盡管面臨挑戰(zhàn)，贛鋒鋰業(yè)仍在持續(xù)加碼儲(chǔ)能和固態(tài)電池布局。2025年建成的5GWh儲(chǔ)能電池產(chǎn)能已投產(chǎn)，重慶、南昌、杭州三個(gè)基地同步推進(jìn)。在山西繁峙建設(shè)的1600MWh獨(dú)立共享儲(chǔ)能電站，通過(guò)峰谷價(jià)差套利和容量租賃，年收益預(yù)計(jì)達(dá)3億元，探索出儲(chǔ)能電站盈利新模式。

固態(tài)電池方面，公司布局固態(tài)電解質(zhì)、金屬鋰負(fù)極等多種技術(shù)路線，力圖搶占未來(lái)市場(chǎng)制高點(diǎn)。僅2025年11月，公司就密集成立6家儲(chǔ)能相關(guān)公司，總注冊(cè)資本超4億元，顯示出對(duì)第二增長(zhǎng)曲線的堅(jiān)定押注。

市場(chǎng)對(duì)贛鋒鋰業(yè)的判斷也反映在股價(jià)表現(xiàn)上。2025年全年，公司A股漲幅超過(guò)80%，H股漲幅更是突破160%，市值增長(zhǎng)接近950億元，目前總市值已超1500億元。

但這些漲幅建立在碳酸鋰價(jià)格繼續(xù)上漲的假設(shè)之上，如果鋰價(jià)在2026年保持高位，公司積壓的106億元存貨和210億元在建工程將轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)來(lái)源，盈利規(guī)?？赡芙咏踔脸^(guò)2023年的水平。反之，如果價(jià)格漲幅不及預(yù)期，高負(fù)債率和持續(xù)增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)費(fèi)用會(huì)成為沉重包袱。

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