題圖：《切爾諾貝利》

文 | Sleepy.txt

穩(wěn)定幣的世界，從來不缺故事，缺的是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的敬畏。11 月，穩(wěn)定幣又出事了。

一個(gè)名為 xUSD 的「穩(wěn)定幣」，價(jià)格在 11 月 4 日閃崩，從 1 美元跌到 0.26 美元。到今天，它仍然在持續(xù)下跌，已經(jīng)跌至 0.12 美元，蒸發(fā)了 88% 的市值。

圖源：Coingecko

出事的是一個(gè)管理著 5 億美元資產(chǎn)的明星項(xiàng)目，Stream Finance。

他們把自己的高風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)策略包裝成派息穩(wěn)定幣 xUSD，號(hào)稱「錨定美元、自動(dòng)生息」，本質(zhì)上是把理財(cái)收益包裝了進(jìn)去。茲要是理財(cái)策略，就不可能保證永賺，在 10 月 11 日加密市場(chǎng)大暴跌的那天，他們?cè)阪溝逻M(jìn)行的交易策略失效了，導(dǎo)致虧損 9300 萬美元，折合人民幣約 6.6 億元。這筆錢，足以在北京二環(huán)買四十多套 100 平的房子。

一個(gè)月后，Stream Finance 宣布暫停所有存取款，xUSD 價(jià)格脫鉤。

恐慌迅速蔓延。根據(jù)研究機(jī)構(gòu) stablewatch 的數(shù)據(jù)，在接下來的一周內(nèi)，超過 10 億美元的資金從各類「派息穩(wěn)定幣」中倉皇出逃。這相當(dāng)于一個(gè)中型城市商業(yè)銀行的全部存款在 7 天內(nèi)被擠兌一空。

整個(gè) DeFi 理財(cái)市場(chǎng)警報(bào)四起，在某些協(xié)議中，借款利率甚至達(dá)到了驚人的 -752%，這意味著抵押品成了廢紙，沒人再會(huì)還錢把它贖回，市場(chǎng)陷入混亂。

這一切，都源于一個(gè)看似美好的承諾：穩(wěn)定，且有高昂的利息。

當(dāng)「穩(wěn)定」 的幻覺被一根大陰線戳破，我們必須重新審視哪些穩(wěn)定幣才是真正的穩(wěn)定幣，哪些只是披著穩(wěn)定幣外衣的高風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)，以及憑什么現(xiàn)在高風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)可以堂而皇之地管自己叫「穩(wěn)定幣」？

皇帝的新衣

在金融的世界里，最美麗的面具后面往往藏著最銳利的獠牙。Stream Finance 和它的穩(wěn)定幣 xUSD 就是一個(gè)典型。

它對(duì)外宣稱 xUSD 采用的是「Delta 中性策略」。這是一個(gè)源自專業(yè)交易領(lǐng)域的復(fù)雜術(shù)語，旨在通過一系列復(fù)雜的金融工具對(duì)沖掉市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，聽起來非常安全且專業(yè)。項(xiàng)目講的故事是，無論市場(chǎng)漲跌，用戶都能獲得穩(wěn)健的收益。

在短短幾個(gè)月內(nèi)，它就吸引了高達(dá) 5 億美元的資金涌入。然而，揭下面具，根據(jù)鏈上數(shù)據(jù)分析師的追蹤，xUSD 的真實(shí)運(yùn)作模式漏洞百出。

首先是極度的不透明。在其聲稱的 5 億美元資產(chǎn)中，能在鏈上查到的不足三成，剩下的「薛定諤的 3.5 億美元」全都被放在了看不見的地方運(yùn)作。沒有人知道這個(gè)黑箱里到底發(fā)生著什么，直到它出事的那一刻。

其次是驚人的高杠桿。項(xiàng)目方用僅有的 1.7 億美元真實(shí)資產(chǎn)，通過在其他 DeFi 協(xié)議進(jìn)行反復(fù)的抵押和借貸，撬動(dòng)了高達(dá) 5.3 億美元的借款，真實(shí)杠桿率超過了 4 倍。

這意味著什么？你以為你兌換的是穩(wěn)穩(wěn)錨定的「數(shù)字美元」，還憧憬著年化十幾個(gè)點(diǎn)的穩(wěn)定高息。實(shí)際上，你買的是一個(gè) 4 倍杠桿對(duì)沖基金的 LP 份額，而且這個(gè)基金 70% 的倉位你都看不見。

