無論承認(rèn)與否，僅從應(yīng)用而言，當(dāng)下的加密世界，與5年前甚至10年前的加密世界相比，并不存在本質(zhì)的差異。當(dāng)然，規(guī)模必然是持續(xù)在增加，Defi也是其中最大的亮點，但歸根結(jié)底，加密市場只有貨幣類的應(yīng)用最為出圈，除了比特幣外，就是穩(wěn)定幣。

同為出圈，但兩者路徑卻大不一致。比特幣以漲服人，畫下了讓人瞠目結(jié)舌的百倍增長曲線，成功讓世界為其正名，是去中心化貨幣的主要代表。但若從實用而非價值尺度去衡量，穩(wěn)定幣，才是真正在全球范圍實現(xiàn)大規(guī)模采用的加密實例。

發(fā)展至今，全球穩(wěn)定幣市值已然高達(dá)2438億美元，而根據(jù)Visa提供的面板數(shù)據(jù)，在過去12個月中，穩(wěn)定幣的總交易量達(dá)到了33.4萬億美元，總交易次數(shù)來到了驚人的58億次，活躍的唯一地址總數(shù)也達(dá)到2.5億。

使用高頻、規(guī)模龐大，足以看出穩(wěn)定幣的應(yīng)用需求與應(yīng)用邏輯已然基本成熟，但從監(jiān)管來看，穩(wěn)定幣卻尚處磨合階段。近年來，全球圍繞著穩(wěn)定幣的監(jiān)管不斷趨于完善，就在今日，美國參議院投票通過了《引導(dǎo)和推動美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》（又稱GENIUS法案），為全球穩(wěn)定幣監(jiān)管再次掃清障礙。

01

穩(wěn)定幣發(fā)展迅猛，頭部效應(yīng)突出

穩(wěn)定幣，顧名思義，是一種通過與法定貨幣、貴金屬、大宗商品或資產(chǎn)組合等基礎(chǔ)資產(chǎn)掛鉤來提供價值穩(wěn)定性的加密資產(chǎn)，主要目標(biāo)是消除許多加密貨幣所特有的波動性，為用戶提供可靠的結(jié)算、價值存儲和投資工具。作為加密市場中的價值尺度，穩(wěn)定幣的每一次擴張，都反映出行業(yè)規(guī)模的增長。2017年，全球穩(wěn)定幣的總流通量僅僅不到10億美元，但來到如今，已然接近2500億美元，而全球加密市場也從不足萬億，來到了3萬億的規(guī)模，從狹小的邊緣市場走到了主流的視野中。

從最近的數(shù)據(jù)來看，本輪牛市，可以視為穩(wěn)定幣的牛市。在FTX事件之后，全球穩(wěn)定幣供應(yīng)量從1900億一度回到了1200億美元，但之后，穩(wěn)定幣供應(yīng)量穩(wěn)步增長，在18個月內(nèi)持續(xù)增長，與之相對應(yīng)的是BTC從谷底的17500美元一路攀登，再度來到了10萬美元上方。究其原因，本輪牛市流動性來源于外部機構(gòu)，而外部機構(gòu)介入后通常首選穩(wěn)定幣為媒介，因此呈現(xiàn)出外部流動性增大，穩(wěn)定幣規(guī)模增大的特性。

發(fā)展到如今，穩(wěn)定幣的種類也多樣且繁雜，從控制中心可區(qū)分中心化穩(wěn)定幣與去中心化穩(wěn)定幣，從法幣類型可分為美元穩(wěn)定幣與非美元穩(wěn)定幣，甚至還可從計息與否劃分為計息穩(wěn)定幣與非計息穩(wěn)定幣，從抵押物還可細(xì)分為美債、美元或是數(shù)字資產(chǎn)抵押穩(wěn)定幣，覆蓋相當(dāng)廣泛。與其他用例不同，雖然市場已開始出現(xiàn)計息或是返利的穩(wěn)定幣，但由于幣值趨于穩(wěn)定，穩(wěn)定幣本質(zhì)是核心定價工具，不用于炒作、也多無官方機構(gòu)限制、全球可采用，這也給穩(wěn)定幣出圈躍升為全球化貨幣奠定了基礎(chǔ)。

從覆蓋范圍來看，除了歐美、日韓等主流地區(qū)，巴西、印度、印度尼西亞、尼日利亞和土耳其等新興市場，尤其是金融基礎(chǔ)設(shè)施薄弱以及深陷通貨膨脹的地區(qū)，均已開始將穩(wěn)定幣用于日常交易中。根據(jù)Visa去年發(fā)布的報告，穩(wěn)定幣在非加密中最受歡迎的用途是貨幣替代（69%），其次是支付商品和服務(wù)（39%）和跨境支付（39%）。

