三季度是消費密集暴雷的季節(jié)，就連位于食物鏈頂端的茅臺，也陷入了停滯困境。

另一邊，港股泡泡瑪特在幾十倍的上漲過后，業(yè)績消化估值，利潤也跟著漲了幾十倍，但市場對于最新的50億+Q3利潤不怎么認可，這一份放到科技股或者芯片股里，炒到5000億并不過分的業(yè)績，等來的是泡泡瑪特繼續(xù)的回調(diào)。

同時，今年上半年狀態(tài)火熱的港股新消費股蜜雪冰城，在指數(shù)新高背景下跌了30%，大部分的消費股，也已經(jīng)談不上高估。

現(xiàn)在宏觀層面，Q3消費暫時有了壓力，但把目光放到明年，整個消費行業(yè)會加速不景氣？而上半年關(guān)于新消費股預期26-27持續(xù)成長的邏輯，要全部作廢了嗎？因此，逆向地看，這些股票有進入擊球區(qū)的可能，股市新高后的消費，也肯定還有結(jié)構(gòu)化景氣的機會。

一、跌幅不小

以跌幅來看，新消費的跌幅都遠超大盤，高點下跌超過30%，傳統(tǒng)的消費股看上去弱勢，但由于全年沒漲過，回撤幅度也不算大。所以這些個股基本上是當前最受傷的。

此前存在炒次新的現(xiàn)象，有很多非消費的亂七八糟的次新股跟著漲，所以不完全是看衰新消費股，而是次新炒作退潮。

但像泡泡瑪特或者蜜雪冰城這樣的公司，漲的核心原因肯定不是次新屬性，泡泡瑪特上市也挺久了。是基本面推著股價走，如蜜雪冰城，上半年業(yè)績增速也還是在40%以上。

跟傳統(tǒng)消費的下跌相比，大部分的新消費當前是殺估值，業(yè)績沒暴雷，只是邏輯持續(xù)性不被認可，后者股價和業(yè)績的下滑幅度是匹配的。

業(yè)績還不錯，估值提前跌的情況市場一直多有，上半年光模塊等就一直在跌，就是因為害怕2025后訂單斷崖，Ai需求不持續(xù)，有超微電子的前車之鑒，但隨后訂單可以覆蓋到2026年后，又開始數(shù)倍地漲回來。

消費完全看消費者的偏好和需求，明年的確定性是沒有的，現(xiàn)在對泡泡瑪特和蜜雪冰城等的擔心正因如此，尤其是Q3白酒大面積暴雷，各項消費數(shù)據(jù)也不佳，26年消費繼續(xù)降速的基調(diào)已經(jīng)打下。

事實上，大部分的新消費股都有一堆自圓其說的看空邏輯，比如：泡泡瑪特的消費過于彈性，網(wǎng)紅IP在一定時間后會熱度退散的，大家已經(jīng)找到Labubu放緩的蛛絲馬跡。

現(xiàn)制飲料公司今年有外賣大戰(zhàn)的紅利，大家也擔心明年補貼退散，業(yè)績也要回歸常態(tài)。

而且重要的是，目前美股沒有消費股可以跟隨牛市，這與過去的牛市完全不同，疫情水牛，當時美股涌現(xiàn)了一堆消費牛股，但現(xiàn)在是一家代表性的牛股都沒有，長期維持30-40倍的公司全部都罕見回到10來倍。

所以，全球消費都在殺估值，管你是不是新消費。

二、20%增長的20倍PE與0增長的10倍PE

關(guān)于新消費，其與傳統(tǒng)消費的區(qū)分度在于，在當前消費下行的環(huán)境下逆勢保持增長，要么是行業(yè)內(nèi)部市場集中化受益龍頭的趨勢，要么是自己挖掘了一些創(chuàng)新的增長因子。

比如泡泡瑪特引領(lǐng)的IP及悅己消費、集合零食量販、下沉的現(xiàn)制飲品。而范式較新，出海往往也容易有驚喜。

傳統(tǒng)消費公司，或多或少跟房地產(chǎn)有關(guān)，要么是相關(guān)鏈條上的，與房屋需求共生，或者由于房地產(chǎn)下行，形成心理浮虧，壓制了這一大部分中產(chǎn)人群的消費意愿。

