在伊利與蒙牛構(gòu)筑的“乳業(yè)雙雄”格局中，君樂(lè)寶正帶著一份凈利潤(rùn)近乎翻倍的招股書叩響港交所大門。

2026年剛開(kāi)年，君樂(lè)寶乳業(yè)正式向港交所遞交主板上市申請(qǐng)，由中金公司和摩根士丹利擔(dān)任聯(lián)席保薦人。茅臺(tái)、紅杉中國(guó)、平安資本等一線投資機(jī)構(gòu)，都參與了君樂(lè)寶的投資。

這家剛過(guò)完30歲生日的區(qū)域性乳企，用198億元年?duì)I收與92.5%的利潤(rùn)增速，向市場(chǎng)講述了一個(gè)關(guān)于突圍的故事。

2019年脫離蒙牛體系獨(dú)立，先以“價(jià)格屠夫”姿態(tài)殺入奶粉紅海，再到精準(zhǔn)押注低溫賽道孵化出“簡(jiǎn)醇”與“悅鮮活”兩大百億級(jí)單品，最終拿到國(guó)內(nèi)綜合性乳制品企業(yè)第三的位置。

不過(guò)，這份高增長(zhǎng)財(cái)報(bào)的另一面，是全產(chǎn)業(yè)鏈重資產(chǎn)模式與頻繁并購(gòu)帶來(lái)的財(cái)務(wù)重壓。

招股書顯示，君樂(lè)寶資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)77.1%、產(chǎn)能利用率不足60%，以及向茉酸奶增資至42.86%、推出“蔻曼”稀奶油等一系列布局，無(wú)不透露著君樂(lè)寶尋找“下一個(gè)簡(jiǎn)醇”的焦慮。

這家剛剛叩響資本市場(chǎng)大門的乳品企業(yè)，需要向市場(chǎng)證明自己不僅擅長(zhǎng)在存量競(jìng)爭(zhēng)中突圍，更能在增量市場(chǎng)中復(fù)刻爆款方法論。

招股書顯示，君樂(lè)寶營(yíng)收規(guī)模持續(xù)穩(wěn)步擴(kuò)張。2023年公司總營(yíng)收為175.46億元，2024年增至198.32億元，同比增速達(dá)13%，距離200億元營(yíng)收關(guān)口僅一步之遙。到2025年前三季度，公司營(yíng)收達(dá)到151.34億元，延續(xù)增長(zhǎng)勢(shì)頭。

盈利端表現(xiàn)更為突出，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)從2023年的6.03億元大幅增長(zhǎng)至2024年的11.61億元，同比增幅高達(dá)92.5%，實(shí)現(xiàn)近乎翻倍。2025年前三季度，凈利潤(rùn)已達(dá)9.4億元。

營(yíng)收與盈利的同步增長(zhǎng)，成為君樂(lè)寶沖刺IPO的底氣。

君樂(lè)寶增長(zhǎng)曲線背后，是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的紅利——低溫液奶產(chǎn)品毛利率顯著高于常溫產(chǎn)品，2025年前三季度君樂(lè)寶低溫液奶綜合毛利率達(dá)33.9%，而常溫液奶產(chǎn)品綜合毛利率僅為19.3%。

君樂(lè)寶旗下高端鮮奶品牌“悅鮮活”與0蔗糖酸奶“簡(jiǎn)醇”兩大單品已成為增長(zhǎng)雙引擎，前者在2024年登頂中國(guó)高端鮮奶市場(chǎng)份額第一 。

支撐這份財(cái)報(bào)的不僅是爆款單品，還有深耕30年積累下的重資產(chǎn)。

截至2025年9月，君樂(lè)寶在全國(guó)運(yùn)營(yíng)33座現(xiàn)代化牧場(chǎng)、20座乳制品工廠，奶牛存欄量達(dá)19.2萬(wàn)頭。2024年奶源自給率達(dá)66%，根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)顯示，君樂(lè)寶的奶源自給率在中國(guó)大型綜合乳企中位居榜首。

