還有不到一個(gè)月。

3月31日，全市場(chǎng)所有ETF必須完成更名——名字后面統(tǒng)一加上基金公司的后綴。

這事兒聽著平平無(wú)奇，不就改個(gè)名嘛。

我感覺，這是過(guò)去三年ETF行業(yè)影響最深遠(yuǎn)的一刀。

一、為什么改名字是一把刀

之前的ETF江湖是這樣的：誰(shuí)先報(bào)批，誰(shuí)先拿到一個(gè)好名字。醫(yī)療ETF、券商ETF、芯片ETF——簡(jiǎn)潔、好記、搜索結(jié)果排前面。

至于這只ETF是易方達(dá)華夏這類大廠出品的還是某個(gè)你沒(méi)聽過(guò)的中小公司的？很多投資者根本不看。

這叫去品牌化紅利。你不需要是頭部公司，你只需要占住一個(gè)好名字。

一個(gè)做ETF營(yíng)銷的朋友，2023年跟我吹牛說(shuō)他們公司某只行業(yè)ETF，就靠名字短、搜索排前面，一年多做到了近百億。

當(dāng)時(shí)覺得挺厲害，現(xiàn)在回頭看，那是一個(gè)即將關(guān)閉的窗口。

3月31日以后，所有ETF的名字變成"XXX ETF + 基金公司名"。

比如你搜"滬深300ETF"，跳出來(lái)的是"滬深300ETF華泰柏瑞""滬深300ETF易方達(dá)""滬深300ETF華夏"。

投資者怎么選呢？?jī)煞N說(shuō)法，一個(gè)是平臺(tái)最前面給你展示誰(shuí)，就買誰(shuí)；另一個(gè)是哪家公司名氣大，就買哪個(gè)。至于是不是流動(dòng)性最好、規(guī)模最大，普通投資者可能不會(huì)太在意。

說(shuō)白了，ETF的競(jìng)爭(zhēng)從比名字變成了比牌子。

這個(gè)變化對(duì)頭部公司意味著什么？他們接下來(lái)會(huì)做什么？

我想了很久，想到一個(gè)可能不太恰當(dāng)?shù)軠?zhǔn)確的詞：

殲滅戰(zhàn)。

二、頭部大廠手里的武器清單

先擺數(shù)據(jù)。

截至2025年底，全市場(chǎng)ETF規(guī)模6.03萬(wàn)億元，較年初3.73萬(wàn)億增長(zhǎng)超60%。千億級(jí)ETF有7只：華泰柏瑞滬深300ETF（約4270億）、易方達(dá)滬深300ETF（約3030億）、華夏滬深300ETF（約2303億）、嘉實(shí)滬深300ETF（約1967億）、華夏上證50ETF、南方中證500ETF、易方達(dá)創(chuàng)業(yè)板ETF。

前十大管理人合計(jì)4.3萬(wàn)億，占比超75%。

這是什么概念？七成五的市場(chǎng)，被十家公司拿走了。剩下的一百多家公司分那兩成五的蛋糕。

當(dāng)然由于1月份國(guó)家隊(duì)賣了近1萬(wàn)億，這些ETF目前縮水了一些。

更名以后，頭部公司至少有四件熱兵器——后面你就知道我為什么用這個(gè)詞了：

1、品牌認(rèn)知的碾壓。

當(dāng)名字里必須帶上公司名的時(shí)候，品牌就是流量。頭部公司還可以在各交易終端的搜索優(yōu)化上砸資源，確保自家產(chǎn)品排在前面。這是燒錢的事，中小公司燒不起。

2、回調(diào)加倉(cāng)時(shí)的虹吸效應(yīng)。

ETF規(guī)模增長(zhǎng)有個(gè)規(guī)律：不是勻速漲上去的，而是震蕩上行。關(guān)鍵增量發(fā)生在市場(chǎng)回調(diào)的時(shí)候——那是大家最愿意抄底加倉(cāng)的時(shí)刻。過(guò)去，回調(diào)時(shí)買哪只ETF，可能憑名字隨便挑。以后呢？機(jī)構(gòu)會(huì)選流動(dòng)性最好的（頭部）、個(gè)人會(huì)選牌子最大的（還是頭部）。差距就是在一次一次回調(diào)中拉開的。

