讓“子彈”再多飛一會兒

作者：大鵬

編輯：陳晨

風品：李莉

來源：首財——首條財經(jīng)研究院

“All in AI”進入第三個年頭,昆侖萬維的收獲季似乎路仍漫漫。

8月22日，公司發(fā)布2025年中報，營收同比增長49.23%至37.33億元，凈利卻錄得負8.56億元，同比下滑119.86%，為上市十年來同期最大虧額。

要知道，2024年公司剛交出一份首虧年報。不禁疑問，昆侖萬維的AI之路是否順遂？十年目標奔赴中如何減少轉(zhuǎn)型陣痛，董事長方漢口中的2026年全面盈利多大勝算呢？

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叫好更要叫座

商譽超51億、大虧面面觀

2023 年以來,昆侖萬維「Allin AGI 與 AIGC」戰(zhàn)略全面落地,實現(xiàn)了從技術(shù)研發(fā)到產(chǎn)品商業(yè)化的轉(zhuǎn)變,并獲得不少用戶認可。然盈利表現(xiàn)急轉(zhuǎn)直下，2021年至2023年營收徘徊在48億至49億元左右，凈利雖有波動，最低也超過了12.5億元。

而2024年，營收突破50億元大關(guān)，增長15.2%至56.62億元，凈利潤卻首次巨虧，錄得-15.95億元，扣非后為-16.43億元，堪稱斷崖式下滑。進入2025年依然沒有好轉(zhuǎn)，虧額還有加重跡象，較上年同期的3.89億虧損翻了一倍還多。若此趨勢延續(xù)，全年業(yè)績難言樂觀。

為何叫好不叫座、增收難增利呢？費用端的急劇膨脹不得不提。2024年，銷售費同比上升42.23%達到23.04億元；2025上半年進一步攀至18.28億元，增幅達95.57%。管理費也同比增長33.04%至6.2億元。對此，公司解釋稱主因市場推廣、渠道開支、股權(quán)激勵費用增加等。盡管反映出積極拓展市場的決心，可也侵蝕了利潤空間。若收入無法同步覆蓋費用高增，自然會出現(xiàn)虧損。

在“All in AGI與AIGC”戰(zhàn)略推動下，研發(fā)投入顯著增加。2023年研發(fā)費9.7億元，2024年增至15.4億元，同比增59.5%，2025上半年達到7.98億元。這些投入為長期技術(shù)競爭力奠定基礎(chǔ)，短期則推高了運營成本，拖累利潤表現(xiàn)。

看向經(jīng)營現(xiàn)金流，從2024上半年的凈流入1.89億元轉(zhuǎn)為2025年同期的-5.6億元，降幅396.4%，需警惕主營業(yè)務(wù)回款能力和資金周轉(zhuǎn)狀況承壓。

另一方面，曾經(jīng)的“利潤奶?！蓖顿Y收益神勇不再。據(jù)年報，從2020年的39.24億元驟降至2024年的0.09億元，2025上半年告負轉(zhuǎn)為-2160.37萬元。追其原因，金融資產(chǎn)價格波動是一重要考量：2024年公允價值變動收益為-8.25億元，主因持有愛奇藝股票股價下跌導(dǎo)致5.01億元損失；2025上半年該項仍錄得-3.77億元，同比變動-116.68%。

還需警惕高企的商譽。2019年為15.35億元，2024年則達到51.58億元，2025上半年為51.46億元。據(jù)大眾新聞風口財經(jīng)，高商譽多來自早年收購的海外社交及電商資產(chǎn)。若被收購資產(chǎn)業(yè)績不及預(yù)期，可能引發(fā)商譽減值，進一步?jīng)_擊羸弱的凈利表現(xiàn)。

行業(yè)分析師王彥博指出，投資收益波動性大、缺乏可持續(xù)性，尤其在主業(yè)轉(zhuǎn)型和持續(xù)高投入階段，一旦變臉易增加公司財務(wù)壓力。疊加高商譽暗含的不確定性，整體看，昆侖萬維虧態(tài)有流年不利的因素，有主動轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略調(diào)向的因素。在全力押注AI戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)型過程中，如何平衡短期投入與盈利表現(xiàn)、加強資產(chǎn)風險管控、精細化運營，加速收入提升、尤其是新業(yè)務(wù)貢獻，是其走出困境的關(guān)鍵。

