本文為食品內(nèi)參原創(chuàng)

作者丨李歡歡編審丨橘子??????????????????????????????????

在原奶價(jià)格并未反彈、同行仍處于大面積虧損的情況下，飛鶴控制的原生態(tài)牧業(yè)是怎么扭虧為盈、并在2025年恢復(fù)至歷史最高盈利水平的？

飛鶴的助力

從2021年至今，乳業(yè)承壓早已不是新鮮事。尤其是上游的奶牛養(yǎng)殖企業(yè)，受原始價(jià)格持續(xù)低迷、牧場(chǎng)生產(chǎn)成本居高不下的雙重夾擊，成為整個(gè)乳制品產(chǎn)業(yè)鏈上最受傷的一環(huán)，中小牧場(chǎng)逐漸退出，大型牧場(chǎng)則集體陷入持續(xù)虧損的困境中。在此背景之下，原生態(tài)牧業(yè)卻能在2024年逆勢(shì)反彈、率先扭虧為盈，并于2025年再進(jìn)一步，盈利持續(xù)好轉(zhuǎn)。

根據(jù)其日前披露的正面盈利預(yù)告，2025年，原生態(tài)牧業(yè)預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.2億元至5.7億元，而2024年度同期的凈利潤(rùn)為2.967億元。這意味著，公司2025年的凈利潤(rùn)增幅達(dá)到76%—92%，大幅超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期。受此消息的影響，公告披露后的第一個(gè)交易日（3月9日），原生態(tài)牧業(yè)股價(jià)漲超25%，成為港股市場(chǎng)的一抹亮色。

值得注意的是，按最高預(yù)盈水平來(lái)算，原生態(tài)牧業(yè)2025年的盈利有望恢復(fù)，甚至是超過(guò)歷史最高水平。財(cái)報(bào)顯示，過(guò)去幾年，受行業(yè)周期波動(dòng)、下游乳制品需求持續(xù)低迷的影響，原生態(tài)牧業(yè)的凈利潤(rùn)在2020年達(dá)到5.78億元的巔峰水平后，便一路下滑直至虧損，最終在2024年扭虧為盈。

對(duì)業(yè)績(jī)變動(dòng)的原因，原生態(tài)牧業(yè)在公告中稱，由于銷(xiāo)量增加及奶牛飼料成本下降，毛利較過(guò)往有所增加；另外，生物資產(chǎn)減值虧損較往年也有所減少。事實(shí)上，翻閱其一年前發(fā)布的2024年正面盈利預(yù)告，原生態(tài)牧業(yè)給出了幾乎一模一樣的原因解釋。而寥寥數(shù)語(yǔ)的背后，是企業(yè)在行業(yè)周期變動(dòng)之下經(jīng)營(yíng)策略調(diào)整。

首先來(lái)看公告中重點(diǎn)提到的銷(xiāo)量增加這一影響因素。2024年，原生態(tài)牧業(yè)的原奶銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)23.2%至56.67萬(wàn)噸；2025年上半年，再進(jìn)一步增長(zhǎng)17.6%至30.47萬(wàn)噸。而原奶銷(xiāo)量連續(xù)兩年反彈，并非因?yàn)橄掠涡枨笸ⅲ枪驹谛袠I(yè)低谷期結(jié)構(gòu)性調(diào)整的結(jié)果。

所謂結(jié)構(gòu)性主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面，原生態(tài)牧業(yè)作為飛鶴控制的牧場(chǎng)，與后者有著強(qiáng)綁定關(guān)系，其原奶的銷(xiāo)量與飛鶴的業(yè)績(jī)緊緊掛鉤。近兩年，得益于奶粉行業(yè)的結(jié)構(gòu)性回暖，飛鶴的業(yè)績(jī)有所回升，原奶需求量隨之增長(zhǎng)。

2025年上半年，飛鶴受渠道去庫(kù)存和生育補(bǔ)貼的影響，營(yíng)收雖然有所下滑，但并不代表原奶的采購(gòu)量下滑。一來(lái)，飛鶴發(fā)起的12億元生育補(bǔ)貼，以贈(zèng)送奶粉形式補(bǔ)貼消費(fèi)者，雖對(duì)公司收入有影響，但生產(chǎn)同樣需要原奶。另外，飛鶴在半年報(bào)中提到2025年上半年的存貨量達(dá)到20.5億元，且公司要做“大包粉減值準(zhǔn)備”，這些都進(jìn)一步印證其并未削減對(duì)核心供應(yīng)商原生態(tài)牧業(yè)的采購(gòu)。

