匯通財(cái)經(jīng)訊——伊朗戰(zhàn)事爆發(fā)后，市場焦點(diǎn)依然集中在油氣價(jià)格飆升這一直接風(fēng)險(xiǎn)因素上，它仍是籠罩全球經(jīng)濟(jì)前景的最主要不確定性。較沖突初期已過去一個(gè)多月，市場對風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)雖有所調(diào)整，但仍傾向于認(rèn)為油氣供應(yīng)將較快恢復(fù)常態(tài)。本展望圍繞伊朗戰(zhàn)事的直接風(fēng)險(xiǎn)，聚焦能源供應(yīng)中斷的演變路徑，同時(shí)分析這場沖突在全球能源格局中的戰(zhàn)略意義，并梳理后續(xù)需重點(diǎn)關(guān)注的變量。

匯通財(cái)經(jīng)APP訊——伊朗戰(zhàn)事爆發(fā)后，市場焦點(diǎn)依然集中在油氣價(jià)格飆升這一直接風(fēng)險(xiǎn)因素上，它仍是籠罩全球經(jīng)濟(jì)前景的最主要不確定性。較沖突初期已過去一個(gè)多月，市場對風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)雖有所調(diào)整，但仍傾向于認(rèn)為油氣供應(yīng)將較快恢復(fù)常態(tài)。本展望圍繞伊朗戰(zhàn)事的直接風(fēng)險(xiǎn)，聚焦能源供應(yīng)中斷的演變路徑，同時(shí)分析這場沖突在全球能源格局中的戰(zhàn)略意義，并梳理后續(xù)需重點(diǎn)關(guān)注的變量。

全球石油供應(yīng)仍處于上世紀(jì)70年代以來最嚴(yán)重的中斷之一。美國與以色列對伊朗的軍事行動(dòng)，嚴(yán)重影響了全球最重要的化石燃料出口通道——霍爾木茲海峽的運(yùn)輸。截至4月8日，據(jù)彭博社知名能源行業(yè)分析師哈維爾?布拉斯最新測算，該地區(qū)日均約2000萬桶的常規(guī)出口量中，無論通過海峽本身還是替代路線，目前外運(yùn)量仍未完全恢復(fù)正常。他同時(shí)指出，外運(yùn)油品以原油為主，這加劇了全球?qū)硣谊P(guān)鍵成品油供應(yīng)的短缺壓力。

受沖擊的遠(yuǎn)不止石油：2月底戰(zhàn)事爆發(fā)后，卡塔爾迅速暫停所有液化天然氣（LNG）生產(chǎn)，全球LNG出口缺口一度達(dá)到20%。此外，卡塔爾天然氣加工下游還生產(chǎn)硫磺、多種化肥等關(guān)鍵產(chǎn)品，其中多項(xiàng)品類的出口量占全球三分之一以上?？ㄋ柟俜奖硎?，LNG供應(yīng)恢復(fù)仍需數(shù)周至數(shù)月，化肥供應(yīng)的可獲得性及價(jià)格問題，已對南北半球即將到來的種植季構(gòu)成潛在威脅。硫磺經(jīng)加工為硫酸后，是部分化肥、采礦及其他工業(yè)的核心原料；氦氣作為卡塔爾天然氣加工的副產(chǎn)品，近年供應(yīng)量占全球近三分之一，是半導(dǎo)體等眾多行業(yè)的關(guān)鍵材料。

值得注意的是，伊朗戰(zhàn)事爆發(fā)后原油價(jià)格大幅飆升，但黃金并未因通脹風(fēng)險(xiǎn)同步?jīng)_高；相反，金價(jià)在沖突初期小幅跳漲后轉(zhuǎn)而走低。這是否意味著市場認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)對推升通脹的能源價(jià)格上漲已不再那么脆弱？

