上交所官網(wǎng)顯示，道生天合材料科技（上海）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：道生天合）IPO于2025年6月13日上會(huì)審議。然而伴隨IPO步伐市場(chǎng)一系列質(zhì)疑聲，公司正面臨財(cái)募資合理性、實(shí)控人夫婦購(gòu)置資產(chǎn)、環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)等多重質(zhì)疑，公司的上市之路充滿變數(shù)。

連續(xù)巨額分紅超過(guò)“紅線”

實(shí)控人IPO前夕買房買車

財(cái)聞網(wǎng)了解到，道生天合的主營(yíng)業(yè)務(wù)為以環(huán)氧樹脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有機(jī)硅等為基礎(chǔ)原材料的高性能熱固性樹脂系統(tǒng)料產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。然而，自2023年6月20日受理以來(lái)，道生天合IPO之路可謂是一波三折。

首先是道生天合IPO募資計(jì)劃歷經(jīng)了大調(diào)整。根據(jù)首版招股書顯示，公司擬募資8億元，其中6.15億元投向“年產(chǎn)7.8萬(wàn)噸新能源及動(dòng)力電池用高端膠粘劑、高性能復(fù)合材料樹脂系統(tǒng)項(xiàng)目”，1.85億元用于償還銀行貸款及補(bǔ)充流動(dòng)資金。然而，新版招股書將募資總額下調(diào)至6.94億元，募投項(xiàng)目調(diào)整為“年產(chǎn)5.6萬(wàn)噸同類產(chǎn)品”，償還銀行貸款金額縮水至1.35億元，并刪除補(bǔ)充流動(dòng)資金用途。

道生天合在招股書中表示，本次募投項(xiàng)目圍繞公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)展開，項(xiàng)目的順利實(shí)施可以擴(kuò)大公司產(chǎn)能，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)公司自主創(chuàng)新能力，提升公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，形成公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

而對(duì)于償還銀行貸款，道生天合則表示，報(bào)告期各期末，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為 58.13%、52.52%、52.89%。截至 2024年12月31日，公司銀行貸款余額為 47,149.07 萬(wàn)元。通過(guò)使用本次募集的部分資金償還銀行貸款，有利于降低公司資產(chǎn)負(fù)債率和財(cái)務(wù)杠桿，緩解公司資金壓力，改善償債能力,有助于減輕公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)、節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，提升公司的盈利能力。

不過(guò)，這樣的解釋并未得到市場(chǎng)的認(rèn)可。招股書顯示，道生天合在2022年至2024年末貨幣資金分別達(dá)到了6.21億元、4.29億元，8.56億元，其中僅僅在2024年末，銀行存款就已經(jīng)達(dá)到5.28億元，而其他貨幣資金也高達(dá)3.28億元。此外，公司過(guò)去兩年的凈利潤(rùn)維持在1.5億元左右，可以說(shuō)道生天合如果財(cái)務(wù)規(guī)劃合理是完全不需要募資1.35億元資金去償還銀行貸款的。

此外，道生天合募投項(xiàng)目備受質(zhì)疑的還有其在IPO前夕連續(xù)大額分紅。招股書顯示，在2020-2022年，公司現(xiàn)金分紅金額分別為8000萬(wàn)元、8000萬(wàn)元、9000萬(wàn)元，累計(jì)分紅2.5億元，而同期公司歸母凈利潤(rùn)綜合也僅僅只有3.33億元，相當(dāng)于公司通過(guò)現(xiàn)金分紅拿走了上述三年累計(jì)75%的歸母凈利潤(rùn)，這也遠(yuǎn)遠(yuǎn)越過(guò)滬深兩市交易所“清倉(cāng)式分紅”的紅線。

然而令人震驚的是，作為道生天合實(shí)際控制人，季剛和張婷夫妻二人通過(guò)易成實(shí)業(yè)間接控制公司47.55%的股份，季剛通過(guò)上海桐梵、上海桐元、衢州桐新分別控制公司 5.69%、4.96%、2.27%的股份，季剛、張婷合計(jì)控制道生天合 60.47%的股份。

也就是說(shuō)，道生天合實(shí)際控制人季剛和張婷夫妻在IPO前夕僅僅通過(guò)現(xiàn)金分紅的形式就拿走了公司超過(guò)1.51億元的利潤(rùn)。更為關(guān)注的是，在IPO問(wèn)詢回復(fù)函中披露到，作為公司實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)、總經(jīng)理的季剛，僅僅在2021年至2023年間汽車購(gòu)置和子女教育花費(fèi)就達(dá)到了284.39萬(wàn)元，其中在2022年花費(fèi)近80萬(wàn)元購(gòu)置汽車，而在2023年僅僅子女教育費(fèi)用就支出了超過(guò)135萬(wàn)元，可謂是相當(dāng)?shù)摹昂罊M”。