足以看出，穩(wěn)定幣已然開始擺脫加密投資這一標(biāo)簽，成為加密市場與全球經(jīng)濟(jì)融合的重要切入點。在此背景下，全球穩(wěn)定幣的發(fā)展格局也備受關(guān)注。從市場份額而言，美元穩(wěn)定幣占據(jù)著穩(wěn)定幣市場99%的規(guī)模，這也讓穩(wěn)定幣被戲稱為“美元分支”。

細(xì)分來看，由于貨幣本身具備的規(guī)模效應(yīng)，強者恒強、頭部化凸顯是穩(wěn)定幣領(lǐng)域的關(guān)鍵特點。中心化穩(wěn)定幣盤據(jù)一方，USDT成為了絕對的領(lǐng)導(dǎo)者，市場份額達(dá)到1520億美元，占據(jù)市場總額的62.29%，第二位是USDC，市場規(guī)模約603億美元，占比為24.71%，僅僅這兩者，就占據(jù)市場總量的80%以上，集中化程度可見一斑。第三位是以獨特機制與高收益率殺出重圍的USDe，嚴(yán)格意義上而言，其屬于半中心化穩(wěn)定幣，目前市場規(guī)模為49億美元。自Terra之后，算法穩(wěn)定幣式微，在穩(wěn)定幣排名中，唯有Sky生態(tài)中的去中心化穩(wěn)定幣仍居前列，USDS約35億美元，鑒于分流效應(yīng)，DAI現(xiàn)僅有45億美元的規(guī)模。而從公鏈而言，以太坊占據(jù)絕對主導(dǎo)地位，市場份額占比高達(dá)50%，此后分別是Tron（31.36%）、Solana（4.85%）以及BSC（4.15%）。

以業(yè)務(wù)論，穩(wěn)定幣發(fā)行，是百無一害的買賣，大批量規(guī)模可以讓發(fā)行機構(gòu)邊際成本無限趨近于零，數(shù)字貨幣直接換現(xiàn)金的方式，更是讓發(fā)行方在無風(fēng)險收益中賺的盆滿缽滿。以USDT的發(fā)行方Tether為例，根據(jù)其2024全年的營收報告，其在一年中取得了137億美元的凈利潤，集團(tuán)凈資產(chǎn)飆升至200億美元，而公司團(tuán)隊僅為165人，員工坪效驚人。如此高額的收益吸引著各大機構(gòu)的入局，近年來，傳統(tǒng)金融機構(gòu)如Visa、Paypal均正積極布局這一板塊，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也蠢蠢欲動，除了海外的Meta，國內(nèi)京東也寄希望在香港分一杯羹。目前，特朗普家族項目WLFI也正推出了穩(wěn)定幣USD1，在4月12日軟啟動，目前已經(jīng)迅速擴展、集成超過10項協(xié)議或應(yīng)用。

02

監(jiān)管磨合加速，美國參議院通過《GENIUS法案》

機構(gòu)們搶灘，監(jiān)管也如期而至。截止到目前，縱觀全球，包括美國、歐盟、新加坡、迪拜、香港都已開始或已然圍繞穩(wěn)定幣框架完善立法。加密中心美國，無疑是全球最為矚目的地區(qū)。

僅從美國的監(jiān)管而言，穩(wěn)定幣經(jīng)歷了一個完整的高度不確定到走向確定的過程。2025年前，美國國會均無針對穩(wěn)定幣和加密貨幣頒布專門的法規(guī)，在現(xiàn)有的法規(guī)中，SEC、CFTC和OCC都對穩(wěn)定幣進(jìn)行了定義，以此獲得這一新興板塊的主導(dǎo)權(quán)。美國金融犯罪執(zhí)法局以許可制為抓手負(fù)責(zé)監(jiān)管從事加密貨幣發(fā)行與交易的主體，SEC則依賴證券交易法指控部分穩(wěn)定幣（如BUSD、USDC）為證券，CFTC的商品論使其聚焦于穩(wěn)定幣反欺詐和反市場操縱方向。繁雜的監(jiān)管嵌套不僅使主體把控難以界定，在美國的行政制度下，州層面穩(wěn)定幣監(jiān)管環(huán)境更是呈現(xiàn)出多樣化趨勢，州法下存在貨幣交易商牌照，以紐約為例，該州有獨立的加密貨幣牌照。

足以看出，2025年前針對穩(wěn)定幣的監(jiān)管相當(dāng)碎片化，甚至存在監(jiān)管機構(gòu)角力導(dǎo)致的監(jiān)管混亂現(xiàn)象，給穩(wěn)定幣行業(yè)帶來了高度不確定性與合規(guī)難題。但時間來到如今，隨著特朗普上任，穩(wěn)定幣的監(jiān)管也被按下加速鍵。

