Netflix高估值的新挑戰(zhàn)

文 | 我是二姐夫

編輯 | 羊羊、Joy

Netflix開始試水AI的內(nèi)容創(chuàng)作了？

背后的商業(yè)邏輯可能并不簡單。

據(jù)Bloomberg報道，匿名知情人士透露，Netflix目前正嘗試在內(nèi)容制作中使用Runway的工具。

△ Netflix目前正嘗試在內(nèi)容制作中使用Runway的工具

在不久前Netflix的一次電話會議上，聯(lián)合CEO泰德·薩蘭多斯表示，公司正在將人工智能應用于內(nèi)容制作。

電影公司將AI用于內(nèi)容制作，顯而易見的好處是提高生產(chǎn)效率，比如AI可以比以往使用傳統(tǒng)視效工具和流程更快、更經(jīng)濟地制作特效鏡頭。

然而AI的應用在好萊塢并不是一個毫無爭議的話題——版權(quán)的糾紛、工會的抵制、對降本增效效果的質(zhì)疑……有美國媒體甚至用AI Civil War來形容當下因?qū)I的不同觀點在好萊塢內(nèi)部形成的分裂。

△ 《好萊塢報道者》文章“機器的崛起：好萊塢的人工智能內(nèi)戰(zhàn)”標題中出現(xiàn)了AI Civil War

在大局尚未完全明朗之前，Netflix在內(nèi)容制作上布局AI似乎有著弦外之音：在流媒體領(lǐng)域一直遙遙領(lǐng)先的Netflix已經(jīng)嗅到了危險的氣息，AI或許是穩(wěn)住“老大”位置的重要武器。

01 收入增長，股價下跌 市場嗅到了危險

7月17日晚間，Netflix公布了2025財年二季度財報。隨后的第二天上午，公司股價下跌約4.9%。

二季度財務數(shù)據(jù)不好嗎？并不是。

二季度Netflix收入增長16%，并微微超出市場預期2%。

那未來的業(yè)務展望不樂觀？也不是。

公司預計今年的銷售收入將達到歷史新高：452億美元。與此同時，運營利潤率也將達到29.5%這樣的高水平。2025財年公司凈利潤預計為史無前例的135億美元。

不論是現(xiàn)在，還是展望未來，Netflix的財務狀況都處于歷史最健康的水平。

那大家在擔心什么，流媒體競爭對手嗎？

當然不是。幾個流媒體競爭對手的市值捆在一起才能趕上Netflix。

目前Netflix市值已突破5000億美元，是迪士尼、康卡斯特(環(huán)球影業(yè)母公司)和華納兄弟Discovery市值的總和。

至于盈利能力，這些競爭小伙伴就更不能打了。迪士尼同期流媒體業(yè)務的凈利潤預計為14億美元左右，被Netflix甩開幾條街。而迪士尼已經(jīng)是傳統(tǒng)媒體公司中與Netflix差距最小的競爭對手了。

△ Netflix 2002年到2025年的市值歷史

那投資者到底為什么對Netflix的股價失去信心了？

因為市場已經(jīng)嗅到了危險的味道。

一段時間以來，Netflix一直是流媒體大戰(zhàn)中顯而易見的贏家。至于接下來Netflix會不會順利成長，成為萬億美元市值俱樂部的一員，也成為關(guān)注Netflix投資者中的熱門話題。

