3月的黃金市場(chǎng)，把不少人打懵了。金價(jià)從近5600美元的高位一口氣跌了超過(guò)13%，這個(gè)月度跌幅，上一次出現(xiàn)還是2008年。炮火連天的中東，油價(jià)狂飆的市場(chǎng)，按理說(shuō)黃金應(yīng)該猛漲才對(duì)。可它偏偏反著來(lái)了。渣打銀行大宗商品研究主管Suki Cooper給出了一個(gè)解釋?zhuān)狐S金不是不行了，是被＂錯(cuò)殺＂了。

這輪暴跌的根源，得從2月28日說(shuō)起。那天，美國(guó)宣布發(fā)動(dòng)代號(hào)＂史詩(shī)怒火＂的軍事行動(dòng)，聯(lián)合以色列對(duì)伊朗實(shí)施大規(guī)?？找u。伊朗最高領(lǐng)袖哈梅內(nèi)伊在空襲中身亡。伊朗隨即展開(kāi)報(bào)復(fù)，大量導(dǎo)彈和無(wú)人機(jī)射向以色列，同時(shí)打擊了卡塔爾、巴林、阿聯(lián)酋等多個(gè)海灣美軍基地?；魻柲酒澓{從＂威脅封鎖＂變成了實(shí)打?qū)嵉耐：?。這條水道每天過(guò)境約2000萬(wàn)桶原油，占全球消費(fèi)量的兩成左右，一斷就是大事。

油價(jià)第一個(gè)炸了。截至3月19日，布倫特原油飆到110美元一桶，三周不到漲了超過(guò)50%。油價(jià)起來(lái)了，通脹預(yù)期跟著起來(lái)。通脹預(yù)期一起來(lái)，市場(chǎng)就怕美聯(lián)儲(chǔ)不降息甚至加息。

戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)前，大家普遍覺(jué)得美聯(lián)儲(chǔ)2026年會(huì)降兩次息，合計(jì)50個(gè)基點(diǎn)。戰(zhàn)爭(zhēng)一打響，這個(gè)預(yù)期基本沒(méi)了。黃金又不生利息，利率一漲，持有它的成本就高了。這個(gè)邏輯一占上風(fēng)，金價(jià)自然扛不住。

更狠的是流動(dòng)性踩踏。中東局勢(shì)惡化后，韓國(guó)股市在3月3日到4日兩天暴跌超過(guò)19%。加了杠桿的投資者被券商追保證金，手頭沒(méi)現(xiàn)金怎么辦？賣(mài)黃金。黃金流動(dòng)性好，還有浮盈，自然就成了頭一個(gè)被砍的倉(cāng)位。這不是投資者不看好黃金，是火燒眉毛的時(shí)候，只能先賣(mài)能換錢(qián)的東西。COMEX黃金期貨那一周跌了超11%，創(chuàng)下1983年以來(lái)最大單周跌幅。

3月23日那天更嚇人。倫敦現(xiàn)貨黃金盤(pán)中直接跌破4200美元，日內(nèi)暴跌超8%，年內(nèi)漲幅全部吐干凈。國(guó)內(nèi)上海金開(kāi)盤(pán)就跌穿了1000元每克。很多人那幾天根本不敢看賬戶。但我們回頭想想，這種場(chǎng)面歷史上不是沒(méi)出現(xiàn)過(guò)。

2008年金融危機(jī)期間，黃金也是從905美元猛跌到713美元，跌幅21%。后來(lái)怎樣？美聯(lián)儲(chǔ)推出量化寬松后，黃金絕地反擊，一路漲到2011年的1921美元。收復(fù)失地用了四個(gè)多月，但緊接著就是一輪三年大牛市。

Suki Cooper在渣打的報(bào)告里提了一個(gè)觀點(diǎn)，我們覺(jué)得挺到位：黃金在市場(chǎng)里有時(shí)當(dāng)主角，有時(shí)當(dāng)配角，但配角不等于廢角。她說(shuō)，歷史上這種流動(dòng)性沖擊對(duì)金價(jià)的壓制，通常持續(xù)四到六周。壓力一過(guò)，資金會(huì)重新回來(lái)買(mǎi)黃金。極端情況下時(shí)間更長(zhǎng)，比如2008年就花了四個(gè)多月，但黃金最后都能翻身。

這次跌得這么兇，還有一個(gè)被忽視的原因。1月份金價(jià)剛創(chuàng)了歷史新高，做多黃金的頭寸堆得很滿。1月22日特朗普放話美國(guó)正往伊朗方向調(diào)兵之后，黃金就一直漲。到3月2日沖突正式打響，倫敦金已經(jīng)累計(jì)漲了超過(guò)10%。換句話說(shuō)，＂聰明錢(qián)＂在戰(zhàn)爭(zhēng)真正開(kāi)打之前就把避險(xiǎn)交易做完了。槍一響，反而成了多頭跑路的信號(hào)。獲利盤(pán)集中出逃，疊加流動(dòng)性追保，兩股力量一起砸，金價(jià)就崩了。

