作者 | 柴犬

編輯 | G3007

今年港股市場(chǎng)越來(lái)越熱鬧了，IPO也明顯比前兩年多多了。

最近又一家互聯(lián)網(wǎng)科技公司手回集團(tuán)在香港上市了，不過(guò)上市就破發(fā)，然后股價(jià)一路下行。5月30日，公司新股發(fā)行價(jià)是8.08港元，上市當(dāng)天盤中超跌17%，截至6月11日午間收盤，股價(jià)連續(xù)下跌至5.09港元，上市不到足半月，股價(jià)已經(jīng)跌去近四成。

有的時(shí)候我們不得不感慨，時(shí)間窗口一旦錯(cuò)過(guò)可能真的就是錯(cuò)過(guò)了。世界變化太快。如果是放在十年前金融科技如火如荼的時(shí)代，這應(yīng)該是被大家追捧的明星公司，可惜潮退之后，資本市場(chǎng)更要實(shí)實(shí)在在的利潤(rùn)，要新消費(fèi)那種每天都看得見摸得著的蓬勃的現(xiàn)金流。

手回集團(tuán)是一家人身保險(xiǎn)中介服務(wù)提供商，致力于通過(guò)人身險(xiǎn)交易及服務(wù)平臺(tái)，在線為投保人及被保險(xiǎn)人提供保險(xiǎn)服務(wù)解決方案。簡(jiǎn)單說(shuō)，筆者理解就是應(yīng)用互聯(lián)網(wǎng)的模式和技術(shù)優(yōu)勢(shì)來(lái)幫保險(xiǎn)公司賣保險(xiǎn)。

拆解一下公司的收入結(jié)構(gòu)，目前手回集團(tuán)主營(yíng)業(yè)務(wù)一共有三個(gè)部分都可以產(chǎn)生收入，分別是牛保100、小雨傘、咔嚓保。其中超過(guò)六成的收入是牛保100貢獻(xiàn)的。

“互聯(lián)網(wǎng)+保險(xiǎn)”這種模式，本質(zhì)上產(chǎn)品都是同質(zhì)化的，其實(shí)是對(duì)C端用戶的爭(zhēng)奪戰(zhàn)，那我們就根據(jù)招股書來(lái)看看這家公司有什么特點(diǎn)。

01

線上第二大保險(xiǎn)中介

公司在招股書里說(shuō)，公司分銷的保險(xiǎn)產(chǎn)品，包括與保險(xiǎn)公司共同開發(fā)的保險(xiǎn)產(chǎn)品，由保險(xiǎn)公司承保，公司不承擔(dān)任何的風(fēng)險(xiǎn)。手回集團(tuán)的大部分客戶是中國(guó)的保險(xiǎn)公司。其供應(yīng)商主要包括保險(xiǎn)代理人、推廣服務(wù)提供商和持牌經(jīng)紀(jì)及代理公司。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，在2023年，按總保費(fèi)計(jì)算，中國(guó)人身保險(xiǎn)市場(chǎng)規(guī)模為人民幣3.8萬(wàn)億。

市場(chǎng)當(dāng)然很大，但是市場(chǎng)也同樣很卷。

招股書說(shuō)了，公司主要與保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)公司內(nèi)部銷售人員競(jìng)爭(zhēng)。此外，還要與其他市場(chǎng)參與者，如銀行保險(xiǎn)渠道及保險(xiǎn)兼業(yè)代理機(jī)構(gòu)去競(jìng)爭(zhēng)。在2023年，中國(guó)人身險(xiǎn)中介市場(chǎng)的總保費(fèi)達(dá)到人民幣2370億元，占中國(guó)人身險(xiǎn)市場(chǎng)總保費(fèi)的6.3%。

那么在行業(yè)里，公司到底是處于什么位置呢？據(jù)招股書，在2023年，以國(guó)內(nèi)人身險(xiǎn)中介市場(chǎng)的總保費(fèi)計(jì)算，手回集團(tuán)排名第八，市場(chǎng)份額為2.9%。線上中介在中國(guó)人身險(xiǎn)中介市場(chǎng)中占主導(dǎo)地位，在2023年占中介市場(chǎng)總保費(fèi)的89.1%。以2023年的長(zhǎng)期人身險(xiǎn)的總保費(fèi)計(jì)，手回集團(tuán)是中國(guó)第二大線上保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)，占據(jù)7.3%的市場(chǎng)份額。同時(shí)，以2023年的長(zhǎng)期人身險(xiǎn)的首年保費(fèi)計(jì)，公司是國(guó)內(nèi)第二大線上保險(xiǎn)中介機(jī)構(gòu)。