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多線作戰(zhàn)利弊 AI收入貢獻羸弱

公開信息顯示，昆侖萬維以網(wǎng)頁游戲起家，逐步將業(yè)務(wù)拓展至移動游戲、社交網(wǎng)絡(luò)及瀏覽器等領(lǐng)域。面對AIGC浪潮，公司選擇了全面擁抱，多維布局人工智能生成內(nèi)容賽道。相繼推出AI大模型、AI視頻生成、AI搜索、AI音樂制作和AI社交應(yīng)用等多條產(chǎn)品線，幾乎涉足所有熱門AI應(yīng)用方向。

AI短劇領(lǐng)域，公司2024年8月發(fā)布全球首個集成視頻大模型與3D大模型的AI短劇平臺SkyReels，短劇平臺DramaWave憑借“付費+免費”混合分發(fā)模式，有效覆蓋不同消費層級的全球用戶。據(jù)財報顯示，該平臺年化流水收入（ARR）已破2.4億美元，單月流水超2000萬美元，呈現(xiàn)較強增長勢頭。

AI社交應(yīng)用領(lǐng)域，Linky以個性化AI伴侶為特色。據(jù)大眾新聞風口財經(jīng)，截至2024年底月活躍用戶達300萬，峰值月收入破100萬美元。在AI音樂領(lǐng)域，平臺Mureka（又名“天工SkyMusic”）致力降低音樂創(chuàng)作門檻。截至2025年3月底，年化流水達1200萬美元。此外，公司還推進AI游戲《Club Koala》等項目的測試，進一步擴展AI應(yīng)用情景。

能夠看出，昆侖萬維“All in AI”步伐堅定，且已取得一定成果，產(chǎn)品矩陣豐富、落地迅速。考量在于，同時推進音樂、視頻、游戲、社交等多條AI業(yè)務(wù)線，也增加了相應(yīng)投入、運營把控難度，考驗專業(yè)性、特色化的破局能力。若多線作戰(zhàn)導(dǎo)致資源分散、產(chǎn)品趨于平庸，難打造出真正的“殺手級應(yīng)用”，將會增加轉(zhuǎn)型不確定性。畢竟市場一日千里、競品都沒閑著，昆侖萬維沒有多少試錯誤判的空間。

至少目前看，看似熱鬧繁華的AI業(yè)務(wù)實際營收貢獻有限。2024年報顯示，AI軟件技術(shù)業(yè)務(wù)收入僅占總收入的0.68%；2025上半年為6526.8萬元，占比微升至1.75%。投入產(chǎn)出比失衡，意味著當前業(yè)績?nèi)愿叨纫蕾噦鹘y(tǒng)業(yè)務(wù)。

深入分析收入結(jié)構(gòu)，昆侖萬維主要營收來源仍為廣告、瀏覽器業(yè)務(wù)和社交網(wǎng)絡(luò)這些傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，“AI驅(qū)動”的短劇業(yè)務(wù)在本質(zhì)上未完全脫離傳統(tǒng)內(nèi)容分發(fā)的商業(yè)模式，真正的AI技術(shù)賦能成效尚不及預(yù)期。

同花順數(shù)據(jù)顯示，2024年公司廣告業(yè)務(wù)占比近四成，同比增長30%，Opera業(yè)務(wù)貢獻23.43%，海外社交網(wǎng)絡(luò)占19.13%。尤其Opera Ads廣告系統(tǒng)表現(xiàn)突出，2025年一季度推動Opera收入同比增長41.1%。截止2025上半年，廣告業(yè)務(wù)收入14.33億元，占比仍達38.37%。

往期看，昆侖萬維被一些輿論視為“追風口”代表。創(chuàng)始人周亞輝因熱衷轉(zhuǎn)型、緊跟熱門賽道被稱“風口捕手”。在全力投入AGI、AIGC前，公司曾追逐元宇宙、新能源等浪潮，并多次收到交易所關(guān)注函。