你以為的「穩(wěn)定」背后，是你的錢正在全球最大的數(shù)字賭場(chǎng)里進(jìn)行著超高頻的交易。

這正是這類「穩(wěn)定幣」最危險(xiǎn)的地方。它用「穩(wěn)定」的標(biāo)簽，掩蓋了「對(duì)沖基金」的本質(zhì)。它向普通投資者承諾銀行儲(chǔ)蓄般的安全感，但底層運(yùn)作的卻是只有最專業(yè)的交易員才能駕馭的高風(fēng)險(xiǎn)策略。

區(qū)塊鏈安全公司 Cyvers 的 CEO Deddy Lavid 在事件發(fā)生后評(píng)論道：「即使協(xié)議本身是安全的，外部基金管理人、鏈下托管和人為監(jiān)督仍然是關(guān)鍵弱點(diǎn)。這次 Stream 的崩潰，不是代碼的問題，而是人的問題?！?/p>

這個(gè)觀點(diǎn)一針見血。Stream Finance 的問題根源就在于項(xiàng)目方將一個(gè)極其復(fù)雜、高風(fēng)險(xiǎn)、缺少監(jiān)管的金融游戲，精心包裝成了一個(gè)普通人也能輕松參與的「穩(wěn)定理財(cái)產(chǎn)品」。

多米諾骨牌

如果說 Stream Finance 自己制造了一顆炸彈，那么 DeFi 借貸產(chǎn)品中的 Curator，則成為了這顆炸彈的快遞員，最終導(dǎo)致了一場(chǎng)波及甚廣的連環(huán)爆炸。

在 Morpho、Euler 等新興的借貸協(xié)議中，Curator 扮演著「基金經(jīng)理」的角色。他們大多是專業(yè)的投資團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)將復(fù)雜的 DeFi 策略打包成一個(gè)個(gè)「策略金庫」，讓普通用戶可以像在銀行 App 上買理財(cái)一樣，一鍵存款、坐享收益。而他們的主要收入，來自于從用戶收益中抽取一定比例的業(yè)績費(fèi)。

理論上，他們應(yīng)該是專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)守門人，幫助用戶篩選優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但業(yè)績費(fèi)的商業(yè)模式，也為他們埋下了追逐高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的伏筆。因?yàn)樵?DeFi 這個(gè)極度內(nèi)卷的市場(chǎng)，更高的年化收益率意味著能吸引更多的用戶和資金，從而獲得更多的業(yè)績費(fèi)。

當(dāng) Stream Finance 這個(gè)被包裝得「穩(wěn)定又高息」的資產(chǎn)出現(xiàn)時(shí)，它立刻成為了許多 Curator 眼中的香餑餑。

在 Stream Finance 事件中，我們就看到了這種最壞的情況。根據(jù)鏈上數(shù)據(jù)追蹤，在 Euler 和 Morpho 等協(xié)議上，包括 MEV Capital、Re7 Labs、TelosC 在內(nèi)的多個(gè)知名 Curator，都將自己管理的金庫大量配置了高風(fēng)險(xiǎn)的 xUSD。其中，僅 TelosC 一家的風(fēng)險(xiǎn)敞口就高達(dá) 1.23 億美元。

更關(guān)鍵的是，這種配置并非無心之失。有證據(jù)表明，在事件發(fā)生前幾天，已有多位行業(yè) KOL 和分析師在社交媒體上公開警告 xUSD 存在透明度和杠桿風(fēng)險(xiǎn)，但這些手握重金、本應(yīng)是風(fēng)險(xiǎn)第一責(zé)任人的 Curator 們，選擇了忽視。

不過，一些 Curator 本身也是這場(chǎng)包裝騙局的受害者。K3 Capital 就是其中之一。這家在 Euler 協(xié)議上管理著數(shù)百萬美元資產(chǎn)的 Curator，在這場(chǎng)爆炸中損失了 200 萬美元。

11 月 7 日，K3 的創(chuàng)始人在 Euler 的 Discord 頻道里公開發(fā)聲，揭露了他們是如何被騙的。

圖源：Discord

故事要從另一個(gè)「穩(wěn)定幣」項(xiàng)目說起。Elixir 是一個(gè)發(fā)行派息穩(wěn)定幣 deUSD 的項(xiàng)目，它宣稱自己采用「基差交易策略」，K3 正是基于這個(gè)承諾，才在自己管理的金庫里配置了 deUSD。

