文：向善財(cái)經(jīng)

今年的港股市場(chǎng)，與A股市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯的分化。

A股這邊，科技板塊在AI浪潮中熱鬧非凡；而港股那邊，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們集體卷入了AI軍備競(jìng)賽，連帶著恒生科技指數(shù)一瀉千里，投資者情緒頗為低迷。

但在冰火兩重天的格局中，有一點(diǎn)兩地市場(chǎng)倒是達(dá)成了一致——作為百業(yè)之母的銀行股，正借著新產(chǎn)業(yè)周期的東風(fēng)，穩(wěn)步上行。

這其中，扎根安徽的徽商銀行表現(xiàn)尤為突出。截至發(fā)稿日，其年內(nèi)漲幅已接近60%，股價(jià)和市值都創(chuàng)了新高，相較去年低點(diǎn)更是翻倍有余。

其背后上漲的邏輯并不復(fù)雜，因?yàn)榘不战杲?jīng)濟(jì)增速持續(xù)領(lǐng)跑，長(zhǎng)三角一體化與中部崛起雙重戰(zhàn)略疊加，制造業(yè)升級(jí)、新興產(chǎn)業(yè)集聚，給了徽商銀行扎實(shí)的基本盤(pán)和稀缺的成長(zhǎng)性。

天時(shí)地利都占了，業(yè)績(jī)自然水漲船高。

不過(guò)，牛股也有牛股的煩惱。其業(yè)務(wù)規(guī)模在擴(kuò)張，區(qū)域信貸需求在井噴，想撐起下一階段的增長(zhǎng)，就需要更多的“彈藥”補(bǔ)充。

正因如此，回歸A股拓寬融資渠道，一直是徽商銀行的戰(zhàn)略重點(diǎn)。

但這條路，走得并不順利。

更微妙的是，能不能回A股，主動(dòng)權(quán)或許還不完全掌握在徽商銀行自己手里。

這其中的主要阻礙之一，是中靜系與杉杉集團(tuán)之間的股權(quán)之爭(zhēng)懸而未決，不僅成了橫在回歸路上的最大障礙，也給公司治理帶來(lái)了隱形的障礙。

//從博弈到清倉(cāng)，中靜系漸行漸遠(yuǎn)

國(guó)元證券和中信證券上市輔導(dǎo)的第26期公告顯示：

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)《首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法》等相關(guān)法規(guī)要求，A 股發(fā)行人的股權(quán)應(yīng)清晰，中靜新華與杉杉控股的股權(quán)糾紛處理結(jié)果可能導(dǎo)致徽商銀行主要股東變動(dòng)，對(duì)徽商銀行 A 股發(fā)行可能造成一定影響。

這二位的紛爭(zhēng)由來(lái)已久，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，中靜新華和杉杉在2019年達(dá)成了一個(gè)徽商銀行股權(quán)的買(mǎi)賣(mài)協(xié)議，整體價(jià)值121.5 億元，并且杉杉作為買(mǎi)方，還支付了一定的金額。

但可惜的是后續(xù)杉杉反悔了，雙方就此開(kāi)始走司法程序，展開(kāi)了一段超長(zhǎng)的拉鋸戰(zhàn)。

不過(guò)這事兒對(duì)徽商銀行來(lái)說(shuō)，畢竟不是自家的事，左右不了事件的走向，是個(gè)不可控的變量。

真正對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)有影響的，還是和中靜系一直以來(lái)在理念上的沖突。

中靜系的當(dāng)家人高央是個(gè)相對(duì)積極的投資人，在很多經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵問(wèn)題上一直在合理的發(fā)表自己的建議。

也因此，雙方一直以來(lái)都有一些理念上的沖突。而這些理念沖突，最近主要還是集中在分紅上。

中靜系認(rèn)為，長(zhǎng)期以來(lái)，徽商銀行的分紅水平在上市銀行中常年處于末流，分紅率常年在20%以下徘徊，而城商行的整體分紅率卻在20%以上。

