英偉達(dá)獲得巨大收益的同時(shí)，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文的算力優(yōu)勢也在這一輪技術(shù)變革周期內(nèi)快速放大

文 | 《財(cái)經(jīng)》 研究員 吳俊宇

編輯 | 謝麗容

一場史上最激進(jìn)的算力建設(shè)計(jì)劃正在美國展開。

美國科技巨頭的算力建設(shè)，正朝著10GW（吉瓦是功率單位。1GW算力集群可容納20萬枚英偉達(dá)GB200芯片，1GW算力建設(shè)整體耗資超過100億美元）和百萬卡的規(guī)模推進(jìn)。

資本支出（財(cái)務(wù)指標(biāo)Capital Expenditure，簡稱CapEx）是觀察算力投資的關(guān)鍵指標(biāo)。原因是大型科技公司通常80%以上的資本支出被用于算力采購，比如建設(shè)數(shù)據(jù)中心，購置服務(wù)器、芯片和存儲網(wǎng)絡(luò)設(shè)備等。

截至11月1日，美國五大科技公司微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文均在財(cái)報(bào)電話會披露了2025年、2026年資本支出的進(jìn)展（微軟、甲骨文按財(cái)年計(jì)算，微軟財(cái)年為上年7月1日-本年6月30日，甲骨文財(cái)年為上年6月1日-本年5月31日）。

財(cái)報(bào)電話會綜合信息顯示，這五家科技公司2026年資本支出將超過4700億美元（約合3.3萬億人民幣）。保守計(jì)算2026年資本支出增速至少超過26%（保守計(jì)算，亞馬遜、谷歌資本支出僅維持2025年的規(guī)模）。

數(shù)據(jù)顯示，2025年五大科技公司資本支出總額將超過3700億美元（約合2.6萬億人民幣），總增速約為64%。而在2024年，五大科技公司資本支出總額僅為2208億美元（約合1.6萬億人民幣），不到2026年的一半（詳見《》）。

大型科技公司年度資本支出大幅增長，也引發(fā)了AI（人工智能）是否過度泡沫化的討論。然而，從美國五大科技公司財(cái)報(bào)中的積壓訂單（即剩余履約義務(wù)，財(cái)務(wù)指標(biāo)RPO，Commercial remaining performance obligation）來看，它的增速正在超過資本支出增速。

資本支出代表市場供給，積壓訂單代表市場需求。這意味著，美國五大科技巨頭的算力，正處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。

資本支出、積壓訂單不斷增長，英偉達(dá)是直接受益者。截至2025年三季度，英偉達(dá)88%的收入來自數(shù)據(jù)中心AI芯片。英偉達(dá)2024年四季度財(cái)報(bào)電話會曾披露，其中一半來自微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文等大型科技公司和云計(jì)算廠商。

在這些大客戶的推動(dòng)下，美國東部時(shí)間10月29日，英偉達(dá)（NASDAQ: NVDA）市值突破5萬億美元，成為歷史上首家市值超過5萬億美元的公司（報(bào)道詳見《5萬億美元，黃仁勛稱有5000億訂單待交付》）。

整個(gè)算力市場，從上游芯片供應(yīng)，到中游的云計(jì)算、軟件服務(wù)，再到下游的客戶AI應(yīng)用需求，正在形成良性循環(huán)。

算力投資大幅增長

美國五大科技公司2026年超過4700億美元的資本支出究竟會怎么花？

微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文最新的財(cái)報(bào)電話會（微軟、甲骨文是2026財(cái)年一季度，亞馬遜、谷歌、Meta是2025年三季度）披露了其中的細(xì)節(jié)。結(jié)論是，這些支出將至少包括超過16GW的算力，以及超過300萬枚的AI芯片。

微軟管理層稱，預(yù)計(jì)2026財(cái)年（2025年7月1日-2026年6月30日）資本支出增速將高于2025財(cái)年（2024年7月1日-2025年6月30日）。微軟2025財(cái)年資本支出646億美元，同比增長45.1%。按照這一增速計(jì)算，微軟2026財(cái)年資本支出將高達(dá)937億美元。

微軟管理層披露，未來兩年微軟的數(shù)據(jù)中心總規(guī)模將翻一番。2025年三季度，微軟公布了位于美國威斯康星州費(fèi)爾沃特算力集群。該集群將于2026年上線，容量將達(dá)到2GW。

