相對收益：追求高收益，承受高波動絕對收益：盡可能追求年度正收益在價值的底色上，適度優(yōu)化結(jié)構(gòu)沒有對錯之分，只有合不合適

“如果成長牛市還能持續(xù)，你說還要繼續(xù)拿著姜誠的基金嗎？”最近這段時間，來問類似問題的親友，顯著增多。

當(dāng)然，上述詢問的主角，除了深度價值代表的姜誠，也包括且不限于歷史業(yè)績好的價值流基金經(jīng)理以及各類A股紅利類基金。

我挺理解為何此刻類似的問題多了起來，畢竟始于7月的那波加速上升，不僅讓整個偏股基金出現(xiàn)了炫目的上漲，更將成長風(fēng)格基金與類似姜誠的中泰星元這樣老牌的價值基金拉開了巨大差異。

人性嘛，追逐更高的收益，這很正常。

每輪牛市，都是如此。市場一片狂熱，人人都在談?wù)撌找媛省４藭r，在投資者群體中占據(jù)主導(dǎo)的核心情緒是貪婪和攀比（FOMO - Fear of Missing Out）。

他們不再滿足于自己的基金賺錢，而是無法忍受自己的基金漲得比“別人家”的慢。

但對于來問的親友，我都會問他一個問題：你的投資類型，是偏向絕對收益，還是相對收益？

對于投資權(quán)益類的基民，我覺得這是一個核心問題。

偏向相對收益，就是不追求每年賺錢，甚至可以階段性承受30%+的回撤，但希望盡可能每年跑贏基準(zhǔn)(比如偏股基金指數(shù))，并相信這樣的長期超額能帶來顯著的長期回報。

這種投資思維，我并不覺得有錯。

偏股基金指數(shù)，本身就是個不錯的投資基準(zhǔn)了。2019年迄今，年化也有10%+了。

錦上添花，自然更好。

對于那些風(fēng)險承受能力比較強(qiáng)的投資者，或者將投資作為一種社交屬性的投資者來說，可以接受短期的大幅回撤，但就是無法承受牛市“技不如人”，這是人性使然。

對于這些人，類似博道遠(yuǎn)航這種就是對標(biāo)偏股基金指數(shù)做超額的量化基金或許更心安，熊市中也能少虧一點(diǎn)，到了牛市能跟緊，甚至還有超額。當(dāng)然，業(yè)內(nèi)也有一些基金投顧產(chǎn)品，也以成長風(fēng)格見長，牛市更有爆發(fā)力。

但當(dāng)你覺得相對收益思維很好，并自認(rèn)是一個這種風(fēng)格的基民之時，我想請你重新思考一下回撤問題。

即使博道遠(yuǎn)航通過超額控制了回撤，但2022年迄今的最大回撤依然有37.28%，比偏股基金指數(shù)同期43.6%是好了不少，但這個數(shù)字，你真的在看不見光的熊市，尤其是熊市終末期能坦然面對？

請回憶一下，在2024年的上半年，在承受著巨大的回撤之時，你可有怨恨、罵娘乃至詛咒A股，即使你是跑贏基準(zhǔn)的。

若有，我覺得“相對收益”未必是你真正的投資底色。

過去幾年，姜誠這樣的深度價值，包括一眾紅利基金的受追捧，就在于許多基民發(fā)現(xiàn)“相對收益”太苦，想換一種更輕松的模式，追求盡可能多的正收益年份——甚至季度、月份——也正因此，偏債、純債類產(chǎn)品等“收蛋”流大行其道。

毫無疑問，基于控制回撤，提升正收益概率的角度，姜誠或者一眾紅利基金的持有體驗(yàn)要好太多。以筆者之前介紹過的潰瘍指標(biāo)(Ulcer Index, UI)來看，2019年迄今，偏股基金指數(shù)的潰瘍值為24.31%，而姜誠的中泰星元僅為6.19%。這意味著在回撤中，偏股基金指數(shù)的持倉痛苦程度將是中泰星元的近4倍。

若以年度收益看，則更直觀。偏股基金指數(shù)有兩年兩位數(shù)虧損，中泰星元僅2023年一年，且是個位數(shù)。雖然以超額收益來看，中泰星元2019年、2020年和2025年迄今，都是跑輸，但拉長看2019年迄今的年化收益，卻有7個點(diǎn)的超額。也正因此，姜誠那句名言“可以慢，未必慢”才變得廣為知曉。