所以中靜系便頻頻提案要求提升派息水平，但徽商銀行的股東們出于多方面的考慮，相關(guān)提案均未獲通過(guò)。

2026年2月的臨時(shí)股東大會(huì)上，中靜系再度拋出一項(xiàng)中期分紅提案：擬向普通股股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股息1.87元（含稅），派息總額約25.97億元，占2025年上半年母公司凈利潤(rùn)的30.06%。

看上去，確實(shí)很合理，畢竟這么多年的增長(zhǎng)還算符合預(yù)期，也賺了不少錢(qián)，分紅既符合中小股東的利益，也是行業(yè)大勢(shì)所趨。

結(jié)果，和過(guò)去幾次一樣沒(méi)什么懸念，僅有少數(shù)股東支持，反對(duì)票高達(dá)50%以上。

當(dāng)然如果事情到此為止，也不過(guò)就是一個(gè)經(jīng)營(yíng)中的小波瀾，但在分紅提案屢遭否決之后，高央的公開(kāi)表態(tài)愈發(fā)尖銳。

今年3月，在接受財(cái)聯(lián)社專(zhuān)訪時(shí)，當(dāng)被問(wèn)到和管理層的關(guān)系，高央爆出了猛料：“我一直和他們管理層保持良性溝通，從來(lái)不說(shuō)不保持溝通。比如取消監(jiān)事會(huì)，我們2025年股東大會(huì)提出這個(gè)議案的原因是，既然國(guó)家有這樣的公司法修訂，并且其他很多銀行都這么辦了，那我們也可以做這件事，做件事不就可以省點(diǎn)錢(qián)嗎？一個(gè)監(jiān)事會(huì)加個(gè)監(jiān)事會(huì)辦公室，一年開(kāi)銷(xiāo)不少錢(qián)?！?/strong>

他還說(shuō)：“我可以告訴你原因，有高管當(dāng)時(shí)親自跟我說(shuō)了，就是因?yàn)楫?dāng)時(shí)監(jiān)事長(zhǎng)還沒(méi)到齡，撤掉之后他去哪呢？他們的出發(fā)點(diǎn)和我不一樣，就這么簡(jiǎn)單?！?/strong>

雖然高央的這番近乎指名道姓的言論屬于一面之詞，而且2025年底徽商銀行審議通過(guò)了建議不再設(shè)立監(jiān)事會(huì)的議案；并于2026年2月2日召開(kāi)的2026年第一次臨時(shí)股東大會(huì)上，審議批準(zhǔn)了該議案。

但是，作為公眾人物和持股10%以上的主要股東，其公開(kāi)發(fā)言具有不小分量，加上在IPO被否決的階段、收購(gòu)包商銀行階段的負(fù)面言論，即便是捕風(fēng)捉影，也容易被市場(chǎng)放大解讀。

至此我們能看到，中靜系在無(wú)法脫身的情況下，一直想要介入經(jīng)營(yíng)，但求而不得之后，局面一度向著徽商銀行不愿意看到的方向發(fā)展。

不過(guò)，好消息是，這種稍顯擰巴的“紛爭(zhēng)”可能就要結(jié)束了。因?yàn)檗D(zhuǎn)機(jī)正在出現(xiàn)，中靜系自身正遭遇創(chuàng)辦以來(lái)最嚴(yán)峻的危機(jī)。

目前，中靜系整體負(fù)債約80億元，其中到期未償還的逾期債務(wù)高達(dá)60多億元，包括欠杉杉的38.9億元、9億元違約公司債、上海人壽5億元等。

在這樣的境遇下，高央將希望寄托于徽商銀行股權(quán)，計(jì)劃清倉(cāng)手中持有的全部股權(quán)，作為化解80億債務(wù)的“終極解決方案”。

但時(shí)移世易，高央要想全身而退，也絕非易事。

2019年中靜系曾與杉杉敲定121.5億元的交易對(duì)價(jià)，對(duì)應(yīng)約1.5倍市凈率；而如今銀行股權(quán)交易行情相對(duì)理性不少，2025年新華保險(xiǎn)買(mǎi)杭州銀行股權(quán)為0.8倍PB，信達(dá)和東方資產(chǎn)買(mǎi)浦發(fā)銀行股權(quán)約0.6倍PB。

