《金證研》南方資本中心 相寧DL/作者 映蔚/風(fēng)控

對于資本市場，廣西森合高新科技股份有限公司（以下簡稱“森合高科”）或并不“陌生”。截至查詢?nèi)?026年4月7日，森合高科申報北交所處于已問詢的審核狀態(tài)。而此前，森合高科曾先后擬申報創(chuàng)業(yè)板及深主板。其中申報創(chuàng)業(yè)板期間收到現(xiàn)場督導(dǎo)通知后“撤稿”，而申報深主板因經(jīng)營業(yè)績下滑不滿足全面注冊制下主板上市條件，故未進行后續(xù)主板平移工作。

此番上市，森合高科稱不存在向貿(mào)易商壓貨的情形。而股東宮德文控制的企業(yè)系森合高科的主要貿(mào)易商客戶之一，且交易額呈現(xiàn)逐年增長趨勢。公開信息顯示，該關(guān)聯(lián)方的終端客戶認證的網(wǎng)店或?qū)ν怃N售森合高科核心產(chǎn)品。另外，森合高科在前次申報創(chuàng)業(yè)板時稱，經(jīng)過多年技術(shù)升級，“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)已不是彼時擁有的12項專利所對應(yīng)的技術(shù)。而此次申報中，上述專利中的4項專利是核心技術(shù)所對應(yīng)的專利。不僅如此，森合高科前次創(chuàng)業(yè)板主要產(chǎn)品所使用的核心技術(shù)申請的一項發(fā)明專利，已于2022年因不具創(chuàng)造性被駁回，且其核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型或現(xiàn)信披疑云。

一、關(guān)聯(lián)貿(mào)易商客戶貢獻的收入逐年增長，該關(guān)聯(lián)方的終端客戶或?qū)ν怃N售森合高科核心產(chǎn)品

對于經(jīng)銷商模式，監(jiān)管層表示需核查終端客戶構(gòu)成情況，各層級經(jīng)銷商定價政策,期末庫存及期后銷售情況,各層級經(jīng)銷商是否壓貨以及大額異常退換貨,各層級經(jīng)銷商回款情況等。

此番上市，森合高科超四成收入來自于貿(mào)易商客戶。面對是否向貿(mào)易商壓貨的問詢，森合高科表示其與貿(mào)易商的合作均采用買斷式銷售模式，貿(mào)易商通�！耙凿N定購”，其貨物直接運往下游客戶，期末僅個別貿(mào)易商小額備庫。然而，森合高科股東宮德文控制的一家企業(yè)系森合高科的貿(mào)易商客戶，該貿(mào)易商客戶與森合高科的交易額逐年增長，而該貿(mào)易商客戶的其中一家終端客戶，或?qū)ν怃N售森合高科產(chǎn)品。

1.1 貿(mào)易類客戶貢獻超四成收入，2022及2024年對貿(mào)易類客戶的銷售價格高于直銷（終端）客戶

據(jù)森合高科簽署日為2025年5月30日的招股說明書（以下簡稱“2025年5月30日招股書”）及簽署日為2026年3月30日的招股說明書（以下簡稱“2026年3月30日招股書”），2022-2025年，森合高科營業(yè)收入分別為3.02億元、3.46億元、6.23億元、8.4億元。2023-2025年，森合高科營業(yè)收入的同比增速分別為14.45%、80.07%、34.83%。

2022-2025年，森合高科的凈利潤分別為0.47億元、0.56億元、1.5億元、2.72億元。2023-2025年，森合高科凈利潤的同比增速分別為19.16%、167.15%、81.78%。

可見，2024年，森合高科營收、凈利增速提高。而到了2025年，森合高科的營收、凈利潤增速不及2024年的增速。

不僅如此，2022-2025年，森合高科毛利率分別為30.45%、31.15%、36.8%、46.35%。

即是說，2023-2025年，森合高科的毛利率逐年上升。

業(yè)績增長背后，森合高科報告期內(nèi)超四成的主營業(yè)務(wù)收入是由貿(mào)易商貢獻。

據(jù)2025年5月30日招股書及2026年3月30日招股書，森合高科的銷售模式包括直銷和經(jīng)銷模式，其中以直銷為主，經(jīng)銷為輔。且直銷模式下客戶分為直銷（終端）類客戶及貿(mào)易類客戶。