但正如前文所言，當(dāng)你控制不了自己的攀比情緒，那么2025年持有姜誠等深度價值基金經(jīng)理的產(chǎn)品，包括一眾A股紅利基金，會非常難過——即使其依然獲得了正收益。

從這個角度來說，當(dāng)基民來問若未來還有成長牛市，是否要換掉姜誠或者紅利基金時，說明他本質(zhì)上是個“偽絕對收益追求者”。

是的，“在熊市追求絕對收益，在牛市追求相對收益”，對絕大多數(shù)基民，是一種糟糕的心態(tài)。

這并不是說這種思路本身不對，如果能看清估值的泡沫和底部的估值誘人，低點(diǎn)重倉成長，高點(diǎn)輕倉(甚至清倉)買債基，那無疑是最理想的操作了。

但問題在于，能做到這點(diǎn)的人，又有多少？

尤其是，當(dāng)一個基民，在2025年的9月來問要不要換掉“姜誠”或者“紅利”，而不是在一年前的"9·24“行情之后就這么想，明顯是一種”后知后覺"。

從投資心理學(xué)來說，這是一種典型的“順周期行為”（Pro-cyclicality）。簡單來說，就是在市場上漲時更加樂觀和激進(jìn)，在市場下跌時更加悲觀和保守。

他們行動的依據(jù)不是市場的細(xì)微變化，而是身邊已經(jīng)發(fā)生的事實(shí)和強(qiáng)烈的情緒氛圍。當(dāng)成長股已經(jīng)瘋漲了近一年，萬得偏股混合型基金指數(shù)今年迄今一度漲幅超過30%，當(dāng)各類媒體天天報道“股神”故事，微信群都開始曬收益率時——這種強(qiáng)烈的賺錢效應(yīng)和錯失恐懼（FOMO）疊加在一起，才最終壓垮了他們持有的耐心，讓他們下定決心去“換車”。

這種風(fēng)格的基民，往往在未來成長板塊真出現(xiàn)泡沫時，也會后知后覺，不會及早下車——然后將2021年后在醫(yī)藥、白酒、中概上的腳本重新再演上一遍。

是的，回到文首的問題。

當(dāng)你在2025年9月提出這個問題之時，提問的時點(diǎn)，其實(shí)已經(jīng)包含了答案。

這個答案，并非是簡單的“該”或者“不該”。

這個答案指向的是，你可能需要再次審視自己，究竟想要什么。是想要一份“可以慢，未必慢”，在熊市中能安然入睡的穩(wěn)健，還是愿意承受巨大波動，在牛市里與他人一較高下的銳利？

其實(shí)在我看來，站在此刻，對于深度價值或者紅利流基金真正的擁躉，不是該想著“打倒昨日之自我”，換成成長類基金追求相對收益的時候，而更多是在原有的風(fēng)格上，適度優(yōu)化結(jié)構(gòu)。

比如，作為姜誠的擁躉，如果你持有的是他中泰星元、中泰玉衡這樣只能買A股的基金，不妨考慮下中泰興為這樣可以買港股的品種，畢竟對價值流而言，港股還是相對的價值洼地；

又比如，作為紅利類基金的持有人，如果只有A股紅利，那么不妨改成A股紅利和港股高股息五五開。2025年看到紅利胸悶的，絕大多數(shù)是只持有A股紅利的，畢竟港股高股息的表現(xiàn)并不算弱。

當(dāng)然，從提升絕對收益的穩(wěn)健度來看，發(fā)掘更多價值流優(yōu)質(zhì)基金經(jīng)理，很有必要。比如之前聊過的華泰柏瑞的楊景涵，比如廣發(fā)多因子的楊冬，又比如最近特別有感觸的廣發(fā)馮漢杰。

對于馮漢杰，EarlETF的老讀者應(yīng)該不陌生，2022年我就寫過《那些擅長擇時的基金經(jīng)理：③中加馮漢杰》，專門聊他的倉位管理。而今年王海峰離職之后，我也在《EarlONE 2025 兩位主將離席，三支替補(bǔ)上陣》提過，用馮漢杰的廣發(fā)主題領(lǐng)先A(000477)作為替代品。

