體檢在我們眼里跟健康相關(guān)，但在資本眼中，它本質(zhì)，是一門生意。

最近愛康國賓陷入輿論風(fēng)波，一個律師在愛康國賓體檢十年沒有預(yù)警，等查出來的時候已經(jīng)是癌癥晚期了。

愛康國賓的CEO張黎剛說「別指望幾百塊什么病都查出來」，更是讓體檢行業(yè)走上風(fēng)口浪尖。

體檢過的同學(xué)應(yīng)該都有體會，體檢其實非常貴。那為什么在這么一個不便宜的行業(yè)，還時常爆出作假新聞呢？

事實上，體檢在我們眼里跟健康相關(guān)，但在資本眼中，它本質(zhì)，是一門生意。

愛康國賓、慈銘和美年大健康這三個大品牌，圍繞消費者，展開了一場綿延多年的資本博弈與合縱連橫。

這期內(nèi)容，我就來聊聊體檢這門生意的故事。

01

故事還要從1998年講起。

張黎剛當(dāng)時還在哈佛醫(yī)學(xué)院攻讀遺傳學(xué)博士，但他骨子里的不安分已經(jīng)展露無遺。這一年，張朝陽盛情邀請他回國一起創(chuàng)業(yè)。于是他拋下讀了一半的學(xué)位，加入了搜狐的創(chuàng)始團(tuán)隊。

而他的能力也得到了張朝陽的認(rèn)可，短短八個月，張朝陽就打算提名他成為「搜狐第一個副總裁」。

但張黎剛此時已經(jīng)盯上了新的機會。

1999年，他離開了搜狐，和朋友一起創(chuàng)立了旅游網(wǎng)站藝龍網(wǎng)。藝龍的創(chuàng)業(yè)很順利，第二年就賣給了美國上市公司，張黎剛套現(xiàn)1800萬美元，還坐上了CEO的位子。

但這時，張老板再次感到無趣，于是他又一次辭職，決定再干一番事業(yè)。

這次他選擇的是自己的專業(yè)方向：醫(yī)療健康。

張黎剛的想法很簡單，他手上有一些頂級三甲醫(yī)院的醫(yī)生專家資源，基于這些資源，開發(fā)一個網(wǎng)站，把醫(yī)療服務(wù)打包成會員卡賣給消費者，還可以為他們建立電子健康檔案。簡單來說就是一個線上獲客的私人診所。

于是在2004年，愛康網(wǎng)成立了。

就在愛康網(wǎng)成立的同一年，另外兩家公司也成立了，一家叫慈銘體檢，一家叫天億醫(yī)療。

慈銘體檢可以說是中國第一家民營體檢機構(gòu)，創(chuàng)始人韓小紅此前是北京301醫(yī)院腫瘤內(nèi)科醫(yī)師。

而天億醫(yī)療走的是另一個路徑。

1998年，在房地產(chǎn)上淘到人生第一桶金的俞熔創(chuàng)立了天億投資集團(tuán)，投資范圍涉及房地產(chǎn)、高科技、農(nóng)業(yè)、證券、環(huán)保等多個領(lǐng)域，旗下基金規(guī)?？傆?0億元，在國內(nèi)投資圈也是頗有名氣，被稱為「資本狂人」。他也逐漸開始接觸醫(yī)療領(lǐng)域。

2004年，俞熔成立了上海天億醫(yī)療發(fā)展有限公司，開始尋找醫(yī)療領(lǐng)域的投資機會。

而天億醫(yī)療正是如今國內(nèi)最大的體檢機構(gòu)美年健康的前身。

美年、慈銘、愛康，后來中國體檢業(yè)的三駕馬車，一起誕生在2004年，并非只是巧合。

2001年9月中國正式開放醫(yī)療市場，鼓勵民營醫(yī)療機構(gòu)的開展。從政策上為民營體檢業(yè)掃清了障礙。

而2003年，一次突如其來的非典，重塑了中國人的健康觀念，從市場上為民營體檢業(yè)做好了準(zhǔn)備。

所以同一時間崛起的同行，也并非只有這三家，而是千帆競發(fā)，諸侯林立，格局極度分散。

而且要搞清楚的是，此時只有慈銘是體檢機構(gòu)，美年只是搞投資的，而愛康只是賣會員卡的醫(yī)療服務(wù)中介，都還沒有正式涉足體檢行業(yè)。

只不過很快，這三家公司的命運就交織在了一起。

02

先說愛康。

張黎剛一開始想直接賣會員卡給個人客戶，發(fā)現(xiàn)這個模式走不通。于是他想起當(dāng)年藝龍網(wǎng)的經(jīng)驗：做不了個人業(yè)務(wù)，我們就去做企業(yè)業(yè)務(wù)。