亞馬遜預(yù)計(jì)2025年資本支出約1250億美元，預(yù)計(jì)2026年將有所增長。在算力建設(shè)方面，過去12個(gè)月亞馬遜新增了3.8GW算力，2025年四季度將至少上線1GW算力，2027年將總算力將翻倍。

谷歌2025年資本支出將是910億美元-930億美元，高于此前850億美元的預(yù)期。預(yù)計(jì)2026年資本支出將大幅增長。在算力建設(shè)方面，谷歌今年7月曾宣布，將投資60億美元在印度南部安得拉邦建設(shè)一座1GW的算力中心。

Meta預(yù)計(jì)2025年資本支出將在700億美元-720億美元，高于此前預(yù)測的660億美元-720億美元。Meta預(yù)計(jì)，2026年資本支出增速將顯著高于2025年。其中MSL（Meta Superintelligence Labs，Meta超級智能實(shí)驗(yàn)室）團(tuán)隊(duì)算力需求增長最強(qiáng)烈。

目前，Meta正在美國俄亥俄州建設(shè)一個(gè)名為“普羅米修斯”（Prometheus）的1GW算力集群，還在美國路易斯安那州建設(shè)一個(gè)名為“許珀里翁”（Hyperion）的5GW算力集群。

甲骨文2026財(cái)年（2025年6月1日-2026年5月31日）資本支出約為350億美元。2025年，甲骨文至少啟動(dòng)了兩個(gè)1GW算力集群。其中包括美國得克薩斯州阿比林市的“星際之門”項(xiàng)目，目標(biāo)容量2GW。以及阿聯(lián)酋“星際之門”項(xiàng)目，目標(biāo)容量1GW。

綜合上述信息，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文目前宣布正在自建的1GW以上算力集群，總功率超過16GW。這意味著未來6個(gè)-24個(gè)月至少將有超過300萬枚AI芯片采購量，以及1600億美元以上新增算力投入。

投研機(jī)構(gòu)高盛在今年6月28日研報(bào)指出，2024年全球算力供應(yīng)量是57GW。按照這一數(shù)據(jù)計(jì)算，這16GW新增算力是2024年全球算力的28%以上。

一位數(shù)據(jù)中心行業(yè)人士解釋，通常一個(gè)英偉達(dá)GB200 NVL72完整機(jī)柜（包含36個(gè)Grace CPU和72個(gè)Blackwell GPU）總功耗約為120KW（千瓦），扣除散熱、照明、網(wǎng)絡(luò)和電力損耗后，1GW算力集群至少可容納20萬枚英偉達(dá)GB200系列芯片，16GW算力集群可容納至少300萬枚英偉達(dá)GB200系列芯片。

另一位數(shù)據(jù)中心行業(yè)人士對《財(cái)經(jīng)》表示，在美國1GW算力建設(shè)成本大概是100億美元-200億美元。成本包括三部分：一是服務(wù)器硬件相關(guān)，如GPU（圖形處理器）、CPU（中央處理器）、HBM（高帶寬內(nèi)存）等；二是網(wǎng)絡(luò)相關(guān)，包括交換機(jī)、光模塊、光纖電纜等；三是數(shù)據(jù)中心的土地、建筑、機(jī)架、供電設(shè)施、液冷系統(tǒng)等。

除了上述新增的至少16GW算力，還有大量已建成的算力要更新?lián)Q代。因此，還有一部分資本支出要花在這里。

一位中國云廠商戰(zhàn)略人士對《財(cái)經(jīng)》表示，AI芯片迭代更新周期更短。過去，CPU芯片折舊周期一般是6年-8年，但AI芯片通常只有3年-6年。尤其是訓(xùn)練用芯片，生命周期大約只有3年。這意味著折舊周期更短，算力投資變得更大。

積壓訂單也在增長

美國科技五巨頭資本支出快速增長，核心原因是，市場需求正在快速增長。現(xiàn)在的算力建設(shè)速度，甚至追不上積壓訂單增速。也就是說，算力實(shí)際上供不應(yīng)求。

市場需求，涉及一個(gè)核心指標(biāo)——積壓訂單（即剩余履約義務(wù)，財(cái)務(wù)指標(biāo)RPO，Commercial remaining performance obligation）。即已經(jīng)簽署、等待交付的合同。

