文 | 張佳儒

在A股市場上，提到“股王”，很多人首先想到的便是貴州茅臺，公司股價長期穩(wěn)居千元以上，堪稱市場標(biāo)桿。你知道嗎？A股市場上，還曾有一只萬元股，這只股票就是豫園股份的前身豫園商場。

3月23日晚，豫園股份這家曾書寫A股傳奇的老牌企業(yè)，交出了上市34年首次虧損的成績單，歸母凈利潤虧損近49億元，由盈轉(zhuǎn)虧。

對于虧損主因，豫園股份曾在預(yù)虧公告中解釋，公司對部分存在減值跡象的房地產(chǎn)項目及商譽(yù)等計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備。為了去庫存和回籠資金，公司復(fù)合功能地產(chǎn)業(yè)務(wù)實際銷售價格和毛利率同比下降。

豫園股份這場近49億元的“窟窿”，很大程度上源于過去多年“重資產(chǎn)、大并購”戰(zhàn)略積累的風(fēng)險集中釋放。

目前，豫園股份正在推進(jìn)“瘦身健體、聚焦主業(yè)”戰(zhàn)略，試圖通過業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整走出困境。那么，豫園股份的業(yè)績何時能企穩(wěn)回升？轉(zhuǎn)型陣痛還要持續(xù)多久？

上市34年迎首虧，三大板塊營收全下滑

對很多老股民來說，豫園股份是和“老八股”一起走進(jìn)記憶的。1990年12月19日，上交所開業(yè)，共有8只股票上市，俗稱上?！袄习斯伞?。

豫園商場是“老八股”之一，為“中華商業(yè)第一股”。1992年5月26日，上證指數(shù)達(dá)到全年最高點1429點，豫園商場的股價最高上漲至每股10500元，成為首只萬元股。

也正是在1992年，以豫園商場為基礎(chǔ)重組的“豫園商城”在上交所上市，沿用豫園商場的股票代碼。2017年，公司更名為“豫園股份”。

按照1992年上市計算，豫園股份在資本市場上走過34年，這期間，公司業(yè)績波動較大，多個年度營收凈利潤雙降，但歸母凈利潤虧損還是頭一次。

2025年報顯示，豫園股份營收363.73億元，同比下滑22.49%，歸母凈利潤虧損48.97億元，上年同期盈利1.25億元。

從收入結(jié)構(gòu)來看，豫園股份產(chǎn)業(yè)運營、商業(yè)綜合運營與物業(yè)綜合服務(wù)、物業(yè)開發(fā)與銷售三大板塊營收全線下滑，分別降23.41%、20.79%和19.82%。

其中，產(chǎn)業(yè)運營板塊是核心板塊，營收260.65億元，占全年營收的71.66%，該板塊包含珠寶時尚、餐飲管理與服務(wù)、時尚表業(yè)等子板塊。其中，珠寶時尚是絕對核心，營收227.34億元，營收金額同比下滑24.16%。

更值得警惕的是，豫園股份利潤端的惡化速度遠(yuǎn)超營收降幅。2025年前三季度，公司歸母凈利潤為虧損4.88億元，全年卻虧損48.97億元，第四季度單季度虧損超44億元。

發(fā)生了什么？監(jiān)管曾在豫園股份披露2025年預(yù)虧公告后，要求公司就利潤端的變動解釋合理性。

豫園股份解釋幾大原因，包括產(chǎn)業(yè)運營板塊毛利額下滑、復(fù)合功能地產(chǎn)業(yè)務(wù)售價和毛利率下降、房地產(chǎn)項目存貨計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備、投資性房地產(chǎn)公允價值變動減少等。

比如，考慮到房地產(chǎn)項目銷售價格走低，豫園股份在2025年末對旗下房地產(chǎn)項目存貨進(jìn)行全面減值測試，最終計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備約13.4億元。

值得注意的是，豫園股份作為一家老字號商業(yè)起家的企業(yè)，為何將大量資源押在地產(chǎn)開發(fā)上？這場虧近49億元的“窟窿”，究竟是短期市場波動所致，還是長期戰(zhàn)略錯配的結(jié)果？

要回答這兩個問題，還需回到豫園股份近二十年的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點，也就是復(fù)星系入股后的“買買買”時代。

持續(xù)“瘦身”：豫園股份還要痛多久？

在豫園股份發(fā)展史上，2002年也是一個關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點。這一年，豫園股份啟動混改，復(fù)星系獲得公司20%股份，成為公司第一大股東。自此，公司開啟了從傳統(tǒng)商業(yè)向多元化消費產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。