但這兩者并非界限明確，比如做運動功能飲料的東鵬飲料，從其模式上看，肯定是很傳統(tǒng)的，產(chǎn)品上市都十幾年了，然而，因為新產(chǎn)品帶動其收入大漲，近幾年連續(xù)跑贏市場，因而歸類上也稱之為新消費。

所以新消費這種說法是靈活的，一些所謂的新消費、業(yè)績下跌，股價崩盤后，也會很快被開除出板塊。

新消費的繁榮跟傳統(tǒng)消費沒什么關(guān)聯(lián)性，甚至負相關(guān)，但在股市上，一個板塊的部分個股估值下調(diào)，總會引發(fā)另一部分股票的估值考驗，呈現(xiàn)股價的正相關(guān)。

蜜雪冰城看增速和估值都已經(jīng)很不錯了，但是其比對的對象放到大消費行業(yè)，同樣是做水生意的白酒也新低了，雖然業(yè)績跌了，但是股息還有，還是近年股息率新高。假使業(yè)績穩(wěn)住了，4%的股息率未來持續(xù)，并且在周期逆轉(zhuǎn)后又開始增長，那確實是有一定的空間。

按照當下的估值邏輯，低增長的或者不增長的傳統(tǒng)消費，都是以4-5%左右的股息率定價，大多是回到10來倍的PE。而新消費大部分的PE在20倍-30倍，分紅率不高。這個時候，利潤相同，會有較大的市值差異。比如蜜雪冰城和古井貢酒，其利潤很接近，市值差一倍。

傳統(tǒng)消費股價在低位很久，因此具有相當大的資金面優(yōu)勢，只要行業(yè)增速回暖，暴漲就很快。

而新消費的增速也降到個位數(shù)，估值不可避免向傳統(tǒng)消費看齊，暴跌也很快。而且30倍PE吧，如果明年增速不高，還是20-30%，那也消化不了，還是在20-30倍的區(qū)間，只漲業(yè)績不漲估值，空間也不大。從30倍到20倍，業(yè)績需要漲50%，這也是很多消費股成長不吸引的重點。

10倍PE，低增速，有股息墊，低位籌碼結(jié)構(gòu)好的公司反轉(zhuǎn)，和20-30倍PE公司，能不能維持高增速，這確實誰都不好選。如果10來倍PE，明年有較高的增速，那就顯然是好機會了，但這樣的股票，找又找不出來。

從這點看，新消費的跌很合理，一直跌沒人抄底也很合理，事實上疑慮不在這些公司，而在于其他公司的性價比，如消費類的基金，上半年大家群賢畢至泡泡瑪特，全是賣白酒來追高的，然后現(xiàn)在也是賣出泡泡瑪特的主力，因為人家多年以來，也是以白酒為主倉位形成了慣性。

三、估值以外看創(chuàng)新

而對于新消費公司，大家都是明年增速降低的預期，因為已經(jīng)有了很多必然的因素，比如現(xiàn)制飲品行業(yè)，外賣補貼必然形成了對業(yè)績的干擾，而補貼退坡后的業(yè)績下行不可避免。

這一點跟家電是類似的，國補的景氣趨勢在今年Q3基本結(jié)束，很多公司的業(yè)績也開始大變，但由于家電行業(yè)估值偏低，國補退出后一旦業(yè)績沒有如預期下降，股價就易漲難跌就，同理，現(xiàn)制飲品股要面臨的問題，自然是外賣補貼結(jié)束后，最好還是能有30-40%的增速。如果能維持，何愁不漲？

另一點，超預期往往來自海外和新產(chǎn)品周期，如果復盤泡泡瑪特的表現(xiàn)，2024年，就已經(jīng)火了一輪了，彼時海外增速火熱，帶動公司利潤來到34億。

年度轉(zhuǎn)換之際，泡泡瑪特也回調(diào)過一輪，但隨后因為LABUBU的全球爆火，從玩具變成類似類似項鏈的潮流飾品，數(shù)倍的增速延續(xù)，潮玩這一概念也形成。