積壓訂單大幅增長，意味著越來越多的客戶正在與微軟、亞馬遜、谷歌、甲骨文簽訂規(guī)模更大、年限更長的算力使用合同。云計(jì)算和軟件公司的商業(yè)模式是訂閱制，客戶按月/季/年提前付錢。訂閱期內(nèi)，客戶消耗合同資源。提前收取的費(fèi)用，不會立即計(jì)入營收，而是隨著資源消耗逐步在未來1年-3年確認(rèn)為收入。

積壓訂單不斷增長，科技巨頭為了履約，會投資相應(yīng)規(guī)模的算力。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文的積壓訂單增速，正在超過資本支出的增速。

《財(cái)經(jīng)》綜合統(tǒng)計(jì)了2022年二季度至2025年二季度，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文的剩余履約義務(wù)總額，分別是4012億美元、4593億美元、6011億美元、11460億美元。這三年，五大科技巨頭積壓訂單增速不斷提升，增速分別是14.5%、30.6%、90.7%。

即使扣除甲骨文在2025年一季度和OpenAI簽署的5年3000億美元大單（OpenAI的3000億美元訂單對整體增速影響過大，且存在無法落地的風(fēng)險(xiǎn)），2025年二季度五大科技巨頭剩余履約義務(wù)總額也還有8460億美元，同比增長41%（詳見《》）。

在最新的財(cái)報(bào)電話會中，每次談到資本支出數(shù)據(jù)時(shí)，投資者都會問到——高額資本支出能否獲得相應(yīng)的投資回報(bào)率。相應(yīng)地，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文管理層都會提到積壓訂單的增長情況，并表示目前算力處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。

微軟管理層在2026財(cái)年一季度（即2025年三季度）財(cái)報(bào)電話會表示，微軟有近4000億美元積壓訂單，市場需求正以超出預(yù)期的速度增長。且這些合同平均持續(xù)時(shí)間為兩年。大部分資源會在短時(shí)間內(nèi)被消耗掉。

亞馬遜管理層在2025年三季度財(cái)報(bào)電話會披露，截至三季度末，亞馬遜AWS積壓訂單已達(dá)2000億美元，這還不包括10月份達(dá)成的幾筆尚未公布的新交易。亞馬遜目前正在大幅增加算力產(chǎn)能，目前算力產(chǎn)能的瓶頸主要受限于能源，未來可能會受限于芯片。

谷歌管理層在2025年三季度財(cái)報(bào)電話會披露，谷歌云積壓訂單在三季度末達(dá)到1550億美元。這主要得益于企業(yè)級AI的強(qiáng)勁需求。谷歌云在2025年前九個(gè)月簽署的十億美元級訂單數(shù)量，超過過去兩年的總和。盡管公司一直在努力提升產(chǎn)能，并加快服務(wù)器部署和數(shù)據(jù)中心建設(shè)速度，但預(yù)計(jì)2025年四季度和2026年仍將面臨供需緊張的局面。

甲骨文管理層在2026財(cái)年一季度（即2025年6月1日-2025年8月31日）財(cái)報(bào)電話會的判斷更激進(jìn)。他們認(rèn)為，甲骨文未來的積壓訂單有望增長至5萬億美元。甲骨文管理層稱，甲骨文云IaaS（基礎(chǔ)設(shè)施）業(yè)務(wù)2025財(cái)年?duì)I收將增長77%至180億美元，并在接下來的四年分別增長至320億美元、730億美元、1140億美元和1440億美元。

Meta管理層在2025年三季度財(cái)報(bào)電話會中的看法是，Meta根據(jù)樂觀假設(shè)，投資了一定規(guī)模的算力。Meta創(chuàng)始人兼CEO馬克·扎克伯格（Mark Zuckerberg）提到，目前Meta旗下的應(yīng)用（Facebook、Instagram、WhatsApp、Messenger、Threads）和廣告一直算力不足。Meta的算力需求正在不斷增長，而且能帶來更高利潤。公司有信心開發(fā)更智能的算法，為應(yīng)用、廣告優(yōu)化推薦，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)盈利。

AI算力并未過度泡沫化

近一年，關(guān)于AI泡沫會不會破碎的擔(dān)憂從來沒中斷過。

2025年初，DeepSeek爆火后曾引發(fā)AI泡沫的討論。這一討論隨著AI應(yīng)用爆發(fā)很快消失（詳見《科技巨頭算力投資的五個(gè)關(guān)鍵事實(shí)》）。

