中興通訊正以犧牲短期利潤(rùn)為代價(jià)，強(qiáng)行從日漸飽和的“連接”賽道，切入充滿變數(shù)的“算力”賽道。這場(chǎng)轉(zhuǎn)型的陣痛代價(jià)不菲，但也是公司面向未來的唯一選擇。

文 |嘯 天

10月28日晚，中興通訊披露2025年第三季度業(yè)績(jī)報(bào)告。這份報(bào)告呈現(xiàn)出劇烈的反差：前三季度營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，突破千億大關(guān)；但第三季度單季歸母凈利潤(rùn)僅為2.64億元，同比暴跌87.84%。

近乎“暴雷”的利潤(rùn)表現(xiàn)，迅速引發(fā)市場(chǎng)震動(dòng)。10月29日，中興通訊A股盤中一度下跌9.72%，當(dāng)日收跌6.46%。投資者用腳投票，表達(dá)了對(duì)這份財(cái)報(bào)的擔(dān)憂。

「數(shù)智研究社」發(fā)現(xiàn)，凈利潤(rùn)的大幅下滑并非源于經(jīng)營(yíng)崩盤，而是公司在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型期“換擋”帶來的陣痛。

中興通訊的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變：傳統(tǒng)“現(xiàn)金牛”運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)，因行業(yè)資本開支走低而面臨挑戰(zhàn)?！暗诙€”政企和算力業(yè)務(wù)，雖然同比爆發(fā)出三位數(shù)增長(zhǎng)，但目前仍處于高投入、“以價(jià)換量”階段，其微薄的利潤(rùn)率尚無法彌補(bǔ)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)缺口，最終導(dǎo)致了整體凈利潤(rùn)的大幅下滑。

傳統(tǒng)“現(xiàn)金?！笔伲哼\(yùn)營(yíng)商“捂緊錢袋子”

中興通訊的業(yè)務(wù)主要由三大板塊構(gòu)成：運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)、政企業(yè)務(wù)、消費(fèi)者業(yè)務(wù)。其中，運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)是公司傳統(tǒng)的“基本盤”和“利潤(rùn)奶牛”。

歷年財(cái)報(bào)顯示，該業(yè)務(wù)板塊的毛利率均維持在50%以上，是中興通訊核心利潤(rùn)的絕對(duì)來源。然而，這個(gè)高毛利的“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)，正面臨行業(yè)性的系統(tǒng)壓力。

最直接的原因是，作為客戶的三大運(yùn)營(yíng)商正在“捂緊錢袋”。

隨著國(guó)內(nèi)5G網(wǎng)絡(luò)覆蓋率逐步完善，大規(guī)模基站建設(shè)的浪潮正在退去。根據(jù)三大運(yùn)營(yíng)商財(cái)報(bào)，2025年上半年，中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)移動(dòng)的資本開支合計(jì)為1128億元，較上年同期大幅下降16.5%。

運(yùn)營(yíng)商的投資重點(diǎn)，已經(jīng)從傳統(tǒng)的移動(dòng)網(wǎng)、寬帶網(wǎng)等“連接”建設(shè)，轉(zhuǎn)向了AI、IDC、云等“算網(wǎng)數(shù)智”方面。這一趨勢(shì)直接反映在了中興通訊的財(cái)報(bào)中。2025年上半年，中興運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)營(yíng)收為350.6億元，同比減少約6%。

根據(jù)2025年三季報(bào)披露的政企及消費(fèi)者業(yè)務(wù)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)反推，第三季度運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的收入規(guī)模約為77億元，延續(xù)了下滑態(tài)勢(shì)。高毛利業(yè)務(wù)的營(yíng)收萎縮，是中興通訊整體利潤(rùn)承壓的首要原因。

面對(duì)這一情況，市場(chǎng)上也出現(xiàn)了“運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)存在收入遞延至第四季度”的說法。這一判斷并非空穴來風(fēng)。從中興通訊的三季報(bào)資產(chǎn)負(fù)債表來看，其第三季度的存貨環(huán)比增長(zhǎng)了40億元。作為一家主要面向B端業(yè)務(wù)的公司，存貨的增加通常意味著已經(jīng)有明確的訂單和合同在手，只是尚未完成交付和收入確認(rèn)。這在一定程度上“鎖定”了未來的營(yíng)收。

同時(shí)，公司的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量保持在健康水平。第三季度，其應(yīng)收賬款（含應(yīng)收票據(jù)等）環(huán)比大幅下降49億元。這表明公司的回款情況良好，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流保持穩(wěn)健。

盡管如此，運(yùn)營(yíng)商資本開支走低已是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。傳統(tǒng)“連接”業(yè)務(wù)的天花板已經(jīng)清晰可見，中興通訊被迫將增長(zhǎng)的全部希望，都押注在了“算力”這條全新的賽道上。