但在 10 月下旬，在未經(jīng)任何 Curator 同意的情況下，Elixir 單方面改變了投資策略，將約 6800 萬 USDC 通過 Morpho 借給了 Stream Finance，從基差交易變成了套娃理財(cái)。

這兩個(gè)是完全不同的產(chǎn)品?；罱灰资侵苯油顿Y于特定的交易策略，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。而套娃理財(cái)是把錢借給另一個(gè)理財(cái)產(chǎn)品，等于在原有的高風(fēng)險(xiǎn)之上又疊加了一層風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng) Stream 的壞賬在 11 月 3 日公開后，K3 立刻聯(lián)系 Elixir 的創(chuàng)始人 Philip Forte，要求保障能夠 1:1 清算 deUSD。但 Philip 選擇了沉默，完全不回應(yīng)。在無奈之下，K3 只能在 11 月 4 日強(qiáng)行清算，手上留下了 200 萬美元的 deUSD。Elixir 在 11 月 6 日宣布資不抵債，它的解決方案是散戶和流動(dòng)性池里的 deUSD 可以 1:1 兌換成 USDC，但 Curator 金庫里的 deUSD 不給兌換，要求大家一起協(xié)商解決。

目前，K3 已經(jīng)聘請(qǐng)了美國頂級(jí)律師，準(zhǔn)備起訴 Elixir 和 Philip Forte 擅自更改條款、虛假宣傳，要求賠償商譽(yù)損失并強(qiáng)制把 deUSD 兌換回 USDC。

當(dāng)守門人自己開始販賣風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，整個(gè)堡壘的淪陷就只是時(shí)間問題。而當(dāng)守門人自己也上當(dāng)?shù)臅r(shí)候，還能指望誰來誰來保護(hù)用戶呢。

換湯不換藥

這種「包裝-擴(kuò)散-崩盤」的模式，在金融史上是如此的似曾相識(shí)。

無論是 2022 年憑借「算法穩(wěn)定、年化 20%」的故事，在 72 小時(shí)內(nèi)蒸發(fā) 400 億美元的 LUNA；還是更早的 2008 年，華爾街的精英們將一堆高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)抵押貸款，通過復(fù)雜的金融工程包裝成 AAA 級(jí)的「優(yōu)質(zhì)債券（CDO）」，并最終引爆全球金融危機(jī)的歷史。其內(nèi)核都是驚人的一致，即將高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行復(fù)雜包裝，使其看起來像低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，然后通過各種渠道，賣給那些無法完全理解其背后風(fēng)險(xiǎn)的投資者。

從華爾街到 DeFi，從 CDO 到「派息穩(wěn)定幣」，技術(shù)在變，名字在變，但人性的貪婪從未改變。

根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，目前 DeFi 市場(chǎng)上仍有超過 50 個(gè)類似的派息穩(wěn)定幣項(xiàng)目在運(yùn)作，總鎖倉價(jià)值超過 80 億美元。它們中的大多數(shù)，都在用各種復(fù)雜的金融工程，將高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)的交易策略，包裝成穩(wěn)定且高息的理財(cái)產(chǎn)品。

圖源：stablewatch

問題的根源在于，我們給了這些產(chǎn)品一個(gè)錯(cuò)誤的名字。穩(wěn)定幣這三個(gè)字，帶來的是對(duì)安全的錯(cuò)覺，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的麻痹。當(dāng)人們看到穩(wěn)定幣時(shí)，他們想到的是 USDC、USDT 這樣的美元儲(chǔ)備資產(chǎn)，而不是一個(gè)高倍杠桿的對(duì)沖基金。

一場(chǎng)官司救不了一個(gè)市場(chǎng)，但可以叫醒一個(gè)市場(chǎng)。當(dāng)潮水退去，我們應(yīng)該看到的不僅僅是裸泳的人，更應(yīng)該看到那些一開始就沒打算穿泳褲的人。

80 億美元，50 個(gè)項(xiàng)目，下一個(gè) Stream 隨時(shí)可能出現(xiàn)。在那之前，請(qǐng)記住一個(gè)最簡單的常識(shí)，當(dāng)一個(gè)產(chǎn)品需要用超高年化收益來吸引你時(shí)，它一定是不穩(wěn)定的。