【品橙旅游】10月的資本市場，見證了一場旅游地產(chǎn)的集體“大撤退”。

10月12日晚，香港中旅（00308.HK）宣布擬剝離持續(xù)表現(xiàn)欠佳的旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)；10月21日，珠免集團（600185.SH）加速清倉地產(chǎn)包袱，將格力房產(chǎn)全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓；10月23日，五礦地產(chǎn)（00230.HK）拋出私有化方案，這家上市34年的央企地產(chǎn)平臺即將退市。

三家企業(yè)的共同選擇，揭示了一個殘酷現(xiàn)實：曾經(jīng)風靡的“旅游搭臺、地產(chǎn)唱戲”模式已走到盡頭。

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地產(chǎn)業(yè)務(wù)成業(yè)績“拖油瓶”？

香港中旅的旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)版圖曾橫跨南北，涵蓋珠海海泉灣、咸陽海泉灣等五個核心項目。然而今年上半年，這些項目計提0.6億港元減值虧損，直接導致香港中旅由盈轉(zhuǎn)虧。

實際上，在過去五年里，香港中旅的盈利之所以始終徘徊在盈虧平衡線上下，其根源是旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為阻礙其實現(xiàn)盈利的主要障礙之一，尤其是每年持續(xù)不斷超過2億元的物業(yè)資產(chǎn)減值成為制約盈利的關(guān)鍵因素，特別是珠海海泉灣、咸陽海泉灣等標志性項目成為減值“重災(zāi)區(qū)”。

回溯這些項目的開發(fā)歷程，不難發(fā)現(xiàn)其早已埋下隱患。早在2003年，香港中旅便斥資22億元打造珠海海泉灣這一超大型旅游度假村，其中二期項目更引入恒大地產(chǎn)合作開發(fā)，試圖通過旅游地產(chǎn)模式實現(xiàn)共贏。而2008年開始運營的咸陽海泉灣，在2015年就顯露出疲態(tài)，當時曾計劃以5億元對外出售卻無人問津。

香港中旅旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)在發(fā)展路徑是清晰的，即前期重金投入，中期依靠地產(chǎn)反哺，后期卻因資產(chǎn)減值而持續(xù)拖累業(yè)績。

同樣的故事在珠免集團更為典型。年初，尚未更名的珠免集團用上海、重慶、三亞等地的地產(chǎn)子公司置換來珠海免稅集團51%的股權(quán)。按照此前的規(guī)劃，珠免集團從更名起計劃用五年時間逐步退出地產(chǎn)業(yè)務(wù)，但現(xiàn)在來看，其進程明顯提速了。

盡管2024年免稅業(yè)務(wù)已貢獻近半營收，卻因地產(chǎn)遺留問題巨虧15.15億元。2025上半年，珠免集團地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入暴跌74.52%，虧損2.71億元，成為業(yè)績拖累。反觀免稅業(yè)務(wù)正在成為珠免集團的主要收入來源。2025上半年，免稅收入達11.31億元，凈賺3.91億元。

同樣，天府文旅（000558.SZ）也完成了類似轉(zhuǎn)型。2019年6月，隨著萊茵置業(yè)由房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型文體萊茵體育失敗，只能被迫走上賣殼自救的道路。于是，作為成都文旅全資子公司成都體投集團趁機成為萊茵體育的控股股東。天府文旅通過重大資產(chǎn)置換，置出了楓潭置業(yè)100%股權(quán)和南京萊茵達100%股權(quán)，減少了矩陣國際寫字樓項目和南京萊茵之星綜合體項目。2023年，天府文旅房地產(chǎn)銷售、租賃業(yè)務(wù)占比仍達48.72%，但到2024年已基本完成地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離，房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)占比不足10%。

文旅地產(chǎn)狂飆二十年落幕？

資本市場對地產(chǎn)板塊的拋棄尤為徹底。

五礦地產(chǎn)停牌前股價僅0.49港元，總市值縮水至16.4億港元。過去12個月日均成交量約44萬股，流動性幾近枯竭。五礦地產(chǎn)甚至在私有化公告中坦言：“公司自2009年起再未通過發(fā)行股份融資，股價長期低估，融資功能已經(jīng)喪失。”五礦地產(chǎn)在旅游地產(chǎn)方面的代表性作品是，在惠州打造的哈施塔特小鎮(zhèn)，現(xiàn)已經(jīng)成為國家4A級旅游景區(qū)。

