文 / 楊蕾

來(lái)源 / 節(jié)點(diǎn)美妝

2026年開年，貝泰妮股價(jià)兩個(gè)月漲了近20%，領(lǐng)跑國(guó)貨美妝。但回顧2025年前三季度業(yè)績(jī)，公司營(yíng)收34.64億元，同比下滑13.78%；歸母凈利潤(rùn)2.72億元，同比下滑34.45%；扣非凈利潤(rùn)降幅擴(kuò)大至46.17%。營(yíng)收凈利雙雙下行的基本面，與其在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)形成鮮明反差。

這種“業(yè)績(jī)向下，股價(jià)向上”的背離，指向一個(gè)清晰的判斷：市場(chǎng)正在交易的，早已不是企業(yè)的過(guò)往業(yè)績(jī)，而是對(duì)企業(yè)未來(lái)的價(jià)值預(yù)期。

這是悲觀情緒出清后的技術(shù)性反彈，還是市場(chǎng)看到了某些尚未體現(xiàn)在財(cái)報(bào)上的深層變化？答案或許藏在貝泰妮過(guò)去一年的戰(zhàn)略布局中。

《節(jié)點(diǎn)美妝》觀察，貝泰妮管理層正把籌碼押向三個(gè)方向：向原料研發(fā)的縱深掘進(jìn)，發(fā)展第二個(gè)“薇諾娜”，以及構(gòu)建一個(gè)“械+妝”的醫(yī)美生態(tài)閉環(huán)。

每一局都耗資巨大，每一局都需假以時(shí)日，每一局都充滿不確定。

因此，這輪上漲可以解讀為市場(chǎng)對(duì)一場(chǎng)高風(fēng)險(xiǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的“風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”。

曾經(jīng)的“藥妝茅”，能否在財(cái)務(wù)陣痛之下，搭建出從“原料-產(chǎn)品-醫(yī)美生態(tài)”的價(jià)值壁壘？

死磕云南植物

云南，是這幾年講故事的好地方。

霸王茶姬講云南原葉茶，瑞幸講云南咖啡豆，良品鋪?zhàn)尤ピ颇喜少?gòu)夏威夷果，就連本土藍(lán)莓也賣得比進(jìn)口貨更大更脆更甜。這些故事的共同點(diǎn)是：產(chǎn)品本身就是故事，消費(fèi)者吃進(jìn)嘴里就知道“云南”二字的含金量。

但護(hù)膚品不一樣。

護(hù)膚品的敘事權(quán)早就從植物園搬進(jìn)了實(shí)驗(yàn)室。當(dāng)國(guó)際大牌都在卷A醇、勝肽、玻色因、PDRN時(shí)，主打植物成分的路數(shù)多少顯得有些“復(fù)古”。更尷尬的是，這條賽道本身就很擠——從老字號(hào)到新銳品牌，誰(shuí)家沒幾個(gè)“高原植物提取”？植物戰(zhàn)的紅利，早就被吃干抹凈了。

那貝泰妮死磕云南植物，圖什么？

2025年前三季度，公司研發(fā)投入1.71億元，費(fèi)用率4.95%。更值得看的指標(biāo)是“新原料備案”：截至目前，貝泰妮累計(jì)完成19項(xiàng)化妝品新原料備案，位居行業(yè)前列，從備案列表來(lái)看，都是云南本土成分——長(zhǎng)梗冬青苷、總狀綠絨蒿、滇牡丹籽油等。截至目前，在成果轉(zhuǎn)化方面，已有7款新原料運(yùn)用到旗下薇諾娜、璦科縵、貝芙汀等品牌產(chǎn)品中，覆蓋舒敏、保濕、抗衰等功效領(lǐng)域。

圖源：國(guó)家藥品監(jiān)督管理局官網(wǎng)