比如，豫園股份加速老字號品牌國際化，2005年拓展南翔饅頭店等餐飲業(yè)務(wù)至東南亞和日本；2006-2008年，推進(jìn)“精致豫園”景區(qū)升級，并整合成立老城隍廟餐飲集團(tuán)。2013年組建珠寶時尚集團(tuán)，此后逐步構(gòu)建起覆蓋餐飲、黃金珠寶、文旅等領(lǐng)域的消費生態(tài)。

復(fù)星系改造豫園股份的重頭戲，發(fā)生在2018年。當(dāng)年，豫園股份通過發(fā)行股份方式完成重大資產(chǎn)重組，以約240億元的總對價，向復(fù)星系等16名交易對手購買其合計持有的24家地產(chǎn)項目公司的全部或部分股權(quán)，以及黃房公司持有的新元房產(chǎn)100%股權(quán)。

彼時，豫園股份提出“1+1+1”發(fā)展戰(zhàn)略，即“快樂時尚產(chǎn)業(yè)+線下時尚地標(biāo)+線上快樂時尚家庭入口”。公司表示，重組注入的復(fù)合功能地產(chǎn)業(yè)務(wù)成為公司構(gòu)建快樂時尚產(chǎn)業(yè)集群、線下時尚地標(biāo)業(yè)務(wù)的重要支撐。

這起重組后，復(fù)星系從大股東變成實際控制人。在復(fù)星系主導(dǎo)下，豫園股份繼續(xù)“買買買”。

方正證券研報顯示，2018年后，豫園股份連續(xù)收購松鶴樓、如意情、DJULA、IGI國際寶石學(xué)院、上海表業(yè)、海鷗表業(yè)等10余個海內(nèi)外品牌與企業(yè)，在珠寶、化妝品、酒業(yè)、寵物、手表等賽道不斷拓展。

復(fù)星系的“買買買”擴(kuò)張模式，為豫園股份注入了豐富的品牌資源與國際化視野，助力公司從單一商業(yè)體向覆蓋多領(lǐng)域的生態(tài)化平臺躍升。然而，復(fù)合功能地產(chǎn)業(yè)務(wù)注入豫園股份，也使得公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)顯著“重”化，近兩年迅速由“戰(zhàn)略支點”轉(zhuǎn)為“財務(wù)包袱”。

這一壓力在2024年已顯現(xiàn)出殺傷力。2024年，豫園股份歸母凈利潤1.25億元，同比下降93.81%，扣非凈利潤巨虧21.09億元。

對于業(yè)績變動原因，豫園股份提到復(fù)合功能地產(chǎn)業(yè)務(wù)加速庫存去化和資金回籠，導(dǎo)致物業(yè)開發(fā)與銷售業(yè)務(wù)毛利率同比下降;對部分存在減值跡象的房地產(chǎn)項目及商譽(yù)等計提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備。

進(jìn)入2025年，風(fēng)險進(jìn)一步集中釋放，豫園股份因相似的原因巨虧近49億元。不同的是，2024年，公司靠非經(jīng)常性損益維持歸母凈利潤盈利，比如退出全資子公司株式會社新雪股權(quán)，出售上海真如（星光耀）廣場、會景樓等部分非核心資產(chǎn)，獲得資產(chǎn)處置收益。

面對業(yè)績困境，豫園股份提出“持續(xù)瘦身健體、聚焦核心產(chǎn)業(yè)，賦能主業(yè)發(fā)展”。2025年，公司關(guān)停非盈利線下門店、出售低效資產(chǎn)，退出非核心業(yè)務(wù)，集中優(yōu)勢資源聚焦珠寶時尚、文化飲食、漢辰表業(yè)等高潛力、高增長、高協(xié)同的核心產(chǎn)業(yè)。

具體到地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)上，豫園股份實施“擁輕合重”戰(zhàn)略，加大存量非核心項目退出力度的同時，進(jìn)一步聚焦文商旅、產(chǎn)業(yè)辦公和高端住宅場景，打造商管和物管的底層資產(chǎn)運營核心能力。

那么，豫園股份的業(yè)績何時能企穩(wěn)回升？轉(zhuǎn)型陣痛還要持續(xù)多久？多家券商分析師認(rèn)為，豫園股份2026年歸母凈利潤將轉(zhuǎn)正。

比如華泰證券分析師表示，考慮到公司仍處于地產(chǎn)板塊剝離期，對地產(chǎn)業(yè)務(wù)的動態(tài)剝離減值對利潤有所拖累，但幅度或逐步緩解，預(yù)計2026年至2027年豫園股份歸母凈利潤分別為2.7億元、9.3億元。

從“萬元股”的傳奇到“首虧近49億”的困境，豫園股份三十多年的資本旅程，是一家老字號企業(yè)在時代浪潮中的擴(kuò)張與探索。如今，轉(zhuǎn)型已在路上，這家A股傳奇企業(yè)能否快速走出虧損泥潭，值得市場關(guān)注與期待。