回顧新世紀前十年，聯(lián)交所幾乎成為內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)的“融資圣地”。2002年6月，萬達酒店發(fā)展率先登陸聯(lián)交所，拉開旅游地產(chǎn)上市序幕。隨后，富力地產(chǎn)、雅居樂集團、世茂集團、綠城中國、碧桂園等相繼赴港上市，形成一股地產(chǎn)企業(yè)上市潮。

2009年11月，中國恒大在經(jīng)歷生死危機后登陸聯(lián)交所，市值超過700億港元，成為當時在港上市的最大內(nèi)地民營房企。各地的恒大童世界和恒大水世界陸續(xù)出現(xiàn)。2010年，融創(chuàng)中國緊隨其后，融創(chuàng)文旅城一度成為地方發(fā)展文旅項目的標桿。中國恒大在巔峰時，市值一度達到4000億港元。

二十年后的今天，形勢徹底逆轉(zhuǎn)。

曾經(jīng)風光無限的恒大，最終在2025年8月從聯(lián)交所退市，市值被定格在20多億港元，完美詮釋了“眼見他起朱樓，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了”。

相比之下，徹底轉(zhuǎn)向免稅賽道的珠免集團獲得市場認可。在宣布轉(zhuǎn)讓格力房產(chǎn)后，珠免集團股價次日開盤即封漲停板，市值達130億元。

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旅游的歸旅游，地產(chǎn)的歸地產(chǎn)

這批上市公司的轉(zhuǎn)型路徑驚人一致：剝離地產(chǎn)，回歸主業(yè)。

珠免集團的轉(zhuǎn)型最為徹底。通過資產(chǎn)置換將地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離，全面轉(zhuǎn)向免稅賽道。如今免稅業(yè)務(wù)已占總營收65%，貢獻主要利潤。珠免集團門店擴張速度加快，從2024年底的9家增至12家，還有4家中標門店待開業(yè)。

香港中旅選擇聚焦核心旅游業(yè)務(wù)，坦言剝離是為“優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)”。在旅游市場快速復蘇的背景下，專注或比多元化更具價值。剝離旅游地產(chǎn)業(yè)務(wù)的港中旅手中仍有不少核心資產(chǎn)，包括深圳世界之窗、沙坡頭景區(qū)、德天瀑布、瀘沽湖以及旅游景區(qū)配套服務(wù)等業(yè)務(wù)。

天府文旅的轉(zhuǎn)型路徑則更具代表性，天府文旅立足于控股子公司依托西嶺雪山景區(qū)從事景區(qū)運營管理，開展索道、滑雪（滑草）、酒店和娛樂項目等文旅相關(guān)業(yè)務(wù)，并發(fā)展冰雪旅游及戶外運動業(yè)務(wù)，同時布局影旅融合業(yè)務(wù)。2025上半年，天府文旅的文化旅游收入占比達到51.88%，影視業(yè)務(wù)收入占比為35.03%，房地產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)下降至7.45%。

這場“退房歸旅”或者是“退旅歸房”的浪潮早已經(jīng)開始。

實際上，房企退出旅游賽道已經(jīng)不是新鮮事。2025年9月，中旅國際耗資3億元受讓萬科旗下吉林松花湖滑雪度假區(qū)及北京萬冰雪體育有限公司；2024年12月，太陽島集團受讓哈爾濱融創(chuàng)文旅持有的哈爾濱冰雪大世界公司46.67%的股權(quán)，作價10.21億元人民幣。

從1992年香港中旅的踏上聯(lián)交所開啟內(nèi)地旅游資產(chǎn)赴港上市的“破冰之旅”，到如今旅游地產(chǎn)的集體退潮，密集的資產(chǎn)調(diào)整傳遞出明確信號：旅游的歸旅游，地產(chǎn)的歸地產(chǎn)。

（梁青 本文僅代表個人觀點，與平臺無關(guān)）