一張表看下來(lái)，貝泰妮想通過(guò)控制“原料主權(quán)”的方式，構(gòu)建產(chǎn)品壁壘的野心躍然紙上。

過(guò)去二十年，國(guó)貨美妝的核心能力是“組局”：用國(guó)際供應(yīng)商的原料、代工廠的生產(chǎn)線、流量平臺(tái)的渠道，組出一個(gè)品牌。但這套模式的瓶頸在于，核心原料攥在別人手里，成本定價(jià)權(quán)和供應(yīng)鏈穩(wěn)定性都說(shuō)了不算，且產(chǎn)品大同小異，沒有核心價(jià)值點(diǎn)。

貝泰妮想解決這個(gè)問(wèn)題。以貝泰妮核心植物原料青刺果為例，研發(fā)團(tuán)隊(duì)通過(guò)技術(shù)迭代，實(shí)現(xiàn)了從青刺果油到青刺果黃酮，再到青刺果多糖的提取研究。青刺果多糖能夠全面激活CLAUDIN家族，從根源阻斷皮膚敏感，并應(yīng)用在旗下品牌薇諾娜第二代舒敏保濕特護(hù)霜。據(jù)了解，該產(chǎn)品自2024年3月上市以來(lái)銷量超過(guò)十億元。

2025年，在全球頂尖的In-Cosmetics Global展會(huì)上，貝泰妮將這批原料帶到了現(xiàn)場(chǎng)，試圖從“應(yīng)用者”變成“定義者”。這也很好理解，與其每年給國(guó)際原料商交“成分稅”，不如自己把根扎進(jìn)土里。

但正如上文所說(shuō)：化妝品植物戰(zhàn)紅利期已過(guò)，植物“原料主權(quán)”的價(jià)值，短期內(nèi)無(wú)法體現(xiàn)在產(chǎn)品溢價(jià)上。貝泰妮真正需要證明的是：青刺果之后，還能不能跑出下一個(gè)十億級(jí)大單品？如若不能，這些投入就只是一場(chǎng)成本高昂的“技術(shù)儲(chǔ)備”，而非增長(zhǎng)引擎。

更現(xiàn)實(shí)的拷問(wèn)是：這種“以當(dāng)期利潤(rùn)換遠(yuǎn)期安全”的笨功夫，資本市場(chǎng)愿意等多久？

霸王茶姬的云南茶飲故事，喝一口就知道值不值；貝泰妮的云南植物故事，可能要等三五年才能算清賬。在A股還在看季度增長(zhǎng)的語(yǔ)境下，這種長(zhǎng)周期投入本身就是一場(chǎng)豪賭。

所以，現(xiàn)在打珍稀植物戰(zhàn)還來(lái)得及嗎？

答案不是戰(zhàn)術(shù)層面的“是或否”，而是戰(zhàn)略層面的“值與不值”。貝泰妮的選擇是：從“組局者”向“扎根者”轉(zhuǎn)身。

發(fā)力璦科縵

上文留了個(gè)問(wèn)題：青刺果之后，下一個(gè)十億級(jí)大單品從哪來(lái)？

貝泰妮的答案是璦科縵，以及它正在押注的另一個(gè)云南珍稀植物——綠絨蒿。

2026年開年，璦科縵官宣李佳琦出任“新植萃科學(xué)見證官”，第一站就是去云南溯源綠絨蒿。從香格里拉海拔3000米的流石灘生長(zhǎng)地，到貝泰妮的中央工廠，這場(chǎng)營(yíng)銷的核心任務(wù)只有一個(gè)：讓消費(fèi)者記住“綠絨蒿”這個(gè)名字，記住它是璦科縵抗老產(chǎn)品的靈魂成分。

為什么要找李佳琦？《節(jié)點(diǎn)美妝》認(rèn)為，一個(gè)重要原因就是，璦科縵想摸著修麗可過(guò)河，而李佳琦是最早捧火修麗可的超頭主播。

璦科縵的定位是“院線級(jí)功效護(hù)膚”，主攻醫(yī)美術(shù)后抗衰市場(chǎng)，目前已與全國(guó)700余家高端醫(yī)美及頭部生美機(jī)構(gòu)合作。這個(gè)路徑并不陌生——?dú)W萊雅旗下的修麗可，就是從院線產(chǎn)品起家，靠專業(yè)渠道建立信任背書，再通過(guò)大眾市場(chǎng)，尤其是深度綁定李佳琦完成破圈，跑出了AGE面霜、色修精華等超級(jí)大單品。