2022-2025年，森合高科來自貿(mào)易類客戶的收入金額占森合高科主營業(yè)務(wù)收入比例分別為48.01%、41.86%、42.16%、41.69%。

然而，2022及2024年，森合高科對環(huán)保型貴金屬選礦劑產(chǎn)品貿(mào)易類客戶的銷售價格高于直銷（終端）客戶。

據(jù)森合高科出具日為2025年9月12日的首輪問詢回復(fù)（以下簡稱“2025年9月12日首輪問詢回復(fù)”）及出具日為2026年3月30日的首輪問詢回復(fù)（以下簡稱“2026年3月30日首輪問詢回復(fù)”），2022-2025年，森合高科主要產(chǎn)品環(huán)保型貴金屬選礦劑產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入比例均超過95%。

環(huán)保型貴金屬選礦劑業(yè)務(wù)按照客戶類型分類，2022-2025年，森合高科向直銷（終端）客戶的銷售價格分別為10,196.74元/噸、10,258.44元/噸、10,315.78元/噸、10,194.53元/噸；同期，森合高科向貿(mào)易商客戶的銷售價格分別為10,342.42元/噸、10,021.04元/噸、10,481.06元/噸、10,542.81元/噸。

綜合來看，2023-2025年來，森合高科的毛利率逐年上漲。2022-2025年，森合高科主要產(chǎn)品環(huán)保型貴金屬選礦劑產(chǎn)品收入占比超九成，按客戶類型分類，2022年及2024年，森合高科對貿(mào)易商客戶的銷售價格高于直銷（終端）客戶。

再來關(guān)注森合高科產(chǎn)品的終端銷售的實現(xiàn)情況。

1.2 股東宮德文控制的金蟬選冶為主要貿(mào)易商客戶之一，交易額呈現(xiàn)逐年增長趨勢

據(jù)2026年3月30日首輪問詢回復(fù)，面對是否存在向貿(mào)易商壓貨、提前確認收入的問詢，森合高科表示其與貿(mào)易商的合作均采用買斷式銷售模式，貿(mào)易商通�！耙凿N定購”，即貿(mào)易商在收到下游客戶訂單的情況下，再向森合高科下達采購訂單。

在此模式下，貨物通常直接運往下游終端客戶處，貿(mào)易商向下游銷售實現(xiàn)情況良好，期末僅個別貿(mào)易商存在小額備庫。森合高科不存在向貿(mào)易商壓貨、提前確認收入情形。

需先說明的是，森合高科的核心產(chǎn)品為“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑（以下簡稱“金蟬”）。

2023-2025年，內(nèi)蒙古金蟬選冶服務(wù)有限公司（以下簡稱“金蟬選冶”）及其同一控制下企業(yè)分別為森合高科的第五大、第一大、第二大貿(mào)易商客戶，交易金額分別為707.82萬元、2,290.65萬元、2,509.06萬元，占當(dāng)期貿(mào)易商客戶收入比例分別為4.93%、8.75%、7.08%，呈現(xiàn)逐年增長趨勢。

值得一提的是，2026年3月30日招股書顯示，宮德文是直接持有森合高科1.8839%股份的股東，其控制的金蟬選冶為森合高科報告期內(nèi)客戶。金蟬選冶是森合高科的其他關(guān)聯(lián)方。

1.3 嵩尚新材作為金蟬選冶的主要終端客戶之一，其網(wǎng)店或銷售森合高科的核心產(chǎn)品

據(jù)2026年3月30日的首輪問詢回復(fù)，河南嵩尚新材料有限公司（以下簡稱“嵩尚新材”）為金蟬選冶2023-2024年主要下游客戶之一，客戶性質(zhì)為“終端”。

而《金證研》南方資本中心研究發(fā)現(xiàn)，嵩尚新材或線上對外銷售森合高科產(chǎn)品。

據(jù)B2B平臺“愛采購”認證主體為嵩尚新材的店鋪，截至查詢?nèi)?026年4月7日，其在售有“金蟬黃金選礦劑環(huán)保提金劑選礦金銀礦山堆浸金劑溶金劑”產(chǎn)品。產(chǎn)品價格為16元，起訂量為1桶起批，發(fā)貨地為江蘇無錫。

