OpenAI 已經(jīng)走過了十個(gè)年頭，但現(xiàn)在人們討論的焦點(diǎn)，早已從 GPT 的技術(shù)突破，轉(zhuǎn)移到這家公司的生存能力上：權(quán)威機(jī)構(gòu)和業(yè)內(nèi)人士預(yù)測，OpenAI 最早可能在 2027 年就會(huì)耗盡資金。

前不久「美國外交關(guān)系委員會(huì)」高級(jí)研究員、知名經(jīng)濟(jì)歷史學(xué)家塞巴斯蒂安·馬拉比 (Sebastian Mallaby) 在《紐約時(shí)報(bào)》刊登專欄文章，預(yù)測 OpenAI 可能在未來 18 個(gè)月內(nèi)，也即 2027 年中左右燒光現(xiàn)金。

根據(jù)微軟之前財(cái)報(bào)里「無意間泄露」的信息，原 Fidelity 明星基金經(jīng)理喬治·諾貝爾 (George Noble) 也發(fā)文指出，OpenAI 2025 年下半年的季度虧損可能高達(dá) 120 億美元。而對(duì)于 OpenAI 來說，低垂的果實(shí)早就摘完了，創(chuàng)新越來越艱難，算力需求達(dá)到了 5 倍，模型的性能增長卻只有 2 倍訓(xùn)練模型獲得性能翻倍需要足足 5 倍的算力輸入。

《大空頭》的原型人物邁克爾·布瑞 (Michale Burry) 轉(zhuǎn)發(fā)了帖子，表示自己認(rèn)為泡沫將會(huì)破裂，而由于 AI 已經(jīng)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)綁定，政府將不得不出面救市，就像他在 2008 年經(jīng)歷過的那次一樣。

預(yù)測市場 Polymarket 上各種各樣關(guān)于 OpenAI 的押注的關(guān)注度很高。

有人在為 OpenAI 上市時(shí)的市值下注，估值各不相同；也有人在賭政府是否會(huì)在今年 7 月之前出手救助 OpenAI；還有人押注 OpenAI 會(huì)在 2027 年前被其他公司收購。

綜合整個(gè)業(yè)界的預(yù)測，回顧 OpenAI 成立至今的發(fā)展軌跡，有下面幾種可能的情境：

• OpenAI 在耗盡投資者后破產(chǎn)
• OpenAI 在一年到兩年內(nèi)，通過 IPO 繼續(xù)募集資金
• AI 泡沫破裂，OpenAI 得到政府救市
• OpenAI 被其它巨頭公司收/并購，或與其他 AI 公司合并
• 以上幾種情況的組合

當(dāng)然大家可以看出來，上述情境中大部分是偏負(fù)面的預(yù)測，沒有覆蓋所有可能出現(xiàn)的情況。不過站在 2026 年初的時(shí)間點(diǎn)，AI 泡沫論甚囂塵上，我們還是要圍繞事實(shí)——OpenAI 并不樂觀的財(cái)務(wù)境況，來看看數(shù)字背后的故事。

訂閱補(bǔ)貼帶來沉重負(fù)擔(dān)

在 OpenAI 官方發(fā)布的《2025 年企業(yè) AI 狀況報(bào)告》里，CEO 山姆·奧特曼透露了 ChatGPT 周活躍用戶超過 8 億。

這是一個(gè)非常優(yōu)秀的里程碑，畢竟 8 億約等于全球人口的 10%。但尷尬的是，在這些用戶中付費(fèi)訂閱用戶只占約 5%，即 4000 萬人左右。

然而，去年匯豐對(duì) OpenAI 的收入模型進(jìn)行了分析，指出由于 AI 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將在未來 5 年內(nèi)對(duì) OpenAI 造成至少 7920 億美元的成本，OpenAI 需要在 2030 年初實(shí)現(xiàn) 30 億周活躍用戶，并且將付費(fèi)用戶比例提高到 10%，才能夠避免「入不敷出」，甚至資金鏈斷裂。