另有行業(yè)資深人士告訴內(nèi)參君，飛鶴近年來(lái)一直在做“全齡營(yíng)養(yǎng)專家”的轉(zhuǎn)型布局，并且在濃縮乳清蛋白、乳鐵蛋白、脫鹽乳清、稀奶油、酪蛋白等深加工產(chǎn)品上取得了一定建樹(shù)，落地多條規(guī)?；a(chǎn)線，一定程度上拉動(dòng)了上游原奶的需求量。值得一提的是，正在召開(kāi)的兩會(huì)上，飛鶴董事長(zhǎng)冷友斌作為全國(guó)人大代表再一次就乳品精深加工建言獻(xiàn)策，受到行業(yè)關(guān)注。

自身的優(yōu)化

回到原生態(tài)牧業(yè)身上，前文提到的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，除了受大客戶飛鶴的影響，另一方面體現(xiàn)在企業(yè)自身對(duì)產(chǎn)能的優(yōu)化。從公司公開(kāi)披露的信息來(lái)看，從2024年到2025年，原生態(tài)牧業(yè)一直在做牛群結(jié)構(gòu)的優(yōu)化工作，在淘汰低產(chǎn)牛的同時(shí)，產(chǎn)奶量更高的“成母?！闭急瘸掷m(xù)提升，在有限的存欄里實(shí)現(xiàn)了更高的產(chǎn)奶效率。

除了原奶銷(xiāo)量的增長(zhǎng)，原生態(tài)牧業(yè)也多次在財(cái)報(bào)中提到玉米、豆粕等大宗農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格回落，給奶牛養(yǎng)殖行業(yè)在成本端帶來(lái)了一定的紅利，企業(yè)抓住機(jī)會(huì)控制住了“公斤奶成本”。

2024年，原生態(tài)牧業(yè)毛利率大幅提升10.3個(gè)百分點(diǎn)至37%，毛利大增59.9%至9.45億元。到了2025年，原材料成本紅利仍未消退，原生態(tài)牧業(yè)在原奶平均售價(jià)下滑7.4%的不利局面下，公司毛利率進(jìn)一步提升3.2個(gè)百分點(diǎn)至40.2%。奶牛飼料成本下降的幅度，有力地對(duì)沖了奶價(jià)下跌帶來(lái)的沖擊。

銷(xiāo)量增長(zhǎng)、成本下滑之外，“生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損失”這一非經(jīng)營(yíng)因素也是原生態(tài)牧業(yè)盈利好轉(zhuǎn)的關(guān)鍵，直接影響了公司的賬面利潤(rùn)走勢(shì)。

“生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損失”，即奶牛在原生態(tài)牧業(yè)的賬本上不是作為固定資產(chǎn)來(lái)記錄的，而是作為生物資產(chǎn)來(lái)記錄的，根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，這些奶牛需要按“公允價(jià)值”計(jì)量。這意味著，每年年底，公司都要根據(jù)當(dāng)前的市場(chǎng)狀況，重新評(píng)估這些奶牛值多少錢(qián)。過(guò)去幾年，奶牛養(yǎng)殖行業(yè)陷入低谷，行業(yè)預(yù)期差，生物資產(chǎn)的公允價(jià)值下降，這個(gè)減值部分在公司賬面上會(huì)記為虧損。

2023年，原生態(tài)牧業(yè)生物資產(chǎn)減值額高達(dá)7.5億元，導(dǎo)致公司凈利潤(rùn)虧損3.4億元；2024年，該減值額下滑到6.15億元，再加上公司毛利的大幅提升，最終成功扭虧為盈。到了2025年，隨著經(jīng)營(yíng)面的好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)對(duì)奶牛的預(yù)期價(jià)值有所修復(fù)，在公司的正面盈利預(yù)告中，原生態(tài)牧業(yè)同樣提到了生物資產(chǎn)減值虧損較往年有所減少。而這種減虧，在財(cái)務(wù)上就變成了利潤(rùn)的增項(xiàng)。

綜合以上不難看出，業(yè)績(jī)預(yù)告中的寥寥數(shù)語(yǔ)，透露出在奶價(jià)持續(xù)走低、消費(fèi)長(zhǎng)期低迷的不利處境下，企業(yè)在牧場(chǎng)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)減負(fù)方面所做的多項(xiàng)努力。

不過(guò)，這些努力短期內(nèi)雖助力公司實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)反彈，但長(zhǎng)期來(lái)看，原生態(tài)牧業(yè)并未完全擺脫困境。其一，受下游消費(fèi)低迷的影響，原奶價(jià)格仍在低位振蕩，原生態(tài)牧業(yè)的原奶銷(xiāo)售單價(jià)2025年上半年也出現(xiàn)了高個(gè)位數(shù)下滑，對(duì)公司利潤(rùn)造成一定影響。其二，公司生產(chǎn)的原奶幾乎全部銷(xiāo)售給飛鶴，這種強(qiáng)綁定關(guān)系為公司經(jīng)營(yíng)兜底的同時(shí)，也限制了其作為獨(dú)立企業(yè)的想象空間。