3、國(guó)家隊(duì)資金的天然集中。

按照賣方之前統(tǒng)計(jì)的材料，中央?yún)R金在一月底持有的ETF規(guī)模還有約1萬(wàn)億元，前四大持倉(cāng)全部是滬深300ETF——華泰柏瑞、易方達(dá)、華夏、嘉實(shí)。國(guó)家隊(duì)買ETF是為了穩(wěn)市場(chǎng)，天然傾向于流動(dòng)性最好的頭部產(chǎn)品。

4、衍生品生態(tài)的護(hù)城河。

如華泰柏瑞滬深300ETF是上交所滬深300ETF期權(quán)的唯一現(xiàn)貨標(biāo)的，同時(shí)也是融資融券和互聯(lián)互通標(biāo)的。這意味著圍繞這只產(chǎn)品已經(jīng)形成了一個(gè)完整的交易生態(tài)——對(duì)沖基金要用它做對(duì)沖，量化要用它做套利，保險(xiǎn)公司要用它做風(fēng)險(xiǎn)管理。這個(gè)生態(tài)一旦建成，后來(lái)者幾乎不可能追上。為什么去年底市場(chǎng)上有如此激烈的A500ETF持營(yíng)大戰(zhàn)，邏輯同理。

之前跟一個(gè)中型公募的ETF負(fù)責(zé)人聊天，他苦笑著說(shuō)了一句話讓我印象很深：我們不是輸在產(chǎn)品上，是輸在名字后面那幾個(gè)字上。以后的業(yè)務(wù)更難做了。

我沒(méi)法反駁他。

三、誰(shuí)是下一個(gè)被殲滅的目標(biāo)

我們看看全市場(chǎng)ETF規(guī)模前20的單品里，到底有多少屬于非頭部公司。

坦率說(shuō)，不多。按照去年底的數(shù)據(jù)口徑，千億以上的7只，全部來(lái)自華夏、易方達(dá)、華泰柏瑞、嘉實(shí)、南方。百億級(jí)別的125只，近七成來(lái)自前十大管理人。

但確實(shí)有一些頂流行業(yè)基金——比如華寶基金的券商ETF（512000），規(guī)模接近400億，是A股頂流行業(yè)ETF；國(guó)泰基金的證券ETF（512880），超550億；華寶的醫(yī)療ETF（512170），超270億；還有國(guó)聯(lián)安的半導(dǎo)體ETF（512480），規(guī)模超200億；嘉實(shí)的超級(jí)大單品科創(chuàng)芯片ETF（588200），規(guī)模超440億。這些都是細(xì)分賽道的龍頭產(chǎn)品，靠著先發(fā)優(yōu)勢(shì)和精準(zhǔn)的行業(yè)卡位做大的。

問(wèn)題來(lái)了：更名之后，這些大單品還守得住嗎？

邏輯是這樣的：以前投資者搜"某某ETF"，你司的產(chǎn)品因?yàn)槊侄獭⑴判蚩壳?，自然就被選中了。以后搜"某某ETF"，跳出來(lái)的是比你品牌辨識(shí)度更高的頭部公司，人家選什么？頭部公司如果決定在某個(gè)細(xì)分賽道發(fā)力，可以調(diào)動(dòng)做市商、配置營(yíng)銷資源、做投教內(nèi)容、優(yōu)化搜索排名……一套組合拳下來(lái)，非頭部的大單品會(huì)面臨持續(xù)的份額失血。

不是一夜之間的事，而是慢刀子割肉?？赡芤粌赡辏疃嗳?，可能會(huì)守不住優(yōu)勢(shì)地位。

當(dāng)然，我也說(shuō)過(guò)很多后來(lái)被打臉的實(shí)話，這次說(shuō)不定又是一次。

四、大沽口與八里橋：僧格林沁最后的榮光&慘烈的失敗

那你要說(shuō)了，非頭部公司人才眾多，難道大家一起，群策群力，就跑不過(guò)頭部嗎？

1860年9月21日。北京通州，八里橋。

僧格林沁率3萬(wàn)清軍——其中蒙古騎兵近萬(wàn)人，被咸豐帝稱為"大清的長(zhǎng)城"——在這里迎戰(zhàn)約8000人的英法聯(lián)軍。這是保衛(wèi)京師的最后一道防線。