換句話說，OpenAI 的周活用戶量只需要再翻兩倍多一點(diǎn)，但是付費(fèi)用戶數(shù)量卻需要增長 6.5 倍。

這份報(bào)告來自于匯豐環(huán)球投資研究 (HSBC Global Investment Research)，去年 11 月 24 日發(fā)布，名為《OpenAI：重新分析承諾與現(xiàn)金流》(OpenAI: Reassessing Promises and Cash Flow)，作者是歐洲 TMT 和全球科技解決方案的首席 Nicolas Cote-Colisson。

OpenAI 要完成幾乎不可能的用戶增長，與此同時(shí)還要和 Google、Anthropic 等美國本土對(duì)手，以及大洋彼岸紛紛重金入局 AI 的互聯(lián)網(wǎng)巨頭公司和 AI 小龍展開直接的競爭。

即便到了 2030 年 OpenAI 能實(shí)現(xiàn) 2-3 億不等的付費(fèi)用戶，OpenAI 仍然需要支付巨額的算力成本去補(bǔ)貼其余 27-28 億使用 ChatGPT 的免費(fèi)用戶。

OpenAI 最近宣布為免費(fèi)和 Go 檔用戶加入廣告，毫無意外也是因?yàn)樵?7 億周活用戶的量級(jí)上做補(bǔ)貼的成本太高了，越來越難以承受。

而另一邊，最新消息 Google 開始給 Gemini 用戶發(fā)放 Google Cloud 額度了（Pro 每月 10 美元，Ultra 100 美元）——誰也不好說，沒準(zhǔn)這就是 OpenAI 被拖死的開始呢？

OpenAI 的營收渠道

即使 OpenAI 實(shí)現(xiàn)了 2-3 億付費(fèi)用戶的目標(biāo)，僅靠訂閱收入和廣告可能仍然無法回本。

綜合 OpenAI 自己的預(yù)測以及第三方研報(bào)，ChatGPT 本身到 2030 年的累積訂閱收入將達(dá)到 2700 億美元，而整個(gè)公司的年收入目標(biāo)更是要達(dá)到 1700 億美元左右，并且努力沖擊 2000 億美元。

而 ChatGPT 訂閱只能提供一部分，能夠提供的年化收入只有 480-720 億美元左右。粗略估算，到 2030 年，OpenAI 仍會(huì)有 1000-1500 億美元的年收入缺口，需要開拓其它領(lǐng)域，增加收入來源。

潛在的收入來源包括：

廣告：OpenAI 已經(jīng)有龐大的用戶基礎(chǔ)，且用戶粘性還算不錯(cuò)，廣告展示和轉(zhuǎn)化確實(shí)可能成為重要的收入支柱。但問在大語言模型產(chǎn)品中如何自然地植入廣告，不只是 OpenAI，也是所有類似公司待解的難題。

消費(fèi)者硬件：傳聞 OpenAI 可能在 2026 年下半年推出自有硬件設(shè)備，APPSO 和愛范兒此前報(bào)道該設(shè)備可能是一個(gè)「筆」形的產(chǎn)品。綜合各權(quán)威信源，OpenAI 對(duì)富士康等 OEM 提出了高達(dá) 4000-5000 萬臺(tái)的備貨要求。不過上述消息尚未得到官方確認(rèn)。

API 和 Agent 服務(wù)：隨著 AI agent 應(yīng)用程序和變成 API 使用案例的增長，這塊業(yè)務(wù)確實(shí)有潛力帶來可觀收入。

但問題是，和具有記憶能力的大語言模型終端產(chǎn)品不同，API 是相對(duì)商品化的，只要性能相似、價(jià)格合理，用戶就敢于比較輕松地切換不同 API 提供商。這意味著 OpenAI 很難在 API 業(yè)務(wù)上形成持續(xù)的壁壘。

以及還有一個(gè)地緣問題：中國的最廣大用戶是很難轉(zhuǎn)化為 OpenAI 的用戶的（無論是 ChatGPT 還是 API）。而此時(shí)十年前的硅谷增長命題「下一個(gè)十億」又回來了，這也是為什么你會(huì)看到 OpenAI 在瘋狂地培育印度市場。

