技術(shù)圈從來不缺造夢者，從2020年科創(chuàng)板到2023年北交所，再到2025年三戰(zhàn)港交所，北京五一視界數(shù)字孿生科技股份有限公司（下稱“五一視界”）的上市之路，堪稱一部跌宕起伏的資本連續(xù)劇。

這家宣稱要“克隆地球”的科技公司，憑借“中國數(shù)字孿生行業(yè)第一”的標(biāo)簽，估值飆升至44億元，背后站著商湯科技、葛衛(wèi)東等明星資本。

然而，光鮮的技術(shù)敘事背后，持續(xù)擴(kuò)大的虧損、研發(fā)投入的腰斬、商業(yè)化的困局，讓市場不得不質(zhì)疑：這場“克隆地球”的豪賭，究竟是顛覆未來的技術(shù)革命，還是資本催生的概念泡沫？

理想豐滿但現(xiàn)實骨感，技術(shù)狂想與財務(wù)困境

據(jù)了解，五一視界的故事，始于一個宏大的野心——通過3D建模、AI和仿真技術(shù)，在虛擬視界復(fù)刻現(xiàn)實地球的每一寸肌理。其“地球克隆計劃”已推進(jìn)至第四階段，宣稱可“一天生成一個城市”，技術(shù)落地于智慧城市、災(zāi)害模擬等領(lǐng)域。

十年間，公司搭建了51Aes（數(shù)字孿生平臺）、51Sim（仿真平臺）、51Earth（數(shù)字地球平臺）三大體系，覆蓋數(shù)據(jù)采集到行業(yè)落地的全鏈條，甚至能模擬地震對城市的影響。

但硬幣的另一面卻是其觸目驚心的財務(wù)數(shù)據(jù)。據(jù)其招股書數(shù)據(jù)顯示，2021-2024年上半年，累計虧損4.89億元，凈虧損率從116%攀升至195.9%。其中2024年上半年營收3321萬元，虧損卻高達(dá)6507萬元，相當(dāng)于每賺1元倒貼2元。

也正因為如此，外界對一直以理想主義者姿態(tài)示人的五一視界，充滿了爭議。據(jù)觀察，五一視界引發(fā)爭議的原因是：技術(shù)需要長期投入，但資本市場是否愿意為“燒錢造夢”買單？五一視界的困境，折射出硬科技企業(yè)“技術(shù)理想”與“生存壓力”的永恒矛盾。

例如，五一視界的財務(wù)數(shù)據(jù)真實性存疑。據(jù)媒體報道，五一視界此次選擇港交所18C新規(guī)上市，其核心財務(wù)指標(biāo)恰好“壓線”達(dá)標(biāo)。

招股書數(shù)據(jù)顯示，其2023年公司營收為2.56億元（約合2.73億港元），略高于18C規(guī)定的2.5億港元門檻。然而，這一數(shù)據(jù)的行業(yè)地位卻備受質(zhì)疑。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，五一視界以2.56億元收入占據(jù)中國數(shù)字孿生市場2.4%的份額，位列第一；但I(xiàn)DC同期報告顯示，2023年中國數(shù)字孿生市場規(guī)模為25億元，前七名企業(yè)中并無五一視界的身影，吉奧時空（10.8%）和超圖軟件（10.7%）分列前二。

此外，中商產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的“2023年數(shù)字孿生解決方案提供商TOP 50”榜單中，五一視界同樣未上榜。這種數(shù)據(jù)矛盾，也暴露了行業(yè)統(tǒng)計口徑的混亂，并引發(fā)了市場對五一視界“市占率第一”真實性的質(zhì)疑。

若以IDC數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)，五一視界2023年的市場份額僅為1.02%（2.56億元/250億元），與其宣稱的2.4%相差甚遠(yuǎn)。這種“選擇性引用數(shù)據(jù)”的行為，削弱了其市場公信力。

而通過其持續(xù)擴(kuò)大的虧損規(guī)模，以及并未跟上發(fā)展步伐的研發(fā)投入足以看出，帶著技術(shù)狂想的五一視界，尚未走出財務(wù)困境。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，盈利能力堪憂

如果五一視界眼前的困境，只是因為前期的戰(zhàn)略投入，甚至虧損也是戰(zhàn)略層面的。那么其未來的盈利，也是投資者最為關(guān)注的。但是實際上，通過其財務(wù)結(jié)構(gòu)來看，其盈利能力十分令人擔(dān)憂。

更令人擔(dān)憂的是，五一視界的研發(fā)投入在2024年上半年同比腰斬至2858.5萬元，而銷售和管理費用仍高達(dá)5135萬元。據(jù)其招股書數(shù)據(jù)顯示，2021至2023年其研發(fā)費用分別為1.08億、1.34億、1.03億元，但2024年上半年同比驟降48%至2859萬元，僅占營收的30%。

當(dāng)一家科技公司被迫縮減研發(fā)開支，其技術(shù)護(hù)城河的可持續(xù)性，無疑被打上問號。而五一視界研發(fā)投入的收縮與其“技術(shù)驅(qū)動”的定位背道而馳。

與研發(fā)費用縮水形成鮮明對比的是，其銷售費用高企。數(shù)據(jù)顯示，其2024年上半年銷售費用率達(dá)75.8%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，顯示市場拓展效率低下。

與此同時，五一視界的毛利率持續(xù)下滑，也讓其盈利能力略顯不足。數(shù)據(jù)顯示，從2021年的65.2%降至2024年上半年的50%，主因核心業(yè)務(wù)51Aes的定制化項目增加拉低利潤，而51Sim平臺甚至出現(xiàn)-9.6%的毛損。