恰好當(dāng)時外企紛紛入華，對員工體檢需求很大，但又沒有一個統(tǒng)一的服務(wù)商能提供他們在中國各地員工的體檢服務(wù)。張黎剛發(fā)現(xiàn)這個機會，于是愛康先是拿下了通用電氣中國的訂單，后來又拿下了英特爾。

那么問題來了，愛康自己只是個中介，最后還是要找體檢中心來服務(wù)客戶，而國內(nèi)體檢醫(yī)療資源并不多，屬于供不應(yīng)求，機構(gòu)不太需要中介來進(jìn)行分銷。愛康在這個鏈條上并沒有什么話語權(quán)。

2006年，張黎剛找到慈銘，希望達(dá)成合作。本來是要和慈銘創(chuàng)始人韓小紅聊，但當(dāng)時雙方實力懸殊，韓小紅已經(jīng)有了十幾家體檢中心，壓根沒打算和張黎剛對等談話，她找了個手下的副總，搬了把椅子，和張黎剛在樓道里聊了半個小時。

張黎剛認(rèn)為，這次遭遇是一場羞辱，因此他決定放棄純中介獲客的模式，自己開線下體檢中心，擊敗慈銘。

就在這個過程中，愛康又和美年有了交集。

2004年，俞熔收購了上海衛(wèi)生局旗下的國賓體檢20%的股份，正式踏入醫(yī)療領(lǐng)域。而2007年，張黎剛開始布局實體中心，第一個收購對象，就是旗下?lián)碛?家門店的國賓體檢。

當(dāng)然，也順勢收購了俞熔手上那20%的股份。

于是愛康網(wǎng)改名成為愛康國賓，后來更是成為美年健康最大的對手。作為美年老板，俞熔后來對這次并購非常后悔，甚至稱之為「放虎歸山」。

但從另一個角度來說，愛康和美年，其實有種本是同根生的奇妙淵源。

而整個體檢行業(yè)，也逐漸從諸侯格局變成了大魚吃小魚的游戲，并購事件不斷發(fā)生。

慈銘先后收購了北京佰眾和深圳我佳，擴充了自己的版圖。

而美年通過并購，先后合并了大健康科技健康管理有限公司，收購北京綠生源體檢中心、西安康成連鎖體檢中心和廣東體檢龍頭瑞格爾，從投資方轉(zhuǎn)型實體，成為體檢中心的經(jīng)營者。

至此，體檢市場迎來了美年健康、愛康國賓、慈銘體檢三足鼎立的時代。

03

到這里，我想聊聊為什么在體檢行業(yè)里，并購是一件如此重要的事情。

事實上，上面提到的三駕馬車，都采取的是「自建+并購」的方式搶占市場，而并購又遠(yuǎn)比自建重要得多。

這就要分析一下，體檢行業(yè)的特征了。

在我看來，體檢中心是一個表面看起來好做，其實門檻很高的生意。

好做是指單個門店的模式并不復(fù)雜，主要就是前端為客戶提供體檢服務(wù)，這塊一個是設(shè)備，一個是人工。到了后端就是將采集來的身體信息進(jìn)行分析，并且出具體檢報告。這塊往往會轉(zhuǎn)包給醫(yī)院去完成。

但門檻在于規(guī)?；?。

一方面是服務(wù)客戶的需要。體檢機構(gòu)很大一塊業(yè)務(wù)來自B端企業(yè)客戶，尤其是正規(guī)的，規(guī)模大的企業(yè)，對員工的入職體檢和每年的常規(guī)體檢都有剛需，甚至是作為員工福利的一部分存在。

而很多大企業(yè)客戶需要的是在全國范圍內(nèi)的服務(wù)，因此體檢機構(gòu)也最好在全國各地，至少各大城市都設(shè)立體檢中心。

另外是成本和產(chǎn)能的考量。

一家體檢中心能接待多少客流，主要取決于有多少體檢設(shè)備，尤其是超聲設(shè)備。

有媒體測算，一家普通的2000－3000平米的體檢中心，最多配10臺B超，人均B超檢查全程大約需時8-10分鐘?？紤]到大部分體檢都是早上空腹完成，所以每天的接待量大概就在400人。