企業(yè)許可：像 Perplexity 這樣的公司使用 OpenAI 的模型來構(gòu)建獨(dú)特的產(chǎn)品，這部分 B 端業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)定，但增長空間有限。另外就在前兩天，蘋果為 AI Siri 計(jì)劃引入了 Gemini 作為底層模型供應(yīng)商，雖然沒有完全取代 ChatGPT（在蘋果計(jì)劃中 Siri 的部分功能可能分別由不同模型驅(qū)動(dòng)），也為 OpenAI 的大客戶增長帶來沖擊。

OpenAI 在過去一年里與英偉達(dá)、甲骨文、微軟、AMD、CoreWeave、Google 等公司，達(dá)成了極其復(fù)雜的連鎖交易。在這些交易當(dāng)中，OpenAI 或許能夠獲得一些周轉(zhuǎn)資金，或是基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)用的減免。

但問題是，這個(gè)巨大的「命運(yùn)共同體」的本質(zhì)，是拿錢去搞基建——OpenAI 只是過手，不是錢最終流去的方向。

金錢窟窿

根據(jù)今年 1 月公布的細(xì)節(jié)，OpenAI 整個(gè) 2025 年的實(shí)際收入達(dá)到 130 億美元（去年 OpenAI CFO 曾經(jīng)預(yù)測 25 年 ARR 200 億美元，僅供參考）——與 2024 年的 37 億美元收入相比，實(shí)現(xiàn)了驚人的增長。

然而，這種增長伴隨著巨大的成本。據(jù) The Information 報(bào)道，OpenAI 在 2025 年上半年的實(shí)收為 43 億美元，但現(xiàn)金消耗達(dá) 25 億美元，研發(fā)支出高達(dá) 67 億美元。

前不久，軟銀為 OpenAI F 輪注入了 410 億美元的現(xiàn)金（軟銀 Vision Fund 2 300億，共同投資者 110 億）。據(jù)報(bào)道，軟銀為了完成這筆交易不得不提前清算其它投資頭寸——市面上能扶得起 OpenAI 的資方，已經(jīng)不多了。

而根據(jù)德意志銀行今年 1 月的最新預(yù)測，OpenAI 在 2026 年的全年現(xiàn)金消耗將飆升至 170 億美元左右。也就是說，以現(xiàn)在的燒錢增速來看，最多兩年，甚至可能不到兩年，F(xiàn) 輪融資就可能燒完。

與此同時(shí)，前面提到的匯豐首席分析師 Nicolas Cote-Collison 在研報(bào)中預(yù)測，OpenAI 到 2030 年仍然無法實(shí)現(xiàn)盈利，累計(jì)自由現(xiàn)金流仍然為負(fù)。他認(rèn)為 OpenAI 處在一個(gè)史無前例般的財(cái)務(wù)黑洞當(dāng)中：在扣除已知的融資和預(yù)計(jì)收入后，匯豐計(jì)算 OpenAI 將面臨高達(dá) 2070 億美元的資金短缺。

2070 億美元是什么概念？OpenAI 必須在未來 5 年內(nèi)，平均每天額外籌集 1 億美元，才能填補(bǔ)窟窿。金融時(shí)報(bào) Alphaville 博客做了一個(gè)著名的諷刺：OpenAI 本質(zhì)上只是一個(gè)「蓋著網(wǎng)頁的金錢窟窿」(a money pit with a website on top.)

問題是，填補(bǔ)窟窿的方法還沒有找到，但 OpenAI 繼續(xù)花錢的承諾已經(jīng)給出去了：在接下來的 5 年里，日常產(chǎn)品服務(wù)的后端造成的數(shù)據(jù)中心租賃費(fèi)用可能高達(dá) 6200 億美元——OpenAI 的用戶增長速度早已超過了數(shù)據(jù)中心修建的速度，所以不得不從微軟、亞馬遜、甲骨文等租用數(shù)據(jù)中心提供算力。

還有電費(fèi)，OpenAI 對(duì)于 Stargate 數(shù)據(jù)中心的目標(biāo)，是到 2030 年底擁有超過 36吉瓦的 AI 算力，相當(dāng)于比美國佛羅里達(dá)州還要大的用電需求。

根據(jù)匯豐的估算，算力租賃、基建、電力相加起來，OpenAI 未來 5 年內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施總成本將高達(dá) 7920 億美元?；ǖ耐顿Y增速只增不減：CEO 奧特曼還提出未來 8 年總計(jì) 1.4 萬億美元的總算力承諾。