進(jìn)入4月，風(fēng)向開(kāi)始變了。3月27日到4月1日，倫敦金現(xiàn)連漲四天，累計(jì)漲幅超8.6%，4月1日盤(pán)中升破4700美元。4月2日早盤(pán)更是一度摸到4800美元。雖然隨后因?yàn)橐晾试俅蜗蛞陨邪l(fā)射導(dǎo)彈，價(jià)格從高位回落，但和3月底那種恐慌性拋售相比，市場(chǎng)情緒明顯穩(wěn)了。東方金誠(chéng)的瞿瑞分析，金價(jià)連漲主要是地緣沖突釋放了緩和信號(hào)，油價(jià)有所回落，流動(dòng)性收緊的擔(dān)憂也在消退。

渣打一直看多黃金。他們把2026年黃金均價(jià)預(yù)測(cè)上調(diào)到了4488美元每盎司。渣打高級(jí)投資策略師Rajat Bhattacharya的判斷是，新興市場(chǎng)央行購(gòu)金需求強(qiáng)勁，加上地緣風(fēng)險(xiǎn)下投資者分散配置的需要，黃金長(zhǎng)線前景依然樂(lè)觀。渣打3月底的周報(bào)也明確提到，近期的拋售很可能只是短暫現(xiàn)象，4500美元一帶有強(qiáng)勁支撐。

撐住金價(jià)的那些底層因素，一個(gè)都沒(méi)變。中國(guó)人民銀行截至2月末已經(jīng)連續(xù)16個(gè)月增持黃金。全球央行從2010年到2025年連續(xù)16年凈買(mǎi)入黃金。世界黃金協(xié)會(huì)的調(diào)查顯示，95%的受訪央行認(rèn)為2026年全球黃金儲(chǔ)備還會(huì)增加。

摩根大通3月的研報(bào)更指出，黃金在全球央行外匯儲(chǔ)備中的份額，從2024年底的17%升到了2025年底的27%。這些買(mǎi)家不是炒短線的游資，是國(guó)家級(jí)別的戰(zhàn)略配置，這個(gè)趨勢(shì)短期看不到拐頭的跡象。

美國(guó)自身的問(wèn)題也在給黃金加分。美國(guó)國(guó)債規(guī)模已經(jīng)突破38.5萬(wàn)億美元，債務(wù)利息支出每分鐘超過(guò)200萬(wàn)美元。美元信用的裂痕不是憑空想象出來(lái)的。74%的受訪央行認(rèn)為，未來(lái)五年美元在全球儲(chǔ)備中的占比會(huì)下降。黃金不掛靠任何主權(quán)信用，在這種大環(huán)境下，它的價(jià)值一次又一次被驗(yàn)證。

機(jī)構(gòu)那邊的預(yù)測(cè)也有參考意義。3月這輪暴跌之后，多數(shù)大行依然看好金價(jià)年底走高。高盛維持5400美元的年底目標(biāo)價(jià)，理由是央行每月平均購(gòu)金60噸的趨勢(shì)還在延續(xù)，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)還有降息空間。摩根大通和富國(guó)銀行更激進(jìn)，給出了6300美元的預(yù)測(cè)。國(guó)內(nèi)分析師丁臻宇也表示，年內(nèi)仍有較大概率突破1月份5598.75美元的前高。

短期的麻煩也不能裝看不見(jiàn)。紫金天風(fēng)期貨的研報(bào)說(shuō)得很直接：油價(jià)不落，金價(jià)難漲，兩者短期很難一起往上走。美聯(lián)儲(chǔ)3月議息會(huì)議維持利率不變，點(diǎn)陣圖把年內(nèi)降息預(yù)期砍到只剩1次，首次降息推遲到了9月之后。如果油價(jià)繼續(xù)高位橫著，通脹降不下來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)鷹派態(tài)度只會(huì)更硬。金價(jià)在二季度大概率還得磨一陣子。

中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所的王雷有一句話，總結(jié)得很好：戰(zhàn)爭(zhēng)買(mǎi)黃金的邏輯沒(méi)有過(guò)時(shí)，只是今天的全球金融體系更復(fù)雜了，避險(xiǎn)資產(chǎn)有了分層結(jié)構(gòu)。短期避險(xiǎn)靠美元，中期看能源，長(zhǎng)期還是得看黃金。

3月這波下跌，本質(zhì)上就是流動(dòng)性沖擊把黃金砸出了一個(gè)坑。利率邏輯暫時(shí)壓住了避險(xiǎn)邏輯，但全球央行還在買(mǎi)，美國(guó)債務(wù)雪球還在滾，中東局勢(shì)遠(yuǎn)沒(méi)到能喘氣的時(shí)候。這些結(jié)構(gòu)性因素不消失，黃金的大方向就不會(huì)變。對(duì)看得稍微遠(yuǎn)一點(diǎn)的人來(lái)說(shuō)，這個(gè)坑，也許就是重新審視手里配置的一次機(jī)會(huì)。