有位網(wǎng)友稱，原以為片仔癀的護(hù)城河很深，擁有絕對的定價權(quán)，結(jié)果沒想到不過如此。

看到這一說法，我想這位朋友可能對護(hù)城河有什么誤解，有護(hù)城河并不代表股價可以永遠(yuǎn)上漲、不會下跌。

任何企業(yè)，無論是績優(yōu)股，還是垃圾股；有強護(hù)城河，還是沒有護(hù)城河，在股價漲高之后，最終的宿命都是要遭遇下跌的。沒有誰會例外，片仔癀自然也不能。

至于片仔癀到底有不有很深的護(hù)城河呢？答案肯定是有的。

按照帕特·多爾西（巴菲特的護(hù)城河一書作者）的說法，長期ROE均值能保持在10%以上的企業(yè)，或多或少都會具有某些護(hù)城河，否則經(jīng)營效率將在殘酷的市場競爭中被蠶食殆盡。

從近十年的數(shù)據(jù)看，片仔癀的ROE均值達(dá)到了21.97%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于10%，也就是說按照帕特·多爾西的標(biāo)準(zhǔn)，片仔癀不但有護(hù)城河，而且應(yīng)該還有著很強的護(hù)城河。

關(guān)于這道很強的護(hù)城河，估計是個股民都能說個一二三，例如國家級保密配方、極具稀缺性、強大定價權(quán)等等。聽起來確實妥妥地消費壟斷屬性，很是有些唬人。

但是，護(hù)城河并不能保證持續(xù)的高增長，它只能保障你現(xiàn)有的市場份額不被潛在競爭者所侵蝕，頂多也就是適度有所擴大。

因此，當(dāng)167倍PE的片仔癀出現(xiàn)之后（2021年），這不是有不有護(hù)城河兜得住的問題，而是整個需求市場根本就容納不了這么高的增長預(yù)期，坍塌是一種必然的結(jié)果。（理性只會遲到，但不會缺席）

當(dāng)然，有人會強調(diào)下跌是因為片仔癀業(yè)績出現(xiàn)了下滑，而業(yè)績下滑本身就是護(hù)城河不濟的體現(xiàn)。

但是，我要說的是片仔癀的股價從2021年7月就開始下行了，而當(dāng)年營收、凈利潤分別增長了23.2%和45.46%，其實是相當(dāng)給力的。真正業(yè)績下滑，都到了2025年，而這個時候股價實際上早就不行了，下跌了已接近4年。

所以從這個時間關(guān)系看，核心原因還在于股價高了，有均值回歸的內(nèi)在要求，業(yè)績下滑只是在此基礎(chǔ)上繼續(xù)踹上一腳罷了。

至于既然有護(hù)城河，就不應(yīng)該出現(xiàn)業(yè)績下滑，那只能說你對護(hù)城河的期盼值實在太苛刻。

首先，社會經(jīng)濟永遠(yuǎn)呈周期性運轉(zhuǎn)，市場需求亦是如此，并非線性發(fā)展，而是存在上下波動起伏。前一階段增長較好，下一階段就會增長較差，或者下行不前，皆屬于一種很正常的現(xiàn)象。

當(dāng)下，片仔癀的銷售不振明顯和經(jīng)濟下行、消費低迷是息息相關(guān)的，你要求有護(hù)城河就能夠抹平這一周期波動現(xiàn)象，無疑是在強人所難。

其次，你看到的很多東西都是有人為色彩的。上行周期時，為了更好的市值管理，企業(yè)本身就有釋放利好、做高業(yè)績的動機。相反，適逢下行周期，為了減少分紅支出，或為減輕來年業(yè)績管理壓力，也存在刻意做低基數(shù)、洗大澡的需要。

這也是我們?yōu)槭裁唇?jīng)?？吹缴蠞q的時候，接連報喜不斷，有些股票下跌很長時間，又突然集中暴雷的原因之一。很多時候，兩者并不是簡單的因果關(guān)系，而是在互為因果。

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