新興業(yè)務(wù)狂奔：“以價(jià)換量”的轉(zhuǎn)型陣痛

中興通訊“換擋”的方向，是“連接+算力”。如果說“連接”業(yè)務(wù)是失速的一檔，那“算力”業(yè)務(wù)則是中興通訊猛踩油門的五檔。

2025年前三季度，中興通訊的“第二曲線”呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)：算力業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)180%，占總營(yíng)收比重已達(dá)25%。政企業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(zhǎng)130%，服務(wù)器及存儲(chǔ)營(yíng)收營(yíng)收同比增長(zhǎng)250%，數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品營(yíng)收同比增長(zhǎng)120%。

一系列數(shù)據(jù)表明，中興通訊向算力公司的轉(zhuǎn)型已取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

在產(chǎn)品和方案層面，中興通訊正全面鋪開。底層芯片上，公司披露其自研的DPU芯片及大容量交換芯片，已實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化GPU卡的大規(guī)模高性能互聯(lián)。服務(wù)器產(chǎn)品上，中興通訊的智算服務(wù)器已成功進(jìn)入阿里、騰訊、字節(jié)跳動(dòng)、百度、京東、美團(tuán)、快手等國(guó)內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的核心場(chǎng)景。同時(shí)，公司推出的“正交超節(jié)點(diǎn)系統(tǒng)”，旨在支撐萬卡乃至十萬卡規(guī)模的超大規(guī)模智算集群。行業(yè)應(yīng)用上，面向行業(yè)的AiCube DeepSeek智算一體機(jī)已在教育、醫(yī)療、鋼鐵等多個(gè)行業(yè)落地。近期，中興通訊還中標(biāo)了中國(guó)聯(lián)通河南智算中心價(jià)值7171萬元的大單，該項(xiàng)目將覆蓋河南、山西、陜西等七個(gè)省份的業(yè)務(wù)需求。

然而，正是這項(xiàng)唯一亮眼“狂奔”的業(yè)務(wù)，成為導(dǎo)致公司第三季度凈利潤(rùn)暴跌88%的“罪魁禍?zhǔn)住?。答案在于毛利率?/p>

2025年三季度，中興通訊的綜合毛利率已下滑至26%。如果我們拆解其業(yè)務(wù)毛利率（根據(jù)2025上半年數(shù)據(jù)及三季度推測(cè)）：傳統(tǒng)運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的毛利率高達(dá)53%；消費(fèi)者業(yè)務(wù)毛利率約20%；而爆發(fā)式增長(zhǎng)的政企業(yè)務(wù)（算力業(yè)務(wù)）毛利率僅有約14%，甚至更低。

政企業(yè)務(wù)的毛利率為何如此之低？核心在于“以價(jià)換量”。服務(wù)器與存儲(chǔ)市場(chǎng)本就一片“紅?！?，競(jìng)爭(zhēng)異常激烈。中興通訊為搶占市場(chǎng)份額，尤其是在面對(duì)議價(jià)能力極強(qiáng)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭時(shí)，不得不接受較低毛利率。

有分析指出，中興通訊與阿里云等互聯(lián)網(wǎng)客戶采用的JDM（聯(lián)合設(shè)計(jì)制造）模式，雖然能快速響應(yīng)需求、綁定大客戶，但客戶會(huì)深度介入研發(fā)和設(shè)計(jì)，大幅壓低采購成本。這導(dǎo)致其AI服務(wù)器業(yè)務(wù)的毛利率可能低至4%-5%的水平。

當(dāng)公司營(yíng)收結(jié)構(gòu)中，毛利50%以上的業(yè)務(wù)占比在萎縮，而毛利僅10%左右的業(yè)務(wù)占比在迅猛提升時(shí)，“增收不增利”甚至利潤(rùn)暴跌，就成為了必然。

這也是中興通訊必須付出的“轉(zhuǎn)型代價(jià)”。

在AI算力的牌桌上，沒有規(guī)模就沒有話語權(quán)。中興通訊必須先通過低毛利的整機(jī)和服務(wù)器業(yè)務(wù)“入局”，才能為其未來真正的“王牌”——ASIC芯片與交換芯片——鋪平道路。這些高技術(shù)含量、高利潤(rùn)率的自研芯片，才是中興通訊在算力時(shí)代的最大看點(diǎn)。

此外，持續(xù)的高研發(fā)投入也在短期內(nèi)擠壓了利潤(rùn)空間。2025年前三季度，中興通訊研發(fā)費(fèi)用高達(dá)178.1億元，占營(yíng)收的比重約為18%。這是維持其在5G-A、6G以及算力芯片領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)力的必要投入。

總之，中興通訊這份“暴雷”的三季報(bào)，并非末日信號(hào)，而是一次劇烈“換擋”時(shí)的陣痛。公司正以犧牲短期利潤(rùn)為代價(jià)，強(qiáng)行從日漸飽和的“連接”賽道，切入充滿變數(shù)的“算力”賽道。這場(chǎng)轉(zhuǎn)型的陣痛代價(jià)不菲，但也是公司面向未來的唯一選擇。