在鋰電產(chǎn)業(yè)鏈中，電解銅箔只是眾多輔材中的一環(huán)。

它不像電池、整車那樣擁有強敘事，也不具備芯片式的技術壁壘光環(huán)，卻是每一塊動力電池中不可或缺的基礎材料。過去三年，伴隨新能源產(chǎn)業(yè)狂飆突進，銅箔企業(yè)一度成為資本追逐的對象；而當周期反轉、加工費下行、產(chǎn)能過剩隱現(xiàn)，銅箔賽道又迅速進入“去泡沫”階段。

就在這樣的背景下，江西銅博科技股份有限公司（下稱“銅博科技”）于2026年1月28日向港交所遞交招股書，正式啟動赴港上市進程。值得注意的是，比亞迪仍在IPO前持有公司約3%的股份，這一產(chǎn)業(yè)股東身份，也為銅博科技的資本故事提供了額外注腳。

當然，資本市場真正關心的，不只是“誰是股東”，而是在高度商品化、強周期波動的銅箔行業(yè)，一家中型廠商究竟靠什么穿越周期？

排第九名，一個“不上不下”的行業(yè)坐標

成立于2016年的銅博科技，定位清晰，是一家典型的高性能電解銅箔解決方案提供商。其核心產(chǎn)品覆蓋鋰電池銅箔和電子電路銅箔兩大方向，前者作為鋰離子電池負極集流體，是公司絕對主力產(chǎn)品；后者用于PCB及覆銅板（CCL）制造。

業(yè)務結構也顯示，銅博科技是一家高度“鋰電化”的材料企業(yè)。2023年、2024年及2025年前三季度，其鋰電銅箔收入占比分別為89.1%、88.8%及86.8%，對應銷量占比亦在88%以上。這種集中度，意味著銅博科技的長期業(yè)績表現(xiàn)與鋰電周期的演變高度同步。

在產(chǎn)能布局上，公司已形成江西撫州一體化生產(chǎn)基地，綜合年設計產(chǎn)能約7萬噸。2025年前三季度，其整體產(chǎn)能利用率達91.3%，處于行業(yè)高位。這在一定程度上，說明下游需求依舊相對景氣。支撐這一結論的另一點是，銅博科技仍在繼續(xù)擴產(chǎn)，深耕工廠新增2萬噸產(chǎn)能，已于2025年12月投產(chǎn)；四川智能自動化制造工廠，初始設計年產(chǎn)能2萬噸，預計2026年第四季度進入規(guī)?；a(chǎn)。

這一擴張節(jié)奏，延續(xù)了過去幾年銅箔行業(yè)“搶規(guī)模、拼產(chǎn)能”的慣性。但與早期不同的是，公司在招股書中已明確表態(tài)，未來增長重點將從單純擴產(chǎn)，轉向運營效率與高性能產(chǎn)品占比提升。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按2024年銷量計，銅博科技是中國第九大電解銅箔生產(chǎn)商，市場份額約4%。這一位置頗具代表性。向上，是諾德股份、嘉元科技等頭部廠商，具備規(guī)模、客戶與資金優(yōu)勢；向下，是大量區(qū)域性或單一客戶導向的中小廠商，抗風險能力有限。

處于中游的銅博科技，天然不具備行業(yè)龍頭溢價，也難以依靠單一技術路線形成絕對護城河，其生存策略，更多體現(xiàn)在成本控制、客戶綁定與產(chǎn)品結構優(yōu)化上。

高度集中與強周期性：盈利模型的脆弱一面

從財務表現(xiàn)看，銅博科技的營收規(guī)模整體保持穩(wěn)定增長。2023年、2024年及2025年前三季度，其營收分別為31.63億元、32.12億元和28.49億元。

但盈利端卻呈現(xiàn)出明顯波動，凈利潤從2023年的6306萬元，大幅縮減至2024年的2058萬元，好在2025年迅速調整，前三季度已實現(xiàn)凈利潤4171萬元。期間大調整的核心原因在于鋰電銅箔加工費的周期性下行。

