近期，道生天合材料科技（上海）股份有限公司IPO已獲得批文（以下簡稱：“道生天合”）。資料顯示，道生天合致力于新材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的國家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)。

報(bào)告期內(nèi)，道生天合產(chǎn)品圍繞環(huán)氧樹脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有機(jī)硅等高性能熱固性樹脂材料，形成了風(fēng)電葉片用材料、新型復(fù)合材料用樹脂和新能源汽車及工業(yè)膠粘劑三大系列產(chǎn)品，主要為風(fēng)電、新能源汽車、儲(chǔ)能、氫能等新能源領(lǐng)域，以及航空、油氣開采、電力、模具制造等領(lǐng)域的國內(nèi)外客戶提供系列化、差異化和精細(xì)化的新材料產(chǎn)品綜合解決方案。

自2023年提交IPO申請后，道生天合歷時(shí)2年有余才提交注冊，公司擬募集資金從申報(bào)稿登記的80,000.00萬元，降至注冊版招股書的69,355.00萬元，償還銀行貸款以及補(bǔ)流項(xiàng)目從18,502.80萬元降至13,500.00萬元，年產(chǎn)7.8萬噸新能源及動(dòng)力電池用等高端膠粘劑、高性能復(fù)合材料樹脂系統(tǒng)項(xiàng)目資金從61,497.20萬元降至55,855.00萬元。

在排隊(duì)期間，交易所著重關(guān)注道生天合現(xiàn)金流量問題，比如報(bào)告期內(nèi)現(xiàn)金分紅金額2.5億元；實(shí)控人、副總經(jīng)理與多名（前）員工存在多筆資金往來。據(jù)公司招股書可知，公司現(xiàn)金流凈額加一塊虧空超過8個(gè)億。

此外公司募投項(xiàng)目為年產(chǎn)5.6萬噸新能源及動(dòng)力電池用等高端膠粘劑、高性能復(fù)合材料樹脂系統(tǒng)項(xiàng)目，然而從這幾年的公司產(chǎn)能利用率來看，募投項(xiàng)目必要性存在疑惑。首先是募投項(xiàng)目現(xiàn)在的產(chǎn)能利用率只有78.65%，并未達(dá)到滿產(chǎn)。其次公司商品庫存一直處于高位，雖然這幾年整體有所下滑，但截止到2024年末依舊達(dá)到了34.64%。

經(jīng)營活動(dòng)資金凈流出卻不影響現(xiàn)金分紅

據(jù)道生天合招股書，報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額波動(dòng)極大2021年、2022年分別流出34489.41萬元、35497.57萬元，即便如此，2020年至2022年，公司現(xiàn)金分紅分別為8000萬、8000萬、9000萬。

據(jù)問詢函回復(fù)，道生天合表示，2021年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)且金額較大的原因是2021年公司主要原材料環(huán)氧樹脂采購單價(jià)上漲56.24%，胺類固化劑采購單價(jià)上漲17.43%，環(huán)氧稀釋劑采購單價(jià)上漲42.78%。受主要產(chǎn)品原材料價(jià)格上漲等因素影響，加之公司與主要供應(yīng)商結(jié)算信用期較短或?yàn)轭A(yù)付模式，公司期末存貨余額較上年末增加8,142.73萬元。

道生天合還與客戶約定可通過銀行承兌匯票支付采購貨款，為節(jié)約資金，公司2021年加大了以銀行承兌匯票支付貨款的力度，存入銀行的票據(jù)保證金有所增長，當(dāng)年年末受限貨幣資金增加13,318.99萬元，公司在現(xiàn)金流量表編制中將受限制的貨幣資金在支付的其他與經(jīng)營活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金列示；上述原因造成公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流出金額大幅增長。

2021年公司營業(yè)收入較上年下降20,547.65萬元，導(dǎo)致當(dāng)年銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金有所下降。因此，2021年公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)數(shù)。

