文 / akagi

4月16日晚，貴州茅臺(tái)正式發(fā)布2025年年度報(bào)告，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1720.54億元，歸母凈利潤(rùn)823.20億元。

這一成績(jī)引發(fā)了市場(chǎng)的分歧。

樂(lè)觀者認(rèn)為，這一表現(xiàn)在白酒行業(yè)整體承壓的環(huán)境中已屬難得。畢竟，2025年前三季度，20家A股白酒上市公司營(yíng)收合計(jì)同比下降5.90%，而茅臺(tái)僅微降1.21%，可見(jiàn)其韌性與實(shí)力。

悲觀者則認(rèn)為，微降也是降，何況這是貴州茅臺(tái)上市以來(lái)的首次。有人甚至武斷地喊出“泡沫”的推論。

往事： 兩桶好酒的價(jià)格變遷

烈酒搖晃后會(huì)產(chǎn)生酒花，那確實(shí)是泡沫；但烈酒市場(chǎng)是否有泡沫，則是另一個(gè)問(wèn)題。

1990年代，日本也曾出現(xiàn)“烈酒市場(chǎng)泡沫破裂”的討論。當(dāng)時(shí)正值日本經(jīng)濟(jì)衰退期：房地產(chǎn)市場(chǎng)崩盤(pán)，企業(yè)大幅削減招待預(yù)算，疊加主力飲酒人群萎縮，導(dǎo)致日本威士忌即便瘋狂降價(jià)也難阻銷量暴跌。

在降價(jià)潮中，知名酒廠輕井澤不得不停產(chǎn)并最終倒閉，大量庫(kù)存酒被遺棄在倉(cāng)庫(kù)中，因搬運(yùn)繁瑣而未被當(dāng)作垃圾處理。

然而今年3月，其中兩桶當(dāng)時(shí)的“死酒”卻在倫敦佳士得拍賣行以425萬(wàn)英鎊的天價(jià)成交。換算下來(lái)，較當(dāng)初零售價(jià)上漲約60至80倍。

輕井澤酒廠最后一批威士忌

是這酒因陳釀而變好了嗎？

并非如此。酒一直是好酒，變化的是經(jīng)濟(jì)環(huán)境。

日本經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，消費(fèi)萎縮，供過(guò)于求，價(jià)格自然暴跌。2015年后，日本經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，再加上鄰國(guó)需求的爆發(fā)，價(jià)格便得以修復(fù)。

同樣，當(dāng)前我們的宏觀經(jīng)濟(jì)也面臨一些挑戰(zhàn)：房地產(chǎn)行業(yè)景氣度下降、商業(yè)信心不足、消費(fèi)政策調(diào)整等，使白酒行業(yè)確實(shí)進(jìn)入了一段下行周期。企業(yè)的所有行為都難以擺脫宏觀周期框架的約束，即便強(qiáng)大如茅臺(tái)，也不例外。

不同的是，我們克服困難的能力強(qiáng)于當(dāng)年的日本——經(jīng)濟(jì)體量、政策靈活性和經(jīng)濟(jì)自主性均具備明顯優(yōu)勢(shì)；而像貴州茅臺(tái)這樣的白酒龍頭，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也遠(yuǎn)勝昔日的日本酒企。

截至2025年末，貴州茅臺(tái)現(xiàn)金余額達(dá)1264.26億元，“充沛”已不足以形容其現(xiàn)金流表現(xiàn)。茅臺(tái)還保持了高額分紅的傳統(tǒng)——全年現(xiàn)金分紅占?xì)w母凈利潤(rùn)的79%。這與當(dāng)年緊縮銀根卻仍然停產(chǎn)倒閉的日本酒企形成鮮明對(duì)比，抗風(fēng)險(xiǎn)能力差距不言而喻。

現(xiàn)狀：抵御下行的堅(jiān)盾

泡沫并不可怕，尤其對(duì)烈酒行業(yè)而言。日本威士忌的案例已證明，烈酒市場(chǎng)不會(huì)消失——自人類發(fā)明釀酒以來(lái)，對(duì)這種液體的喜愛(ài)從未斷絕。正如康德拉季耶夫所說(shuō)：“繁榮過(guò)度必致衰退，蕭條至極終將回升?！绷揖菩枨蟮拈L(zhǎng)期存在，更讓人相信復(fù)蘇的必然。

企業(yè)能否隨行業(yè)回升，以及回升所需時(shí)間，取決于它在下行周期中擁有什么、做了什么。

對(duì)從事商業(yè)活動(dòng)的企業(yè)而言，最先想到的自然是資金。

茅臺(tái)不僅資金雄厚，更懂得運(yùn)用資金。截至2026年3月底，貴州茅臺(tái)累計(jì)回購(gòu)472萬(wàn)股。2025年，茅臺(tái)集團(tuán)增持約207.14萬(wàn)股，直接持股比例升至54.40%。大股東以約30億元真金，向市場(chǎng)傳遞了真心。