從增長(zhǎng)數(shù)據(jù)看，這條路確實(shí)走通了。2025年上半年，璦科縵營(yíng)收同比增長(zhǎng)93.9%；雙十一期間躋身天貓美妝國(guó)貨新品牌成交榜第二，旗下5D眼霜、綠安縵面霜天貓官旗分別售出10萬(wàn)+、7萬(wàn)+。在母公司營(yíng)收凈利雙雙下滑的背景下，這個(gè)增速足夠亮眼。

但高速增長(zhǎng)背后，有兩個(gè)問(wèn)題需要追問(wèn)。

第一個(gè)問(wèn)題：璦科縵的品牌心智，立住了嗎？

目前看，璦科縵的消費(fèi)者觸達(dá)主要靠?jī)晒闪α浚阂皇轻t(yī)美機(jī)構(gòu)的專業(yè)推薦，二是李佳琦的直播間帶貨。前者解決信任背書，后者解決規(guī)模觸達(dá)，這套組合拳在起步階段很有效。但真正的考驗(yàn)在于：當(dāng)消費(fèi)者離開醫(yī)美機(jī)構(gòu)、關(guān)掉直播間，下次復(fù)購(gòu)時(shí)腦子里想的是什么？是“我得買璦科縵”，還是“李佳琦推的那個(gè)牌子”？

前者叫品牌忠誠(chéng)，后者叫渠道依賴。璦科縵能不能從“渠道品牌”進(jìn)化為“心智品牌”，決定了它天花板的高低。

第二個(gè)問(wèn)題：什么時(shí)候能盈虧平衡？

新品牌大多處于高投入期，營(yíng)銷費(fèi)用、渠道建設(shè)、團(tuán)隊(duì)搭建都要往里砸錢。璦科縵目前還在集團(tuán)“輸血”階段——用薇諾娜賺的錢養(yǎng)新品牌，這在戰(zhàn)略上完全合理。但資本市場(chǎng)關(guān)心的是：這個(gè)投入期要持續(xù)多久？什么時(shí)候能自我造血，從“成本中心”轉(zhuǎn)為“利潤(rùn)中心”？

摸著修麗可過(guò)河只是開始。能不能真正意義上成為貝泰妮的第二增長(zhǎng)曲線，還要看產(chǎn)品是否真的能打。2026年，《節(jié)點(diǎn)美妝》也將持續(xù)關(guān)注其在公司整體的財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

“械+妝”的故事好講嗎？

如果說(shuō)布局原料是“向上游走”，那么押注醫(yī)美，則是貝泰妮試圖“向深處挖”的一次激進(jìn)跨界。過(guò)去兩三年間，其在該領(lǐng)域的落子密集而醒目：投資注射填充劑企業(yè)伊臻生物、控股射頻設(shè)備公司威脈醫(yī)療、參股高端光電設(shè)備商蘇州紫菘，并拿下知名家用美容儀品牌初普的中國(guó)獨(dú)家代理權(quán)。

將這些點(diǎn)串聯(lián)起來(lái)，一幅“專業(yè)醫(yī)美治療+居家維養(yǎng)護(hù)膚”的生態(tài)閉環(huán)藍(lán)圖隱約浮現(xiàn)。

從商業(yè)邏輯上看，這一構(gòu)想具備吸引力。它旨在打通“低頻高客單”的醫(yī)美治療與“高頻高復(fù)購(gòu)”的日常護(hù)膚，用前者的專業(yè)場(chǎng)景為品牌建立頂級(jí)信任錨點(diǎn)，再用后者的消費(fèi)場(chǎng)景深度挖掘用戶終身價(jià)值。理論上，這能將薇諾娜“敏感肌修護(hù)”的心智，無(wú)縫升級(jí)為“皮膚健康全周期管理”的解決方案，構(gòu)筑起一道“械+妝”聯(lián)動(dòng)的護(hù)城河。

