股權(quán)治理待提升，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)可持續(xù)遭疑，毛利率與行業(yè)趨勢(shì)相背離，產(chǎn)能過(guò)剩背景下國(guó)亮新材卻逆勢(shì)擴(kuò)產(chǎn)。

　　北交所官網(wǎng)顯示，河北國(guó)亮新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)亮新材”）北交所IPO近日披露第二輪審核問(wèn)詢函。

　　據(jù)了解，此次IPO，國(guó)亮新材擬募集資金約3.01億元，募集資金在扣除發(fā)行費(fèi)用后的凈額，公司將投資于滑板水口產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目、年產(chǎn)5萬(wàn)噸鎂碳磚智能制造項(xiàng)目、年產(chǎn)15萬(wàn)噸耐材用再生料生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　從招股書(shū)來(lái)看，該公司治理上，其創(chuàng)始人夫婦通過(guò)多層股權(quán)架構(gòu)掌控80%表決權(quán)帶來(lái)集中式治理隱患。與此同時(shí)，業(yè)績(jī)可持續(xù)增長(zhǎng)存疑，在產(chǎn)能利用率逐年下滑的背景下，國(guó)亮新材如何化解產(chǎn)能過(guò)剩受到關(guān)注，其上市征程注定面臨嚴(yán)苛審視。

　　針對(duì)上述問(wèn)題，發(fā)現(xiàn)網(wǎng)向國(guó)亮新材發(fā)送采訪調(diào)研函，截至發(fā)稿前，國(guó)亮新材未就相關(guān)問(wèn)題給予合理解釋。

　　董國(guó)亮夫妻控股超八成 實(shí)控人認(rèn)定存疑

　　據(jù)招股書(shū)，國(guó)亮新材的前身國(guó)亮有限于2002年10月成立，注冊(cè)資金1000萬(wàn)元，董國(guó)亮及妻子趙素蘭分別持股85%及15%。

　　經(jīng)過(guò)兩輪的增資擴(kuò)股后，股權(quán)有所變化。截至本招股說(shuō)明書(shū)簽署日，董國(guó)亮、董國(guó)亮妻子趙素蘭為控股股東、實(shí)際控制人，二人合計(jì)控制公司80.22%的表決權(quán)。其中董國(guó)亮直接持有公司63.15%的股份，通過(guò)國(guó)亮合伙間接控制公司4.44%的表決權(quán)；趙素蘭直接持有公司8.84%的股份，董國(guó)亮、趙素蘭之子董金峰直接持有公司3.79%的股份。

　　招股書(shū)披露的股權(quán)架構(gòu)圖猶如精密設(shè)計(jì)的控制網(wǎng)絡(luò)，這種設(shè)計(jì)在確保絕對(duì)控制權(quán)的同時(shí)，為未來(lái)資本運(yùn)作預(yù)留了隱秘通道。業(yè)內(nèi)人士指出，這樣的股權(quán)架構(gòu)雖然確保了對(duì)公司的絕對(duì)控制權(quán)，但同時(shí)也可能帶來(lái)內(nèi)部治理隱患。

　　招股書(shū)還顯示，國(guó)亮合伙、董金峰為董國(guó)亮、趙素蘭的一致行動(dòng)人，而董金峰是實(shí)控人夫婦之子，持有公司3.79%的股份沒(méi)有被認(rèn)定為實(shí)控人。對(duì)此，國(guó)亮新材在首輪問(wèn)詢中稱，董金峰雖是實(shí)際控制人董國(guó)亮與趙素蘭之子，但報(bào)告期內(nèi)董金峰未在公司擔(dān)任任何職務(wù)且未在公司經(jīng)營(yíng)決策中發(fā)揮過(guò)重要作用，且其持有公司股份比例低于5%。