早在今年2月，美國眾議院數(shù)字資產(chǎn)小組委員會主席 Bryan Steil 和金融服務(wù)委員會主席French Hill就提交了《2025年穩(wěn)定幣透明與責(zé)任促進(jìn)賬本經(jīng)濟(jì)法案》（簡稱“STABLE”）草案。同月，參議員Bill Hagerty、Tim Scott、Kirsten Gillibrand和Cynthia Lummis聯(lián)合在參議院提出《指導(dǎo)和建立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》。

兩大法案的集中提出并非意外，而是頂層支持下的前瞻性行動。在今年3月白宮舉辦的首屆加密峰會上，特朗普就對穩(wěn)定幣表示興趣，不僅發(fā)言表示這將成為一種“極具前景”的增長模式，更是直言希望國會能夠在8月休會前將相關(guān)立法遞交至總統(tǒng)辦公室，釋放出了明確信號。

3月17日，參議院銀行委員會以18票贊成、6票反對的兩黨支持率通過了GENIUS法案，將該法案正式遞交至參議院。3月26日，STABLE法案成功遞交了修訂版，并在4月3日被眾議院金融服務(wù)委員會予以通過，遞交至眾議院進(jìn)行全體表決。

盡管同為穩(wěn)定幣法案，但兩者側(cè)重點略有不一，STABLE優(yōu)先考慮聯(lián)邦的統(tǒng)一管控，而GENIUS更強調(diào)構(gòu)建州級與聯(lián)邦并行的雙規(guī)管理制度；STABLE將發(fā)行資格限定在具有保險的存款機構(gòu)和獲得聯(lián)邦批準(zhǔn)的非銀行機構(gòu)，而GENIUS則允許更多類型的發(fā)行主體開放準(zhǔn)入。兩者均要求儲備1：1支持并每月披露，但STABLE要更為嚴(yán)苛，額外要求聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）提供保險，同時還對算法穩(wěn)定幣實施為期兩年的禁令，GENIUS則在特定條件下允許探索算法穩(wěn)定幣機制。此外，GENIUS 法案支持穩(wěn)定幣向持有人提供利息或收益，但STABLE法案則明令禁止付息行為。

在實踐過程中，兩大法案均面臨著來自多方面的質(zhì)疑，州政府反對聯(lián)邦對于STABLE的監(jiān)管優(yōu)先權(quán)，部分行業(yè)人士則對嚴(yán)苛的條款表示不滿，而GENIUS則主要迎來了合規(guī)成本的討論，認(rèn)為雙軌制會增加合規(guī)成本，且該法案過分聚焦于美國本土市場，會忽視第三世界國家的使用需求。

目前來看，GENIUS法案進(jìn)展要比STABLE更為迅速。5月9日，在參議院投票中，《GENIUS法案》的投票以48票贊成49票反對失敗，原因是民主黨要求加強反腐敗條款及禁止行政部門成員持有加密貨幣，直言特朗普加密腐敗，但共和黨并不讓步。針對此事件，美國財政部長發(fā)推直言美國立法者無所事事，表示對該決定的不滿。

就在之后不久，《GENIUS法案》二闖關(guān)，在更新版本中通過規(guī)模劃分了監(jiān)管機制，即超過100億資產(chǎn)的穩(wěn)定幣由聯(lián)邦監(jiān)管，低于100億市值的穩(wěn)定幣則由各州進(jìn)行自我監(jiān)管，同時明確與美國的保險信用以及政府信用做出割裂，降低系統(tǒng)化風(fēng)險，并增加了科技公司參與穩(wěn)定幣的限制條款。更新后的法案雖然仍未觸及到民主黨質(zhì)疑的道德規(guī)范，但在投資者及現(xiàn)有機制保護(hù)中仍有進(jìn)步，在此背景下，部分民主黨成功倒戈，美國參議院在19日晚以66票支持、32票反對的表決結(jié)果，通過《GENIUS法案》的程序性動議，為最終立法掃清了障礙。下一步將進(jìn)入?yún)⒆h院全體辯論和修正程序，隨后的流程即是將這一法案交由眾議院審議，但考慮到眾議院通過門檻相對較低，最終該法案遞交至總統(tǒng)辦公室簽字成為最終立法的可能性非常之高。

