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夯實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量,紅星美凱龍重塑基本盤

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出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

作者 | 白楊

編輯 | 方芳

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

3月31日,紅星美凱龍發(fā)布2025年年報(bào)。報(bào)告期內(nèi),公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收65.82億元,歸母凈利潤(rùn)虧損237.22億元。主要原因依然來(lái)自投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值調(diào)整及相關(guān)資產(chǎn)減值。

這一點(diǎn)和此前業(yè)績(jī)預(yù)告的邏輯一致,但年報(bào)給出了更清晰的結(jié)構(gòu)拆分:其中約234.42億元為投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損失,屬于典型的非現(xiàn)金項(xiàng)目。

如果把這部分因素剔除,可以看到公司經(jīng)營(yíng)端持續(xù)向好。2025年全年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額達(dá)到8.16億元,較2024年的2.16億元大幅提升277.34%,核心的家居商業(yè)服務(wù)板塊毛利率增長(zhǎng)2個(gè)百分點(diǎn)至61.9%。

主業(yè)“造血能力”已經(jīng)明顯修復(fù)。且建發(fā)入主以來(lái),公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和債務(wù)結(jié)構(gòu)都在逐步改善。隨著公司資產(chǎn)端集中出清,經(jīng)營(yíng)端顯著企穩(wěn),財(cái)務(wù)彈性不斷增強(qiáng)。

1、夯實(shí)資產(chǎn),更顯主業(yè)成色

投資性房產(chǎn)的估值邏輯,本質(zhì)是“未來(lái)租金現(xiàn)金流”的折現(xiàn)。對(duì)美凱龍來(lái)說(shuō),過(guò)去幾年地產(chǎn)走下行周期,樓市不景氣,自家商場(chǎng)估值得跟著降一降。

在過(guò)去幾年地產(chǎn)下行周期中,商業(yè)物業(yè)估值整體承壓,美凱龍選擇在這一輪周期中一次性進(jìn)行較為充分的重估。從結(jié)果來(lái)看,這一輪“擠水分”雖然讓報(bào)表短期承壓,但也讓資產(chǎn)負(fù)債表更貼近現(xiàn)實(shí)。

美凱龍持有的物業(yè)大多位于一二線城市核心地段,屬于典型的重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)平臺(tái),核心資產(chǎn)本身并沒(méi)有發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化,賬面價(jià)值下調(diào)更多是受周期影響。



從本次年報(bào)來(lái)看,美凱龍主業(yè)已顯著企穩(wěn)。截至2025年12月31日,公司旗下74家自營(yíng)商場(chǎng)和218家委管商場(chǎng)平均出租率均較2024年有所提升。其中,自營(yíng)商場(chǎng)平均出租率增長(zhǎng)2個(gè)百分點(diǎn),達(dá)到85.0%。

2、讓利/扶持商戶及新業(yè)態(tài)

過(guò)去兩年,家居消費(fèi)和商戶經(jīng)營(yíng)普遍承壓,紅星美凱龍并沒(méi)有簡(jiǎn)單把壓力向下游轉(zhuǎn)嫁,而是通過(guò)階段性讓利、靈活租約安排和招商政策調(diào)整,為中小商戶爭(zhēng)取經(jīng)營(yíng)緩沖空間。對(duì)部分受沖擊較大的品牌,平臺(tái)給予更長(zhǎng)的調(diào)整窗口和更靈活的合作方式,以換取商場(chǎng)整體運(yùn)營(yíng)的穩(wěn)定性。

紅星美凱龍的商場(chǎng)本質(zhì)上是家居產(chǎn)業(yè)的重要基礎(chǔ)設(shè)施,承載著大量中小商戶和本地就業(yè)。在行業(yè)低谷期,優(yōu)先穩(wěn)住商戶網(wǎng)絡(luò)和服務(wù)能力,有助于為產(chǎn)業(yè)鏈保留恢復(fù)的基礎(chǔ)。這種“共擔(dān)周期”的取舍,雖然未必能在短期利潤(rùn)中體現(xiàn),但卻是平臺(tái)型企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的重要組成部分,充分體現(xiàn)紅星美凱龍作為平臺(tái)企業(yè)在逆周期中的責(zé)任意識(shí)。

在讓利之外,紅星美凱龍主動(dòng)為商戶尋找新的增長(zhǎng)場(chǎng)景。通過(guò)引入新能源車、智能家電、家裝設(shè)計(jì)、生活方式等新業(yè)態(tài),家居賣場(chǎng)向綜合家居生活場(chǎng)景演進(jìn),通過(guò)延長(zhǎng)消費(fèi)者停留時(shí)間、改善客流結(jié)構(gòu),降低商戶的獲客成本,幫助原有家具和建材商戶獲得更穩(wěn)定的人流與轉(zhuǎn)化。



年報(bào)披露,2025年,美凱龍電器館經(jīng)營(yíng)面積達(dá)到140.5萬(wàn)平方米,面積占比提升至10.1%;汽車經(jīng)營(yíng)面積從16萬(wàn)平方米翻倍至32萬(wàn)平方米,覆蓋全國(guó)46座城市。

3、財(cái)務(wù)指標(biāo)向好,經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)顯現(xiàn)