《華爾街日報》也披露，Netflix的內(nèi)部目標是到2030年讓年收入增長一倍，讓市值達到一萬億美元。

△ Netflix的目標是加入萬億美元市值俱樂部

但目前Netflix的業(yè)務潛力能夠支撐起“多賺一倍”的目標嗎？市場并沒有信心。

我們知道，自從Netflix開始與“免費共享賬號”作戰(zhàn)，并開辟了廣告收入賽道后，市場對此給予了積極的回應。

從2022年5月市值觸底830億美元后，短短三年時間，市值就暴漲了6倍。其中從2500億美元到5000億美元的市值翻倍，就是在最近十二個月里完成的。

換句話說，在一年里Netflix就漲出了一個迪士尼的市值。

所以，盡管公司在過去三年里業(yè)務發(fā)展和財務指標確實相當亮眼，但其股價的飆升也反映了市場對未來爆炸性增長的期待。

那Netflix的未來能夠撐起市場的期望嗎？恐怕不容易。

首先就是較高的市盈率(P/E Ratio)。我們知道，市盈率代表市場對企業(yè)未來增長潛力的估計。

Netflix股價過去一年幾乎翻了一番，預期市盈率也從30出頭升至43，遠高于納斯達克100指數(shù)的27倍平均市盈率。

△ Netflix 2022年至2025年的市盈率

如此之高的預期市盈率，意味著哪怕公司未來取得強勁的業(yè)績增長，也未必能達到市場預期的高門檻。

公司的發(fā)展已經(jīng)沒有太多犯錯的空間，一旦令市場失望，股價就有可能在市盈率降低的推動下下滑。

相比而言，迪士尼市盈率只有20倍，連Netflix的一半都沒有。

02 廣告、提價潛力有限，新業(yè)務增長點在哪里？

Netflix有沒有足夠的發(fā)展?jié)摿?，或者說新的業(yè)務增長點？

當然有。這就是公司的廣告業(yè)務。

但發(fā)展廣告業(yè)務并非易事。公司目前的廣告收入仍然顯得無足輕重。市場預計Netflix今年的廣告收入約為39億美元，占全年預期450億美元收入不到9%。

Netflix需要將仍處于起步階段的廣告迅速打包成具有市場影響力的資源，并吸引知名品牌投入。

這不只是業(yè)務層面的發(fā)展，也是技術(shù)層面的挑戰(zhàn)。

只有精準進行廣告內(nèi)容和受眾的匹配，才能在海量數(shù)字化廣告資源中脫穎而出。

Netflix在這方面有著先天的技術(shù)優(yōu)勢，不過公司態(tài)度比較穩(wěn)健。在財報結(jié)束后的電話會議中維持了今年廣告業(yè)務規(guī)模增長一倍的既定目標。

另外一個隱憂就是來自對手的強勁挑戰(zhàn)，我們以前沒有注意到的跨界對手。

尼爾森(Nielsen)一份關(guān)于美國國內(nèi)電視收視份額的月度報告顯示，從2023年年初以來，YouTube的收視份額一直超過Netflix。

2023年的時候，在美國市場上兩者的收視時長份額還非常接近：一個是8%，另一個是7%。

但到了2025年6月，Netflix仍然維持8%不變，但YouTube已經(jīng)增長到了13%。這就意味著Netflix只是隨著行業(yè)同步增長，而YouTube在快速蠶食流媒體競爭對手的收視時間，當然也包括Netflix的收視時間。

△ Netflix在美國市場的收視時長份額維持8%不變

而且，YouTube也將會是Netflix在廣告領(lǐng)域的重量級對手。背靠Google，YouTube目前的廣告年收入接近370億美元。

第三方數(shù)據(jù)也顯示Netflix用戶的熱情開始消退。Guggenheim的分析師估計，Netflix的整體觀看量6月份下降了1.5%，5月份則下降了2.5%。

雖然Netflix對YouTube不屑一顧，認為YouTube是業(yè)余愛好者憑熱情搗鼓出來的內(nèi)容，無法保證質(zhì)量和內(nèi)容連續(xù)性，所以也不會對Netflix構(gòu)成威脅。

但實際情況是，隨著時間的推移，消費者偏好的代際變化可能會成為新的風口。TikTok的成功已經(jīng)證明了非專業(yè)內(nèi)容同樣具有巨大的用戶粘性。

哪怕是在電視這樣傳統(tǒng)的觀看界面上，一旦互聯(lián)網(wǎng)化之后，同樣會受到非專業(yè)內(nèi)容的巨大沖擊。在這點上，我認為Netflix有些過于樂觀了。

與Netflix爭奪的YouTube其實代表了免費服務搶占付費服務的趨勢。

由廣告支持的免費服務YouTube、Roku頻道和Tubi正在搶走廣播和有線電視的觀眾，當然也包括流媒體。以后我會就這個話題單獨展開講一講。

△ 人們在免費流媒體上花費的時間正在趕上付費流媒體

另外一個讓投資者感到不安的跡象就是Netflix從2025財年開始不再公布季度訂閱用戶數(shù)。

往前推三年，這個指標幾乎是觀察Netflix核心業(yè)務發(fā)展的最關(guān)鍵指標。

當然，公司的說法是希望華爾街評估公司業(yè)績時，希望更關(guān)注收入和利潤，而不是用戶數(shù)增長。這種說法當然有道理，但這個關(guān)鍵指標不可見，讓人隱隱覺得公司對未來的用戶增長并不樂觀。

