今年春節(jié)以來(lái)，“酷中國(guó)”話(huà)題引發(fā)全球關(guān)注——從高效基建、AI大模型，到創(chuàng)新藥、人形機(jī)器人，中國(guó)硬核科技與產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)正改變西方對(duì)華認(rèn)知。

新華社圖

在此背景下，全球資本對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的估值邏輯是否重構(gòu)？外資如何看待A股、港股的投資價(jià)值？哪些行業(yè)與主題將成為核心賽道？

日前，摩根士丹利中國(guó)首席股票策略師王瀅接受了《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱(chēng)NBD）的專(zhuān)訪。從2026年3月的時(shí)間節(jié)點(diǎn)回溯，王瀅對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的觀點(diǎn)從早期的謹(jǐn)慎、關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)，逐步轉(zhuǎn)向2025~2026年的樂(lè)觀與看好，核心邏輯也從宏觀敘事轉(zhuǎn)向了微觀企業(yè)和盈利能力。此前，她曾預(yù)測(cè)，進(jìn)入2026年，將有更多外資回歸中國(guó)市場(chǎng)，并認(rèn)為主動(dòng)型基金增加對(duì)中國(guó)資產(chǎn)配置“只是時(shí)間問(wèn)題”。

“酷中國(guó)”話(huà)題在海外引發(fā)熱議 中國(guó)股市敘事邏輯已發(fā)生明顯改變

NBD：近期，“酷中國(guó)”相關(guān)話(huà)題在海外引發(fā)熱議，包括高效基建、AI（人工智能）大模型、人形機(jī)器人等成為中國(guó)新名片。那么，這是否代表了全球?qū)χ袊?guó)認(rèn)知的一次“范式轉(zhuǎn)移”？

王瀅：“酷中國(guó)”現(xiàn)象的確引人關(guān)注，不過(guò)全球投資人對(duì)中國(guó)認(rèn)知的范式轉(zhuǎn)移其實(shí)早就開(kāi)始，最明顯的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)是在2025年2月前后，也就是2025年農(nóng)歷春節(jié)那一段時(shí)間，有一個(gè)強(qiáng)力啟動(dòng)加速的過(guò)程。如果說(shuō)這一變化的催化劑是什么，我們認(rèn)為，所謂的DeepSeek時(shí)刻是非常重要的一個(gè)關(guān)節(jié)點(diǎn)。

在此之前，從2022年底開(kāi)始，人工智能作為有可能對(duì)全球從投資、經(jīng)濟(jì)、科技到對(duì)人類(lèi)社會(huì)未來(lái)走向最為重要的一個(gè)變量，已經(jīng)吸引了全世界的目光。在DeepSeek出現(xiàn)之前，幾乎可以說(shuō)，全世界已經(jīng)認(rèn)定美國(guó)是這個(gè)領(lǐng)域絕對(duì)的霸主，而由于受到芯片技術(shù)的封鎖和宏觀經(jīng)濟(jì)的壓力，全球的投資人都不認(rèn)為中國(guó)在這個(gè)領(lǐng)域有真正的機(jī)會(huì)。就是在這樣的背景下，DeepSeek橫空出世讓全球重新認(rèn)識(shí)到中國(guó)在最尖端的高科技領(lǐng)域仍然有競(jìng)爭(zhēng)力，并且會(huì)一直深度參與并力爭(zhēng)上游，甚至在很多方面包括成本控制、效率改進(jìn)方面占據(jù)領(lǐng)先的地位。

因此，在多極化世界的背景下，哪怕是出于多元化布局的考慮，對(duì)美國(guó)之外的中國(guó)投以更多的關(guān)注都是順理成章的。而且在去年的DeepSeek時(shí)刻之后，中國(guó)在AI大模型領(lǐng)域推陳出新，各路玩家出現(xiàn)了你追我趕、力爭(zhēng)上游的可喜局面，也經(jīng)常在全球AI大模型下載榜單上霸榜。這些短時(shí)間的快速進(jìn)步，和在其他高科技領(lǐng)域里包括機(jī)器人、具身智能、自動(dòng)化、生物科技、藥物研發(fā)，還有我們一向保持世界領(lǐng)先水平的高端智能制造、電動(dòng)汽車(chē)、電池等領(lǐng)域一起，讓全球?qū)χ袊?guó)的認(rèn)知出現(xiàn)了根本性的變化并得以保持。

促使“酷中國(guó)”現(xiàn)象發(fā)酵，除了中國(guó)所具備的高效的基礎(chǔ)設(shè)施、先進(jìn)的AI技術(shù)、穩(wěn)定的社會(huì)環(huán)境等先決條件外，還有其他很多因素都進(jìn)一步促成了“酷中國(guó)”的出現(xiàn)和升級(jí)，中國(guó)多年在人工智能、高端制造和全產(chǎn)業(yè)鏈的深耕和打造，海量工程師人才的儲(chǔ)備，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的滲透，還有通過(guò)成熟的互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)系統(tǒng)所積累的數(shù)據(jù)，都有助于從算力、算法、場(chǎng)景到數(shù)據(jù)閉環(huán)的形成，以及尖端技術(shù)在工業(yè)、商業(yè)、醫(yī)療、文化、教育和私營(yíng)消費(fèi)部門(mén)等不同應(yīng)用場(chǎng)景的迅速落地和普及。

