中金公司在2025年第三季度受相關(guān)部門委托，對(duì)萬科進(jìn)行了一次深度財(cái)務(wù)診斷，其核心結(jié)論是萬科已處于資不抵債的狀態(tài)。這一判斷主要基于以下幾點(diǎn) ：

? 資產(chǎn)價(jià)值嚴(yán)重縮水：在房?jī)r(jià)持續(xù)下跌的市場(chǎng)環(huán)境下，評(píng)估認(rèn)為萬科賬面上大量資產(chǎn)（如房地產(chǎn)項(xiàng)目）的實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值已遠(yuǎn)低于其賬面成本。這意味著雖然財(cái)務(wù)報(bào)表上資產(chǎn)總額龐大，但這些資產(chǎn)若被迫出售，可能無法收回足夠的資金。

? 巨大的短期債務(wù)壓力：萬科的流動(dòng)性危機(jī)十分突出。截至2025年第三季度，其賬面貨幣資金約為656億元，但一年內(nèi)到期的短期債務(wù)高達(dá)1553億元，現(xiàn)金遠(yuǎn)不足以覆蓋短期債務(wù)，存在近900億元的資金缺口 。

? 龐大的表外負(fù)債：評(píng)估報(bào)告指出，萬科存在未在合并報(bào)表主體內(nèi)體現(xiàn)的表外負(fù)債，這使其真實(shí)的債務(wù)負(fù)擔(dān)可能比賬面上顯示的更重 。

評(píng)估引發(fā)的連鎖反應(yīng)

這份評(píng)估報(bào)告如同一石激起千層浪，徹底改變了市場(chǎng)各方對(duì)萬科的預(yù)期和行動(dòng) 。

? 債權(quán)人信心崩塌：評(píng)估結(jié)論直接影響了債權(quán)人的態(tài)度。例如，在2025年12月的一次債券持有人會(huì)議上，一項(xiàng)關(guān)于債務(wù)展期的議案雖獲得了83.4%的同意票，但因未達(dá)到90%的通過門檻而失敗。這反映了債權(quán)人對(duì)空頭承諾的不信任，強(qiáng)烈要求更強(qiáng)的增信措施，如國(guó)資擔(dān)�；騼�(yōu)質(zhì)資產(chǎn)抵押 。

? 股東支持能力見頂：萬科的重要國(guó)資股東——深圳地鐵集團(tuán)，自身也面臨經(jīng)營(yíng)壓力（2025年上半年虧損33億元），并明確表示后續(xù)對(duì)萬科的財(cái)務(wù)支持需要提供足額抵押物。這打破了市場(chǎng)對(duì)“國(guó)資無條件兜底”的最后幻想 。

? 政策預(yù)期根本轉(zhuǎn)變：監(jiān)管部門釋放出明確信號(hào)，表明國(guó)家不會(huì)再出手對(duì)企業(yè)進(jìn)行直接救助，政策重點(diǎn)將轉(zhuǎn)向“防范風(fēng)險(xiǎn)外溢”和“保交樓”。這標(biāo)志著房地產(chǎn)行業(yè)“大而不能倒”的時(shí)代正式落幕 。

總結(jié)與展望

總而言之，中金公司的評(píng)估是一記警鐘，它標(biāo)志著中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的游戲規(guī)則發(fā)生了根本性改變。即便是行業(yè)中最穩(wěn)健的“優(yōu)等生”，也必須直面市場(chǎng)的嚴(yán)峻考驗(yàn)。

對(duì)于萬科的未來，業(yè)內(nèi)判斷其直接破產(chǎn)的可能性較小，但將經(jīng)歷一場(chǎng)漫長(zhǎng)而痛苦的“拆解”和自救過程，包括與債權(quán)人逐筆談判債務(wù)重組、加速出售資產(chǎn)、由地方國(guó)資接管部分項(xiàng)目以保證交付等。最終，萬科可能會(huì)以一個(gè)規(guī)模更小、杠桿更低的形態(tài)繼續(xù)存在 。