01、市值一天蒸發(fā)了655億港元

3月25日，泡泡瑪特發(fā)布2025年財(cái)報(bào)當(dāng)天，滿心歡喜等著財(cái)報(bào)帶飛股價(jià)的投資人不僅期待落空，還被打蒙了。

當(dāng)天早上，泡泡瑪特股價(jià)一直維持小幅上漲的走勢(shì)，午間收盤時(shí)，漲幅為1.2%；12時(shí)22分，公司披露2025年財(cái)報(bào)；下午1時(shí)剛開(kāi)盤，股價(jià)直線暴跌，跌幅一度超過(guò)15%，然后窄幅震蕩，直到下午1時(shí)30分業(yè)績(jī)會(huì)開(kāi)始，又開(kāi)始新一輪下跌。 截至當(dāng)天收盤，泡泡瑪特股價(jià)報(bào)收168.3港元/股，單日跌幅達(dá)到了驚人的22.51%，市值一天內(nèi)蒸發(fā)了655億港元縮水至2257億港元。

泡泡瑪特股價(jià)暴跌，不是因?yàn)闃I(yè)績(jī)不好。相反，2025年，泡泡瑪特交出了一份史上最好的成績(jī)單：收入同比增長(zhǎng)184.7%至371.2億元，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)293.3%至130.12億元，毛利率提升5.3個(gè)百分點(diǎn)至72.1%。

那么，泡泡瑪特的股價(jià)為何突然閃崩？本著“從結(jié)果倒推原因”的思路，有投資者試圖找到泡泡瑪特股價(jià)暴跌的原因，最后得出兩點(diǎn)結(jié)論：一是營(yíng)收略不及預(yù)期，此前市場(chǎng)對(duì)泡泡瑪特年?duì)I收的主流預(yù)期是378億元；二是LABUBU營(yíng)收占比高，外界擔(dān)心其過(guò)于依賴單一IP。

不過(guò)，相比已經(jīng)落定的業(yè)績(jī)事實(shí)，大家更看重的是業(yè)績(jī)指引。泡泡瑪特過(guò)去幾次股價(jià)猛漲，都發(fā)生在CEO王寧給出樂(lè)觀指引之后。這次業(yè)績(jī)會(huì)上，當(dāng)王寧和管理層試圖降低市場(chǎng)預(yù)期，強(qiáng)調(diào)能力比增速更重要時(shí)，資金果斷選擇了出逃。

《財(cái)經(jīng)天下》觀察發(fā)現(xiàn)，業(yè)績(jī)會(huì)期間，泡泡瑪特股價(jià)有三次明顯的快速下跌。

首先是王寧在開(kāi)場(chǎng)發(fā)言里，將泡泡瑪特比作“新手賽車手”，稱2025年“被迅速拉到了F1賽場(chǎng)”，2026年“希望進(jìn)到維修站，加加油換換輪胎”。這句話被市場(chǎng)解讀為泡泡瑪特在主動(dòng)踩剎車。

第二次，是王寧被問(wèn)到2026年業(yè)績(jī)指引時(shí)，給出了“努力做到不低于20%的成長(zhǎng)速度”這樣一個(gè)答案。當(dāng)時(shí)，王寧分享了很多思考，比如希望泡泡瑪特維持線性的健康增長(zhǎng)、公司在構(gòu)建平臺(tái)化能力，但在市場(chǎng)眼里，相比于以往動(dòng)輒三位數(shù)的指引，20%這個(gè)增速有點(diǎn)不夠看。

第三次，發(fā)生在管理層回答盈利能力時(shí)。據(jù)介紹，2026年前兩個(gè)月，泡泡瑪特的毛利率下降了1個(gè)百分點(diǎn)，凈利率下降不到1個(gè)百分點(diǎn)；與此同時(shí)，在原材料、物流價(jià)格上漲的背景下，泡泡瑪特2026年不追求價(jià)格提升。這一回答，讓市場(chǎng)對(duì)泡泡瑪特未來(lái)的盈利能力產(chǎn)生了擔(dān)憂。

