▲這是靈獸第1690篇原創(chuàng)文章

誰能在增長、盈利和風險之間找到平衡，并長期把戰(zhàn)略執(zhí)行到位，誰才有機會在這場持久戰(zhàn)里笑到最后。

作者/十里

ID/lingshouke

當萬辰集團9月23日向港交所遞交招股書時，距離其主要競爭對手“鳴鳴很忙”遞表，間隔不過五個月。若萬辰集團能成功登陸港交所，則將成為行業(yè)首家A+H上市公司。

國內(nèi)量販零食行業(yè)的兩大巨頭，在門店數(shù)量的激烈纏斗之后，又幾乎同時將戰(zhàn)火延伸到了資本市場。

這場前后腳的IPO，稱不上是行業(yè)巔峰期的慶功宴。它更像是從高速擴張轉(zhuǎn)向存量博弈的一次戰(zhàn)略搶位戰(zhàn)。資本市場的“入場券”，對于這兩家年營收動輒數(shù)百億、門店遍布全國的巨頭來說，既是下一輪競爭的必需補給，也是防守和進攻的籌碼。

不過，這場看似順理成章的資本動作背后，也折射出行業(yè)的增長困境。

1

萬店規(guī)模后的挑戰(zhàn)

長沙消費者林慧的消費賬單里，量販零食所占的比重正在悄然下降。

她曾是這個業(yè)態(tài)最忠實的擁躉。2023年初，當?shù)谝患摇傍Q鳴很忙”開在她家樓下時，極致的性價比和新奇的購物體驗，讓她幾乎每周都會光顧兩三次。但如今，她的消費頻率已經(jīng)降至“半個月想起來才去一次”。

林慧消費熱情的減退，并非個例，它恰恰折射出整個行業(yè)正在面臨的挑戰(zhàn)。

首先，是過度飽和。讓林慧失去新鮮感的，是門店的過度密集。在不到一年的時間里，她家小區(qū)周邊一公里內(nèi)，已經(jīng)密集分布著兩家“鳴鳴很忙”和兩家“好想來”?！耙郧坝X得新鮮，現(xiàn)在店太多了，反而沒什么逛的欲望?！?/p>

她的感受，正是行業(yè)前端擴張見頂?shù)男盘?，依賴高速開店驅(qū)動業(yè)績的模式，正在遭遇效用遞減。

數(shù)據(jù)印證了這一趨勢。據(jù)萬辰集團的招股書顯示，2024年，其全年凈增門店數(shù)為9746家；到了2025年上半年，凈增門店數(shù)為1169家。當優(yōu)質(zhì)鋪位資源被消耗殆盡，高密度的近身肉搏便不可避免。

這些終端壓力，最終會傳導(dǎo)到支撐行業(yè)的加盟體系。萬辰披露，2025年上半年關(guān)閉的加盟店數(shù)量有所上升。而關(guān)于“濟南多家好想來閉店搬遷”的報道，也可作為加盟生態(tài)出現(xiàn)調(diào)整的側(cè)面佐證。

門店數(shù)量的激增，并未都帶來選擇的豐富性。

林慧減少消費的另一個重要原因，是“逛哪家感覺都差不多”。她發(fā)現(xiàn)，無論是“鳴鳴很忙”還是“好想來”，貨架上擺放的辣條、薯片、果凍，品牌和口味都大同小異。偶爾想買一款之前吃過的小眾餅干，跑遍四家店都找不到。

這種選品上的高度重合，是行業(yè)供應(yīng)鏈能力不足的體現(xiàn)，并直接導(dǎo)致了激烈的價格戰(zhàn)。當產(chǎn)品本身無法形成差異，價格就成了唯一的競爭手段。

但這又是一個高風險玩法。據(jù)媒體披露，鳴鳴很忙的毛利率長期維持在約7.6%，萬辰集團2025年上半年的毛利率為11.49%。這種微薄的利潤空間幾乎無法抵御原材料、物流及人工成本上漲的沖擊，更缺少應(yīng)對價格戰(zhàn)的緩沖余地。