此外，據(jù)認證主體為嵩尚新材的“1688店鋪”，截至查詢?nèi)?026年4月7日，其在售有“金蟬黃金選礦劑非氰浸金劑環(huán)保提金劑金銀礦石堆浸劑黃金浸出劑”產(chǎn)品，庫存為999袋。并且產(chǎn)品信息顯示，金蟬黃金選礦劑有“源頭工廠、加工定制、環(huán)保提金、回收率高”等特征。

可見，嵩尚新材或?qū)ν怃N售“金蟬”。

簡言之，森合高科表示其與貿(mào)易商的合作均采用買斷式銷售模式，貿(mào)易商通�！耙凿N定購”，由森合高科直接發(fā)貨給下游客戶，不存在向貿(mào)易商壓貨的情形，期末僅個別貿(mào)易商存在小額備庫。

在此情形下，森合高科的股東宮德文控制的金蟬選冶為主要貿(mào)易商客戶之一，交易額呈現(xiàn)逐年增長趨勢。嵩尚新材作為金蟬選冶的主要終端客戶之一，其認證的網(wǎng)店中或銷售森合高科的核心產(chǎn)品“金蟬”。

二、前次申報披露的主要產(chǎn)品核心技術(shù)所申請的專利已駁回失效，核心技術(shù)創(chuàng)新類型或現(xiàn)信披疑云

值得關(guān)注的是，森合高科在創(chuàng)業(yè)板和主板申報相繼終止。前次申報創(chuàng)業(yè)板期間，森合高科表示，“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)已不是彼時擁有的12項專利所對應(yīng)的技術(shù)，所使用的主要核心技術(shù)已于2019年9月26日申請一項發(fā)明專利。而截至查詢?nèi)?026年4月7日，該項專利申請?zhí)幱隈g回失效狀態(tài)。

2.1 申報創(chuàng)業(yè)板期間收到現(xiàn)場督導(dǎo)通知后“撤稿”，而后申報深主板因業(yè)績下滑而終止

需要指出的是，森合高科于2025年1月23日在新三板掛牌。

據(jù)森合高科出具日為2024年11月15日的新三板首輪問詢回復(fù)（以下簡稱“2024年11月15日新三板首輪問詢回復(fù)”），森合高科曾于2020年6月28日向深交所報送了上市申請文件，并申請首次公開發(fā)行股票并在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市，后續(xù)由于審核過程中存在需進一步核查落實的相關(guān)問題，但受公共衛(wèi)生安全事件影響可能導(dǎo)致在有效審核時間內(nèi)，無法完成相關(guān)核查工作，經(jīng)與原保薦機構(gòu)國海證券股份有限公司（以下簡稱“國海證券”）研究后，決定撤回首發(fā)上市申請。

2021年3月25日，國海證券收到了深交所《現(xiàn)場督導(dǎo)通知書》，深交所擬于2021年4月6日開展現(xiàn)場督導(dǎo)工作。2021年4月6日，森合高科和國海證券向深交所撤回上市申請。

隨后2022年5月5日，森合高科向深圳證券交易所報送了《廣西森合高新科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并上市申請文件》，申請首次公開發(fā)行股票并在深圳證券交易所主板上市。在后續(xù)審核過程中，因2022年經(jīng)營業(yè)績下滑，不滿足全面注冊制下主板上市條件，故未進行后續(xù)主板平移工作。

簡言之，前次申報創(chuàng)業(yè)板時，森合高科彼時保薦機構(gòu)收到了現(xiàn)場督導(dǎo)通知，隨后撤回了上市申請。而后“轉(zhuǎn)戰(zhàn)”深交所主板又因業(yè)績下滑不符上市條件而終止。

2.2 創(chuàng)業(yè)板時稱經(jīng)過多年技術(shù)升級，“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)已不是彼時擁有的12項專利所對應(yīng)的技術(shù)

據(jù)森合高科出具日為2021年2月3日的首輪問詢回復(fù)（以下簡稱“2021年2月3日創(chuàng)業(yè)板首輪問詢回復(fù)”），截至出具日，森合高科共有3項發(fā)明專利、7項實用新型專利、2項外觀設(shè)計專利。