據(jù)分析，五一視界的盈利能力挑戰(zhàn)，還來自于其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一與客戶依賴風(fēng)險。據(jù)了解，五一視界的業(yè)務(wù)高度依賴數(shù)字孿生平臺51Aes，該業(yè)務(wù)2024年上半年營收占比78.3%。

盡管公司試圖通過51Sim（仿真平臺）和51Earth（數(shù)字地球平臺）拓展第二曲線，但兩者合計收入占比不足20%，且2024年上半年，51Earth的營收絕對規(guī)模僅340萬元。

更為嚴(yán)峻的是，公司對前五大客戶的依賴度從2021年的24.9%升至2023年的38.3%，其中2023年第一大客戶（占收入15.8%）為其股東，存在關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險。

不難看出，五一視界業(yè)務(wù)單一疊加客戶集中，導(dǎo)致其抗風(fēng)險能力薄弱。尤其是2024年上半年，五一視界存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)270天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)飆升至522天，資金鏈壓力凸顯，盈利能力堪憂。

行業(yè)競爭與商業(yè)化兩難，技術(shù)理想何枝可依？

根據(jù)中國信通院數(shù)據(jù)顯示，2023年中國數(shù)字孿生行業(yè)市場規(guī)模達(dá)150億元。初步估算，2024年中國數(shù)字孿生行業(yè)市場規(guī)模超過188億元，未來五年行業(yè)復(fù)合增速將達(dá)到24.92%。

不過，該賽道現(xiàn)階段仍面臨“叫好不叫座”的困境。IDC指出，該技術(shù)處于“大規(guī)模建設(shè)與場景探索期”，實際落地應(yīng)用有限。五一視界試圖通過B端與C端雙線突破，但其C端業(yè)務(wù)（如數(shù)字文旅品牌See 3）在2023年僅占整體市場的2.8%，短期內(nèi)難以成為增長引擎。

此外，行業(yè)技術(shù)迭代迅速，競爭對手如吉奧時空、超圖軟件等已占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢，而五一視界研發(fā)投入的縮減可能進(jìn)一步削弱其技術(shù)護(hù)城河。

迫于盈利壓力與商業(yè)化挑戰(zhàn)，五一視界不得不沖擊資本市場，試圖頻繁IPO以緩解其資本焦慮。但是實際上，其上市之路卻一波三折。

據(jù)媒體報道，2020年、2023年兩度沖刺A股未果，2024年轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。由此也帶來了資本市場的雙重壓力。

一方面，公司成立至今累計融資超8億元，但賬上現(xiàn)金僅2.72億元（2024年上半年），經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，三年半“失血”超4億元；另一方面，投資者對其2024年上半年市銷率高達(dá)132倍，億元高估值的質(zhì)疑，也加劇了其融資的緊迫性。

五一視界陷入進(jìn)退兩難的境地，本質(zhì)上是新興科技企業(yè)的典型縮影，更是該類企業(yè)在技術(shù)理想與資本現(xiàn)實之間的艱難掙扎，在行業(yè)風(fēng)口與盈利困境中徘徊。

其IPO成敗不僅關(guān)乎企業(yè)生存，更折射出數(shù)字孿生技術(shù)商業(yè)化的普遍難題。若無法在技術(shù)迭代、成本控制和生態(tài)構(gòu)建上取得突破，即便成功上市，五一視界仍可能困于“概念泡沫”之中。

對于投資者而言，理性審視其技術(shù)落地能力與財務(wù)健康度，遠(yuǎn)比追逐“數(shù)字孿生第一股”的光環(huán)更為重要。

寫在最后

回溯五一視界的發(fā)展歷程，其經(jīng)歷了從“屠龍術(shù)”到“賣鏟人”的尷尬轉(zhuǎn)身。一直以來，數(shù)字孿生被視為工業(yè)4.0、元宇宙的底層技術(shù)，但五一視界的商業(yè)化路徑卻充滿割裂感。

事實證明，無論是其過度依賴ToG/ToB定制化項目，80%收入來自51Aes平臺，導(dǎo)致營收過于單一，盈利能力面臨考驗。還是五一視界試圖以“賣鏟子”（工具鏈+解決方案）模式破局，卻陷入身份焦慮，最終也導(dǎo)致其試圖打造的生態(tài)平臺有些“叫好不叫座”，都讓這個理想主義者難以面對現(xiàn)實主義。

因此，有一種觀點認(rèn)為，五一視界即便第三次IPO成功上市，希望需在三個維度實現(xiàn)“生死突圍”：

其一是技術(shù)迭代與成本控制的平衡術(shù)；其二是場景深挖與生態(tài)建設(shè)的持久戰(zhàn)，其三是行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定與行業(yè)教育的攻堅戰(zhàn)。可以預(yù)見，當(dāng)前數(shù)字孿生領(lǐng)域缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，系統(tǒng)互通性差。

正如住建部專家曾批評“80%的數(shù)字孿生項目無用”，市場認(rèn)知仍停留在概念階段。五一視界需用“一天克隆一城”的硬核案例，破除行業(yè)質(zhì)疑。

雖然五一視界克隆地球的夢想很美，但資本市場從不相信眼淚。技術(shù)革命還是概念泡沫？答案或許就藏在五一視界能否將“科幻級愿景”轉(zhuǎn)化為“現(xiàn)金流級價值”的下一程。

作者：尼古

編輯：尼克

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