2022年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)且金額較大的原因主要是2022年，公司下半年銷售收入占比為62.70%，其中第四季度銷售收入占比為37.07%，金額及占比均較高。由于公司對主要客戶存在一定信用期，當(dāng)年下半年特別是第四季度的部分銷售收入不在當(dāng)年度回款，造成2022年末公司應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收款項(xiàng)融資等應(yīng)收項(xiàng)目余額合計(jì)較上年末增加56,514.57萬元，因此當(dāng)年銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金未能同步增加。

2022年公司營業(yè)成本有所上漲，由于采購付款早于銷售回款，購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金較上年增加59,839.81萬元。因此2022年公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)。

2023年公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)，主要系公司2023年末未到期的信用等級(jí)較高的銀行承兌匯票等應(yīng)收款項(xiàng)融資項(xiàng)目增加較多，造成2023年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)。相比2021年與2022年，公司2023年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額已大幅改善。

鑒于公司如此經(jīng)營情況，交易所在第二輪問詢中著重關(guān)注道生天合經(jīng)營業(yè)績波動(dòng)情況。公司認(rèn)為報(bào)告期內(nèi)及期后主要原材料市場價(jià)格波動(dòng)情況及主要原因，原材料市場價(jià)格波動(dòng)受國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、大宗商品價(jià)格、上游原材料價(jià)格、市場供需情況等多因素綜合影響；道生天合已已采取產(chǎn)品價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制、自產(chǎn)部分核心原材料基礎(chǔ)環(huán)氧樹脂、多供應(yīng)商分散采購和與供應(yīng)商保持長期穩(wěn)定合作等相關(guān)措施積極應(yīng)對原材料價(jià)格波動(dòng)。

關(guān)于分紅及員工之間款項(xiàng)往來情況，道生天合在回復(fù)中表示，經(jīng)核查，保薦機(jī)構(gòu)、申報(bào)會(huì)計(jì)師認(rèn)為，在報(bào)告期內(nèi)，道生天合控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高、關(guān)鍵崗位人員（銷售負(fù)責(zé)人、采購負(fù)責(zé)人、出納）、道生天合主要關(guān)聯(lián)方（控股股東及實(shí)際控制人控制的其他企業(yè)、道生天合員工持股平臺(tái)）等不存在資金直接或間接流向客戶、供應(yīng)商及其關(guān)聯(lián)方的情況，不存在體外資金循環(huán)的情況。

產(chǎn)能利用率不足3成卻募投擴(kuò)產(chǎn)

道生天合此次IPO擴(kuò)產(chǎn)，主要為了年產(chǎn)5.6萬噸新能源及動(dòng)力電池用等高端膠粘劑、高性能復(fù)合材料樹脂系統(tǒng)項(xiàng)目，然而從這幾年的公司產(chǎn)能利用率來看，募投項(xiàng)目必要性存在疑惑。首先是募投項(xiàng)目現(xiàn)在的產(chǎn)能利用率只有78.65%，并未達(dá)到滿產(chǎn)。其次公司商品庫存一直處于高位，雖然這幾年整體有所下滑，但截止到2024年末依舊達(dá)到了34.64%。

聚焦道生天合業(yè)務(wù)，公司近年來持續(xù)開拓新型復(fù)合材料用樹脂和新能源汽車及工業(yè)膠粘劑領(lǐng)域，并開發(fā)了聚氨酯樹脂、丙烯酸酯樹脂和有機(jī)硅產(chǎn)品，若因在產(chǎn)能爬坡或市場開拓，導(dǎo)致新能源汽車及工業(yè)膠粘劑產(chǎn)能利用率較低尚可理解，但在第二輪問詢函中，交易所注意到道生天合2022年新增生產(chǎn)設(shè)備行星真空攪拌機(jī)轉(zhuǎn)固后截至2023年6月底仍在調(diào)試，無產(chǎn)能利用率；風(fēng)電及新能源汽車關(guān)鍵材料制造項(xiàng)目于2022年2月開工建設(shè)，預(yù)計(jì)于2023年第四季度進(jìn)行轉(zhuǎn)固。