于是，市場陷入不打價格戰(zhàn)，客流就可能被對手分流；參與價格戰(zhàn)，則可能把利潤壓到盈虧臨界線以下的兩難境地。

當消費體驗被稀釋、產(chǎn)品選擇又趨于雷同時，消費者便會毫不猶豫地流向更優(yōu)的替代方案，這正是單一業(yè)態(tài)增長瓶頸的挑戰(zhàn)。

最近，林慧開始更多地光顧小區(qū)門口新開的硬折扣超市。那里不僅有她常買的零食，還能順便買到牛奶、雞蛋和一些日用品，價格也很有競爭力。

“既然都是圖便宜，我肯定選一個能買得更全的地方。”林慧的消費選擇變化，揭示了量販零食面臨的更深層威脅，單純依靠賣零食的商業(yè)模式，其規(guī)模天花板是明確的。當消費者有了更高效、更多元選擇的時候，單一業(yè)態(tài)的吸引力就會下降。

事實上，頭部玩家已經(jīng)開始嘗試突圍。鳴鳴很忙推出了“趙一鳴省錢超市”，萬辰集團則布局了“來優(yōu)品省錢超市”和“好想來全食優(yōu)選”，試圖從零食專賣向全品類硬折扣業(yè)態(tài)延伸。戰(zhàn)略方向雖然清晰，但執(zhí)行難度不小。重構(gòu)供應(yīng)鏈、應(yīng)對更強大的跨界對手，每一環(huán)都需要大量、持續(xù)的資金投入。

如上三大挑戰(zhàn)疊加，無疑指向了量傅零食行業(yè)已告別了“野蠻生長”的黃金期。無論是維持現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)，還是開辟新業(yè)務(wù)，背后都需要更深的運營功夫，也離不開更充裕的資本支持。

2

向資本要錢

任何脫離基本面的商業(yè)模式都難以為繼。對于萬辰集團和鳴鳴很忙而言，推動它們走向公開市場的，是各自不同卻同樣緊迫的現(xiàn)實壓力。

對萬辰集團來說，赴港上市的首要任務(wù)是優(yōu)化其財務(wù)結(jié)構(gòu)。

這家起步于食用菌業(yè)務(wù)的A股上市公司，并非量販零食的原生玩家。直到2022年，它才以全新品牌“陸小饞”跨入賽道，隨后通過快速的并購整合，將“好想來”“來優(yōu)品”等多個區(qū)域品牌收入麾下，并統(tǒng)一為“好想來”品牌。在短短兩年間，門店數(shù)量從2022年末的232家飆升到2024年末的14196家。

這種外延式擴張換來了規(guī)模感，也帶來了財務(wù)杠桿的急速上升。招股書顯示，萬辰的資產(chǎn)負債率從2021年末的24.38%，一路攀升至2024年末的79.85%，2025年6月末雖略有回落，仍達68.9%。

對于依賴高現(xiàn)金周轉(zhuǎn)、利潤空間又極其薄的零售業(yè)態(tài)來說，這種負債水平意味著流動性如履薄冰。市場稍有波動，就可能影響到終端門店的日常運營。對林慧而言，這些數(shù)字或許毫無吸引力，但它們直接決定著她家樓下那家“好想來”能否如常營業(yè)。

因此，萬辰的“A+H”兩地上市，本質(zhì)是通過股權(quán)融資引入新資金，降低負債水平，改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從根子上降低運營風險。

與此同時，這也是一次內(nèi)部治理的重塑。能否順利過關(guān)IPO，也是對團隊能力與管控水平的檢驗。

相比之下，鳴鳴很忙的內(nèi)部財務(wù)相對穩(wěn)健，但它同樣感受到了競爭的趨緊。

據(jù)悉，截至2025年9月，它的門店數(shù)已突破2萬家。然而，在行業(yè)滲透率趨于飽和的背景下，單純比拼開店速度難以鎖定優(yōu)勢，競爭的焦點正向后端轉(zhuǎn)移。供應(yīng)鏈效率、倉儲物流能力和數(shù)字化水平，才是下半場的硬核指標。