該法案的通過，無疑是美國加密資產(chǎn)歷史上的重要里程碑，將填補美國穩(wěn)定幣的監(jiān)管空白，明確監(jiān)管主體與規(guī)則，進(jìn)一步推動美國穩(wěn)定幣產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，為加密行業(yè)的主流化再次添磚加瓦。而從美國本身出發(fā)，在法規(guī)頒布后，美元以穩(wěn)定幣為基礎(chǔ)深入滲透影響力的效益將更為凸顯，加密市場成為美元的附屬的趨勢持續(xù)增強，為美元構(gòu)建中心化與去中心化霸權(quán)提供了核心驅(qū)動。值得注意的是，無論何種法案，都要求穩(wěn)定幣持有者必須持有持有美國國債、美元等，這也為美債創(chuàng)造了新且持續(xù)的購買需求。

03

美國之外，全球穩(wěn)定幣監(jiān)管已初步成形

2025年才有明確的穩(wěn)定幣監(jiān)管，足以看出，穩(wěn)定幣在美國的監(jiān)管并非走在前列。實際上，早在美國之前，歐盟就推出了加密資產(chǎn)市場（MiCA）法案，為包括穩(wěn)定幣在內(nèi)的所有加密資產(chǎn)提供了全面的監(jiān)管框架。在穩(wěn)定幣方面，MiCA將其劃分為資產(chǎn)參考代幣與電子貨幣代幣，同樣禁止算法穩(wěn)定幣，其要求穩(wěn)定幣發(fā)行機構(gòu)，尤其是具有一定市場規(guī)模的機構(gòu)，必須維持1：1資本儲備，遵守透明度規(guī)則，在歐盟監(jiān)管機構(gòu)完成注冊。與此同時，歐洲保險和職業(yè)養(yǎng)老金管理局（EIOPA）建議對持有加密資產(chǎn)（包括穩(wěn)定幣）的保險公司實

施嚴(yán)格的資本管理制度，要求保險公司對這類資產(chǎn)持倉計提100%的資本充足率，在償付能力計算中將其視為零價值資產(chǎn)。

在歐盟之外，香港，也是穩(wěn)定幣監(jiān)管的領(lǐng)先者。2024年12月6日，香港政府于憲報刊登了《穩(wěn)定幣條例草案》，并于12月18日提交香港立法會進(jìn)行一讀，根據(jù)最新消息，該計劃將于5月21日立法會會議恢復(fù)二讀辯論。香港對穩(wěn)定幣立法呈現(xiàn)出審慎包容的態(tài)度，同樣采取牌照許可制進(jìn)行管理，明確發(fā)行人須在香港設(shè)立，有足夠財政資源及流動資產(chǎn)，繳納股本不少于2500萬港幣，要確保儲備資產(chǎn)與其他儲備資產(chǎn)組合分隔，且指明儲備資產(chǎn)組合的市值須在任何時間，最少等同于尚未贖回及仍流通的穩(wěn)定幣的面值，即1：1儲備。而在更早的去年7月，香港金管局就公告了穩(wěn)定幣發(fā)行人“沙盒”參與者名單，含京東幣鏈科技（香港）有限公司、圓幣創(chuàng)新科技有限公司、渣打銀行（香港）有限公司、安擬集團(tuán)有限公司、香港電訊有限公司。

除了上述地區(qū)外，新加坡、迪拜都已涉及穩(wěn)定幣監(jiān)管，新加坡于2023年發(fā)布穩(wěn)定幣監(jiān)管框架，而迪拜則將穩(wěn)定幣列于《支付代幣服務(wù)條例》。

總體而言，全球穩(wěn)定幣監(jiān)管差異有限，后來者有明顯的吸收前者經(jīng)驗的跡象，全球監(jiān)管機構(gòu)均以牌照許可為重點對發(fā)行人進(jìn)行監(jiān)管，并對發(fā)行儲備、風(fēng)險隔離、反洗錢與反恐作出了明確規(guī)定，差異化主要體現(xiàn)在允許的穩(wěn)定幣類別、發(fā)行方限制以及本土化的反洗錢合規(guī)方面。

但全球主要地區(qū)相繼推出穩(wěn)定幣監(jiān)管，足以反映出穩(wěn)定幣在全球金融市場中的角色定位正從無人問津邁入百家爭鳴，穩(wěn)定幣也逐步成為全球貨幣市場的重要組成部分，在進(jìn)一步提升加密市場的話語權(quán)之余，也為加密領(lǐng)域的殺手級別應(yīng)用添上了濃墨重彩的一筆。另一方面，第三世界國家也可以采用穩(wěn)定幣進(jìn)行24小時的全球結(jié)算，何嘗不是真正實現(xiàn)了中本聰最初的愿景——自由的電子現(xiàn)金。

滄海桑田，人生多變。加密百年之后，又還有多少宣稱的價值應(yīng)用在大浪淘沙后猶存？從目前來看，至少，穩(wěn)定幣與比特幣，還有其存在的意義。

陀螺財經(jīng)的聯(lián)系方式

小黃（微信號 18925291949）