我就不妨直說吧，目前公司增收的唯一有效手段是提價。

但人人都知道溢價是有上限的，尤其是獨家內(nèi)容并沒有對其它競爭對手形成壓倒性優(yōu)勢的時候。不論是內(nèi)容生產(chǎn)還是廣告構(gòu)建，這些提升都不足以支撐Netflix的市值突破萬億美元大關(guān)。

只有把全球訂閱用戶再增長起碼三分之一，才對得起萬億美元市值和40倍以上的市盈率。否則Netflix永遠只能是二流的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

03 高市盈率是雙刃劍，未來競爭或?qū)⒈绕碅I

說了這么多Netflix的負面內(nèi)容，我也說一說正面的看法。

高市盈率是雙刃劍，既有巨大壓力，也意味著市場認可的巨大潛力。

Netflix的巨大潛力之一就是持續(xù)的原創(chuàng)能力。

公司的魷魚游戲《Squid Game》在最后一周擊敗了亞馬遜的《Reacher》，成為2025年上半年最受歡迎的原創(chuàng)流媒體連續(xù)劇。

與此同時，The Night Agent和Ginny & Georgia分列榜單三、四名。前十名中有四個劇集來自于Netflix，顯示公司雄厚的原創(chuàng)能力。

△ 《暗夜情報員》（第二季）和《喬治婭》分列榜單第三、四名

但也要看到，Netflix相對于同行的主導地位已經(jīng)下降。其收視率最高的原創(chuàng)節(jié)目優(yōu)勢已經(jīng)不是那么明顯。

2021年時Netflix的劇集占據(jù)了超過80%的流媒體時間，現(xiàn)在只有不到50%了(雖然優(yōu)勢還是很明顯)。

△ Netflix的競爭對手漸占上風

優(yōu)勢流失并不奇怪。流媒體行業(yè)競爭已經(jīng)從三國演義變?yōu)榱藨?zhàn)國七雄。競爭對手們在過去四年中攻城略地，圈得了數(shù)千萬客戶。

隨著這些流媒體平臺的規(guī)模不斷擴大，它們的熱門劇集也可以和Netflix的熱門劇集一較高下：亞馬遜、蘋果、HBO Max、Hulu和派拉蒙今年迄今都有劇集躋身前十。

但不管怎么說，Netflix在2025年6月首次躋身尼爾森(Nielsen)調(diào)查的三大媒體公司之列，把NBC環(huán)球和派拉蒙這些有著全國性電視網(wǎng)的傳統(tǒng)媒體巨頭擠了下去。這意味著傳統(tǒng)線性電視的進一步衰落。

△ 美國人在不同平臺觀看電視情況

說回開頭的AI話題。

在移動互聯(lián)網(wǎng)時代，Netflix依靠自己的精準推薦和基于受眾洞察的原創(chuàng)能力贏得了流媒體競爭的上半場。流媒體競爭的下半場很有可能在AI創(chuàng)作和VR領(lǐng)域展開。

△ Netflix的《永航員》 (Eternaut) 采用 AI VFX 制作，據(jù)說速度提高了10倍，而且成本更低

Netflix聯(lián)合CEO薩蘭多斯表示，Netflix首次在內(nèi)容上運用AI技術(shù)，是在今年4月上線的阿根廷科幻劇《永航員》（El Eternaut）中。劇組在制作建筑物倒塌的特效時用到了AI。

△ 《永航員》劇照

隨著生成式AI技術(shù)的逐漸成熟，尤其是大模型優(yōu)化帶來的token(模型輸入輸出單元)價格急劇下降，讓快速且高精度生成視頻內(nèi)容成為可能。

如何在保持輸出一致性的前提下充分利用生成式AI的能力，成為每一個媒體制作公司都必須回答的問題。

在真正成為一個市值萬億美元的超級公司之前，Netflix還將面臨諸多挑戰(zhàn)。

AI或許可以成為Netflix應對挑戰(zhàn)的武器，但過程充滿變數(shù)，希望Netflix做好了準備。

特約作者

@我是二姐夫

超過20年IT與高科技行業(yè)經(jīng)驗，曾就職于埃森哲、甲骨文、微軟等科技企業(yè)，深耕通信、媒體、互聯(lián)網(wǎng)和電商等領(lǐng)域。