在招股書中，鳴鳴很忙明確列出了資金用途，集中投入門店升級、供應(yīng)鏈優(yōu)化和數(shù)字化體系建設(shè)。這意味著要把現(xiàn)有的規(guī)模優(yōu)勢，轉(zhuǎn)化為更深層的運營效率優(yōu)勢。

這些看似細微的改善，背后都是大規(guī)模且長期的資本投入。同樣的資金規(guī)劃，也延伸到了新業(yè)態(tài)。向全品類硬折扣布局，無非也是鞏固老顧客、吸引更多新客。

其實，無論是為了降杠桿、穩(wěn)住盤面，還是為了加固護城河、推進業(yè)態(tài)變革，兩家公司都選擇了同一條通向資本市場的路。不同的只是，這筆資金在進入它們體系之后，將走向財務(wù)表的不同區(qū)域、流向運營鏈條上的不同環(huán)節(jié)。

但回到消費者側(cè)，這些調(diào)整最終都會以某種方式呈現(xiàn)出來。可能是門店不再輕易易主，可能是貨架上多了幾款林慧從未見過的新品，也可能只是一次走進去就能買齊想要零食的滿足感。

3

上市之后

如果有一家率先在資本市場亮相，拿下“量販零食第一股”的頭銜，它一定會收獲不少好處，但同時也會迎來不少壓力。

首先，來自資金和信譽的雙重加持。

上市意味著能一次性獲得一筆充足的資金，這筆錢既能用來升級供應(yīng)鏈、開發(fā)更有特色的產(chǎn)品，讓像林慧這樣的消費者常有新鮮感，也能為跨入“硬折扣超市”等新業(yè)務(wù)提供啟動資金。資金，是企業(yè)把戰(zhàn)略落地的前提。

另一方面，“第一股”本身也是一種品牌背書。加盟商在選合作品牌時，更傾向于財務(wù)透明、經(jīng)營規(guī)范的上市公司；供應(yīng)商，尤其是食品工廠，也更愿意和訂單穩(wěn)定、結(jié)算可靠的伙伴深度合作——這種基于信譽形成的渠道和供應(yīng)鏈優(yōu)勢，很可能在未來競爭中發(fā)揮長效作用。

壓力同樣顯著，而且是持續(xù)性的。

首先，是業(yè)績壓力。上市后，每個季度都要向市場交出財報，并且資本市場總是期待數(shù)字能持續(xù)向上。但現(xiàn)實是，行業(yè)整體增速在放緩。為了保住報表上的表現(xiàn)，管理層可能會做一些短期優(yōu)化，比如減少促銷、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以提升毛利，這些做法可能會在一定程度影響用戶感知的“性價比”。

其次，是透明度的提升。上市公司所有核心運營數(shù)據(jù)都必須公開，包括單店均銷售額、同店增速、加盟商關(guān)店比例等等。任何負面變化都可能讓資本市場警覺，影響股價和品牌聲譽，這要求企業(yè)建立起更加精細化的數(shù)據(jù)管理和風險控制能力。

還有戰(zhàn)略定力的挑戰(zhàn)。股東希望看到短期回報，但有些事必須長期投入，比如建一個現(xiàn)代化倉儲中心，幾億資金投下去可能要幾年才見效，短期財報上只會顯示利潤下降。管理層需要在兼顧股東的短期利益和公司長期發(fā)展之間找到平衡。

“量販零食第一股”的光環(huán)，并不能保證企業(yè)一定成功。過去的“奶茶第一股”、“前置倉第一股”，上市時都是焦點，但之后在競爭中依然遇到問題。最終，公司的長期價值還是由核心業(yè)務(wù)健康度和戰(zhàn)略執(zhí)行力決定。

資本的進入，會加速量販零食行業(yè)競爭的分化和升級。但上市不是終點，更不是勝負的唯一標準。真正的關(guān)鍵在于，企業(yè)能不能用好這筆錢，解決過去快速擴張中被掩蓋的深層問題——比如持續(xù)、穩(wěn)定地為消費者提供價格和體驗都值得的服務(wù)。

誰能在增長、盈利和風險之間找到平衡，并長期把戰(zhàn)略執(zhí)行到位，誰才有機會在這場持久戰(zhàn)里笑到最后。（靈獸傳媒原創(chuàng)作品）

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