更值得參照的是，過(guò)去兩年，中糧系在出清徽商銀行股權(quán)的時(shí)候，也是一波三折。幾次掛牌都沒(méi)有賣(mài)出去不說(shuō)，最終的轉(zhuǎn)讓金額也不夠理想——據(jù)中糧科技公告，公司轉(zhuǎn)讓4030.95萬(wàn)股徽商銀行股份，成交價(jià)格為1.03億元。

不過(guò)，在近80億債務(wù)的剛性壓力下，中靜系的清倉(cāng)大概率已不是一個(gè)“要不要”的問(wèn)題，而是一個(gè)“什么時(shí)候、以什么價(jià)格”的必然結(jié)局。相信在債務(wù)的倒逼下，這件事很快就會(huì)有一個(gè)結(jié)果。

那么，問(wèn)題也隨之而來(lái)。

一旦股權(quán)出清、回A障礙掃清，徽商銀行究竟是不是一個(gè)優(yōu)質(zhì)的城商行標(biāo)的？回歸A股之后，能不能給股民帶來(lái)像港股一樣的優(yōu)異回報(bào)？要回答這個(gè)問(wèn)題，還得回到基本面。

//回到基本面：增長(zhǎng)的質(zhì)量有多硬？

值得稱(chēng)贊的是，在2025年下半年沒(méi)有董事長(zhǎng)的情況下，徽商銀行延續(xù)了過(guò)去優(yōu)異的表現(xiàn)，交出了一份亮眼的成績(jī)單。

2025年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，去年全年徽商銀行實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入376.7億元，同比增長(zhǎng)1.18%；歸母凈利潤(rùn)165.25億元，同比增長(zhǎng)7.21%。

規(guī)模也實(shí)現(xiàn)了高速擴(kuò)張，天眼查APP顯示，截至2025年末，資產(chǎn)總額達(dá)2.33萬(wàn)億元，較上年末增長(zhǎng)15.51%；客戶(hù)貸款及墊款總額1.13萬(wàn)億元，增長(zhǎng)12.80%；客戶(hù)存款總額1.26萬(wàn)億元，增長(zhǎng)11.17%。

并且，今年的一季度，延續(xù)了擴(kuò)張的趨勢(shì)，資產(chǎn)規(guī)模突破2.4萬(wàn)億：總資產(chǎn)達(dá)24,313億元，同比增15.5%；負(fù)債總額22,532億元，同比增16.1%。

資產(chǎn)質(zhì)量方面，徽商銀行2025年末不良貸款率達(dá)0.98%，較上年底下降0.01個(gè)百分點(diǎn)，已降至近5年新低。

撥備覆蓋率278.79%，核心一級(jí)資本充足率9.89%，撥備及資本水平處于行業(yè)中上游。

不過(guò)，華麗數(shù)字的背后也隱現(xiàn)值得警惕的信號(hào)。

首先，撥備在消耗。

2025年末不良貸款撥備覆蓋率為278.79%，而上年同期為286.47%，下降了7.68個(gè)百分點(diǎn)。

雖然278%的撥備覆蓋率仍處于行業(yè)較高水平，但下行趨勢(shì)值得留意，因?yàn)閾軅涫倾y行應(yīng)對(duì)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的安全墊，安全墊變薄意味著利潤(rùn)對(duì)撥備釋放的依賴(lài)在上升。

其次，壞賬的實(shí)際數(shù)據(jù)在攀升。

不良貸款率雖微降，但不良貸款余額卻從上年末的98.76億元上升至110.53億元，凈增約11.77億元。

這是因?yàn)椴涣悸氏陆岛艽蟪潭壬媳环帜福促J款總量的更快增長(zhǎng)所稀釋。那在規(guī)模增加的情況，未來(lái)幾年，會(huì)不會(huì)有更多的不良暴露？