近兩個(gè)月，隨著OpenAI計(jì)劃部署接近30GW算力（詳見《CEO對話時(shí)，奧爾特曼透露OpenAl未來幾年將有30GW算力》），算力訂單金額超過1萬億美元（甲骨文五年3000億美元，微軟2500億美元，亞馬遜七年380億美元，英偉達(dá)10GW算力采購，博通10GW算力采購，AMD 6GW算力采購），AI泡沫的討論再次浮現(xiàn)。

國際貨幣基金組織（IMF）總裁克里斯塔利娜·格奧爾基耶娃（Kristalina Georgieva）今年10月8月在一場公開演講中提到，今天的估值正朝著25年前互聯(lián)網(wǎng)繁榮時(shí)期的水平邁進(jìn)。如果出現(xiàn)大幅回調(diào)，金融環(huán)境收緊可能會拖累全球經(jīng)濟(jì)增長，暴露脆弱性。

摩根大通CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）則認(rèn)為，AI是真實(shí)存在的?？傮w來說，AI會帶來回報(bào)……但大多數(shù)參與其中的人都沒有獲得很好的回報(bào)。未來兩年內(nèi)股市出現(xiàn)大幅下跌的可能性比市場普遍預(yù)測的要高。

投資者擔(dān)憂，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文的算力投資無法帶來相應(yīng)的收入，也擔(dān)憂如果這幾家科技巨頭的資本支出無法持續(xù)，英偉達(dá)的營收、利潤、股價(jià)無法持續(xù)增長。這一輪AI浪潮帶來的資本市場繁榮將無法持續(xù)。

實(shí)際情況是，AI產(chǎn)業(yè)飛輪還在持續(xù)旋轉(zhuǎn)。上游，英偉達(dá)的芯片訂購量還在持續(xù)增長。在中游，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文的資本開支不斷增長；在下游，更多客戶還在不斷采購大型科技公司的云計(jì)算服務(wù)、軟件產(chǎn)品，以及廣告服務(wù)。

今年10月29日，英偉達(dá)創(chuàng)始人兼CEO（首席執(zhí)行官）黃仁勛在GTC（Nvidia GPU Technology Conference）華盛頓特區(qū)峰會披露了最近三代產(chǎn)品的訂單和收入情況。

上一代Hopper系列芯片（H100、H200、H20系列），2023年-2025年整個(gè)生命周期（約為2023年初-2025年10月）共交付了400萬枚，總價(jià)值1000億美元。

英偉達(dá)目前主力旗艦芯片Blackwell量產(chǎn)的三個(gè)半季度周期內(nèi)（約為2024年10月中旬-2025年10月），共交付了600萬。接下來的五個(gè)季度，英偉達(dá)還有2000萬枚Blackwell和下一代Rubin系列芯片需要交付，訂單規(guī)模高達(dá)5000億美元。

英偉達(dá)獲益的同時(shí)，微軟、亞馬遜、谷歌、Meta、甲骨文也在迅速增長。從2023年二季度生成式AI浪潮開始，到2025年二季度生成式AI大規(guī)模落地，這五家科技公司的營收、凈利潤、凈利潤率均在增長。也就是說，生成式AI產(chǎn)業(yè)飛輪的正循環(huán)已經(jīng)開啟。

某中國數(shù)字化企業(yè)的一位高管今年10月對《財(cái)經(jīng)》表示，算力超前建設(shè)，也許會帶來一些資本泡沫。但AI是確定方向，即使是泡沫也會加速產(chǎn)業(yè)發(fā)展。最后沉淀下來的算力基礎(chǔ)設(shè)施也將是可以被長期使用的資產(chǎn)。

馬克·扎克伯格在2025年三季度財(cái)報(bào)電話會提到，最糟糕的情況不過是提前建設(shè)了未來幾年所需的資源。但與其受限于資本支出，讓核心業(yè)務(wù)原本可盈利卻無法投入，還不如加快算力投資的進(jìn)程，確保公司擁有足夠的算力。

一位中國云廠商高管曾對《財(cái)經(jīng)》分析稱，通常在變革期科技巨頭都有“階級滑坡”的恐懼。過度投資的風(fēng)險(xiǎn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于投資不足的風(fēng)險(xiǎn)。不投入就永遠(yuǎn)不可能增長。