交易所要求道生天合說明行星真空攪拌機(jī)長時(shí)間未投入正式生產(chǎn)的原因及合理性；風(fēng)電及新能源汽車關(guān)鍵材料制造項(xiàng)目工程施工包括的主要內(nèi)容；該項(xiàng)目是否已按計(jì)劃轉(zhuǎn)固、預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)時(shí)間及生產(chǎn)效率、對公司未來經(jīng)營業(yè)績的影響。

道生天合表示，2022年11月，公司收到該行星真空攪拌機(jī)設(shè)備并進(jìn)行安裝，該設(shè)備計(jì)劃用于新型復(fù)合材料用樹脂產(chǎn)品的生產(chǎn)，后經(jīng)與航空航天客戶溝通，客戶要求航空航天產(chǎn)品規(guī)?；a(chǎn)后需要配備獨(dú)立產(chǎn)線、專用場地。于是公司調(diào)整了該行星真空攪拌機(jī)設(shè)備的用途，計(jì)劃將其運(yùn)用到航空航天產(chǎn)品產(chǎn)線，并移裝到專用場地。

2022年底公司開始陸續(xù)購買該生產(chǎn)線其他配套設(shè)備，并將該航空航天產(chǎn)品產(chǎn)線建設(shè)作為“高性能預(yù)浸復(fù)合材料產(chǎn)線擴(kuò)建項(xiàng)目”的一部分，2023年年初開始履行建設(shè)項(xiàng)目備案、環(huán)評審批流程。

風(fēng)電及新能源汽車關(guān)鍵材料制造項(xiàng)目于2022年2月開工建設(shè)，該項(xiàng)目從建設(shè)內(nèi)容分類角度包括工程施工、機(jī)器設(shè)備及安裝、其他等。

道生天合強(qiáng)調(diào)，該項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)期計(jì)劃為兩年左右，即預(yù)計(jì)于2025年三季度達(dá)產(chǎn)。該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)每年可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量液態(tài)環(huán)氧樹脂8萬噸、液態(tài)樹脂系統(tǒng)料12萬噸。該項(xiàng)目生產(chǎn)線的生產(chǎn)效率、自動(dòng)化和智能化都有不同程度的提高，將使公司產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定提升，制造成本有效降低。

該項(xiàng)目產(chǎn)品包括液態(tài)環(huán)氧樹脂和液態(tài)樹脂系統(tǒng)料。其中，公司投資建設(shè)液態(tài)樹脂系統(tǒng)料產(chǎn)線主要基于一體化生產(chǎn)考慮，該項(xiàng)目液態(tài)環(huán)氧樹脂完成生產(chǎn)后，液態(tài)樹脂系統(tǒng)料產(chǎn)線可以就近使用原材料，節(jié)約運(yùn)輸和管理成本。

道生天合預(yù)計(jì)，2024年、2025年及達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)風(fēng)電及新能源汽車關(guān)鍵材料制造項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)液態(tài)環(huán)氧樹脂產(chǎn)量分別為5.9萬噸、6.8萬噸和8萬噸。

根據(jù)公司管理層初步測算，2024年度、2025年度（預(yù)計(jì)）該項(xiàng)目新增毛利潤3,167.63萬元、3,763.43萬元，該項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后的完整會(huì)計(jì)年度預(yù)計(jì)每年新增毛利潤5,967.45萬元。道生天合該項(xiàng)目的投產(chǎn)雖新增了折舊計(jì)提，但仍具有縱向一體化優(yōu)勢，相對外購環(huán)氧樹脂節(jié)省了部分成本，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)了新增毛利潤。

除此以外，通過自產(chǎn)重要原材料，增強(qiáng)了公司的原材料自主供應(yīng)能力，提升了公司在產(chǎn)業(yè)鏈的地位，避免了基礎(chǔ)環(huán)氧樹脂價(jià)格大幅波動(dòng)可能給公司經(jīng)營穩(wěn)定性帶來的不利影響，至于是否如道生天合所愿，還需要時(shí)間給出答案，值得市場持續(xù)關(guān)注。