令人有些擔(dān)憂(yōu)的是，通過(guò)對(duì)財(cái)報(bào)的觀察，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，關(guān)注類(lèi)貸款占比上升0.04個(gè)百分點(diǎn)，金額約19億元。而關(guān)注類(lèi)貸款是潛在風(fēng)險(xiǎn)的前瞻指標(biāo)，其占比上升需警惕未來(lái)向不良遷徙的可能。

所以，在經(jīng)濟(jì)回暖進(jìn)行中的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，部分區(qū)域和行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)仍在暴露的背景下，新增不良的生成速度值得持續(xù)跟蹤。

最后，營(yíng)收息差收窄壓力不減。

去年徽商銀行高達(dá)近16%的資產(chǎn)增速，并沒(méi)有大幅反哺于業(yè)績(jī)，營(yíng)收僅增長(zhǎng)1%左右，凈利息收益率從2024年的1.71%下降至1.49%，凈利差從1.49%降至1.31%。

這說(shuō)明該行手握大量資產(chǎn)，卻無(wú)法高效轉(zhuǎn)化為巨量收益，從而形成典型的“以量補(bǔ)價(jià)”態(tài)勢(shì)。

那為什么會(huì)出現(xiàn)這種狀態(tài)？

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年徽商銀行生息資產(chǎn)收益率為3.31%，同比下降52個(gè)基點(diǎn)；計(jì)息負(fù)債成本率1.88%，同比下降31個(gè)基點(diǎn)。

成本端的降幅要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于收益端的降幅，這就為息差持續(xù)下行帶來(lái)了顯性壓力。

同期末，該行凈利差降至1.31%，同比縮減18個(gè)基點(diǎn)；凈息差降為1.49%，較上年下滑了22個(gè)基點(diǎn)。由此帶來(lái)的影響是利息凈收入增長(zhǎng)不及預(yù)期，2025年僅同比增長(zhǎng)1.13%至289.13億元。

當(dāng)然了，這是整個(gè)銀行業(yè)面臨的共同挑戰(zhàn)，只不過(guò)對(duì)于以?xún)粝⒉顬樽钪饕杖雭?lái)源的城商行而言，壓力更為直接。

那綜合來(lái)看，徽商銀行的基本面有喜有憂(yōu)。其規(guī)模擴(kuò)張勢(shì)頭強(qiáng)勁，不良率控制在低位，盈利韌性經(jīng)受住了考驗(yàn)，這是“硬的一面”。

但撥備持續(xù)消耗、關(guān)注類(lèi)貸款抬頭、息差快速收窄、營(yíng)收增速遠(yuǎn)不及資產(chǎn)增速，這是需要正視的“軟肋”。

徽商銀行的底色可圈可點(diǎn)，在安徽經(jīng)濟(jì)領(lǐng)跑長(zhǎng)三角和中部的時(shí)代背景下，這家扎根熱土的城商行龍頭有足夠的底氣講好資本故事。

值得特別指出的是，其貸款結(jié)構(gòu)中，投向制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、綠色金融、科技金融等領(lǐng)域的占比持續(xù)提升，安徽作為長(zhǎng)三角制造業(yè)新腹地的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型紅利，正在通過(guò)信貸通道沉淀為徽商銀行的優(yōu)質(zhì)生息資產(chǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，其2025年科技貸款余額同比增長(zhǎng)24.7%，綠色信貸余額達(dá)1444.68億元，同比增長(zhǎng)35.6%。80%以上的綠色信貸聚焦安徽省內(nèi)新能源產(chǎn)業(yè)鏈，為當(dāng)?shù)匦履茉雌?chē)產(chǎn)業(yè)提供了強(qiáng)大的金融支持。

從這層意義上看，徽商銀行不僅是一家城商行，更是安徽經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的一面旗幟。對(duì)各地將來(lái)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)來(lái)說(shuō)，也是一個(gè)標(biāo)桿案例。

希望在股東的紛爭(zhēng)結(jié)束之后，徽商銀行能夠繼續(xù)蓬勃發(fā)展的腳步。

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