作者| 王晗玉

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

本月30日，螞蟻集團(tuán)將通過旗下上海云進(jìn)信息技術(shù)有限公司，正式完成對香港老牌券商耀才證券的控股權(quán)收購。

這場歷時近一年的交易，不僅為螞蟻集團(tuán)補(bǔ)上了證券業(yè)務(wù)這最后一塊拼圖，更讓資本市場再掀關(guān)于“互聯(lián)網(wǎng)+券商”模式能否在香港重演業(yè)績與股價齊飛的討論。

此前在3月16日，耀才證券發(fā)布公告稱，螞蟻集團(tuán)發(fā)起的要約收購已通過中國有關(guān)部門及香港證監(jiān)會審批，所有成交條件均已達(dá)成，預(yù)計將于3月30日正式完成交割。

根據(jù)協(xié)議，螞蟻以每股3.28港元的價格，收購耀才證券50.55%股份，總對價約28.14億港元。

消息落地，市場反應(yīng)立竿見影。3月17日復(fù)牌后，耀才證券股價盤中一度暴漲超80%，截至收盤當(dāng)日漲幅仍近47%，報收13.60港元/股。

這一價格不僅遠(yuǎn)超螞蟻集團(tuán)的收購成本，更讓耀才證券的市值一度突破230億港元，較公告披露前實現(xiàn)了數(shù)倍增長。

實際上，回顧歷史，螞蟻集團(tuán)謀求券商牌照之路并非一帆風(fēng)順，無論是入股德邦證券，還是申請云峰證券，最終均未能落地。如今轉(zhuǎn)戰(zhàn)香港終圓券商夢，螞蟻能否借助耀才證券，復(fù)刻當(dāng)年東方財富收購?fù)抛C券后股價與業(yè)績大漲的神話？

上一個神話：東財?shù)牧髁块]環(huán)

要判斷螞蟻集團(tuán)能否復(fù)制成功，首先要理解當(dāng)年東方財富為何能大漲。

2015年，東方財富宣布收購?fù)抛C券，后者更名為東方財富證券，此舉被市場視為互聯(lián)網(wǎng)流量變現(xiàn)的里程碑。

彼時，收購消息公布后，東方財富股價從停牌前的不到5元/股一路飆升至最高15元/股以上。其背后的上漲邏輯，核心在于業(yè)務(wù)閉環(huán)。

收購前，東方財富是典型的互聯(lián)網(wǎng)公司，擁有股吧、天天基金網(wǎng)等海量垂直流量，但缺乏證券交易牌照，只能將用戶導(dǎo)流給其他券商賺取廣告費(fèi)。

收購?fù)抛C券后，東方財富實現(xiàn)了“資訊—數(shù)據(jù)—交易”的完整閉環(huán)。用戶在東方財富看股吧、查數(shù)據(jù)，可以直接在東方財富證券開戶交易。

這種閉環(huán)生態(tài)將流量價值最大化，市場估值從單純的廣告公司，切換為兼具成長性的互聯(lián)網(wǎng)券商，帶來了較大的估值溢價。

同時，東方財富將互聯(lián)網(wǎng)的“免費(fèi)思維”帶入證券行業(yè)，憑借極低的交易傭金和便捷的線上開戶體驗，迅速從傳統(tǒng)券商手中搶奪市場份額。

更重要的是，在2014-2015年的那一輪A股牛市中，東方財富憑借龐大的用戶基數(shù)發(fā)展融資、融券業(yè)務(wù)，令利息收入成為其新的增長極。

財報數(shù)據(jù)顯示，收購?fù)抛C券當(dāng)年，2015年東方財富實現(xiàn)收入28.12億元，同比增長359.59%；實現(xiàn)歸母凈利潤18.48億元，同比增長1015%。而在2016-2019年，東方財富的融資融券利息收入分別為1.38億元、3.81億元、5.91億元、7.74億元，年復(fù)合增速超過65%。

反觀2015年的市場，A股尚無一家真正意義上的互聯(lián)網(wǎng)券商。

東方財富模式的稀缺性，疊加2015年大牛市的流動性紅利，形成了“戴維斯雙擊”，市場相信，互聯(lián)網(wǎng)的效率將顛覆傳統(tǒng)券商的經(jīng)營模式。

