2025年8月18日，醫(yī)美注射劑領(lǐng)域龍頭愛美客（300896.SZ）交出了一份上市以來最嚴(yán)峻的半年報答卷——上半年營收12.99億元，同比下滑21.59%；歸母凈利潤7.89億元，降幅達(dá)29.57%。這一數(shù)據(jù)不僅打破了公司自2020年上市以來的持續(xù)增長態(tài)勢，更折射出中國醫(yī)美行業(yè)正經(jīng)歷的深刻變革。在行業(yè)增速放緩、競爭白熱化的背景下，愛美客的戰(zhàn)略調(diào)整與突圍路徑值得深度剖析。

作為行業(yè)晴雨表，愛美客的業(yè)績下滑并非孤例。中國醫(yī)美市場在經(jīng)歷多年高速增長后，2025年市場規(guī)模雖突破1.3萬億元，但增速顯著放緩，行業(yè)正從“規(guī)模擴(kuò)張”轉(zhuǎn)向“質(zhì)量深耕”。國家藥監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，僅2025年上半年就新增醫(yī)美注射針劑注冊證27張，市場競爭已從產(chǎn)品同質(zhì)化轉(zhuǎn)向技術(shù)壁壘與合規(guī)能力的綜合較量。

在這樣的市場環(huán)境下，愛美客兩大核心產(chǎn)品系列遭受重創(chuàng)：以“嗨體”為代表的溶液類產(chǎn)品營收7.44億元，同比下滑23.79%；凝膠類產(chǎn)品“濡白天使”營收4.93億元，降幅達(dá)23.99%。盡管90%以上的毛利率仍居行業(yè)高位，但同比微降的趨勢揭示出價格戰(zhàn)對盈利能力的侵蝕。與之形成對比的是，競爭對手華熙生物的“潤致?格格”2024年銷售額突破千萬元，錦波生物的膠原蛋白植入劑產(chǎn)品更以95.04%的毛利率實現(xiàn)42.43%的營收增長，凸顯行業(yè)創(chuàng)新賽道的競爭格局已悄然生變。

面對本土市場困局，愛美客將破局希望寄托于國際化戰(zhàn)略。2025年3月完成的1.9億美元收購韓國REGEN公司85%股權(quán)，成為其全球化布局的關(guān)鍵落子。REGEN作為全球第三家擁有聚乳酸填充劑注冊證的企業(yè)，其核心產(chǎn)品AestheFill已在34個國家獲批，在臺灣地區(qū)醫(yī)美再生注射劑市場占據(jù)近30%份額。通過整合REGEN的技術(shù)資源，愛美客不僅補(bǔ)充了再生醫(yī)美產(chǎn)品線，更獲得了進(jìn)入東南亞、中東等新興市場的跳板。

然而，這場跨國并購卻因代理權(quán)糾紛蒙上陰影。原中國大陸?yīng)毤医?jīng)銷商達(dá)透醫(yī)療（江蘇吳中控股孫公司）以16億元索賠發(fā)起仲裁，主張愛美客單方面解除協(xié)議構(gòu)成違約。盡管愛美客已啟動直營團(tuán)隊建設(shè)并計劃重塑品牌形象，但法律糾紛可能導(dǎo)致AestheFill在中國大陸的上市節(jié)奏延遲。值得關(guān)注的是，REGEN的另一款產(chǎn)品PowerFill已在24個國家上市，其與AestheFill形成的產(chǎn)品矩陣，若能在全球市場實現(xiàn)協(xié)同，將為愛美客帶來年銷售額超5億美元的增長空間。

在業(yè)績承壓的同時，愛美客持續(xù)加碼研發(fā)投入，上半年研發(fā)費(fèi)用達(dá)1.57億元，同比增長24.47%，占營收比重提升至12.05%。截至2025年6月，公司累計獲得182項專利授權(quán)，其中53項為發(fā)明專利，形成了從生物材料到制劑工藝的全鏈條技術(shù)壁壘。

在研管線中，注射用A型肉毒毒素已進(jìn)入注冊申報階段，這一產(chǎn)品將直面2025年規(guī)模達(dá)114億元的肉毒素市場。而司美格魯肽注射液的臨床進(jìn)展更具戰(zhàn)略意義——隨著GLP-1類藥物在全球范圍內(nèi)的廣泛使用，其引發(fā)的“司美格魯肽面容”（皮膚松弛、凹陷）問題催生了醫(yī)美修復(fù)需求。愛美客的相關(guān)研發(fā)若能率先推出針對性解決方案，有望在抗衰老細(xì)分市場打開新藍(lán)海。此外，利多卡因丁卡因乳膏的上市申請受理，標(biāo)志著公司在麻醉鎮(zhèn)痛領(lǐng)域的突破，為手術(shù)類醫(yī)美項目提供配套支持。

盡管短期陣痛明顯，但醫(yī)美行業(yè)的長期邏輯依然穩(wěn)固。中國醫(yī)美滲透率僅4.5%，遠(yuǎn)低于韓國的22%，隨著監(jiān)管趨嚴(yán)和消費(fèi)者認(rèn)知提升，合規(guī)產(chǎn)品的市場份額將加速向頭部企業(yè)集中。愛美客憑借90%以上的毛利率和182項專利構(gòu)成的技術(shù)壁壘，在規(guī)范化競爭中具備先天優(yōu)勢。

值得關(guān)注的是，公司正在構(gòu)建的“注射填充+再生醫(yī)美+GLP-1關(guān)聯(lián)修復(fù)”產(chǎn)品矩陣，恰好契合行業(yè)從“單一抗衰”向“整體年輕化方案”轉(zhuǎn)型的趨勢。例如，AestheFill的聚乳酸微球技術(shù)可刺激膠原蛋白再生，與司美格魯肽的體重管理功能形成協(xié)同，為消費(fèi)者提供從減脂到皮膚修復(fù)的一站式解決方案。這種技術(shù)整合能力，或?qū)⒊蔀槠湓谛袠I(yè)洗牌中勝出的關(guān)鍵。

當(dāng)前，愛美客正處于“技術(shù)投入期”與“市場回報期”的交匯點。REGEN的全球渠道整合、肉毒素的上市進(jìn)度、司美格魯肽的臨床突破，構(gòu)成了其業(yè)績反轉(zhuǎn)的三大核心變量。若能在2025年內(nèi)實現(xiàn)肉毒素獲批上市，并通過法律途徑解決代理權(quán)糾紛，公司有望在2026年迎來業(yè)績拐點。

在醫(yī)美行業(yè)從“野蠻生長”走向“合規(guī)發(fā)展”的歷史轉(zhuǎn)折期，愛美客的戰(zhàn)略選擇具有風(fēng)向標(biāo)意義。其能否憑借技術(shù)積累和全球化布局穿越周期，不僅關(guān)乎企業(yè)自身的存續(xù)發(fā)展，更將影響中國醫(yī)美產(chǎn)業(yè)在全球價值鏈中的地位重構(gòu)。對于投資者而言，需重點關(guān)注三大信號：一是AestheFill中國大陸市場的法律糾紛進(jìn)展，二是肉毒素等新產(chǎn)品的商業(yè)化速度，三是REGEN整合后的協(xié)同效應(yīng)釋放。在這場行業(yè)大變局中，愛美客的每一步落子都將深刻影響其未來十年的發(fā)展軌跡。