在原料奶價(jià)格波動(dòng)頻繁的周期里，高自給率不僅是品質(zhì)的保證，更為抵御成本沖擊形成了關(guān)鍵的緩沖優(yōu)勢(shì)。

在渠道布局上，君樂(lè)寶的銷售網(wǎng)絡(luò)已覆蓋全國(guó)所有省級(jí)行政區(qū)，產(chǎn)品進(jìn)入31個(gè)省級(jí)行政區(qū)，滲透約2200個(gè)區(qū)縣，覆蓋全國(guó)77%的縣級(jí)區(qū)域。通過(guò)與超5500家經(jīng)銷商建立合作，君樂(lè)寶構(gòu)建了約40萬(wàn)個(gè)低溫液奶零售終端和7萬(wàn)個(gè)奶粉零售終端組成的毛細(xì)血管網(wǎng)絡(luò)。

從財(cái)務(wù)表現(xiàn)與產(chǎn)業(yè)布局來(lái)看，君樂(lè)寶的增長(zhǎng)邏輯清晰可循。近200億元的營(yíng)收規(guī)模、翻倍的利潤(rùn)增長(zhǎng)、行業(yè)領(lǐng)先的奶源自給率與深度下沉的渠道網(wǎng)絡(luò)，共同構(gòu)成其核心競(jìng)爭(zhēng)力。

在伊利、蒙牛雙雄對(duì)峙，占據(jù)中國(guó)乳業(yè)半壁江山的嚴(yán)峻格局下，君樂(lè)寶的崛起史堪稱一部教科書級(jí)的逆襲樣本。

君樂(lè)寶的發(fā)展軌跡與蒙牛有著深度交集，兩者的淵源始于2010年。彼時(shí)，為尋求擴(kuò)張資本，創(chuàng)始人魏立華將公司51%控股權(quán)，以4.692億元賣給蒙牛。

自此，君樂(lè)寶成為蒙牛旗下控股子公司，借助蒙牛的渠道與資源實(shí)現(xiàn)初步發(fā)展，但也在一定程度上受到母公司戰(zhàn)略布局的限制，未能形成自身核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，始終扮演著“酸奶供應(yīng)商”的配角角色。

真正的轉(zhuǎn)折發(fā)生在2019年。蒙牛因戰(zhàn)略調(diào)整以40.11億元清倉(cāng)所持股權(quán)，君樂(lè)寶管理層牽頭完成回購(gòu)，創(chuàng)始人魏立華重新成為第一大股東，實(shí)現(xiàn)了完全獨(dú)立。

但君樂(lè)寶要想發(fā)展起來(lái)也沒(méi)那么容易。彼時(shí)，乳業(yè)市場(chǎng)雙雄格局已然固化，君樂(lè)寶想要突圍，必須采取差異化、激進(jìn)的市場(chǎng)策略。

為此，君樂(lè)寶打出的第一張牌是“價(jià)格屠夫”。

2014年，君樂(lè)寶進(jìn)軍嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)，當(dāng)時(shí)行業(yè)被外資品牌與高價(jià)國(guó)產(chǎn)奶粉主導(dǎo)，君樂(lè)寶卻反其道而行，提出奶粉業(yè)務(wù)“暫不以盈利為目標(biāo)”，以130元/罐的親民價(jià)格入市，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)上同類產(chǎn)品兩三百元的售價(jià)，撕開(kāi)了市場(chǎng)缺口。

這種打法迅速見(jiàn)效，到2018年，君樂(lè)寶的奶粉業(yè)務(wù)收入已突破50億元，成功在紅海中站穩(wěn)腳跟。時(shí)至今日，君樂(lè)寶已連續(xù)五年位列本土嬰幼兒配方奶粉生產(chǎn)商前三。

真正讓君樂(lè)寶實(shí)現(xiàn)“彎道超車”，是向低溫液奶賽道的押注。

伊利、蒙牛在常溫奶領(lǐng)域已經(jīng)構(gòu)筑起難以撼動(dòng)的渠道霸權(quán)，而低溫液奶區(qū)域化特征明顯，且消費(fèi)者對(duì)新鮮、健康的需求日益提升，存在突圍空間。

2017年，君樂(lè)寶推出“簡(jiǎn)醇”品牌，以“零蔗糖”為核心定位開(kāi)創(chuàng)無(wú)蔗糖酸奶品類，精準(zhǔn)切中當(dāng)代消費(fèi)者的健康減脂需求。