這種巨大的、永無止境的資本需求，也是市場上出現(xiàn)關(guān)于政府救市、2027 年 IPO 或被收購等各種猜測的原因。

根據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》、彭博社的報(bào)道，OpenAI 已經(jīng)進(jìn)入新一輪規(guī)模至少在 500 億美元，可能高達(dá) 1000 一億美元的巨額融資談判。投資方中可能包括來自阿聯(lián)酋等主權(quán)財(cái)富基金的資金。

該輪融資的投前估值高達(dá) 7500 億美元。再結(jié)合 OpenAI 1 月披露的初步財(cái)務(wù)摘要，2025 年全年實(shí)際營收 130 億美元——意味著 OpenAI 的市銷率高達(dá) 57.7 倍。

對(duì)于一個(gè)還在巨額虧損的公司來說，這個(gè)估值讓人不得不擔(dān)憂。對(duì)比其它科技巨頭，英偉達(dá)、微軟均為高額盈利，市銷率分別為 24.5 和 12 倍；成熟盈利模式的科技巨頭市銷率一般在 10-15 倍左右。

假設(shè) OpenAI 上市并進(jìn)入標(biāo)普 500，指數(shù)里唯一比 OpenAI 市銷率高的是 Palantir，超過 100 倍。但 Palantir 不僅處于盈利狀態(tài)，還和全球混亂局勢正相關(guān)。如果 AI 泡沫破裂，世界經(jīng)濟(jì)遭到重創(chuàng)， Palantir 只會(huì)賺得更多，但 OpenAI 可能會(huì)完蛋。

OpenAI 的估值，賭的其實(shí)是它能夠從 AI 產(chǎn)品、服務(wù)商和基模供應(yīng)商，進(jìn)化為一個(gè)全球級(jí)別的 AI「基礎(chǔ)設(shè)施」。但如果 2027 年之前它無法通過各種方法實(shí)現(xiàn)前面提到的付費(fèi)用戶增長，并且獲得規(guī)模更離譜的新融資的話，7500 億美元估值將面臨巨大的回調(diào)壓力。

事實(shí)上，整個(gè) AI 行業(yè)都被卷入了這場前所未有的燒錢競賽。

根據(jù) IDC 等多家研究機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，2025 年 AI 基礎(chǔ)設(shè)施支出達(dá)到了驚人的規(guī)模：四大科技巨頭（亞馬遜、微軟、Alphabet 和 Meta）去年在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施上的資本支出超過 3000 億美元；瑞銀估計(jì)，全球企業(yè)在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施上的支出，在未來幾年內(nèi)將上升到每年 5000 億美元。

這種前所未有的基礎(chǔ)設(shè)施投資浪潮，是由 AI 模型的巨大計(jì)算需求，以及主要技術(shù)公司之間 AI 能力和產(chǎn)品的激烈競爭所驅(qū)動(dòng)的。

傳統(tǒng)軟件實(shí)現(xiàn)規(guī)?；某杀靖?，但 AI 能力的規(guī)?；枰炝康那捌谕顿Y。隨著模型越來越大，訓(xùn)練和推理的成本只會(huì)繼續(xù)上升。每個(gè)模型推理的高昂成本，包括并不限于顯卡算力、電力、運(yùn)營成本、人力成本等等，都進(jìn)一步加劇各公司財(cái)務(wù)的緊張。

市場份額刺刀戰(zhàn)

雖然 ChatGPT 在 2025 年曾一度憑借網(wǎng)頁端超過 80% 的流量（數(shù)據(jù)源自 Visual Capitalist）建立起接近壟斷的優(yōu)勢，但到了 2026 年初，這種優(yōu)勢正在被迅速蠶食。

根據(jù) Similarweb 2026 年 1 月的最新監(jiān)測（和 Visual Capitalist 統(tǒng)計(jì)相比，增加了移動(dòng)端的統(tǒng)計(jì)口徑），隨著 Google Gemini 在 Android 生態(tài)的深度發(fā)力，ChatGPT 的總體流量份額在 68% 左右，而 Gemini 則成功突破了 18% 的關(guān)鍵門檻。

