文：權衡財經(jīng)iqhcj研究員 李力

編：許輝

27日開啟申購的南昌三瑞智能科技股份有限公司（簡稱：三瑞智能）擬在創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構為國泰海通證券。本次公開發(fā)行股票數(shù)量不低于4,001.00萬股且不超過6,352.94萬股（未超額配售），占本次發(fā)行后總股本的比例不低于10.00%且不超過15.00%。公司擬投入募集資金7.69億元，用于無人機及機器人動力系統(tǒng)擴產(chǎn)項目、研發(fā)中心及總部建設項目和信息化升級及智能倉儲中心建設項目。

三瑞智能家族式控股，分紅合計1.7億元，報告期理財超募資總額；營收增速放緩，毛利率高于可比同行均值；研發(fā)費用率起伏下滑，政府補助超千萬元；可比同行好盈科技為第一大供應商，兩者信披沖突，客戶分散，多個數(shù)參保；存貨攀升，OEM采購轉自產(chǎn)或難消化產(chǎn)能。

家族式控股，分紅合計1.7億元，報告期理財超募資總額

2009年10月，吳敏、萬志堅擬共同出資50.00萬元設立三瑞有限。根據(jù)三瑞有限設立時的《公司章程》，公司的注冊資本為50.00萬元，其中吳敏以貨幣出資35.00萬元，萬志堅以貨幣出資15.00萬元。公司系由三瑞有限于2023年8月24日整體變更設立的股份有限公司。

三瑞智能控股股東、實際控制人為吳敏先生，合計控制公司81.06%的表決權。吳敏作為公司第一大股東，直接持有公司43.17%股份；吳敏為瑞博投資唯一的普通合伙人并擔任執(zhí)行事務合伙人，能夠控制瑞博投資持有的公司4.19%股份的表決權。

此外，吳敏與直接持有公司股份的親屬萬志堅、萬凱、熊承想、吳杰于2025年2月27日簽訂了《一致行動協(xié)議》，因此，吳敏在上述協(xié)議有效期內(nèi)能夠控制萬志堅、萬凱、熊承想、吳杰分別持有的公司18.67%、5.01%、5.01%、5.01%，合計33.70%股份的表決權。吳敏先生自公司成立以來一直為公司控股股東、實際控制人，最近兩年內(nèi)公司控股股東、實際控制人未發(fā)生變化。

權衡財經(jīng)iqhcj發(fā)現(xiàn)，截至招股說明書簽署日，瑞博投資持有公司1,508.20萬股，占公司總股本的4.19%。公司擁有10家控股子公司、無參股公司。2023年和2025年1-6月，公司現(xiàn)金分紅分別為1.3億元和4000萬元，合計達1.7億元。

公司貨幣資金主要包括銀行存款和其他貨幣資金。報告期各期末，公司貨幣資金余額分別為1.6億元、1.265億元、1.452億元和2.71億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為41.25%、28.37%、17.74%和28.68%。

報告期各期末，三瑞智能交易性金融資產(chǎn)賬面余額分別為1.152億元、1.869億元、4.716億元和4.122億元，占流動資產(chǎn)的比例為29.70%、41.94%、57.60%和43.60%，主要系使用暫時閑置資金購買中國銀行、招商銀行等大型國有商業(yè)銀行的短期理財產(chǎn)品，合計超過公司的募資總額。

營收增速放緩，毛利率高于可比同行均值

三瑞智能成立于2009年，是行業(yè)領先的無人機與機器人動力系統(tǒng)制造商，主營業(yè)務為無人機電動動力系統(tǒng)及機器人動力系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。2022年-2025年1-6月，公司實現(xiàn)營業(yè)收入分別為3.616億元、5.338億元、8.315億元和4.356億元，凈利潤分別為1.132億元、1.723億元、3.332億元。

公司預計2025年營業(yè)收入較上年同期增長23.88%至32.29%，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤較上年同期增長24.80%至34.16%，收入增速同比放緩至28.83%。