這是理想狀態(tài)。

現(xiàn)實(shí)的挑戰(zhàn)在于三個(gè)層面。首先，醫(yī)美上游是一個(gè)典型的高壁壘、長(zhǎng)周期、強(qiáng)監(jiān)管的“硬科技”領(lǐng)域。從投資研發(fā)、產(chǎn)品報(bào)批到市場(chǎng)推廣，鏈條極長(zhǎng)。例如，其投資的聚左旋乳酸填充劑，從注資到產(chǎn)品獲批上市耗時(shí)近三年。這要求企業(yè)必須具備極強(qiáng)的戰(zhàn)略定力和雄厚的資金耐力。

其次，這個(gè)賽場(chǎng)早已巨頭林立，華熙生物、愛美客等公司憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)，已在市場(chǎng)上建立了強(qiáng)大的品牌認(rèn)知與渠道網(wǎng)絡(luò)。貝泰妮雖具備醫(yī)學(xué)背景的基因優(yōu)勢(shì)，但其在化妝品領(lǐng)域的學(xué)術(shù)聲譽(yù)，能否順利遷移并撼動(dòng)醫(yī)美這一更為專業(yè)和保守的市場(chǎng)，仍需打上一個(gè)問(wèn)號(hào)。

更大的不確定性在于“協(xié)同效應(yīng)”能否從PPT走向財(cái)報(bào)。公司宣稱將實(shí)現(xiàn)初普美容儀與薇諾娜護(hù)膚方案的深度綁定，打造“專業(yè)體驗(yàn)與服務(wù)”。但這在實(shí)踐中意味著復(fù)雜的渠道整合、團(tuán)隊(duì)能力重構(gòu)與消費(fèi)者教育，其難度遠(yuǎn)超單純的“組合銷售”。

如果無(wú)法實(shí)現(xiàn)真正的化學(xué)反應(yīng)，那么這些投資就只是一系列財(cái)務(wù)投資，而非其宣稱的戰(zhàn)略拼圖。資本市場(chǎng)最直接的拷問(wèn)是：在薇諾娜主業(yè)增長(zhǎng)承壓、利潤(rùn)下滑的當(dāng)下，公司還有多少冗余資源來(lái)長(zhǎng)期哺育這個(gè)遠(yuǎn)未到收獲期的“未來(lái)故事”？投資者又是否有足夠的耐心，等待這個(gè)漫長(zhǎng)閉環(huán)的驗(yàn)證？

結(jié)語(yǔ)

開年20%的股價(jià)反彈，并非對(duì)過(guò)往業(yè)績(jī)的肯定，而是對(duì)一場(chǎng)深刻但充滿不確定性的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的“風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”。市場(chǎng)正在重新評(píng)估貝泰妮：它不再僅僅是那個(gè)憑借單一爆款乘風(fēng)而起的“功效護(hù)膚明星”，而更像一個(gè)賭上現(xiàn)在、押注未來(lái)的“轉(zhuǎn)型者”。

而賭注的三大核心原料主權(quán)、多品牌矩陣以及醫(yī)美閉環(huán)，每個(gè)能力項(xiàng)都指向了更大的市場(chǎng)空間與更深的護(hù)城河，但也都伴隨著巨大的資本開支、漫長(zhǎng)的時(shí)間成本與極高的執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。

2026年，貝泰妮手里的劇本，已經(jīng)不再是調(diào)整、平衡，而是抓緊時(shí)間去驗(yàn)證這三大投入。云南植物的原料故事能否超越營(yíng)銷概念，誕生下一個(gè)定義行業(yè)的成分大單品？璦科縵們能否真正“斷奶”，建立起獨(dú)立的品牌王國(guó)？重金構(gòu)筑的醫(yī)美版圖，又能否從資本敘事落地為實(shí)實(shí)在在的協(xié)同收入和利潤(rùn)？《節(jié)點(diǎn)美妝》將持續(xù)關(guān)注。

*題圖由AI生成