當(dāng)然，今天主要要聊的，是馮漢杰今年新發(fā)行的廣發(fā)同遠(yuǎn)回報A（022332），成立于2025年3月6日。

為什么聊一只新基金？

道理很簡單，新基金成立后有6個月的建倉期，這個過程對基金經(jīng)理，尤其是價值流基金經(jīng)理，不亞于一個“生死考驗(yàn)”。

因?yàn)槭切禄穑瑳]有歷史收益的安全墊，所以一般希望其凈值走勢能夠比較平穩(wěn)，不要上來就“破發(fā)”（凈值跌破1元面值）；但與此同時，對于身處結(jié)構(gòu)性牛市的我們，又希望新基金有進(jìn)攻性，千萬不要踏空凈值原地踏步。這樣“既要......又要”的需求，其實(shí)就是一種“絕對收益”的考驗(yàn)。

下圖是廣發(fā)同遠(yuǎn)回報成立迄今與偏股基金指數(shù)的收益對比，可以看到4月7日“關(guān)稅沖擊”時出現(xiàn)了2.32%的回撤，遠(yuǎn)遜于偏股基金指數(shù)同期的13.08%，可見廣發(fā)同遠(yuǎn)回報當(dāng)時有股票倉位，但并不重。而且，應(yīng)該是持股質(zhì)地不錯，之后很快就收復(fù)失地。

根據(jù)截至6月底的中報數(shù)據(jù)，廣發(fā)同遠(yuǎn)回報的股票倉位是47.88%，略低于基金契約權(quán)益?zhèn)}位60%-95%的下限，考慮到還在半年建倉期，這也正常。從8月后的凈值漲幅來看，馮漢杰的廣發(fā)同遠(yuǎn)回報基于半倉的倉位，是跟足甚至還略強(qiáng)于偏股基金指數(shù)的，尤其是在9月偏股基金指數(shù)出現(xiàn)回落中，廣發(fā)同遠(yuǎn)回報的凈值依然創(chuàng)出新高，形成一個背離。

以建倉期“絕對收益”的定位來看，廣發(fā)同遠(yuǎn)回報顯然做的不錯。

從廣發(fā)同遠(yuǎn)回報的中報持倉行業(yè)分布來看，行業(yè)比較分散，有色金屬(主要是黃金股)、醫(yī)藥生物(醫(yī)療器械為主)和公用事業(yè)是三大行業(yè)。

考慮到近期黃金金價大漲，不難理解廣發(fā)同遠(yuǎn)回報近期表現(xiàn)不錯。

這就不得不提到，雖然都是價值流投資，但不同的基金經(jīng)理風(fēng)格還是差異很大。馮漢杰的廣發(fā)主題領(lǐng)先是2023年11月上任的，下圖是我用2024年7月迄今的周度回報做的相關(guān)系數(shù)，你就會發(fā)現(xiàn)馮漢杰的風(fēng)格，與偏股基金指數(shù)，與姜誠，與中證紅利指數(shù)的相關(guān)度都不高，比較獨(dú)立。這也是我提到在價值流基金經(jīng)理中進(jìn)一步多元分化的價值。

此時此刻的A股，許多人都說牛市中場。無論以風(fēng)險溢價還是萬得全A的五年之錨來看，的確是一個適中的位置。

這時候，未雨綢繆思考“見頂”之后，同樣很重要。

包括姜誠、各類紅利指數(shù)在熊市中的表現(xiàn)，是能讓人寬慰的。

當(dāng)然，馮漢杰又是另一種寬心——他愛擇時。在剛到廣發(fā)時，他就在“廣發(fā)言|系列”寫了投資筆記《馮漢杰：投資沒有最優(yōu)解，但要選擇自己認(rèn)同的方法》，這句是最打動我的：

比如，也有很多人問我為什么愿意做擇時，我都會回答說，這些都是建立在“不做難題”的基礎(chǔ)上的：短期的擇時是非常困難的，我也做不了；但是長周期的擇時相對具有可操作性，成功率高得多，效果也會好很多。

事實(shí)上，在2022年寫馮漢杰時，我看中的，也正是這種特質(zhì)。

說到底，這又回到了最初的那個問題：你究竟想要什么。

是想在牛市中與人攀比，追逐一時的領(lǐng)先，并自信能在泡沫破滅前安然離場？還是希望找到一位在長周期中幫你“做簡單的事”的基金經(jīng)理，讓他替你考慮何時該進(jìn)攻，何時需防守，幫你應(yīng)對市場的顛簸，以求一份穿越周期的穩(wěn)??？

這兩種選擇，沒有絕對的對錯之分，只有是否適合當(dāng)下的你。

想清楚了這個問題，關(guān)于成長牛市中是否還要持有價值基金經(jīng)理，或者是紅利類基金，答案或許早已在你的心中。