首先看現(xiàn)金流。2025全年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額達(dá)到8.16億元,同比增加277.34%。

單從現(xiàn)金流凈額指標(biāo)看,過(guò)去連續(xù)多季流出的局面確實(shí)難受,現(xiàn)在日常經(jīng)營(yíng)止血回暖,特別是最近幾個(gè)季度,單季經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流都為正值。



再看成本費(fèi)用。建發(fā)集團(tuán)帶來(lái)的成熟國(guó)資管理經(jīng)驗(yàn)助力公司全方位降本增效,公司2025年?duì)I業(yè)成本、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用分別下降18.95%、18.59%和24.22%,降幅均超過(guò)營(yíng)業(yè)收入降幅。

凈利潤(rùn)表現(xiàn),如果不考慮新的公允價(jià)值變動(dòng)損失,實(shí)際上公司從第三季度開(kāi)始,單季扣非凈利潤(rùn)據(jù)測(cè)算已經(jīng)接近盈虧平衡甚至小幅為正,賬面利潤(rùn)也沒(méi)有那么難看。

融資端也在同步優(yōu)化。2025年公司綜合融資成本率從2024年的5.1%優(yōu)化至4.4%,利息費(fèi)用從25.31億元下降至21.60億元。

此外,截至2025年底,美凱龍應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款合計(jì)規(guī)模較上一年底下降43.79%,歷史債務(wù)在持續(xù)出清。

這些指標(biāo)放在一起看,紅星美凱龍的主業(yè)早已重回正軌,且以年報(bào)口徑的經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)在逐步形成。

4、行業(yè)調(diào)整內(nèi)的主動(dòng)求變

“主動(dòng)求變”是新管理層提出來(lái)的關(guān)鍵詞,包括前面提到的降本增效、優(yōu)化資產(chǎn)布局,去年9月發(fā)了新五年戰(zhàn)略,提出未來(lái)要做“家居生活新商業(yè)運(yùn)營(yíng)商”“家居產(chǎn)業(yè)生態(tài)服務(wù)商”

盡管電商沖擊、行業(yè)周期起伏,紅星美凱龍主賽道還是家居建材,這是基因問(wèn)題。只不過(guò)這個(gè)主賽道要升級(jí)換代,未來(lái)賣場(chǎng)會(huì)更加多元、智能、年輕化,提供的不只是買家具,而是整體家居生活解決方案和消費(fèi)體驗(yàn)。

比如未來(lái)確保家居核心品類經(jīng)營(yíng)面積占比不低于70%,打造卓越的家居商業(yè)運(yùn)營(yíng)能力;比如圍繞年輕消費(fèi)群體偏好,引入潮流業(yè)態(tài),數(shù)字化營(yíng)銷,提升服務(wù)品質(zhì)等等。



(圖 / 紅星美凱龍上海全球1號(hào)店Mega-E智電綠洲實(shí)景圖)

此外,公司正推進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源的整合,著力挖掘生態(tài)協(xié)同下的業(yè)務(wù)價(jià)值。這跟現(xiàn)在很多互聯(lián)網(wǎng)巨頭講生態(tài)有點(diǎn)類似,只不過(guò)紅星美凱龍的生態(tài)更偏向?qū)崢I(yè)和服務(wù)。

借助大股東建發(fā)集團(tuán),在房地產(chǎn)、供應(yīng)鏈、物業(yè)、裝修等領(lǐng)域協(xié)同。買房送裝修、賣家具連通物業(yè)服務(wù),這種一條龍服務(wù)有望提高客戶黏性和客單值。建發(fā)房產(chǎn)和聯(lián)發(fā)集團(tuán)在地產(chǎn)開(kāi)發(fā)上經(jīng)驗(yàn)豐富,跟美凱龍合作,也能從拿地建樓就把家居進(jìn)駐考慮進(jìn)去,實(shí)現(xiàn)房產(chǎn)、家居業(yè)務(wù)的協(xié)同與銜接。

目前,美凱龍通過(guò)建發(fā)/聯(lián)發(fā)的地產(chǎn)生態(tài),將營(yíng)銷觸角延伸至20城76個(gè)樓盤,累計(jì)拓展客戶超1.4萬(wàn)組,直接帶動(dòng)轉(zhuǎn)化金額約1.5億元,構(gòu)建起“地產(chǎn)+家居”的流量閉環(huán)。

此外,美凱龍還在探索第二增長(zhǎng)曲線,比如供應(yīng)鏈金融服務(wù)、品牌加盟輸出、海外市場(chǎng)開(kāi)拓等等。想象空間很多,雖然還在早期階段,但方向已經(jīng)明確:圍繞家居生活,能提供什么增值服務(wù)就去提供。家裝設(shè)計(jì)、智慧家居、甚至汽車超市,只要能利用現(xiàn)有賣場(chǎng)空間和客流優(yōu)勢(shì),都在大膽嘗試。

當(dāng)一家傳統(tǒng)賣場(chǎng)升級(jí)為掌握?qǐng)鼍傲髁亢彤a(chǎn)業(yè)鏈資源的平臺(tái)型公司,它的天花板將比過(guò)去高得多,未來(lái)完全有可能進(jìn)入一個(gè)高質(zhì)量發(fā)展的新周期。

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