其中關(guān)鍵的點，一是海外，二是新的產(chǎn)品定義。

事實上很多公司的業(yè)績，都來自于蹺蹺板式的轉(zhuǎn)移，或者周期性的輪回，房地產(chǎn)與傳統(tǒng)消費，現(xiàn)制飲品利潤和美團京東阿里利潤互搏。

但海外擴張和新的產(chǎn)品定義，是跳出蹺蹺板模型和周期輪回的。

所以本身對于新消費的抄底與否，更重要的不是估值，而是產(chǎn)品的新，還有海外的預期，從這點看，蜜雪冰城，包括其余的現(xiàn)制飲料公司，海外預期不行，大部分中國餐飲公司，海外經(jīng)營都沒有找到質(zhì)變的模式。

其次，是產(chǎn)品的新，這里面的典例有如上面提到的東鵬飲料，這使他很好地跑贏整個食品飲料板塊，而泡泡瑪特的新不止是產(chǎn)品，更是一種現(xiàn)象，是更高階的，產(chǎn)品定義上的新。同時，像零食量販，就是一種新的經(jīng)營模式，同樣取得了意想不到的增速。

在不少行業(yè)格局穩(wěn)定的當下，產(chǎn)生異動的方法就是新的產(chǎn)品定義，這也是當前消費股抄底的最重要的核心，求周期輪回，不如求新。

對于泡泡瑪特來說，繼續(xù)創(chuàng)新的要求很高，甚至需要新的像Labubu一樣的大IP出現(xiàn)，而對于蜜雪冰城來說，出海的表現(xiàn)一般，則需要更多的產(chǎn)品，新品類的擴張。

蜜雪冰城還有一定的創(chuàng)新力，幸運咖也證明了，供應鏈的成本至上原則，進入咖啡市場也不會很差，而這也使得蜜雪冰城能跟瑞幸一起吃到咖啡市場的紅利，并順理成章成為飲品一哥。

而目前，公司在奶茶咖啡賽道增速緩慢之際，也還想繼續(xù)切入到細分的精釀啤酒領(lǐng)域，這也算得上是新的變化。

不過考慮到酒館模式天花板的問題，也有海倫司的前車之鑒，比起奶茶咖啡，賣啤酒的生意終究對業(yè)績的影響小得多。

結(jié)語

因此，最后看下來，新消費里，抄底的方向并不多，跌也是合理的，整個板塊的估值都如此，像傳統(tǒng)消費的底部反轉(zhuǎn)，同樣具有吸引力。

非要說可能超預期的方向，還能產(chǎn)生意想不到的高增長，仍然是以泡泡瑪特為代表的潮玩經(jīng)濟，這個模式依然算新，很難去分析市場有多大，需求有多持續(xù)，對于泡泡瑪特而言，維持幾倍增長的難度巨大，需要比Labubu更大的成功，但只要不下滑，明年似乎估值也合理了。

而板塊內(nèi)，也許又有新的潮玩公司加入這個賽道的景氣之中。

其余的新消費，或多或少都缺乏出海的驚喜，但理論上，如果有新的產(chǎn)品周期，可以高看一眼，這對于無論是食品飲料、還是日化美妝、還是運動服飾，都適用。

而沒有新產(chǎn)品，只能把業(yè)績寄托在周期的輪回，或者結(jié)構(gòu)性的蹺蹺板上，這跟傳統(tǒng)消費是一樣的，而傳統(tǒng)消費的周期整體反轉(zhuǎn)，牽涉的條件巨大，甚至順藤摸瓜要房地產(chǎn)的底層邏輯反轉(zhuǎn)才行，=這樣推下去，以至于這個猜想的可行性太難。

但整體上，消費行業(yè)的估值中樞，已經(jīng)處于歷史低位，整個行業(yè)有長期20-30倍的時間，也有長期10來倍的時間，但在長期10來倍的時間買入，長期就很難再有大面積的估值中樞下調(diào)，反倒可能經(jīng)過幾年的周期輪回，又開始拔估值，這也正是當前整個消費板塊吸引人的地方。