牌照不是護(hù)城河，時代紅利難再得

對比東方財富的路徑，螞蟻集團(tuán)收購耀才證券的意圖同樣清晰。

耀才證券擁有香港1、2、3、4、5、7、9號券商“全牌照”，可開展證券交易、期貨合約交易、杠桿式外匯交易、就證券提供意見、就期貨合約提供意見、自動化交易服務(wù)、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)。

螞蟻集團(tuán)補(bǔ)齊這最后一塊拼圖，未來可為支付寶和螞蟻財富的數(shù)億理財用戶提供包括港股、美股交易在內(nèi)的更完整服務(wù)。螞蟻集團(tuán)自身在金融科技領(lǐng)域的技術(shù)積累也能為耀才證券的數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供支持。

不過，與當(dāng)年東方財富相比，螞蟻集團(tuán)今時今日面臨的市場環(huán)境已截然不同。

一方面，2015年，東方財富估值與業(yè)績齊飛有其特殊背景：彼時A股正值大牛市，且“互聯(lián)網(wǎng)券商”概念稀缺。東財將股吧的海量用戶通過一張券商牌照直接轉(zhuǎn)化為證券客戶，在單一監(jiān)管體系內(nèi)實現(xiàn)了從流量到交易的閉環(huán)。

而耀才證券所在的香港市場，雖國際化程度高，但交易規(guī)模和投資者數(shù)量與內(nèi)地市場差距較大，且香港資本市場歷來是機(jī)構(gòu)投資者占主導(dǎo)，傭金水平已壓至“地板價”，單純依靠價格戰(zhàn)搶占市場份額的空間十分有限。

另一方面，放眼香港市場的監(jiān)管環(huán)境，券商牌照本身并非稀缺資源。

不同于內(nèi)地證券公司遵循強(qiáng)監(jiān)管、總量控制的監(jiān)管規(guī)則，香港作為國際金融中心，市場準(zhǔn)入相對開放，因此券商牌照更像是在充分競爭市場中的一張“入場券”，而非獲得了稀缺資質(zhì)的“護(hù)城河”。

對比兩地市場情況來看，香港證監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，截至2024年三季度，香港持牌法團(tuán)總數(shù)就有3290家，而內(nèi)地持牌券商總數(shù)長期穩(wěn)定在140家左右。

此外，盡管如耀才證券一樣擁有“全牌照”優(yōu)勢的券商仍算少數(shù)，但結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)基因來看，真正有望與其產(chǎn)生強(qiáng)業(yè)務(wù)協(xié)同的還是證券交易、咨詢服務(wù)和資產(chǎn)管理類業(yè)務(wù)，即受第1、4、9類牌照規(guī)管的活動。

而早前已進(jìn)入香港市場的富途證券、華盛證券等互聯(lián)網(wǎng)券商已持有1、4、9類牌照，也就是所謂的“149號牌”，老虎證券也持有關(guān)鍵的滿足證券交易資質(zhì)的1號牌。

螞蟻集團(tuán)作為后來者，需要從更成熟的市場中爭奪份額，難度也超過當(dāng)年的東方財富。

因此，資本市場雖在交易首日給出了熱情回應(yīng)，但期待耀才證券股價能復(fù)制東財當(dāng)年的數(shù)倍漲幅，或者螞蟻借此在短期內(nèi)實現(xiàn)業(yè)績爆發(fā)，可能過于樂觀。

不過長期來看，螞蟻拿下券商資質(zhì)仍有望在完善全球資產(chǎn)配置服務(wù)能力、增加商業(yè)化路徑等層面獲得助力。而這場收購的真正看點，也不在于能否復(fù)制東方財富的股價神話，而在于螞蟻集團(tuán)如何用技術(shù)和運(yùn)營能力，在跨境監(jiān)管框架下走出一條差異化的國際化道路。

對螞蟻集團(tuán)而言，這既是一次關(guān)鍵資質(zhì)的補(bǔ)全，也是一場全新的挑戰(zhàn)。在全球化與本地化、創(chuàng)新與合規(guī)之間，螞蟻需要修煉自己的平衡術(shù)。

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