其中，包括專利號為2017218063856的實用新型專利“一種反應(yīng)釜”、專利號為2019202926173的實用新型專利“一種黃金選礦劑初級破碎脫模裝置”、專利號為2019214383498的實用新型專利“一種鐵粉加料裝置”、專利號為2019216589921的實用新型專利“一種堿性黃金選礦劑高溫熔融液體冷卻裝置”。

且彼時森合高科表示，其主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑，經(jīng)過多年的配方調(diào)整和技術(shù)升級，彼時的報告期內(nèi)即2017-2020年所使用的核心技術(shù)，已不是上述專利所對應(yīng)的技術(shù)。

截至創(chuàng)業(yè)板首輪問詢回復(fù)出具日2021年2月3日，森合高科產(chǎn)品彼時所使用的主要核心技術(shù)已于2019年9月26日申請一項發(fā)明專利：一種金礦選礦劑及其制備方法以及黃金選礦方法，專利申請?zhí)?01910914739.6，處于等待實審提案狀態(tài)。

即是說，截至2021年2月3日，森合高科主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)，已不是上述12項專利所對應(yīng)的技術(shù)，彼時該產(chǎn)品所使用的主要核心技術(shù)已于2019年9月26日申請一項發(fā)明專利。

然而，此番上市，森合高科的核心技術(shù)部分對應(yīng)專利，系上述專利。

2.3 此番申報北交所披露的核心技術(shù)所對應(yīng)的4項專利，與上述12項專利中的4項重疊

據(jù)2026年3月30日招股書，森合高科核心技術(shù)與知識產(chǎn)權(quán)對應(yīng)關(guān)系顯示，核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”對應(yīng)專利為一種反應(yīng)釜（專利號2017218063856）；核心技術(shù)“黃金選礦劑連續(xù)冷卻、造粒工藝及設(shè)備研發(fā)”對應(yīng)專利包括一種黃金選礦劑初級破碎脫模裝置（專利號2019202926173）、一種堿性黃金選礦劑高溫熔融液體冷卻裝置（專利號2019216589921）；核心技術(shù)“黃金選礦劑生產(chǎn)工序自動化改造”對應(yīng)專利為一種鐵粉加料裝置（專利號2019214383498）。

可見，在2021年創(chuàng)業(yè)板申報期間，森合高科彼時擁有的12項專利所對應(yīng)的技術(shù)已不是“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)。而此次申報北交所，森合高科的核心技術(shù)對應(yīng)的專利中，有4項專利系上述專利。

問題并未結(jié)束。

2.4 前次創(chuàng)業(yè)板主要產(chǎn)品所使用的核心技術(shù)申請的一項發(fā)明專利，已于2022年因不具創(chuàng)造性被駁回

前述提及，2022-2025年，森合高科主要產(chǎn)品環(huán)保型貴金屬選礦劑產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入比例均超過95%。

此外，截至2021年2月3日，森合高科主要產(chǎn)品“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑經(jīng)過多年配方調(diào)整和技術(shù)升級，所使用的主要核心技術(shù)已于2019年9月26日，申請一項發(fā)明專利“一種金礦選礦劑及其制備方法以及黃金選礦方法”。

然而，截至查詢?nèi)?026年4月7日，該項發(fā)明專利處于駁回失效狀態(tài)。

據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局信息，專利“一種金礦選礦劑及其制備方法以及黃金選礦方法”專利號為2019109147396，申請日期為2019年9月26日，申請單位為森合高科。

截至查詢?nèi)?026年4月7日，專利處于駁回失效狀態(tài)。駁回決定日出具日為2022年1月30日，駁回依據(jù)為該申請不具備專利法第22條第3款規(guī)定的創(chuàng)造性。

即是說，森合高科前次創(chuàng)業(yè)板申報期間稱主要產(chǎn)品“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的主要核心技術(shù)申請的一項發(fā)明專利，已因不具備創(chuàng)造性于2022年被駁回。

不僅如此，森合高科的核心技術(shù)的創(chuàng)新類型或現(xiàn)疑云。

2.5 前次申報創(chuàng)業(yè)板披露一項核心技術(shù)創(chuàng)新類型為“引進消化吸收再創(chuàng)新”，此次申報中同名技術(shù)的創(chuàng)新類型為“原始創(chuàng)新”