在科技取得長(zhǎng)足進(jìn)步的同時(shí)，當(dāng)前中國(guó)股市的敘事邏輯已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的改變，全球資金對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的估值也相應(yīng)地發(fā)生了變化，比如我們看到，全球機(jī)構(gòu)投資人最關(guān)注的中國(guó)股票資產(chǎn)指數(shù)，明晟（MSCI）中國(guó)指數(shù)的12個(gè)月前瞻性市盈率已經(jīng)從2024年最低時(shí)的8倍多修復(fù)到2025年的最高13倍。

我們也一直在堅(jiān)持向全球投資人講述中國(guó)故事，提醒他們中國(guó)股票資產(chǎn)的估值邏輯已經(jīng)發(fā)生根本性的轉(zhuǎn)變，要及時(shí)地從關(guān)注自上而下的財(cái)政刺激和房地產(chǎn)托舉政策，轉(zhuǎn)向關(guān)注人工智能、高端制造、生物科技等聚焦于創(chuàng)新和研發(fā)的主題性、結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。

中東動(dòng)蕩下中國(guó)資產(chǎn)盡顯韌性

NBD：中東等地緣政治動(dòng)蕩加劇，在“動(dòng)蕩世界”中，如何看待中國(guó)資產(chǎn)的“穩(wěn)定器”價(jià)值？

王瀅：在2月底中東伊朗地緣政治局勢(shì)動(dòng)蕩加劇之后，我們看到，相對(duì)于全球股市的動(dòng)蕩，中國(guó)股票資產(chǎn)明顯體現(xiàn)出堅(jiān)強(qiáng)和韌性。具體表現(xiàn)在3月以來(lái)，MSCI中國(guó)指數(shù)跌了2個(gè)百分點(diǎn)，A股的滬深300指數(shù)下跌不到1個(gè)百分點(diǎn)。而同期美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)下跌3個(gè)百分點(diǎn)，MSCI全球新興市場(chǎng)股票指數(shù)下跌7.4個(gè)百分點(diǎn)。

這說(shuō)明，地緣政治的不確定性，在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的定價(jià)和波動(dòng)性產(chǎn)生持續(xù)性的影響。而在全球投資組合里，增加對(duì)中國(guó)股票資產(chǎn)的配置，可以有效提升組合的夏普率（基金績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)化指標(biāo)）和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益。

不過(guò)，相較于目前外資關(guān)注的港股，我更推薦A股。在目前的國(guó)際局勢(shì)下，我們尤其認(rèn)為A股的韌性會(huì)特別突出，這是因?yàn)楦酃墒袌?chǎng)基于港元和美元的聯(lián)動(dòng)，全球投資人資金流入流出暢通無(wú)阻的市場(chǎng)屬性，會(huì)導(dǎo)致它在全球風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，資金流動(dòng)性更為緊張的時(shí)候出現(xiàn)明顯的資金流出效應(yīng)。

全球主動(dòng)型基金對(duì)中國(guó)資產(chǎn)開(kāi)始出現(xiàn)凈流入

NBD：當(dāng)前外資對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的配置是怎樣的情況？

王瀅：今年年初開(kāi)始，我們看到了一個(gè)非常令人欣喜的變化，就是全球主動(dòng)型共同基金對(duì)中國(guó)資產(chǎn)開(kāi)始出現(xiàn)凈資金流入的現(xiàn)象。被動(dòng)型資金其實(shí)是在2024年“9·24”行情之后就開(kāi)始出現(xiàn)持續(xù)性的流入，但是主動(dòng)型基金由于投資決策時(shí)長(zhǎng)相對(duì)較久，投資配置、操作改變偏謹(jǐn)慎，凈流入直到今年1月才開(kāi)始真正出現(xiàn)。

另外，在3月之后，因?yàn)閲?guó)際地緣政治局勢(shì)的突然變化，我們看到了一定的資金流出。值得強(qiáng)調(diào)的是，這并不是針對(duì)中國(guó)股票資產(chǎn)的特有操作，而是全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都面臨風(fēng)險(xiǎn)偏好下降、配置降低的挑戰(zhàn)。這樣的挑戰(zhàn)是否會(huì)長(zhǎng)時(shí)間持續(xù)而導(dǎo)致更為長(zhǎng)期資金配置的減少，還需要對(duì)地緣政治和全球宏觀局勢(shì)保持密切關(guān)注，假以時(shí)日才能夠得出結(jié)論。