如果強行增加接待量，必然導(dǎo)致在部分環(huán)節(jié)排隊時長增加，客戶體驗就會很差。

所以要擴大產(chǎn)能，只有一條路，就是多開店，增強服務(wù)能力。

而門店一多，還有一個好處，就是采購量大了，面對上游的醫(yī)療器械制造商，議價能力就會增強，能拿到更便宜的設(shè)備，從而在競爭中獲得更大的優(yōu)勢。

總之，規(guī)?；求w檢機構(gòu)的必然趨勢。

那么，如何快速做到規(guī)?；?？要么就是努力開店，要么就是并購?fù)?。兩者對資本運作能力和錢包的深度要求都很高。

所以說，體檢行業(yè)看起來好做，其實門檻很高。

這是一個屬于資金操盤手和土豪的舞臺，仗打到后面，在資本市場閃轉(zhuǎn)騰挪的能力，逐漸成為競爭的勝負(fù)手。

04

三家體檢機構(gòu)都很早意識到資本的重要性，但操作方法各有不同。

先說慈銘。

慈銘是最早引入私募基金的體檢機構(gòu)，成立第二年就拿到了投資。

資本這東西是個雙刃劍，投資方能為創(chuàng)業(yè)者提供無窮的彈藥，但作為回報，你需要為資本提供退出的機制。

所以從某種程度來說，慈銘也是最早開始籌備上市的。2012年3月，慈銘開始申報IPO，但不走運的是，就在慈銘體檢信心滿滿，沖擊A股的時候，證監(jiān)會發(fā)起了一場聲勢浩大的IPO自查與核查運動。在長達(dá)一年多的時間里，事實上中止了所有的新股上市。

這是A股歷史上最長的一次IPO暫停。慈銘恰好撞在了這個節(jié)骨眼上，上市失敗。

2014年1月，證監(jiān)會重啟IPO，慈銘再次申請，但發(fā)行市盈率高達(dá)50倍，圈錢吃相過于難看，于是被監(jiān)管「截停檢查」。

兩次上市失敗對慈銘的打擊是巨大的，因為籌備上市期間，公司無法改變股權(quán)結(jié)構(gòu)，無法進(jìn)行新的融資，這使得慈銘在兩年里沒有獲得新的彈藥，嚴(yán)重影響了它的擴張和規(guī)模化，狠狠打擊了它在市場上的競爭力。

而就在這期間，美年一口氣融資6輪，一舉超越慈銘。

2012年，美年健康門店只有31家，略少于慈銘的33家，但到2014年底，美年健康已經(jīng)有了94 家門店，而慈銘體檢只有可憐的42家。

至此，慈銘「中國體檢第一股」的夢想正式破滅。

這個稱號被愛康國賓摘得，2014年4月，愛康國賓成功登陸納斯達(dá)克，成為體檢行業(yè)的第一家上市公司。

但愛康國賓的上市也并非令人滿意。

如果說2014年是中概股赴美上市的大年，那么2015年就是私有化退市的大年，中概股被美國做空機構(gòu)大肆獵殺，股價經(jīng)歷了一波大跳水。

在美股估值偏低的大背景下，超過30家中概股公司宣布私有化計劃，希望退市回到A股求得一個高估值。

愛康國賓也不例外，僅僅美股上市17個月，張黎剛就宣布，將對愛康國賓進(jìn)行私有化退市，回歸國內(nèi)資本市場。

而就是這次退市，埋下了下一場資本大戰(zhàn)的伏筆。

再來說說美年。

在上市這件事上，美年走的是最穩(wěn)的。

前面我們提到，美年的老板俞熔是投資人出身，在三位創(chuàng)始人里，他是當(dāng)時唯一一個毫無專業(yè)背景的，但也是對錢最熟悉的。

2015年，他做出了兩手精彩的資本操作。

他先是找到當(dāng)時因為上市失敗，資金鏈出問題，著急上頭的慈銘老板韓小紅，兩人一拍即合，美年吞下了了慈銘27.78%的股份。

另一邊，他也在操作借殼上市。就在這年，美年借殼江蘇三友，登陸A股市場。相當(dāng)于「一殼兩用」。順手把慈銘也帶到了A股市場。

雖然借殼上市無法像正常IPO一樣募集資金，但能讓后續(xù)融資變得更加靈活。美年靠著增發(fā)股份，股權(quán)質(zhì)押，銀行授信等資本運作方式，大量融資，接連投資了體檢行業(yè)排名第六、第七、第八名的三家機構(gòu)，加上之前投資的慈銘，體檢江湖的三駕馬車，一下子變成了雙雄爭霸。