三瑞智能主要產(chǎn)品為無人機電動動力系統(tǒng)產(chǎn)品以及機器人動力系統(tǒng)產(chǎn)品。報告期內(nèi)，公司收入主要來自于無人機動力系統(tǒng)產(chǎn)品，占主營業(yè)務收入的比例分別為85.45%、83.72%、87.78%和85.76%。

報告期內(nèi)，公司產(chǎn)品銷售至全球多個國家和地區(qū)，外銷收入占比較高，且境內(nèi)貿(mào)易商的終端客戶也以境外客戶為主，這使得公司報告期產(chǎn)品終端銷售至境外的收入占比持續(xù)維持在較高水平。2022年-2025年1-6月，按客戶注冊地進行劃分，公司外銷業(yè)務收入分別為2.353億元、3.825億元、4.264億元和2.132億元，占當期主營業(yè)務收入比例分別為65.16%、71.78%、51.38%和49.13%，公司外銷業(yè)務收入中來源于歐洲、亞洲地區(qū)的收入占外銷收入比例超過65%，系公司最主要的出口地區(qū)。

報告期內(nèi)，公司向美國客戶銷售的收入分別為5,678.20萬元、6,101.76萬元、7,388.49萬元和2,186.68萬元，占各期主營業(yè)務收入比例分別為15.72%、11.45%、8.90%和5.04%。

報告期內(nèi)，公司的主營業(yè)務毛利率分別為52.54%、55.95%、59.76%及59.35%，處于較高水平，且高于好盈科技等同行業(yè)可比公司。

證監(jiān)會要求公司，從市場地位、產(chǎn)品結構、應用領域、銷售區(qū)域、客戶構成、生產(chǎn)及銷售模式、成本構成、產(chǎn)品定價策略等維度，分析毛利率高于好盈科技等同行業(yè)可比公司的原因及合理性。

研發(fā)費用率起伏下滑，政府補助超千萬元

報告期內(nèi)，三瑞智能研發(fā)費用分別為2,191.02萬元、3,476.05萬元、3,609.43萬元和1,858.55萬元，研發(fā)費用率分別為6.06%、6.51%、4.34%、4.27%，報告期內(nèi)有所下降。

公司研發(fā)費用率低于鳴志電器，主要系鳴志電器位于一線城市上海，低于鼎智科技，主要系鼎智科技營收規(guī)模相對較小，且2023年和2024年營收持續(xù)下降，導致其研發(fā)費用率上漲較多；，研發(fā)費用率低于好盈科技，主要系職工薪酬較好盈科技低所致，公司位于二線城市南昌，人均薪酬水平相對于深圳更低。

截至2025年6月30日，公司擁有已授權境內(nèi)專利368項（包括發(fā)明專利45項、實用新型專利149項）、境外發(fā)明專利4項，已登記軟件著作權26項，相關專利與著作權均圍繞公司主營業(yè)務。

報告期內(nèi)，歸屬于三瑞智能普通股股東的非經(jīng)常性損益分別為1,193.68萬元、1,053.32萬元、1,199.22萬元和711.10萬元，占當期歸屬于公司股東凈利潤的比例分別為10.58%、6.11%、3.61%和4.44%。公司非經(jīng)常性損益主要為公司收到的政府補助和理財收益。

報告期內(nèi)，公司其他收益分別為1,048.99萬元、948.71萬元、855.36萬元和895.33萬元。公司其他收益主要為政府補助、增值稅加計抵減、代扣個人所得稅手續(xù)費返還和重點人群減征增值稅。

可比同行好盈科技為第一大供應商，兩者信披沖突，客戶分散，多個數(shù)參保

三瑞智能采購的原材料主要包括機加件、電子元器件、磁性材料、軸承、漆包線、鐵芯等。受宏觀經(jīng)濟環(huán)境及市場供需關系的影響，上述原材料采購價格存在一定波動。報告期內(nèi)，公司直接材料占主營業(yè)務成本的比例分別為76.28%、75.43%、74.76%和72.67%，占比較高。

報告期內(nèi)，三瑞智能向前五大供應商采購的金額分別是6,619.48萬元、9,088.30萬元、10,003.45萬元和5,312.15萬元，占原材料采購總額的比例分別為41.68%、44.17%、31.15%和27.65%。