比資金更珍貴的，是先輩辛苦積累的企業(yè)文化與品牌資產(chǎn)。

早期的茅臺(tái)酒廠

日本威士忌能夠翻身，固然乘了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的東風(fēng)，但其根本還在于自身素質(zhì)——即便在停產(chǎn)、關(guān)廠的最困難時(shí)期，他們對(duì)品質(zhì)的把控也從未松懈。這使得日本威士忌在國(guó)際上屢獲大獎(jiǎng)，為價(jià)格反彈奠定基礎(chǔ)。

只有真正有價(jià)值的產(chǎn)品，才會(huì)迎來(lái)價(jià)格的回歸。

在這一點(diǎn)上，我們也永遠(yuǎn)可以相信中國(guó)名酒，尤其是貴州茅臺(tái)。

上百年的釀酒文化積淀，長(zhǎng)期對(duì)品質(zhì)的堅(jiān)持與對(duì)品牌形象的重視，讓茅臺(tái)“白酒之王”的地位深入人心。

證據(jù)在于，2025年，以53度飛天茅臺(tái)為代表的茅臺(tái)酒實(shí)現(xiàn)銷售收入1465.00億元，在一片下跌的低迷市場(chǎng)中還微增了0.39%，可說(shuō)是逆勢(shì)增長(zhǎng)。

此外，53度飛天茅臺(tái)在“i茅臺(tái)”平臺(tái)上始終“開(kāi)售即罄”。即便在今年3月31日逆市宣布漲價(jià)（從1499元升至1539元）后，依然保持了這一狀態(tài)，足見(jiàn)其牢固的品牌地位。這甚至為茅臺(tái)后續(xù)業(yè)績(jī)提供了一定確定性——據(jù)招商證券測(cè)算，此次提價(jià)預(yù)計(jì)為2026全年帶來(lái)34億元收入增長(zhǎng)，對(duì)盈利預(yù)測(cè)正向貢獻(xiàn)約2.3%。

遠(yuǎn)見(jiàn)：穿越周期的利劍

好公司也難免受宏觀環(huán)境影響，但所受沖擊通常小于行業(yè)平均水平，經(jīng)濟(jì)回暖時(shí)反彈也更為強(qiáng)勁。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，貴州茅臺(tái)卻是一家擁有強(qiáng)大品牌、定價(jià)權(quán)、現(xiàn)金流和消費(fèi)護(hù)城河的頂級(jí)酒企。

然而，這僅是“好公司”的一面。

世界在不斷變化。自古及今，未有不亡之國(guó)，亦無(wú)不掘之墓。若不能應(yīng)對(duì)變化，再大的優(yōu)勢(shì)也可能化為泡影。唯有因時(shí)而動(dòng)、及時(shí)應(yīng)變，才能持續(xù)保持優(yōu)勢(shì)。

所幸，貴州茅臺(tái)對(duì)此保持高度清醒和遠(yuǎn)見(jiàn)。

年報(bào)中，茅臺(tái)未像往年一樣公布年度營(yíng)收目標(biāo)，表明其正從追求規(guī)模轉(zhuǎn)向務(wù)實(shí)的市場(chǎng)化改革。事實(shí)上，去年四季度，茅臺(tái)集團(tuán)董事長(zhǎng)陳華就在股東會(huì)上表明了風(fēng)向：“無(wú)論形勢(shì)如何嚴(yán)峻、如何變化……茅臺(tái)會(huì)科學(xué)統(tǒng)籌短期與長(zhǎng)期關(guān)系，不‘唯指標(biāo)論’，不以犧牲長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展換取短期利益，不會(huì)違背市場(chǎng)規(guī)律強(qiáng)壓指標(biāo)，不損害投資者、渠道商和消費(fèi)者權(quán)益?！?

短期利益指的是營(yíng)收與利潤(rùn)，而長(zhǎng)期利益則是品牌形象、定價(jià)權(quán)，歸根結(jié)底是保持在消費(fèi)者心中不可動(dòng)搖的地位。

社會(huì)在發(fā)展，飲酒主力人群、消費(fèi)場(chǎng)景、體驗(yàn)需求都在變化，但只要保持與消費(fèi)者的深度聯(lián)結(jié)，茅臺(tái)在消費(fèi)者心中的地位就不會(huì)改變。

第十四屆中國(guó)國(guó)際酒類博覽會(huì)上的茅臺(tái)展區(qū)

據(jù)官方消息，茅臺(tái)自去年2月起深入全國(guó)16個(gè)省區(qū)調(diào)研，與超1700家渠道商溝通，全力推動(dòng)從場(chǎng)景、客群到服務(wù)的全面轉(zhuǎn)型，產(chǎn)品、渠道、終端三環(huán)節(jié)均在進(jìn)行改革。其目標(biāo)是滿足消費(fèi)者“實(shí)用價(jià)值、體驗(yàn)價(jià)值、情緒價(jià)值”的三重需求。

2025年，茅臺(tái)新增5000多家團(tuán)購(gòu)客戶，全年舉辦29000多場(chǎng)市場(chǎng)活動(dòng)，切實(shí)開(kāi)拓了新消費(fèi)場(chǎng)景，穩(wěn)住了價(jià)格與銷量基本盤(pán)。

若能繼續(xù)保持這種“好公司”的遠(yuǎn)見(jiàn)與改革魄力，相信茅臺(tái)穿越周期的那一天應(yīng)該不會(huì)太遠(yuǎn)。