　　不僅如此，申報(bào)文件顯示，2020年12月至2021年5月期間，董國(guó)亮分別與銀耐聯(lián)以及韓靜敏等26名自然人簽署了《回購(gòu)協(xié)議》，約定的回購(gòu)事項(xiàng)具體內(nèi)容包括：如公司在2022年12月31日前未能向中國(guó)證監(jiān)會(huì)或證券交易所遞交上市申報(bào)材料的，乙方有權(quán)要求甲方回購(gòu)其受讓的標(biāo)的股權(quán)。

　　截至2022年12月31日，該公司尚未向中國(guó)證監(jiān)會(huì)或證券交易所遞交上市申報(bào)材料，已觸發(fā)股份回購(gòu)條款，但簽署上述《回購(gòu)協(xié)議》的全部股東均未主張回購(gòu)權(quán)利，董國(guó)亮未承擔(dān)股份回購(gòu)義務(wù)。2023年6月至8月期間，簽署上述《回購(gòu)協(xié)議》的全部股東（除蔣婧外）分別與董國(guó)亮簽署了《〈回購(gòu)協(xié)議〉之補(bǔ)充協(xié)議》，確認(rèn)相關(guān)特殊股東權(quán)利條款解除且不具有恢復(fù)效力，各方不再享有或履行相關(guān)特殊股東權(quán)利條款項(xiàng)下的全部權(quán)利、義務(wù)，亦不再互負(fù)相關(guān)條款項(xiàng)下的任何義務(wù)與責(zé)任。

　　對(duì)此，監(jiān)管層就對(duì)賭協(xié)議合規(guī)性進(jìn)行問(wèn)詢，要求其說(shuō)明對(duì)賭協(xié)議是否徹底解除，是否為附條件的終止或存在其他替代性利益安排，是否存在糾紛及潛在糾紛。

　　業(yè)績(jī)可持續(xù)性存疑 異常高毛利迷局

　　國(guó)亮新材是一家專業(yè)從事高溫工業(yè)用耐火材料整體解決方案的企業(yè)，為客戶提供耐火材料整體承包服務(wù)及耐火材料產(chǎn)品。

　　經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面，招股書(shū)顯示，2021-2023年，國(guó)亮新材營(yíng)業(yè)收入分別為85335.84萬(wàn)元、93747.24萬(wàn)元及98436.02萬(wàn)元，扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為1318.92萬(wàn)元、3773.01萬(wàn)元、8074.77萬(wàn)元，凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)。2020年以來(lái)全國(guó)耐火材料產(chǎn)量呈下降趨勢(shì)，報(bào)告期內(nèi)同行業(yè)可比公司平均業(yè)績(jī)略有下滑，但國(guó)亮新材的業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，而這個(gè)異常也引發(fā)監(jiān)管問(wèn)詢。

　　（主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)截圖：招股說(shuō)明書(shū)）

　　實(shí)際上，國(guó)亮新材的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在2024年就出現(xiàn)變臉。數(shù)據(jù)顯示，2024年第一季度國(guó)亮新材實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21789.88萬(wàn)元，較上年同期下降5.57%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為1625.59萬(wàn)元，較上年同期下降30.65%，2024年前三季度營(yíng)業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤(rùn)分別同比下滑11.95%、38.35%，預(yù)計(jì)全年扣非后歸母凈利潤(rùn)5929萬(wàn)元-6231.5萬(wàn)元，同比下滑22.83%-26.57%。對(duì)于業(yè)績(jī)下滑的原因，國(guó)亮新材解釋稱：營(yíng)業(yè)收入下滑與部分客戶與公司的結(jié)算價(jià)格有所下調(diào)，部分客戶調(diào)整生產(chǎn)節(jié)奏縮減產(chǎn)量，客戶或承包項(xiàng)目數(shù)量減少使得公司收入規(guī)模有所下降。凈利潤(rùn)下滑主要系綜合毛利率略有下降所致。