相較于上世紀(jì)70年代石油危機(jī)，當(dāng)前GDP的能源強(qiáng)度更低、原油直接占比能源結(jié)構(gòu)也大幅下降，但石油仍是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的核心投入品。黃金市場對此次能源漲價(jià)相對克制，或表明市場相信本輪漲價(jià)將逐步回落——市場已形成一定慣性，認(rèn)為油價(jià)上漲最終總會(huì)消退。畢竟，歷次油價(jià)沖高均逐步回落：2007-2008年、2011-2014年的大幅上漲（部分受美元走弱驅(qū)動(dòng)），以及2022年俄烏沖突引發(fā)的劇烈飆升，最終均回歸常態(tài)。我們拭目以待這一預(yù)期能否兌現(xiàn)。

與此同時(shí)，過去兩年金價(jià)走高，更多源于全球?qū)狗◣刨H值資產(chǎn)的配置需求——在不少投資者眼中，債券已不再具備傳統(tǒng)避險(xiǎn)屬性。

第二季度關(guān)鍵：霍爾木茲海峽原油運(yùn)輸必須恢復(fù)，否則后果嚴(yán)重

伊朗戰(zhàn)事及其影響仍在快速演變，可能徹底改變?nèi)蚴袌銮榫w、經(jīng)濟(jì)與市場前瞻，結(jié)果或向好或惡化。局勢發(fā)展存在多種可能，在基準(zhǔn)情景下，霍爾木茲海峽油氣運(yùn)輸有望于5月1日前恢復(fù)約75%，后續(xù)快速回升；但若出現(xiàn)下行風(fēng)險(xiǎn)，油氣運(yùn)輸則可能持續(xù)嚴(yán)重受阻，生產(chǎn)或加工設(shè)施受損嚴(yán)重，未來數(shù)月難以快速恢復(fù)常態(tài)。

能源價(jià)格為核心變量

截至撰稿時(shí)，布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)格仍在92美元/桶附近，六個(gè)月遠(yuǎn)期價(jià)格則相對溫和。若不確定性在短期內(nèi)進(jìn)一步消散，當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)格仍顯偏高；但若供應(yīng)不確定性延續(xù)，遠(yuǎn)期價(jià)格則明顯偏低。供應(yīng)中斷已持續(xù)一個(gè)多月，即便局勢迅速穩(wěn)定，常規(guī)運(yùn)輸恢復(fù)也需至少1-2個(gè)月，且需補(bǔ)充儲(chǔ)備。市場定價(jià)仍包含一定樂觀成分。我們期盼4月前后局勢明顯好轉(zhuǎn)，這一定價(jià)邏輯將逐步得到驗(yàn)證，屆時(shí)可提前兌現(xiàn)全球增長與市場長期積極前景。

政策與市場影響

在基準(zhǔn)情景下，不確定性將延續(xù)至一季度末甚至二季度初，供應(yīng)鏈擁堵會(huì)使原油、天然氣現(xiàn)貨價(jià)格在近期高位再維持?jǐn)?shù)周。隨著市場認(rèn)清中斷規(guī)模與時(shí)長，布倫特原油長期價(jià)格或緩慢回升至80-100美元區(qū)間，而非市場最初預(yù)期的80美元以下。天然氣中斷恢復(fù)節(jié)奏更慢，依賴LNG的核心市場價(jià)格將持續(xù)偏高，進(jìn)而對通脹形成一定支撐。

市場預(yù)期政策制定者將延續(xù)“熱運(yùn)行”策略（持續(xù)財(cái)政與貨幣政策維持名義經(jīng)濟(jì)熱度，尤其扶持戰(zhàn)略關(guān)鍵供應(yīng)鏈）。一季度伊朗戰(zhàn)事突發(fā)令市場措手不及，美元一度走強(qiáng)。展望二季度，除非個(gè)別例外，政策制定者大概率繼續(xù)向經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略關(guān)鍵領(lǐng)域傾斜支持，尤其美國的國防、稀土、工業(yè)，甚至可能包括住宅建筑供應(yīng)鏈，以保障民生供給。日本高支持率首相高市早苗推行財(cái)政擴(kuò)張與促增長議程，為全球其他國家提供了參考。