作為資本運作的高手，俞熔的厲害之處還不止于此。

在開設(shè)門店這件事上，他也展現(xiàn)了自己高超的手腕。

我們都知道，開店方式分為直營和加盟。直營店是企業(yè)自己的資產(chǎn)，也利于管理掌控，但缺點是開店慢。而加盟店所有者是加盟商，不是自己人，但好在能擴大規(guī)模。

而美年創(chuàng)造了一種「先參后控」的擴張模式。

所謂「先參后控」，就是打著直營的幌子做加盟。新建的門店美年不會完全持有，而是小部分參股，比如10%，另外的股份由并購基金和區(qū)域合作者持有。

而后者就類似加盟商。

「先參后控」是一種非常高明的手段，表面上看會有很多直營店，顯得這家公司對旗下的體檢中心有很強的管理能力，對客戶有很好的服務(wù)能力，看著就體面。但美年只是小股東，本質(zhì)上還是加盟店。

而在財務(wù)上，「先參后控」可以隱藏門店虧損，讓公司財報變得非常好看。

這里面的邏輯是，新店往往都需要虧個幾年時間才能開始賺錢?！赶葏⒑罂亍挂院?，這些加盟店會被計作可供出售金融資產(chǎn)，它們的虧損則會被計作公司旗下的金融資產(chǎn)出現(xiàn)了投資減值，而不會體現(xiàn)在公司主體的盈虧上。

這就好比你買了股票，股票跌了，但不影響你本職工作的收入。

而且，投資減值這個事情就是，只要你不賣，就永遠(yuǎn)不會真正虧錢。而美年這些加盟店，除了賣給自己，又能賣給誰呢？

更厲害的是，等這些加盟店開始盈利了，美年又會把門店剩下的股份，以高于原價的價格買回來。

而這意味著，美年原來投進(jìn)去的10%的股份，因為門店估值的提高而產(chǎn)生了增值，算在財報里就是投資增值，對財報又是一大利好。

所以說，「先參后控」簡直就是左腳踩右腳，股價原地飛升，堪稱資本市場的梯云縱。

況且，如果加盟商提前知道美年未來一定會加錢回購股份，相當(dāng)于投資保底都有了，可不踩破門檻來幫美年開店搞擴張嘛。

所以說，俞熔這個人，確實是有兩把刷子。

當(dāng)然，這套玩法也有風(fēng)險，我們后面會聊到。

上市之后，美年健康進(jìn)入了一段更高速的成長期，2014年至2018年，凈利潤從1.40億元飆升至8.21億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額從2.07億元猛增至15.39億元。

到這個階段，俞熔之心已經(jīng)是路人皆知了，下一步就是鯨吞愛康國賓，成為體檢行業(yè)里唯一的航空母艦了。

前面我們提到，泰康國賓在美股待了沒多久，張黎剛就決定以每ADS17.8美元的要約價格進(jìn)行私有化退市，這恰好給了美年機會。

為了搞定愛康國賓，俞熔開始在二級市場大量收購愛康國賓的股票，還提出了每股ADS22美元的私有化要約價格，溢價23.6%?？梢娒滥晟鲜胁痪?，俞熔的口袋深不見底，就是要拿錢砸得你不得不賣身。

但張黎剛也不是什么省油的燈，他反手就向商務(wù)部、證監(jiān)會和深交所實名舉報了美年，聲稱之前收購慈銘，違反反壟斷法。

隨后，他啟動了「毒丸計劃」。

所謂毒丸計劃，學(xué)名是「股權(quán)攤薄反收購措施」。面對強勢買家惡意收購，公司為了保住自己的控股權(quán)，可以大量低價增發(fā)新股，讓收購方手中的股票占比下降，抬高收購成本，從而嚇退對方。

張黎剛放出狠話，說美年收購愛康國賓，就是「一個二星級賓館接管一個四星級賓館，會拉低服務(wù)的檔次」，表示絕不妥協(xié)。

但美年也毫不示弱，在「毒丸計劃」發(fā)布后，立刻宣布提價收購，并且呼吁愛康國賓的股東向公司施壓，支持美年的收購計劃。

張黎剛雖然手上股權(quán)并不算多，但與各大股東關(guān)系處理都不錯。于是美年只能再一次提價，價格達(dá)到每股ADS25美元，此時溢價已經(jīng)達(dá)到了40%。