規(guī)模看起來(lái)不小，但是財(cái)務(wù)狀況波動(dòng)就比較大了。2021年至2024年，手回集團(tuán)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.48億元、8.06億元、16.34億元及13.87億元。凈利潤(rùn)方面，2021年虧損2.04億元，2022年盈利1.31億元，2023年、2024年分別虧損3.56億元、1.36億元。經(jīng)調(diào)整后，手回集團(tuán)2022年、2023年、2024年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)（非香港財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量）0.75億元、2.53億元和2.42億元。

業(yè)績(jī)出現(xiàn)比較大的擺蕩，那就要從具體的業(yè)務(wù)構(gòu)成說(shuō)起。

02

主要靠外部流量賣產(chǎn)品？

前面說(shuō)了，拆解一下公司的收入結(jié)構(gòu)，目前手回集團(tuán)一共有三個(gè)部分都可以產(chǎn)生收入，分別是牛保100、小雨傘、咔嚓保。其中超過(guò)六成的收入是牛保100貢獻(xiàn)的。

什么是牛保100？根據(jù)招股書的介紹，這部分可以理解為一個(gè)大渠道的總和。這部分包括：

1、已積累大量有保險(xiǎn)需求的用戶群體的媒體，廣告公司和關(guān)鍵意見領(lǐng)袖的自媒體流量渠道；

2、持牌的經(jīng)紀(jì)和代理公司。

手回集團(tuán)通過(guò)通過(guò)自媒體流量渠道在線上創(chuàng)造流量，并推廣保險(xiǎn)產(chǎn)品。此外，持牌經(jīng)紀(jì)及代理公司依賴其自身的代理人或經(jīng)濟(jì)推廣及分銷保險(xiǎn)產(chǎn)品，公司的牛保100平臺(tái)在整個(gè)保險(xiǎn)交易過(guò)程中，為業(yè)務(wù)合作伙伴，特別是持牌經(jīng)紀(jì)和代理公司提供支持，包括在線產(chǎn)品的選擇推薦以及在線交易的服務(wù)協(xié)助。在業(yè)績(jī)記錄期間，業(yè)務(wù)合作伙伴數(shù)量已經(jīng)超過(guò)1100家。

但是，保險(xiǎn)銷售本質(zhì)上是一個(gè)門檻很高的行業(yè)，非常依賴人際圈層，純靠流量導(dǎo)入做線上化，難度是很大的?？赡芎芏嗳艘矔?huì)通過(guò)社交媒體去學(xué)習(xí)理財(cái)和保險(xiǎn)的基本知識(shí)，然后根據(jù)自己需求隨手選擇一款產(chǎn)品，但這種投保險(xiǎn)種一定是小額的。

再看下小雨傘。小雨傘是在線的直接分銷平臺(tái)。投保人可以通過(guò)小雨傘直接購(gòu)買，平臺(tái)允許投保人在單一平臺(tái)上完成購(gòu)買。小雨傘涵蓋了保險(xiǎn)交易的各個(gè)環(huán)節(jié)，包括產(chǎn)品搜索、推薦、線上咨詢、提供個(gè)性化的保險(xiǎn)方案，產(chǎn)品購(gòu)買及保單管理等，可以提升投保人的整體體驗(yàn)。

筆者到小雨傘的官網(wǎng)上看了一下，各種類型的險(xiǎn)種的確是比較全面。

第三部分是咔嚓保，通過(guò)保險(xiǎn)代理人進(jìn)行分銷。咔嚓保平臺(tái)通過(guò)保險(xiǎn)代理人分銷保險(xiǎn)產(chǎn)品。保險(xiǎn)代理人是公司接觸投保人及被保險(xiǎn)人、傳遞保險(xiǎn)產(chǎn)品信息及促進(jìn)分銷流程的重要渠道。