清軍兵力是對(duì)方的近4倍?？瓷先?，3萬(wàn)對(duì)8千，優(yōu)勢(shì)在我。

但看上去有什么用呢？

英法聯(lián)軍剛經(jīng)歷過(guò)拿破侖戰(zhàn)爭(zhēng)和克里米亞戰(zhàn)爭(zhēng)的錘煉，裝備了阿姆斯特朗后膛線膛炮和米涅彈前裝線膛步槍。清軍呢？長(zhǎng)矛、弓箭、大刀，加上少量落后的鳥槍和抬槍。

蒙古騎兵排成密集隊(duì)形沖鋒，法國(guó)軍官記載他們"沖到距大炮只有30米的地方"。勇不勇？勇。但結(jié)果呢？

1860年八月初七，英法軍隊(duì)以6000人的兵力，在猛烈的炮火掩護(hù)下，分三路向八里橋一帶猛撲。當(dāng)時(shí)，駐守八里橋一帶的清軍三萬(wàn)，由僧格林沁統(tǒng)率。清軍當(dāng)時(shí)處于冷熱兵器轉(zhuǎn)型期，武器落后，與英法聯(lián)軍展開生死決戰(zhàn)。戰(zhàn)至當(dāng)晚，雖然清軍官兵前仆后繼，打死聯(lián)軍一千多人，最終八里橋仍未守住，3萬(wàn)將士全部殉國(guó)。

3萬(wàn)人和1千人。

這不是勇氣的問(wèn)題，是代差。

冷兵器對(duì)熱兵器，不存在勝算。

這是中國(guó)千年傳統(tǒng)騎兵沖擊與西方經(jīng)過(guò)工業(yè)革命后火力戰(zhàn)之間兩個(gè)時(shí)代的決戰(zhàn)。

我扯這段歷史干什么？

因?yàn)榉穷^部公司和頭部公司在ETF營(yíng)銷上的對(duì)壘，就是八里橋。非頭部公司也有團(tuán)隊(duì)、有產(chǎn)品、有渠道——看上去人也不少。但頭部公司手里是不是一個(gè)數(shù)量級(jí)的營(yíng)銷預(yù)算、全渠道品牌覆蓋、國(guó)家隊(duì)萬(wàn)億級(jí)資金加持、完整的期權(quán)衍生品生態(tài)。這些不是同一個(gè)維度的武器。

你用長(zhǎng)矛去沖阿姆斯特朗大炮，沖得再勇，也是送。

那國(guó)家隊(duì)買寬基ETF呢？匯金確實(shí)持有了不少非頭部公司的寬基ETF，但這部分跟ETF營(yíng)銷人員的關(guān)系有多大，大家心里有數(shù)。可能你并沒(méi)有做什么特別的動(dòng)作，躺在那里，規(guī)模突然就來(lái)了。

國(guó)家隊(duì)這幾年爆買部分非頭部公司的ETF，對(duì)于非頭部公司而言，更像1859年的第二次大沽口之戰(zhàn)。僧格林沁憑借炮臺(tái)的地利，在大沽口打退了英軍，甚至擊傷了英法艦隊(duì)司令賀布。那是一場(chǎng)真實(shí)的勝仗。

但那是防守戰(zhàn)。是特殊地形條件下的勝利。一年之后，同樣這批蒙古騎兵到了八里橋的平原上，就被碾成了渣。

國(guó)家隊(duì)偶爾買入非頭部ETF，對(duì)這些產(chǎn)品來(lái)說(shuō)可能是"最后的榮光"——證明自己確實(shí)有價(jià)值。但如果指望國(guó)家隊(duì)持續(xù)、大規(guī)模地給非頭部公司輸血……

想多了。

以上類比帶有明顯的個(gè)人主觀色彩，各位看看就好，不必當(dāng)真。

五、非頭部公司的活路在哪？

寫到這里我停下來(lái)想了一會(huì)。

是不是太悲觀了？是不是犯了線性外推的錯(cuò)誤——因?yàn)轭^部現(xiàn)在強(qiáng)，就斷言非頭部必然難受？

有可能。說(shuō)實(shí)話，我在這行見過(guò)太多必然最后變成未必的案例。所以我給自己的判斷打個(gè)折——上面說(shuō)的所謂殲滅戰(zhàn)，實(shí)現(xiàn)的概率我放在60%，不是100%。