憑借清晰的“0蔗糖”定位和廣泛的產(chǎn)品線，簡(jiǎn)醇品牌迅速成為低溫酸奶領(lǐng)域的絕對(duì)爆款和品類代名詞，年銷售達(dá)到40億級(jí)別，并自2022年起穩(wěn)居低溫酸奶第一品牌。

到了2019年，君樂(lè)寶再度推出高端鮮奶品牌“悅鮮活”。通過(guò)獨(dú)創(chuàng)的INF0.09秒超瞬時(shí)殺菌技術(shù)，將鮮奶保質(zhì)期延長(zhǎng)至19天，突破傳統(tǒng)巴氏奶的區(qū)域配送限制，將這款低溫液奶賣向全國(guó)市場(chǎng)。

在渠道策略上，悅鮮活避開(kāi)了巨頭盤踞的大賣場(chǎng)，精準(zhǔn)切入北上廣深等高線城市的便利店體系，迅速占領(lǐng)白領(lǐng)人群的消費(fèi)心智。到2024年，悅鮮活已以24%的市占率登頂中國(guó)高端鮮奶市場(chǎng)。

至此，兩大明星單品的成功，重構(gòu)了君樂(lè)寶的業(yè)務(wù)版圖。招股書顯示，2025年前三季度低溫液奶已占君樂(lè)寶總收入的42.5%，其中低溫酸奶貢獻(xiàn)27.6%，低溫鮮奶貢獻(xiàn)14.9%。

縱觀君樂(lè)寶發(fā)展歷程，突圍邏輯清晰可見(jiàn)：通過(guò)激進(jìn)的“價(jià)格破局”完成原始積累，憑借精準(zhǔn)的“品類聚焦”建立起可持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，最終讓君樂(lè)寶在“兩超多強(qiáng)”的行業(yè)格局中，占據(jù)了第三把交椅。

在乳業(yè)紅海競(jìng)爭(zhēng)中，君樂(lè)寶選擇的是一條高舉高打的路徑，通過(guò)全產(chǎn)業(yè)鏈布局與明星單品構(gòu)筑壁壘，但也為其帶來(lái)了沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

招股書顯示，截至2025年9月30日，君樂(lè)寶總負(fù)債達(dá)175.66億元，資產(chǎn)負(fù)債率攀升至77.1%，遠(yuǎn)超伊利、蒙牛50%-60%的行業(yè)平均水平。

高負(fù)債源于兩大核心因素：一是全產(chǎn)業(yè)鏈重資產(chǎn)投入，君樂(lè)寶布局了33座自有牧場(chǎng)、20座乳制品工廠，牧場(chǎng)建設(shè)、工廠運(yùn)營(yíng)帶來(lái)的巨額折舊與維護(hù)成本，形成剛性支出壓力。

二是近些年君樂(lè)寶激進(jìn)的并購(gòu)擴(kuò)張，自2021年以來(lái)，君樂(lè)寶累計(jì)投資并購(gòu)金額超過(guò)50億元，先后控股陜西銀橋乳業(yè)、云南來(lái)思爾乳業(yè)，投資奶酪品牌酪神世家、現(xiàn)制酸奶品牌茉酸奶等，累計(jì)進(jìn)行了八次重要投資并購(gòu)。

以茉酸奶為例，2023年11月，君樂(lè)寶戰(zhàn)略入股現(xiàn)制酸奶品牌“茉酸奶”，持股30%。2025年12月，君樂(lè)寶再度增持，持股比例升至42.86%，成為僅次于創(chuàng)始人的第二大股東。君樂(lè)寶看重的是現(xiàn)制酸奶這一高增長(zhǎng)賽道，試圖通過(guò)投資快速搶占市場(chǎng)，分得一杯羹。

不過(guò)，這些并購(gòu)整合效果并不理想，茉酸奶經(jīng)歷快速擴(kuò)張后，門店數(shù)量從巔峰期的超1600家收縮至約1200家，進(jìn)入調(diào)整期；酪神世家則在2025年進(jìn)入破產(chǎn)清算。

這些并購(gòu)標(biāo)的的波動(dòng)，直接沖擊了君樂(lè)寶的財(cái)務(wù)報(bào)表。2024年，因收購(gòu)附屬公司業(yè)績(jī)波動(dòng)，君樂(lè)寶計(jì)提了2.29億元的商譽(yù)減值損失。