　　值得注意的是，國(guó)亮新材的毛利率出現(xiàn)大幅上升。報(bào)告期內(nèi)，國(guó)亮新材主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為16.49%、17.38%和24.15%，毛利率持續(xù)增長(zhǎng)，2023年增長(zhǎng)幅度較大。

　　與同業(yè)可比公司相比，除科創(chuàng)新材外，國(guó)亮新材2021年、2022年毛利率略低于可比公司平均水平，2023年國(guó)亮新材毛利率大幅增長(zhǎng)，明顯高于北京利爾、濮耐股份、中鋼洛耐、瑞泰科技等可比公司，毛利率變動(dòng)趨勢(shì)與可比公司不一致。

　?。ń貓D來(lái)源：招股說(shuō)明書(shū)）

　　對(duì)于2023年的毛利率出現(xiàn)大漲，國(guó)亮新材在招股書(shū)中解釋道，2023年度耐火材料整體承包毛利率大幅上漲，主要受整體承包業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)和成本下降的雙重影響。

　　激進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)與產(chǎn)能利用率逐年下滑錯(cuò)配

　　募投項(xiàng)目規(guī)劃顯露野心。根據(jù)申報(bào)文件，此次IPO，國(guó)亮新材計(jì)劃募資3.01億元，其中近一半的募投項(xiàng)目主要用于擴(kuò)產(chǎn)，計(jì)劃形成年產(chǎn)5萬(wàn)噸的鎂碳磚生產(chǎn)線、新建8條耐材用再生料生產(chǎn)線，年產(chǎn)量共計(jì)15萬(wàn)噸。

　　產(chǎn)能利用率方面，2021年-2023年以及2024年上半年，公司產(chǎn)能利用率分別為101.26%、93.55%、86.81%和76.90%，呈下降趨勢(shì)。

　　在產(chǎn)能利用率下滑的同時(shí)，國(guó)亮新材還存在大額購(gòu)買產(chǎn)成品的情況。具體包括定形耐火材料、功能性耐火材料、不定形耐火材料及其他產(chǎn)成品，各期內(nèi)的采購(gòu)金額分別為1.99億元、1.51億元、1.29億元，占比總采購(gòu)金額的28.95%、27.32%及21.56%。

　　（產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)：招股說(shuō)明書(shū)）

　　值得一提的是，國(guó)亮新材的募投項(xiàng)目尚未取得環(huán)評(píng)批復(fù)。申報(bào)材料顯示，公司本次募集資金投資項(xiàng)目中“滑板水口產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目”、“年產(chǎn)5萬(wàn)噸鎂碳磚智能制造項(xiàng)目”和“年產(chǎn)15萬(wàn)噸耐材用再生料生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”的環(huán)評(píng)手續(xù)正在辦理中。如果本次發(fā)行募集資金投資項(xiàng)目環(huán)評(píng)手續(xù)未能如期取得，將會(huì)影響募集資金投資項(xiàng)目的正常實(shí)施進(jìn)度。

　　對(duì)此，北交所要求該公司說(shuō)明，目前項(xiàng)目環(huán)評(píng)取得的進(jìn)展情況，如未能按期取得，是否對(duì)募投項(xiàng)目建設(shè)及投產(chǎn)產(chǎn)生重大不利影響，是否存在替代性方案及有效性。

　　國(guó)亮新材的IPO故事折射出材料行業(yè)的估值泡沫。當(dāng)40倍發(fā)行市盈率遭遇產(chǎn)能過(guò)剩預(yù)警，當(dāng)絕對(duì)控制權(quán)碰撞現(xiàn)代公司治理準(zhǔn)則，這場(chǎng)資本盛宴或許終將回歸理性。對(duì)于投資者而言，穿透那些炫目的技術(shù)名詞與財(cái)務(wù)魔術(shù)，或許更能看清產(chǎn)能躍進(jìn)背后的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。

　　（記者 羅雪峰 財(cái)經(jīng)研究員 周子章）