這意味著，AI 聊天市場已從「一家獨(dú)大」開始進(jìn)入雙雄爭霸，甚至群雄并起的新階段。

根據(jù) Google 官方博客，Gemini 在 2025 年 11 月突破了 6.5 億月活躍用戶。這是一個(gè)重要的里程碑，雖然仍低于 ChatGPT 的 8 億周活躍用戶，但差距正在逐步縮小。

與此同時(shí)，Anthropic 的 Claude 在特定領(lǐng)域特別是編程和代碼相關(guān)任務(wù)中表現(xiàn)優(yōu)異，正在蠶食 OpenAI 的專業(yè)用戶基礎(chǔ)。埃隆·馬斯克的 xAI 也在虎視眈眈，依托著 X（原 Twitter）的龐大用戶群體。

與競爭對(duì)手不同，OpenAI 缺乏一個(gè)「殺手級(jí)應(yīng)用」生態(tài)系統(tǒng)來深度綁定用戶：

• Google 擁有整個(gè)工作空間（Gmail、Docs、Sheets 等）和 Android 生態(tài)系統(tǒng)的加持
• Anthropic 在專業(yè)的 Claude 代碼使用方面建立了良好口碑
• xAI 擁有 X 平臺(tái)的分發(fā)渠道和用戶基礎(chǔ)

在 OpenAI 能夠推出自己的殺手級(jí)應(yīng)用或物理設(shè)備之前，通往 26 億用戶的道路可能會(huì)異常艱難。

資本的退路上充滿荊棘

隨著公司估值突破 7500 億美元，自由市場的接盤能力已經(jīng)接近極限。在 2026-2027 年的融資環(huán)境中，IPO 已經(jīng)是 OpenAI 不得不考慮的突圍戰(zhàn)。

2027 年左右 IPO，OpenAI 可以利用公眾目前尚且高漲的樂觀情緒，將基礎(chǔ)設(shè)施融資的風(fēng)險(xiǎn)分散給二級(jí)市場的全球資本。這符合股東套現(xiàn)的需求，同時(shí)也是維持 OpenAI 燒錢速度的可持續(xù)融資方案。

然而，IPO 的時(shí)間選擇至關(guān)重要。匯豐研報(bào)指出，OpenAI 目前仍然處在一個(gè)相對(duì)「輕資產(chǎn)」的階段。但如果 Stargate 項(xiàng)目真的推進(jìn)下去，到了 2030 年，OpenAI 將轉(zhuǎn)變?yōu)橐患冶池?fù)上千億美元硬件折舊壓力的重資產(chǎn)公司——IPO 的風(fēng)險(xiǎn)將成倍增加。更別提屆時(shí)投資者對(duì) AI 的熱情可能已經(jīng)冷卻。

不僅如此，通往 IPO 的道路上，荊棘重重。除了前面提到的財(cái)務(wù)窟窿之外，OpenAI 還需要解決公司架構(gòu)、財(cái)務(wù)和法務(wù)上的一些問題。

比如，OpenAI 當(dāng)前的「非盈利+封頂盈利」(nonprofit + capped profit) 架構(gòu)，本身就是一個(gè)非常扭捏的發(fā)明，與當(dāng)前二級(jí)市場的規(guī)則格格不入。如果要 IPO，OpenAI 勢必要再經(jīng)歷一次爭議性拉滿的架構(gòu)重組（更別提馬斯克也已經(jīng)發(fā)出了訴訟，要求千億美元的天價(jià)賠償，也會(huì)進(jìn)一步讓事態(tài)復(fù)雜化）。

此外，OpenAI 與微軟、英偉達(dá)、甲骨文等公司之間復(fù)雜且令人費(fèi)解的連環(huán)資本局，在上市的時(shí)候也必須公之于眾。并且這些交易的細(xì)節(jié)，也會(huì)對(duì) OpenAI 去年所謂的 130 億實(shí)收的真實(shí)情況帶來修正。

政府接盤的可能性

考慮到 AI 的戰(zhàn)略重要性以及 OpenAI 的關(guān)鍵作用，政府干預(yù)——無論是崩塌的時(shí)候出面救市，還是直接參與投資，甚至像 Palantir 那樣將其「國有化」都是完全有可能的。