行業(yè)分析師孫業(yè)文認為，布局新興賽道，有助快速捕捉市場機會、孵化第二曲線，然也考驗戰(zhàn)略持續(xù)性、資源聚焦力、業(yè)務(wù)協(xié)同性，過頻換賽道易被質(zhì)疑蹭熱點追概念。聚焦此番AI轉(zhuǎn)型，昆侖萬維的廣泛布局展現(xiàn)了決心信心，短期內(nèi)多項產(chǎn)品落地和流水增長顯示了執(zhí)行效率。然而，如何平衡多線發(fā)展與資源集中、提高AI業(yè)務(wù)的實質(zhì)營收、盈利質(zhì)量，擺脫對傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的過度依賴，仍是核心挑戰(zhàn)。能否在風口過后構(gòu)建可持續(xù)的商業(yè)模式、形成特色壁壘，影響著轉(zhuǎn)型勝算。

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2億加碼大模型

一場“點金手”豪賭？

平心而論，昆侖萬維感知市場、卡位趨勢的效率意識是出眾的。自2023年ChatGPT掀起全球AI浪潮以來，公司迅速響應(yīng)提出“All in AGI與AIGC”作為未來十年核心戰(zhàn)略，并于同年4月率先發(fā)布自研大模型“天工”，是國內(nèi)AI領(lǐng)域行動最迅速的公司之一。

雖背負虧損，投入信心依然堅定。8月20日昆侖萬維公告稱，擬通過子公司對控股公司Skywork AI增資2億元，并吸引關(guān)聯(lián)方共同出資，以進一步支持大模型與多模態(tài)技術(shù)的研發(fā)與落地。

也得益于這種堅持，昆侖萬維在大模型和AIGC自研方面持續(xù)突破，現(xiàn)已構(gòu)建起從底層通用技術(shù)到行業(yè)解決方案的全棧式技術(shù)體系，通過持續(xù)深耕基礎(chǔ)模型研發(fā)，在算法優(yōu)化、多模態(tài)數(shù)據(jù)融合等核心技術(shù)領(lǐng)域形成閉環(huán)能力。

以自研的Skywork-R1V為例，是一款專注視覺思維鏈推理的多模態(tài)模型，是昆侖萬維在大模型算法層面積累的重要一環(huán)。能執(zhí)行復(fù)雜視覺邏輯推理、數(shù)學計算與科學分析等任務(wù)，今年4月發(fā)布2.0，7月就迭代至3.0版本。該模型在多個權(quán)威評測集上的表現(xiàn)超越GPT-4V，被Kaggle列為推薦模型，體現(xiàn)出較強開源競爭力。

只是，除了尚未形成規(guī)?；腁I相關(guān)收入，外部行業(yè)競爭異常激烈。國內(nèi)層面，百度、阿里、騰訊、華為等巨頭憑借資金、數(shù)據(jù)與生態(tài)優(yōu)勢，已占據(jù)大部市場份額；國際層面，閉源模型仍在多項能力上保持領(lǐng)先。昆侖萬維雖在特定開源賽道實現(xiàn)突破，但能否持續(xù)保持技術(shù)領(lǐng)先性與用戶吸引力、最終轉(zhuǎn)化為可觀收入，仍面臨較考驗。

據(jù)鈦媒體，2024年11月，昆侖萬維AI研究院院長顏水成在任職14個月后離職。作為機器學習與計算機視覺領(lǐng)域的國際權(quán)威，其曾主導(dǎo)“天工3.0”和“天工SkyMusic”等關(guān)鍵模型的研發(fā)，他的離開是否影響技術(shù)路線的連續(xù)性，有無暴露技術(shù)治理與團隊穩(wěn)定性方面的深層問題，值得昆侖萬維深思。

此外，“All in”戰(zhàn)略也意味著昆侖萬維剝離或弱化非核心業(yè)務(wù)（如此前出售閑徠互娛部分資產(chǎn)），將資源高度集中于AI領(lǐng)域。這種聚焦有助戰(zhàn)略貫徹，也短期削弱了原有的多元化業(yè)務(wù)根基，使得整體經(jīng)營更易受到AI業(yè)務(wù)波動的影響。如果AI投入長期無法兌現(xiàn)為可持續(xù)的商業(yè)模式與盈利來源，公司或?qū)⒚媾R戰(zhàn)略回撤與財務(wù)壓力的雙重壓力。

