深鐵集團財務(wù)部的燈光在7月3日深夜依然通明。

當?shù)诹萁杩顓f(xié)議被推入打印機，紙張摩擦的聲響在寂靜中格外刺耳。

62.49億元的數(shù)字在頁面底部跳動，連同8.9億元債務(wù)展期批復(fù)，共同構(gòu)成2025年上半年累計211億元的輸血記錄。

打印機吐出的熱紙上，2.34%的借款利率如一道刺目傷口，比LPR低了66個基點，而70%的質(zhì)押率更是狠狠撕破了30%-60%的市場慣例。

走廊另一端，深鐵董事長辛杰在股東大會的承諾視頻仍在循環(huán)播放：

“深鐵作為高度負責(zé)的大股東，堅決維護全體股東的利益。”

畫面中堅定的神情與此刻財務(wù)人員疲憊的面容，在顯示屏冷光中構(gòu)成微妙的反差。

這場救援始于2025年2月10日。

當深圳人還沉浸在春節(jié)氛圍中時，深鐵向萬科劃出第一筆28億元救命錢，用于償還公開市場債券。

此后五個月，資金閥門持續(xù)開啟：42億、33億、15.52億、30億陸續(xù)到賬，直至7月的62.49億將輸血總量推至211億元。

更沉重的信號是那筆8.9億元債務(wù)展期——曾年銷4000億的巨頭，如今竟湊不出9億現(xiàn)金。

市場用數(shù)字書寫殘酷判決書：截至2024年末，萬科有息負債高達3612.8億元，其中1582.8億元一年內(nèi)到期，而現(xiàn)金短債比僅0.56。

當一季度98.9億元境內(nèi)債到期時，萬科賬戶如同漏水的桶，再多的注資也難阻水位下降。

盡管1-5月償付160億元債務(wù)的捷報頻傳，但銷售端6月銷售額同比腰斬的警報聲，早已蓋過暫時的喘息。

深鐵的救援本質(zhì)是自我救贖。

2017年那場664億元的股權(quán)收購，如今化作噬咬財報的巨獸。

2024年深鐵合并報表凈虧損334.61億元，其中萬科貢獻134億直接虧損與200億減值計提，幾乎吞噬了地鐵運營帶來的百億利潤。

更令人窒息的是虧損的綿延。

截至2025年中，股權(quán)投資浮虧超430億元，若計入664億本金七年間的資金成本（按3%年息約140億），總窟窿可能高達570億。

而深鐵自身也在失血：2024年前三季度營收122.96億，凈虧80.74億，其中48.65億來自萬科投資虧損。

這家曾最賺錢的地鐵公司，如今與全國28家虧損地鐵公司一起，在黑暗中抱團取暖。

時間撥回2018年秋。

郁亮在萬科例會豎起“活下去”的猩紅標語，轉(zhuǎn)身卻在2019年豪擲1610億元瘋狂拿地，登頂房企拿地榜。

這種分裂在2025年1月達到高潮：當郁亮團隊集體辭職時，留下的是494.78億元年度虧損與62.46億元季度虧損的殘局。

煙臺舉報信揭開的黑箱里，浮現(xiàn)出“影子銀行”的魅影。

舉報指控高管通過空殼公司挪用項目資金發(fā)放年化40%高利貸，煙臺項目70億銷售額中50億被抽血轉(zhuǎn)貸全國。

這種“過手油”模式為管理層創(chuàng)造尋租空間——虧損由股東承擔(dān)，規(guī)模卻是個人晉升的階梯。

當2025年煙臺萬林公司再度舉報數(shù)千家關(guān)聯(lián)企業(yè)資金騰挪時，深鐵審計組正徹查這些名為“萬鵬”“紅色崛起”的影子公司。

當深鐵為萬科打開資金閘門時，深圳市民正通過地鐵閘機分擔(dān)成本。

深鐵負責(zé)人直言：“深圳地鐵沒有政府補貼，一直虧損”。

這句話如今成為票價機制的注腳。

深鐵的救援已超越商業(yè)邏輯。

深圳國資委搬出5萬億國資家底背書，但市場質(zhì)疑聲浪漸高：

這種輸血是否在扭曲市場規(guī)則？

恒大案例提供了殘酷對比——暴雷后選擇“保交樓不保企業(yè)”，通過項目專班隔離風(fēng)險，優(yōu)先完成住房交付。

而深鐵對萬科的救助，則是將企業(yè)與項目捆綁拯救。

兩種路徑的代價差異巨大。

鞍山恒大名都在政府專班監(jiān)管下，通過預(yù)售資金封閉運行、退地資金注入監(jiān)管賬戶，終讓業(yè)主在新房過春節(jié)。

但萬科的211億輸血，僅換來2025年一季度62.46億虧損與銷售額39.8%同比下滑。

若銷售端無根本性回暖，債務(wù)雪球終將壓垮現(xiàn)金流。

這不再是商業(yè)救援，而是國資信用保衛(wèi)戰(zhàn)。

萬科崩盤將擊穿深圳國資信用體系，但再厚的彈藥庫也扛不住行業(yè)系統(tǒng)性塌方。

在深圳紅樹灣項目工地，塔吊依然在轉(zhuǎn)動。

7月2日萬科與深鐵剛和通力集團簽約共建智慧物流中心，誓言打造“軌道+物業(yè)”新模式。

宣傳片里，辛杰與萬科新管理層握手微笑的畫面光鮮亮麗。

但深鐵檔案室里，2024年334.61億元虧損公告靜靜躺在鐵柜中。

旁邊是全國29個城市地鐵的財報——28份虧損報表像多米諾骨牌般排列。

當清晨的上班族刷卡穿過閘機，“嘀”聲響起的不只是5元票價支付，更是一個時代對舊模式的最后買單。

此刻財務(wù)總監(jiān)終于按下回車鍵，218億的借款指令消失在光纖中。

他知道這絕非終點——以貸養(yǎng)貸的游戲里，每個參與者都成了人質(zhì)。