根據(jù)招股書，公司的保險(xiǎn)代理人是個(gè)人保險(xiǎn)銷售從業(yè)人員，具備不同保險(xiǎn)產(chǎn)品的專業(yè)知識(shí)經(jīng)驗(yàn)。公司的代理人能夠在咔嚓保上完成在線培訓(xùn)、業(yè)務(wù)拓展、保險(xiǎn)交易及保單管理等流程操作。截至2024年12月31日，已經(jīng)建立超過(guò)27000名保險(xiǎn)代理人組成的分銷網(wǎng)絡(luò)，其中超過(guò)16000保險(xiǎn)代理人在2024年已經(jīng)分銷保險(xiǎn)產(chǎn)品，覆蓋中國(guó)15個(gè)省級(jí)行政區(qū)域。

那么這三部分業(yè)務(wù)，分別給公司總營(yíng)收的貢獻(xiàn)程度如何？看下招股書的截圖還是比較清晰的。

從招股書來(lái)看，公司的收入主要是靠牛保100，也就是自媒體流量渠道、業(yè)務(wù)合作伙伴這些外部流量貢獻(xiàn)的。看到這里筆者不禁想到了幾年前所謂的“新消費(fèi)”概念還非常火的時(shí)候，大量的資本涌入，大家都主打一個(gè)靠砸錢投流做營(yíng)銷來(lái)獲客并取得銷售業(yè)績(jī)。但隨著市場(chǎng)對(duì)概念的去魅，隨著資本市場(chǎng)對(duì)公司盈利能力的要求，這種擊鼓傳花的游戲漸漸偃旗息鼓了。

不過(guò)看到手回集團(tuán)的招股書，似乎又聞到一股熟悉的味道。一邊是獲客的需求和營(yíng)銷費(fèi)用的支出，一邊是對(duì)盈利能力的要求，天平的兩端考驗(yàn)公司的管理能力。從下圖看到公司近兩年都是虧損的。

03

成本拆解

前面分析了公司主要的收入情況，接下來(lái)就看一下成本的構(gòu)成。

根據(jù)公司的招股書，這家公司的主要成本是給保險(xiǎn)代理人、持牌保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)以及代理公司支付傭金的開支；渠道推廣費(fèi)以及員工工資及其他。其中傭金開支占到了成本的一半（24年55.8%）。

而在銷售及營(yíng)銷開支里，用于廣告及營(yíng)銷開支的部分最近三年一直維持在40%以上。

這家公司互聯(lián)網(wǎng)科技公司，在過(guò)去的2024年，付給渠道方的費(fèi)用是8.01億（參見圖五），我們不妨把保險(xiǎn)代理人和線上營(yíng)銷統(tǒng)稱為渠道方。然后去翻一翻在研發(fā)費(fèi)用上的投入，公司研發(fā)開支從2023年6100萬(wàn)減少了16.6%到2024年的5100萬(wàn)，減少的原因主要是薪金和福利減少了，同時(shí)研發(fā)人員的平均數(shù)從2023年的145人減少到了2024年133人。

橫向?qū)Ρ葋?lái)看，5100萬(wàn)的研發(fā)投入相較于8個(gè)億的渠道費(fèi)用（代理人傭金+渠道推廣），相差了15倍。從投入的角度看，手回集團(tuán)本質(zhì)上還是依靠營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)而非技術(shù)、產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)的公司。

結(jié) 語(yǔ)

再次回到開頭討論的股價(jià)的問(wèn)題，最近看略大參考的文章，寫到很多“煙蒂股”，文中講到“微博、陌陌、YY這些在各自的賽道仍然是老大的公司，卻‘年輕力壯’就成了煙蒂股，不得不讓人懷疑社交的商業(yè)模式?！?/p>

過(guò)去的互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代讓人唏噓。且不說(shuō)這些所謂的煙蒂目前還有很強(qiáng)的盈利能力，現(xiàn)金流也很健康，但在很多投資人眼里已經(jīng)被認(rèn)為不好了。略大的文章是如此解釋的：由于“反向網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”的存在，社交軟件的用戶下滑速度有時(shí)極為夸張，并且社交平臺(tái)一旦進(jìn)入下行周期，收入很難間歇性反彈。

那么套用略大的邏輯，手回集團(tuán)雖然不是一家社交公司，但是也是帶有典型的互聯(lián)網(wǎng)規(guī)模效應(yīng)的公司，因?yàn)樾枰揽烤€上流量來(lái)獲客。手回破發(fā)上市，此后股價(jià)一路下行，的確也驗(yàn)證了資本市場(chǎng)對(duì)底層商業(yè)模式的重視——無(wú)論是售賣什么商品，需要持續(xù)投流才能做大規(guī)模，本身上還是商業(yè)模式的問(wèn)題。