更為值得關(guān)注的是，作為道生天合實(shí)際控制人之一，也是事長(zhǎng)、總經(jīng)理的季剛妻子的張婷過(guò)去兩年的個(gè)人資金往來(lái)也是相當(dāng)“亮眼”。問(wèn)詢函回復(fù)函顯示，在2022年和2023年度間，張婷僅僅在汽車購(gòu)置、子女教育、房屋購(gòu)置方面支出金額就超過(guò)539萬(wàn)元。其中在2022年購(gòu)置汽車超30萬(wàn)元，而在2023年度購(gòu)置房產(chǎn)就達(dá)到了464.4萬(wàn)元，至于該筆資金是首付款還是全款不得而知。

綜上可以看出，道生天合一方面在IPO前夕大筆分紅拿走公司巨額利潤(rùn)，一方面又稱財(cái)務(wù)壓力大想通過(guò)IPO募投項(xiàng)目募資去償還銀行貸款。而事實(shí)上，不管是公司還是公司的實(shí)際控制人都絲毫沒有讓市場(chǎng)看到公司真真切切的實(shí)際需求，這也是引發(fā)市場(chǎng)對(duì)此次IPO募投項(xiàng)目質(zhì)疑的重要原因之一。

產(chǎn)品深陷“高污染”爭(zhēng)議漩渦

核心產(chǎn)品行業(yè)正經(jīng)歷“寒冬”

此外，道生天合作為以風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂為核心產(chǎn)品的企業(yè)，因部分產(chǎn)品被列入生態(tài)環(huán)境部“高污染、高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)”名錄，陷入環(huán)保爭(zhēng)議漩渦。

根據(jù)生態(tài)環(huán)境部2021年公布的《環(huán)境保護(hù)綜合名錄（2021年版）》里，“以環(huán)氧樹脂為基本成分的粘合劑”被列為“高污染”產(chǎn)品。道生天合的高性能風(fēng)電結(jié)構(gòu)膠和部分新能源汽車及工業(yè)膠粘劑，從名稱和形式看，與“雙高”產(chǎn)品相似。招股書顯示，2022年至2024年，公司高性能風(fēng)電結(jié)構(gòu)膠收入分別為3.72億元、4.11億元、3.60億元。

盡管道生天合聲稱，其“雙高”名錄相關(guān)產(chǎn)品使用無(wú)揮發(fā)性溶劑原材料，生產(chǎn)和使用過(guò)程中無(wú)污染，且揮發(fā)性有機(jī)化合物含量遠(yuǎn)低于國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，但監(jiān)管層和市場(chǎng)對(duì)此并不買賬。

監(jiān)管層也在問(wèn)詢函中要求道生天合說(shuō)明已建、在建項(xiàng)目和募投項(xiàng)目是否滿足項(xiàng)目所在地能源消費(fèi)雙控要求，是否按規(guī)定取得固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目節(jié)能審查意見，主要能源資源消耗情況以及是否符合當(dāng)?shù)毓?jié)能主管部門的監(jiān)管要求。

而道生天合原計(jì)劃募資8億元，其中6.15億元投向“年產(chǎn)7.8萬(wàn)噸新能源及動(dòng)力電池用高端膠粘劑、高性能復(fù)合材料樹脂系統(tǒng)項(xiàng)目”，該項(xiàng)目中包含大量“雙高”名錄相關(guān)產(chǎn)品。在監(jiān)管問(wèn)詢后，道生天合才將募投項(xiàng)目調(diào)整為“年產(chǎn)5.6萬(wàn)噸同類產(chǎn)品”，并縮減了部分爭(zhēng)議產(chǎn)品，但變更后項(xiàng)目仍有5.1萬(wàn)噸產(chǎn)品與“雙高”名錄相關(guān)。

此外，道生天合所處的風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂行業(yè)正經(jīng)歷寒冬。風(fēng)機(jī)價(jià)格暴跌超40%，公司核心產(chǎn)品價(jià)格大幅下滑，風(fēng)電葉片環(huán)氧樹脂均價(jià)從2022年的2.53萬(wàn)元/噸跌至2024年的1.48萬(wàn)元/噸。

從銷量來(lái)看，受益于產(chǎn)品主要下游風(fēng)電行業(yè)和新能源汽車行業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)，公司的風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂、高性能風(fēng)電結(jié)構(gòu)膠、新型復(fù)合材料用樹脂和新能源汽車及工業(yè)膠粘劑的銷售量均明顯增長(zhǎng)，2023年和2024年分別實(shí)現(xiàn)32.31%和10.91%的增長(zhǎng)。

毛利率方面，道生天合的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為10.77%、12.36%、11.58%，存在波動(dòng)的情況。 道生天合在招股書中表示如果未來(lái)上游供應(yīng)商提高售價(jià)、下游客戶嚴(yán)控成本，或者競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手通過(guò)降低售價(jià)等方式爭(zhēng)奪市場(chǎng)，而公司未能及時(shí)與客戶協(xié)商確認(rèn)價(jià)格調(diào)整事項(xiàng)，則公司將面臨產(chǎn)品毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。

目前來(lái)看，道生天合IPO合理性爭(zhēng)議背后，折射出環(huán)保合規(guī)、募資用途與市場(chǎng)前景的多重挑戰(zhàn)。隨著上會(huì)臨近，公司能否通過(guò)監(jiān)管審核，財(cái)聞網(wǎng)也將持續(xù)關(guān)注IPO后續(xù)進(jìn)展。