但此時，張黎剛已經(jīng)找到了能在資本市場與俞熔一較高下的靠山，這家公司就是阿里巴巴。

彼時的阿里巴巴，正在布局大健康產(chǎn)業(yè)，能夠投資愛康國賓，入局體檢行業(yè)，當(dāng)然是十分樂意。于是隨著阿里旗下云峰基金以和美年相同的報價提出收購股份，美年宣布退出這場資本狙擊戰(zhàn)。

05

愛康國賓雖然擊退了美年，但并不意味著它獲得了勝利。

相反，美年靠著瘋狂的收購，在營收和門店規(guī)模上全面超越愛康國賓。尤其是隨著美年收購了慈銘剩余的股份，差距更是逐漸拉開。

在這個規(guī)模為王的行業(yè)里，規(guī)模越大，意味著越強的盈利能力。從2015年開始，愛康國賓的凈利潤便被美年反超，甚至出現(xiàn)虧損。

它維持了自己的獨立，但也失去了追趕對方的可能。

但美年也談不上過得好，很快，激進(jìn)的擴張就出現(xiàn)了反噬。

2018年，美年健康爆出「冒用已故醫(yī)生姓名無證上崗」的新聞，此后廣州天河衛(wèi)計局確認(rèn)美年存在冒充醫(yī)生，冒名簽署體檢報告，違規(guī)開展放射診療活動等違規(guī)行為。次日美年股票跌停，5個交易日市值蒸發(fā)近170億元。

就在美年身處輿論風(fēng)暴之時，老對手張黎剛又出來了，他主動爆料體檢行業(yè)存在各種「假體檢」行徑，包括護(hù)士假冒醫(yī)生看超聲，抽了血不檢查就丟掉，直接出結(jié)果，因為真正得癌癥的比例只有千分之三。

不知道當(dāng)時的張黎剛有沒有想到，幾年以后，愛康國賓自己就陷入了「假體檢」風(fēng)波中。

這里就要提到體檢行業(yè)的另一項特點了。

那就是受制于醫(yī)生規(guī)模。

事實上，衛(wèi)生部對體檢行業(yè)有嚴(yán)格規(guī)定，例如體檢內(nèi)容至少要包含哪些科目，以及至少要有兩名具有內(nèi)科或外科副高以上專業(yè)技術(shù)職務(wù)任職資格的執(zhí)業(yè)醫(yī)師，每個科室要有1名中級以上專業(yè)技術(shù)職務(wù)任職資格的執(zhí)業(yè)醫(yī)師；至少具有10名注冊護(hù)士。

此外，醫(yī)學(xué)影像科室也要有專門的上崗證件。

這些要求都構(gòu)成了人才短缺，限制了體檢機構(gòu)的數(shù)量。

這也是為什么體檢機構(gòu)一定要搞并購，而不是自己投資開店。因為哪怕投資再多，也解決不了有資格有證件的醫(yī)師和護(hù)士從哪里來這個問題。買下已有的體檢中心，才是擴大規(guī)模最好的方式。

當(dāng)然，美年除了并購，也在用「先參后控」的方式開加盟店，2014年，美年健康的體檢中心才只有94家，2019年，已猛增至703家，翻了七倍不止。對人才的需求顯然是很饑渴的。

那么醫(yī)生不夠用了，可不就得冒充嘛。

這就是為什么我說，體檢在我們眼里關(guān)乎健康，但在資本眼里，它是個生意。

當(dāng)商業(yè)利益成為體檢業(yè)唯一的考量，「假醫(yī)生」、「假體檢」就是逐利者必然的選擇。

隨著我們對健康關(guān)注度不斷提升，體檢行業(yè)的市場也會越來越大，暴露出的問題，恐怕也會越來越多。

很多人都在討論愛康國賓這次的公關(guān)問題，我很奇怪，這只是公關(guān)問題嗎？這難道不是健康問題嗎？

幾百塊確實查不出所有的病，但請問多少錢才能查出所有病呢？我們又如何知道，每個疾病的篩查，是真實可信的呢？

正是因為體檢關(guān)乎我們每個人，才需要更透明的制度，更嚴(yán)格的監(jiān)管。

希望這個行業(yè)越來越正規(guī)，也希望大家都能身體健康。

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