前述提到，“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”是本次申報的核心技術(shù)之一。

據(jù)2021年2月3日創(chuàng)業(yè)板首輪問詢回復(fù)，截至出具日，森合高科核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型為“引進消化吸收再創(chuàng)新”。研發(fā)過程及背景顯示，隨著森合高科產(chǎn)品升級和精細化生產(chǎn)日益推進，其原有生產(chǎn)設(shè)備已不能滿足當(dāng)下需求。森合高科研發(fā)出一種自動化、智能化的反應(yīng)釜設(shè)備，改變傳統(tǒng)粗放的“一鍋煮”反應(yīng)釜的生產(chǎn)方式，以實現(xiàn)大容量、高效率的生產(chǎn)。

而到了本次申報北交所，據(jù)2026年3月30日招股書，截至簽署日，森合高科同名的核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型為“原始創(chuàng)新”。

且該核心技術(shù)的技術(shù)特色顯示，市場上大多環(huán)保型貴金屬選礦劑企業(yè)通常采用“一鍋煮”反應(yīng)釜或外購半成品再加工的傳統(tǒng)粗放型生產(chǎn)方式，導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量存在波動。針對上述情況，森合高科自主研發(fā)了一種自動化、智能化的反應(yīng)釜設(shè)備，通過精準控制在實現(xiàn)大容量、高效率生產(chǎn)的同時，保障產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定。

通過對比不難發(fā)現(xiàn)，兩處公告文件中披露的同名核心技術(shù)在解決方式及擬實現(xiàn)目標等方面或高度重疊。而創(chuàng)業(yè)板申報期間“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型為“引進消化吸收再創(chuàng)新”，到此番上市，與“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”同名的核心技術(shù)的創(chuàng)新類型則是“原始創(chuàng)新”。

由上可知，回溯歷史，森合高科申報創(chuàng)業(yè)板和深主板相繼終止。前次申報創(chuàng)業(yè)板期間，森合高科稱，經(jīng)過多年技術(shù)升級，主要產(chǎn)品“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)已不是彼時擁有的12項專利所對應(yīng)的技術(shù)。而此番申報，森合高科披露的核心技術(shù)所對應(yīng)的部分專利，是上述12項專利中的4項。

不僅如此，前次申報創(chuàng)業(yè)板期間，森合高科主要產(chǎn)品“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑經(jīng)過多年配方調(diào)整和技術(shù)升級，所使用的主要核心技術(shù)已于2019年9月26日，申請一項發(fā)明專利“一種金礦選礦劑及其制備方法以及黃金選礦方法”。而經(jīng)查詢國家知識產(chǎn)權(quán)局，該專利已于2022年因不具創(chuàng)造性遭駁回。此外，前次申報，森合高科稱核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型系“引進消化吸收再創(chuàng)新”。而此番申報，森合高科披露一項與同名的核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型是“原始創(chuàng)新”。

三、結(jié)語

簡言之，此次申報，面對是否存在向貿(mào)易商壓貨、提前確認收入的問詢，森合高科表示其與貿(mào)易商的合作均采用買斷式銷售模式，貿(mào)易商通常“以銷定購”，在此模式下貨物通常直接運往下游終端客戶處，期末僅個別貿(mào)易商存在小額備庫；森合高科不存在向貿(mào)易商壓貨、提前確認收入情形。在此情形下，森合高科的股東宮德文控制的金蟬選冶為主要貿(mào)易商客戶之一，交易額呈現(xiàn)逐年增長趨勢。嵩尚新材作為金蟬選冶的主要終端客戶之一，其認證的網(wǎng)店中或銷售森合高科的核心產(chǎn)品“金蟬”。

另一方面，前次申報創(chuàng)業(yè)板期間，森合高科稱經(jīng)過多年技術(shù)升級，“金蟬”環(huán)保型黃金選礦劑所使用的核心技術(shù)已不是彼時擁有的12項專利所對應(yīng)的技術(shù)。而此次申報北交所，森合高科披露的核心技術(shù)所對應(yīng)的4項專利，與上述12項專利中的4項重疊。值得一提的是，前次創(chuàng)業(yè)板主要產(chǎn)品所使用的核心技術(shù)申請的一項發(fā)明專利，已于2022年因不具創(chuàng)造性被駁回。不僅如此，關(guān)于森合高科核心技術(shù)“高效大容量反應(yīng)釜研究與應(yīng)用”的創(chuàng)新類型，或現(xiàn)信披疑云。