2024年，在行業(yè)階段性供過于求背景下，公司整體毛利率由2023年的6.7%下降至3.1%；2025年前三季度，隨需求回暖及高性能產(chǎn)品占比提升，毛利率回升至4.8%。

整體來說，銅博科技具備一定的產(chǎn)業(yè)韌性。但需要指出的是，即便回升后，其毛利率水平仍處于歷史低位區(qū)間，顯示出行業(yè)競爭的殘酷現(xiàn)實：銅箔，并不是一門很掙錢的生意且競爭十分激烈。

銅博科技的業(yè)務版圖分為兩大板塊：標準及高性能鋰電池銅箔，以及電子電路銅箔。從收入結構看，鋰電池銅箔業(yè)務占據(jù)絕對主導地位。2025年前三季度，該業(yè)務貢獻了24.73億元收入。公司表示已與全球前十的六家鋰電池制造商建立合作關系，包括寧德時代、億緯鋰能等產(chǎn)業(yè)巨頭。

招股書顯示，2025年前三季度，公司前五大客戶收入占比高達82.0%，其中最大客戶收入占比達58.0%。這種高度的客戶集中度，其實是由國產(chǎn)鋰電主產(chǎn)業(yè)鏈的高成熟度決定的，寧德時代、億緯鋰能已在中游具備絕對的品牌統(tǒng)治力。

這種境況落在銅博科技身上，雖然保證了穩(wěn)定的訂單來源，但同時也使公司經(jīng)營風險高度集中。若主要客戶因行業(yè)周期或戰(zhàn)略調整減少采購，亦或是突然更換供應商，公司營收將面臨斷崖式下滑的風險。

銅博科技需要構筑足夠強的護城河。

另外，擺在銅博科技面前的最直接挑戰(zhàn)在于流動性不足。財報數(shù)據(jù)顯示，過去三年其經(jīng)營活動現(xiàn)金流，僅2023年為正，有1.06億元；而2024年、2025年前三季度分別為-7.15億元、-3.49億元，兩年合計凈流出10.64億元。

公司解釋稱，這源于行業(yè)普遍存在的業(yè)務模式：現(xiàn)金采購銅原料+票據(jù)結算銷售，資金回籠周期長，屬于行業(yè)慣例。

但不可忽視的是，其應收賬款周轉天數(shù)已由2023年的132天拉長至2025年前三季度的170天，截至2025年9月末，貿易應收款項及應收票據(jù)合計達18.45億元，占當期營收比重高達64.7%。

現(xiàn)金流承壓，再加上產(chǎn)能擴張的持續(xù)推進，直接推高了負債率。其資產(chǎn)負債率從2023年的115.7%增至2024年的158.1%、2025年前三季度的172.7%。這一水平，已明顯高于行業(yè)平均區(qū)間。顯然，產(chǎn)能擴張在帶來規(guī)模優(yōu)勢的同時，也意味著巨大的資金壓力。

大概也是對多重經(jīng)營現(xiàn)實的考量，銅博科技不意外的選擇再次尋求上市之路。事實上，早在2022年10月，上市公司諾德股份曾計劃收購銅博科技，最終未成；次年，銅博科技又嘗試以獨立主體身份首次與海通證券簽訂A股上市輔導協(xié)議，后又更換輔導機構為國金證券，但最終在2024年撤回申請。

從A股轉向港股，“這一轉變主要出于拓展全球業(yè)務、對接海外資本平臺的考慮?！惫驹谄湔泄烧f明書中如此解釋。另一重現(xiàn)實原因，大概就是緩解其日益緊張的財務狀況。

銅博科技不是一家問題公司，而是一家典型的周期中游制造企業(yè)：有真實需求、有穩(wěn)定客戶，也有難以回避的行業(yè)天花板。

站在投資者的角度而言，比亞迪作為股東，能為其提供產(chǎn)業(yè)背書，但不能為其盈利兜底。而港股投資者最終要評估的是企業(yè)可驗證的效率與現(xiàn)金流改善。相對樂觀的是，從上市時機來看，至少現(xiàn)在整個新能源早已完成筑底，結構性反轉已經(jīng)在路上。