變數(shù)在哪？我能想到四個(gè)：

第一，差異化賽道還有窗口，但窗口在收窄。差異化策略這條路沒(méi)完全封死，自由現(xiàn)金流、科創(chuàng)債、跨境特色品種，這些細(xì)分賽道頭部公司還沒(méi)有全面鋪開，或者已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了產(chǎn)品審批時(shí)間；還有主動(dòng)ETF、備兌策略ETF、杠桿ETF等，都可以是將來(lái)的變數(shù)。但時(shí)間不等人，頭部反應(yīng)速度越來(lái)越快，2025年全年新成立ETF超330只，頭部公司貢獻(xiàn)了絕大部分。但我更擔(dān)心的是，大部分創(chuàng)新產(chǎn)品，也是讓有實(shí)力的頭部公司先做。

第二，長(zhǎng)線資金的分散化偏好。保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老金配ETF，不完全追求"最大的那只"。他們會(huì)考慮分散持倉(cāng)、費(fèi)率、超額收益、服務(wù)質(zhì)量。一家保險(xiǎn)公司不太可能把滬深300的全部倉(cāng)位都放在一只產(chǎn)品上。這給第二梯隊(duì)留了大概20-30%的空間。

第三，監(jiān)管不會(huì)坐視贏家通吃。推動(dòng)更名是為了規(guī)范化，不是為了制造贏家通吃。如果頭部集中度高到引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂，監(jiān)管會(huì)不會(huì)出手平衡。類似頭部公司新發(fā)主動(dòng)權(quán)益基金中浮動(dòng)費(fèi)率產(chǎn)品不低于三分之二，就是一種很好的平衡策略。

第四，AI和算法推薦可能重塑選擇邏輯。當(dāng)智能投顧足夠普及，投資者可能不再需要自己搜——算法直接推薦跟蹤誤差最小、費(fèi)率最低、超額收益最好的產(chǎn)品。這時(shí)候"名字里帶什么品牌"的重要性會(huì)下降，產(chǎn)品本身的硬實(shí)力會(huì)被凸顯。對(duì)小而精的公司是機(jī)會(huì)。規(guī)模小的產(chǎn)品，也意味著可以精細(xì)化管理，想辦法去撈一些超額，比如早年的場(chǎng)外指基，依靠打新做出了比指增都強(qiáng)的超額。

但我必須說(shuō)，這四條每一條的實(shí)現(xiàn)概率我評(píng)估都在30-40%之間。整體趨勢(shì)仍然是頭部集中化。非頭部公司能做的是找到自己的生態(tài)位——做精一個(gè)賽道、服務(wù)好一批客戶、在某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域做到不可替代，而不是在正面戰(zhàn)場(chǎng)上用長(zhǎng)矛去沖大炮。

當(dāng)然上述邏輯不一定對(duì)，我也要承認(rèn)，講不清楚的東西，就不要假裝能講清楚。ETF市場(chǎng)會(huì)不會(huì)最終變成贏家通吃的局面？我不知道。但方向是清楚的。

六、寫在最后的思考

八里橋之戰(zhàn)后，京師再無(wú)屏障，咸豐帝連御膳帳篷都來(lái)不及帶，就倉(cāng)皇逃往承德。圓明園被焚。

但也正是這場(chǎng)慘敗，逼出了洋務(wù)運(yùn)動(dòng)。曾國(guó)藩、左宗棠、李鴻章——這些人開始造兵工廠、辦新式學(xué)堂。他們意識(shí)到一件事：光靠勇敢不行，必須換一套打法。

然鵝，最后大清還是亡了(這句刪除)。

ETF行業(yè)的非頭部公司，現(xiàn)在面臨的也是這個(gè)選擇：繼續(xù)用舊地圖找新大陸，還是徹底換一套導(dǎo)航系統(tǒng)。

每一輪行業(yè)洗牌都是在"這次不一樣"中開始，在"果然一樣"中結(jié)束。但開始和結(jié)束之間，總有些人能活下來(lái)。

活下來(lái)的那些，從來(lái)不是最勇敢的，而是最先看清現(xiàn)實(shí)的。