從倉(cāng)位的配置上來(lái)看，盡管目前全球投資人對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)敞口仍然處在低配的水平，更多是一些結(jié)構(gòu)上的調(diào)整，但未來(lái)增配的潛力很大。在國(guó)際地緣政治動(dòng)蕩的背景下，中國(guó)資產(chǎn)的韌性會(huì)持續(xù)凸顯。今年開(kāi)年以來(lái)，前期亞太市場(chǎng)和新興市場(chǎng)受益于存儲(chǔ)和芯片的超級(jí)周期大幅上漲，相對(duì)而言，目前中國(guó)市場(chǎng)估值合理，有更好的增長(zhǎng)潛力。

值得一提的是，近階段，HALO資產(chǎn)（Heavy Asset, Low Obsolescence的縮寫(xiě)，即具備重資產(chǎn)、低淘汰率特質(zhì)的企業(yè)資產(chǎn)類(lèi)別）在全球市場(chǎng)表現(xiàn)突出，“實(shí)物即方舟”的理念也在外資的調(diào)倉(cāng)過(guò)程中得到實(shí)踐。

我們看到更多的資金向?qū)嵨镔Y產(chǎn)集中的板塊聚集，而對(duì)油價(jià)高企相對(duì)比較敏感的行業(yè)，以及受人工智能顛覆性影響較大的行業(yè)，投資人目前會(huì)更加持觀望態(tài)度?？梢钥吹剑瑥哪瓿醯浆F(xiàn)在，能源、原材料、機(jī)械制造、半導(dǎo)體，甚至包括房地產(chǎn)都表現(xiàn)突出，但相對(duì)來(lái)說(shuō)，表現(xiàn)比較起伏的主要體現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)，還有其他一些受人工智能顛覆壓力較大的板塊，譬如軟件行業(yè)。

全球投資人一致表示這些領(lǐng)域中國(guó)已達(dá)世界最頂尖水平

NBD：如何看待中國(guó)資產(chǎn)中長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì)？

王瀅：近期在和全球機(jī)構(gòu)投資人交流的過(guò)程中，我們也聽(tīng)到了很多對(duì)中國(guó)資產(chǎn)非常有意思的反饋。這些投資人普遍反映，他們對(duì)中國(guó)在人工智能領(lǐng)域面對(duì)重重技術(shù)封鎖還能取得成績(jī)表示非常驚訝，尤其是在降本增效和商業(yè)落地前景方面，認(rèn)為中國(guó)的數(shù)據(jù)儲(chǔ)備、人才儲(chǔ)備和眾多的商業(yè)落地場(chǎng)景，會(huì)給中國(guó)在這個(gè)領(lǐng)域進(jìn)一步發(fā)展提供有利的條件。在人工智能以外，全球投資人一致表示，在人形機(jī)器人、自動(dòng)化，還有生物科技、藥物研發(fā)等領(lǐng)域，中國(guó)已經(jīng)達(dá)到全世界最頂尖的水平。

對(duì)于中長(zhǎng)期推動(dòng)中國(guó)資產(chǎn)表現(xiàn)的核心驅(qū)動(dòng)力，從未來(lái)2~3年的更長(zhǎng)維度來(lái)看，技術(shù)創(chuàng)新，內(nèi)需復(fù)蘇，還有持續(xù)不斷的改革都非常重要。不過(guò)從股票市場(chǎng)投資的維度來(lái)講，整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，同時(shí)帶來(lái)的內(nèi)需復(fù)蘇應(yīng)該會(huì)對(duì)提振市場(chǎng)信心、增加對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的長(zhǎng)期配置非常有利。由于房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)放緩所帶來(lái)的居民財(cái)富效應(yīng)下降，以及由此引發(fā)的對(duì)可支配收入增長(zhǎng)的預(yù)期，還有工作穩(wěn)定性的預(yù)期，在一定程度上壓制了消費(fèi)意愿。這種局面的改善會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需，拉動(dòng)相關(guān)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈。直接結(jié)果就是在大盤(pán)指數(shù)層面的盈利增長(zhǎng)會(huì)加速，也就是上市公司作為一個(gè)整體越來(lái)越賺錢(qián)，由此也可以帶來(lái)更為豐厚的股東回報(bào)。

就具體行業(yè)而言，基于HALO資產(chǎn)的邏輯，原材料、高端制造、半導(dǎo)體板塊表現(xiàn)突出。年初的互聯(lián)網(wǎng)板塊表現(xiàn)，承壓更多的是基于短期大語(yǔ)言模型競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)的壓力，而競(jìng)爭(zhēng)的格局總體上會(huì)促進(jìn)行業(yè)持續(xù)不斷的健康發(fā)展，人工智能相關(guān)的板塊或持續(xù)受到關(guān)注。除此之外，中國(guó)的保險(xiǎn)行業(yè)具有獨(dú)特的防御和成長(zhǎng)相結(jié)合屬性。同時(shí)，隨著對(duì)財(cái)富管理和個(gè)人保障體系需求的持續(xù)擴(kuò)大，行業(yè)可能迎來(lái)廣闊的可持續(xù)成長(zhǎng)前景。