硅谷公司曾經(jīng)崇尚海盜精神，但現(xiàn)如今 AI 圈子里已經(jīng)全然沉浸在貿(mào)易保護(hù)主義當(dāng)中。DeepSeek、Qwen、Kimi、GLM 等中國模型早已迎頭趕上，本土的 OpenAI、Antropic 等公司也在借用地緣政治為自己溢價(jià)。

OpenAI 作為美國 AI 霸權(quán)的排頭兵之一，事實(shí)上已經(jīng)獲得了某種類似于「軍工復(fù)合體」的地位。而這種地位，也有可能為其提供一層隱形的國家背書和保障。

一種可能性是，政府通過低息貸款、稅收抵免等方式來減輕 OpenAI 的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。以及，政府還可能大規(guī)模采購 OpenAI 服務(wù)，為期提供流動(dòng)性。

這個(gè)事情的底線在于，美國政府可能不會(huì)允許領(lǐng)先的美國 AI 企業(yè)因?yàn)橘Y金鏈斷裂而崩潰，所以可能會(huì)屆時(shí)出面救市。

然而，政府救助也會(huì)帶來獨(dú)特的挑戰(zhàn)，可能會(huì)嚴(yán)重影響 OpenAI 的運(yùn)營自由度和戰(zhàn)略方向。而且，在一個(gè)政治極化的時(shí)代，是否救助一家 AI 私企，必然會(huì)成為充滿爭議的政治話題。

大而不倒，泡沫何時(shí)破？

OpenAI 無疑在技術(shù)方面取得了巨大成就。GPT-4、GPT-4o 以及后續(xù)的模型都代表了人工智能的最前沿水平。ChatGPT 已經(jīng)成為有史以來增長最快的消費(fèi)者應(yīng)用之一，8 億周活躍用戶就是最好的證明。

但將技術(shù)成功轉(zhuǎn)化為財(cái)務(wù)可持續(xù)性，是下一個(gè)更加困難的挑戰(zhàn)。接下來，每個(gè)新模型都需要更強(qiáng)大的計(jì)算資源，更多的訓(xùn)練數(shù)據(jù)，更長的訓(xùn)練時(shí)間。這意味著 OpenAI 不能停止投入，必須持續(xù)增大投資才能保持技術(shù)領(lǐng)先。

但是，AI 技術(shù)的進(jìn)步現(xiàn)在似乎也撞上了所謂的「規(guī)模法則墻」。模型訓(xùn)練花費(fèi)的成本更高，收益卻更低。GPT-5 就是這個(gè)邊際收益遞減的最糟糕案例……。

這就形成了一個(gè)惡性循環(huán)：需要更多資金來保持技術(shù)領(lǐng)先，但技術(shù)領(lǐng)先又需要更多資金來維持，而盈利的目標(biāo)卻似乎越來越遙遠(yuǎn)。

從很多角度來看，OpenAI 確實(shí)「大而不倒」(too big to fail)。有太多的 VC、PE、大銀行、產(chǎn)業(yè)巨頭和經(jīng)濟(jì)利益與它緊密相關(guān)。放任它資金鏈斷裂將產(chǎn)生巨大的連鎖反應(yīng)，各方絕對(duì)不可能視而不管。

綜上所述，事態(tài)發(fā)展的最佳方向，是 OpenAI 一邊追趕模型性能，一邊推出新服務(wù)來增長收入，同時(shí)獲得過橋融資來維持運(yùn)營，最終在 2027 年左右 IPO。

整個(gè) AI 行業(yè)多少都面臨著和 OpenAI 類似的困境。成百上千億美元資金涌入，推高了估值，創(chuàng)造了一個(gè)看似繁榮的生態(tài)系統(tǒng)。但仔細(xì)觀察就會(huì)發(fā)現(xiàn)，很多 AI 公司的虧損增速遠(yuǎn)比收入增長更快。AI 投資已經(jīng)變成了一個(gè)信仰行為，而非務(wù)實(shí)的財(cái)務(wù)投資行為。

金錢不是萬能的，但沒有錢是萬萬不能的。

OpenAI 能否在資金耗盡之前，找到活路？