其中，深圳市好盈科技股份有限公司為公司2022年-2025年1-6月第一大供應商，公司向其采購電子調速器金額分別為1841.35萬元、4019.98萬元、3386.19萬元和1515.52萬元。

值得注意的是，在好盈科技招股書里面顯示，三瑞智能系好盈科技2022年-2024年第二大客戶，好盈科技向公司采購無人機動力系統(tǒng)金額分別為1873.33萬元、4262.95萬元和3092.89萬元。

三瑞智能產(chǎn)品市場認可度高，銷往亞洲、歐洲、美洲、非洲、大洋洲的超過100個國家和地區(qū)，公司下游直銷客戶較為分散，覆蓋數(shù)量較多，銷售額超過100萬客戶包括航天電子（600879.SH）、縱橫股份（688070.SH）、華測導航（300627.SZ）、日本NTT（9432.T）等無人機領域知名客戶。

報告期內(nèi)，三瑞智能向前五大客戶的銷售收入占主營業(yè)務收入的比例分別為18.30%、22.66%、28.28%和33.09%，前五大客戶收入占比提升，并存在一定波動，主要系公司報告期內(nèi)貿(mào)易商收入增加，單一貿(mào)易商通常采購規(guī)模相對較大所致。近年來，受益于國家相關產(chǎn)業(yè)政策支持等因素，下游無人機和機器人行業(yè)迅速發(fā)展，動力系統(tǒng)領域的市場參與者逐漸增加。

南昌市凌萊科技有限公司為公司2024年和2025年上半年第一大客戶，向公司分別采購了10,900.15萬元和6,968.49萬元，占比13.13%和16.06%，據(jù)公開資料顯示其成立于2016年9月，注冊資本10萬元，主營業(yè)務為無人機配件產(chǎn)品銷售與公司合作于2016年。不過成立至今，僅2024年參保一人，其他均為零人參保。與之同處一個控股方的為南昌市匯歐科技有限公司，參保人數(shù)亦為零人。

同樣情況的還有廣州伊特國際貿(mào)易有限公司，成立于2018年，為一人持股公司，參保人數(shù)僅為0人-7人。山東浩澤進出口有限公司為2019年成立，僅2024年參保人數(shù)3人，其他年份均為0人參保。

存貨攀升，OEM采購轉自產(chǎn)或難消化產(chǎn)能

報告期各期末，三瑞智能應收賬款賬面價值分別為1,208.60萬元、1,432.93萬元、2,118.99萬元和2,677.56萬元，占流動資產(chǎn)的比例分別為3.12%、3.21%、2.59%和2.83%，未發(fā)生明顯變動。公司應收賬款周轉率分別為27.58、38.29、44.29和17.21，遠高于可比同行的算術平均值6.55、6.20、5.75和3.14。報告期各期末，公司合并報表資產(chǎn)負債率分別為28.14%、24.61%、19.33%和18.28%。公司資產(chǎn)負債率處于較低水平。

三瑞智能存貨主要由原材料、在產(chǎn)品、半成品和庫存商品等構成，報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為9,251.55萬元、1.056億元、1.559億元和2.042億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為23.85%、23.69%、19.04%和21.60%，占比較高。

三瑞智能募投項目無人機及機器人動力系統(tǒng)擴產(chǎn)項目建成達產(chǎn)后，預計將分別新增電機、電子調速器和螺旋槳年產(chǎn)能100萬臺（折算標準產(chǎn)量）、80萬臺和80萬支。2022年和2023年，公司電子調速器處于樣機生產(chǎn)或小批量試生產(chǎn)階段，未形成批量自產(chǎn)，主要以ODM采購為主，2024年自制率有所提升；旋槳在2022年處于樣機生產(chǎn)或小批量試生產(chǎn)階段，未形成批量自產(chǎn)，主要以ODM采購為主，2023年下半年開始批量自產(chǎn)。

注冊制下，IPO企業(yè)更應該注重信披質量，其經(jīng)營指標能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經(jīng)營狀況，行文有限，權衡財經(jīng)iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權衡財經(jīng)iqhcj提醒利益相關方投資者更應關注的企業(yè)風險所在，不作全面的參照。