行業(yè)分析師王婷妍認為，昆侖萬維以迅速而堅決的姿態(tài)投身AI賽道，在多模態(tài)大模型和垂類應(yīng)用方面取得一定進展，展現(xiàn)出較強的執(zhí)行能力，AI業(yè)務(wù)蘊涵“點金手”特質(zhì)。然而，面對巨頭競爭、高昂的研發(fā)投入、核心人才流失以及商業(yè)化不確定性，其“All in AGI”戰(zhàn)略依然充滿挑戰(zhàn)，不失為一場豪賭。能否在持續(xù)“燒錢”中突破關(guān)鍵技術(shù)瓶頸、依靠更多競爭力產(chǎn)品落地實現(xiàn)規(guī)模收入，如愿2026年的全年盈利考驗破局智慧。

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長坡厚雪、前途迷霧重重

好在，敢于押注“All in AI”，昆侖萬維也有實力底氣、可期前景的一面。

首先，人工智能業(yè)仍處高速發(fā)展的黃金期，具有廣闊成長空間。據(jù)華泰證券預(yù)測，2025年全球AI市場規(guī)模將破5000億美元。IDC數(shù)據(jù)顯示，2024年全球AI相關(guān)IT總投資已達3158億美元，并預(yù)計2028年至8159億美元，期間復(fù)合年增長率高達32.9%。

2024年，中國AGI業(yè)規(guī)模已達204.93億元，同比增長44.97%，AIGC細分市場規(guī)模也達到約209億元。政策面上，2025年《政府工作報告》明確提出實施“人工智能+”行動，推動人工智能從技術(shù)探索走向規(guī)?；瘧?yīng)用，逐步形成“政策引領(lǐng)、技術(shù)驅(qū)動、場景落地”的良性格局。隨著AIGC技術(shù)日益成熟，更多領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用將持續(xù)推動市場快增。

其次，憑借先發(fā)卡位、全球化布局，昆侖萬維形成獨特優(yōu)勢。公司長期堅持全球戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)覆蓋海外信息分發(fā)與元宇宙平臺Opera、社交娛樂平臺StarX、移動游戲平臺ArkGames、休閑娛樂平臺閑徠互娛以及投資板塊，市場遍及東南亞、中東、非洲、歐美、南美等地區(qū)，為全球用戶提供社交、資訊及娛樂服務(wù)。

2025上半年，昆侖萬維海外市場收入同比大增56.02%，占總營收比升至92.17%，顯示出較強的國際運營能力。同時，公司將大模型技術(shù)與AI視頻、搜索、音樂、社交等產(chǎn)品線深融，構(gòu)建起相互賦能的AI生態(tài)特色體系。如上文自研的Skywork-R1V，快速迭代展現(xiàn)了企業(yè)的研發(fā)效率、創(chuàng)新能力、搶占市場的急迫性前瞻度。

正如方漢所言，面對資金規(guī)模上與大廠的客觀差距，昆侖萬維選擇聚焦于音樂、短劇等垂直賽道，依托在AIGC領(lǐng)域積累的數(shù)據(jù)優(yōu)勢，走出一條差異化競爭路徑。

長坡厚雪，想來這就是昆侖萬維、方漢重倉押注AI的邏輯底氣所在。老話說，世間之事最怕認真二字、專注二字。老話也說，成事者需天時地利人和。展望2025年，仍是昆侖萬維“跑馬圈地、獲取用戶”的關(guān)鍵階段，但能否在這場浪潮中明確自身坐標，成功穿越轉(zhuǎn)型深水區(qū)，讓這場高投入的“圈地運動”如期轉(zhuǎn)入收獲季，外界仍在等待兩者更明確答案。

2025上半年虧損加劇，是風險出清的信號還是下墜加速的開端，如何擊破前途迷霧、2026年盈利能否照進現(xiàn)實、重倉AI到底會給昆侖萬維帶來什么改變，不妨讓“子彈”再多飛一會兒。

本文為首財原創(chuàng)