今年5月美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾卸任后，美國或延續(xù)類似政策路徑。貝森特與美聯(lián)儲(chǔ)前理事沃什搭檔執(zhí)掌美聯(lián)儲(chǔ)，將推動(dòng)關(guān)鍵行業(yè)信貸擴(kuò)張，整體維持寬松基調(diào)。在此情景下，美元于二季度初見頂后走弱，多數(shù)非美貨幣對美元走強(qiáng)。日本需引導(dǎo)資金回流以支撐日元，日元表現(xiàn)或相對穩(wěn)健。歐洲政策調(diào)整向來滯后，但最終大概率與全球步調(diào)一致。新興市場貨幣于季度內(nèi)筑底，隨美元走弱重新回升。金銀在高位企穩(wěn)，或短暫休整后于年內(nèi)后期再度走強(qiáng)。

若下行風(fēng)險(xiǎn)成為現(xiàn)實(shí)，油氣運(yùn)輸中斷超三分之一并持續(xù)至二季度深處（含沙特東西管線等替代路線受阻、也門胡塞武裝襲擾紅海油輪、關(guān)鍵生產(chǎn)設(shè)施受損等），原油價(jià)格或暴漲并持續(xù)至150美元/桶，且實(shí)際供應(yīng)短缺將迫使大量經(jīng)濟(jì)活動(dòng)停擺，即便大幅動(dòng)用戰(zhàn)略儲(chǔ)備也無濟(jì)于事。

財(cái)政與貨幣政策應(yīng)對難度遠(yuǎn)高于新冠時(shí)期：彼時(shí)印鈔救市應(yīng)對需求崩塌，而本次央行與財(cái)政部將更關(guān)注維持償付能力而非刺激需求，且無法“印出”油氣。政策仍會(huì)出臺(tái)，但重點(diǎn)轉(zhuǎn)向穩(wěn)定房貸與債券市場、保障民生，僅戰(zhàn)略關(guān)鍵行業(yè)與供應(yīng)鏈獲得定向強(qiáng)力支持。經(jīng)濟(jì)增長崩塌將引發(fā)全球性衰退，杠桿高、透明度低的債務(wù)市場遭遇重創(chuàng)。長期預(yù)期回報(bào)或由此具備吸引力，但市場信心受損嚴(yán)重，修復(fù)過程或貫穿全年乃至次年。在此情景下，美元大幅飆升，低流動(dòng)性資產(chǎn)劇烈波動(dòng)，直至能源供應(yīng)恢復(fù)才有望企穩(wěn)。

核心問題：伊朗戰(zhàn)事本質(zhì)是否關(guān)乎美中關(guān)系？

在期盼霍爾木茲海峽原油、LNG及其他物資供應(yīng)恢復(fù)常態(tài)的同時(shí)，需審視這場沖突在全球能源戰(zhàn)略布局中的更廣泛意義。有觀點(diǎn)認(rèn)為，美國聯(lián)合以色列的行動(dòng)，可能是在委內(nèi)瑞拉能源出口調(diào)整之后，進(jìn)一步影響全球能源供應(yīng)鏈的重要一步。中國作為受制裁伊朗原油的主要買家之一，其能源進(jìn)口結(jié)構(gòu)也因此受到關(guān)注。

從這一視角看，美國在中東的強(qiáng)硬姿態(tài)不止于地區(qū)危機(jī)管理，更可能涉及全球油氣流向的長期戰(zhàn)略平衡，旨在維護(hù)主要經(jīng)濟(jì)體在能源安全領(lǐng)域的相對穩(wěn)定。若這一考量屬實(shí)，華盛頓或希望通過快速演變局，在原定于4月1日的中美兩國領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)晤相關(guān)議程中，為能源等關(guān)鍵資源議題提供更平衡的討論空間。

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