02、未來(lái)發(fā)展重點(diǎn)不變

拋開(kāi)市場(chǎng)情緒不談，結(jié)合泡泡瑪特交出的2025年成績(jī)單，以及高管在業(yè)績(jī)會(huì)上的解讀，能看到一個(gè)更真實(shí)的泡泡瑪特。

2025年，泡泡瑪特371.2億元的營(yíng)收中，有208.52億元來(lái)自中國(guó)市場(chǎng)，占比56.17%；來(lái)自亞太（中國(guó)以外的其他亞洲及大洋洲國(guó)家和地區(qū)）、美洲、歐洲及其他地區(qū)的收入分別為80.11億元、68.06億元和14.51億元，同比增速分別為157.6%、748.4%和506.3%。

由于海外營(yíng)收占比提升，且海外商品單價(jià)高于國(guó)內(nèi)，使得泡泡瑪特毛利率提高了3.5個(gè)百分點(diǎn)。此外，得益于規(guī)模效應(yīng)和議價(jià)能力，泡泡瑪特一方面壓縮采購(gòu)成本，另一方面降低在授權(quán)費(fèi)、模具費(fèi)等方面的占比，最終使得毛利率提升5.3個(gè)百分點(diǎn)至72.1%。

回頭看整個(gè)2025年，毫無(wú)疑問(wèn)，LABUBU是泡泡瑪特破圈的關(guān)鍵。反映在數(shù)據(jù)上，LABUBU所在的THE MONSTERS系列，貢獻(xiàn)了141.61億元營(yíng)收，同比增長(zhǎng)365%，成為首個(gè)營(yíng)收破百億元的IP。

除此之外，SKULLPANDA、Crybaby、MOLLY、DIMOO、星星人這五個(gè)IP，營(yíng)收也都超過(guò)了20億元。其中，星星人因?yàn)榻陙?lái)熱度快速上升，被寄予了“下一個(gè)LABUBU”的厚望。2025年，其營(yíng)收為20.56億元，同比增長(zhǎng)超1600%。

“泡泡瑪特不只有LABUBU，哪怕去年沒(méi)有LABUBU，我們也獲得了超級(jí)快速的成長(zhǎng)?！蓖鯇幰辉俦硎?，比起具體的數(shù)字，泡泡瑪特“整個(gè)平臺(tái)運(yùn)營(yíng)IP的能力”更重要。為此，以IP為核心的集團(tuán)化，被泡泡瑪特視為未來(lái)5年的重點(diǎn)，公司不僅進(jìn)行了相應(yīng)的組織調(diào)整，也做了諸多嘗試，比如推甜品業(yè)務(wù)、娛樂(lè)相關(guān)的電影業(yè)務(wù)、發(fā)售小家電等。

王寧表示，如果將LABUBU視為一個(gè)金礦，價(jià)值挖掘才剛剛開(kāi)始，“隨著新品的不斷推出和綜合方面的運(yùn)營(yíng)，其持續(xù)的價(jià)值也會(huì)越來(lái)越大”。

除了以IP為核心的集團(tuán)化，國(guó)際化是泡泡瑪特的另一個(gè)重點(diǎn)。2025年，泡泡瑪特正式設(shè)立四大區(qū)域總部，取代此前“中國(guó)+國(guó)際”的二元管理結(jié)構(gòu)。被問(wèn)及未來(lái)在國(guó)際化方面的增長(zhǎng)計(jì)劃，公司高層表示，以前是“以首都為中心開(kāi)拓市場(chǎng)”的模式，之后二、三線城市都有機(jī)會(huì)；此外，也會(huì)重點(diǎn)考慮旅游地點(diǎn)以及旗艦店的項(xiàng)目。

（作者 | 林木，編輯 | 吳躍，圖片來(lái)源 | 視覺(jué)中國(guó)，本內(nèi)容來(lái)自財(cái)經(jīng)天下WEEKLY）