2025年5月，君樂(lè)寶與法國(guó)頌味佳集團(tuán)旗下西諾迪斯達(dá)成戰(zhàn)略合作，推出“蔻曼”純凈稀奶油，配料只含100%生牛乳，乳脂含量高達(dá)38%。

這是君樂(lè)寶向B端深加工領(lǐng)域進(jìn)軍的標(biāo)志性動(dòng)作。

中國(guó)稀奶油市場(chǎng)長(zhǎng)期由進(jìn)口品牌主導(dǎo)，烘焙、茶飲、咖啡等場(chǎng)景的乳品需求卻在高速增長(zhǎng)。據(jù)華安證券推測(cè)，2025年咖啡賽道將為乳業(yè)帶來(lái)265億元的市場(chǎng)擴(kuò)容，新茶飲對(duì)厚乳、奶基底的需求年增速預(yù)計(jì)超過(guò)20%。蔻曼的推出，瞄準(zhǔn)的正是國(guó)產(chǎn)替代的窗口期。

然而，在競(jìng)爭(zhēng)激烈的紅海市場(chǎng)中復(fù)刻“悅鮮活”和“簡(jiǎn)醇”的成功，并非易事。兩大單品的崛起，都踩準(zhǔn)了消費(fèi)升級(jí)的結(jié)構(gòu)性紅利——簡(jiǎn)醇以“0蔗糖”開(kāi)創(chuàng)無(wú)蔗糖酸奶品類，悅鮮活以INF殺菌技術(shù)突破巴氏奶的區(qū)域限制。

而茉酸奶所處的現(xiàn)制飲品賽道，競(jìng)爭(zhēng)格局遠(yuǎn)比表面復(fù)雜。

茉酸奶雖以1200多家門店穩(wěn)居頭把交椅，但身后追兵環(huán)伺，一只酸奶牛門店超1000家、酸奶罐罐門店超600家、K22與Blueglass分別布局300多家與200多家，價(jià)格帶從Blueglass的29.9-49.9元高端定位，到一只酸奶牛與酸奶罐罐的16-22元大眾區(qū)間，形成全價(jià)位覆蓋。

更激烈的競(jìng)爭(zhēng)來(lái)自整個(gè)新式茶飲市場(chǎng)。以喜茶、奈雪為代表的奶茶品牌，通過(guò)不斷推出含有酸奶基底（如芝士酪酪）或“清潔標(biāo)簽”概念的產(chǎn)品，直接模糊了品類邊界，與茉酸奶爭(zhēng)奪同一批注重品質(zhì)的年輕客群。

因此，君樂(lè)寶操盤茉酸奶的挑戰(zhàn)，不僅在于如何在現(xiàn)制酸奶細(xì)分賽道中建立技術(shù)或口感壁壘，更在于如何在消費(fèi)者“喝奶茶還是喝酸奶”的隨機(jī)選擇中，憑借鮮明的健康屬性和獨(dú)特風(fēng)味，搶占穩(wěn)定的心智份額。

稀奶油市場(chǎng)的戰(zhàn)事同樣膠著。中國(guó)稀奶油市場(chǎng)長(zhǎng)期由安佳、恒天然、總統(tǒng)等進(jìn)口品牌主導(dǎo)，這些進(jìn)口品牌憑借數(shù)十年積累的品牌認(rèn)知與渠道網(wǎng)絡(luò)，牢牢把控著烘焙、茶飲、咖啡等B端核心渠道。

雖然國(guó)產(chǎn)替代的窗口期正在打開(kāi)，但行業(yè)中不乏已經(jīng)跑出的玩家。例如維益、立高等國(guó)產(chǎn)品牌已在烘焙渠道站穩(wěn)腳跟，同時(shí)伊利、蒙牛等綜合乳企巨頭紛紛加碼深加工行業(yè)，蔻曼想要撕開(kāi)市場(chǎng)缺口，不僅需要產(chǎn)品力支撐，更考驗(yàn)君樂(lè)寶在B端渠道從零構(gòu)建服務(wù)體系的執(zhí)行力。

君樂(lè)寶需要回答的問(wèn)題是：這一次，它還能找到那個(gè)兼具差異化切口與規(guī)?；瘽摿Φ男沦惖绬?？讓我們拭目以待。