獨(dú)立 稀缺 穿透

冰火交融、身負(fù)眾望。

作者：行者

編輯：聞道

風(fēng)品：李莉

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

作為連鎖眼科一線企業(yè)，華廈眼科時(shí)下處境不太樂觀。

最新財(cái)報(bào)顯示，2025前三季公司營收32.72 億元、歸母凈利4.34億元，看似實(shí)現(xiàn)了雙增，可同比增幅僅為2.83%、3.04%，扣非歸母凈利4.23 億元，同比增速低至1.65%。9.15億元的貨幣資金較年初34.88 億元銳減約73%。第三季則出現(xiàn)“增收不增利”，歸母凈利罕見下滑2.37%。

截至11月13日收盤，華廈眼科股價(jià)報(bào)收20.30元，較三年多前50.88元的發(fā)行價(jià)累縮六成。

承壓時(shí)刻，11月10日公司公告稱，實(shí)控人蘇慶燦與一致行動人蘇世華已簽署《一致行動協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議》，將雙方一致行動關(guān)系的有效期延長三年至2028年11月7日。旨在進(jìn)一步鞏固控制權(quán)穩(wěn)定性，提升經(jīng)營決策效率，為長期戰(zhàn)略實(shí)施提供治理保障。

大海航行靠舵手，信心提振之意不言而喻。那么接下來，如何總結(jié)過往經(jīng)驗(yàn)、應(yīng)對眼前挑戰(zhàn)，并為未來積勢蓄能，考驗(yàn)管理層的智慧與魄力。

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季度凈利降

信用減值損失增

LAOCAI

回顧發(fā)展歷程，華廈眼科是有高光時(shí)刻的。

據(jù)上市前的招股書，2018年至2021年，公司凈利從1.64億元增至4.55億元，三年增長1.8倍，年均增長約50%。2022年登陸A股后，增速有所放緩但仍可觀，2022年、2023年，營收32.33億元、40.13億元，分別同比增長5.5%、24.12%，凈利5.12億元、6.66億元，增長12.5%、29.60%。

分水嶺出現(xiàn)在2024年，營收40.27億元，同比僅增0.34%，凈利4.29億元，同比大降35.63%，為近7年來首次下降，堪稱“變臉”。

好在2025年前三季凈利可喜回暖至4.34億元。但若細(xì)觀，也有上年同期可比基數(shù)低的因素（同比下降24.49%），若較2023年同期的5.57億元仍有一定差距。且第三季又露出疲態(tài)：營收11.33億元，同比僅增0.13%；凈利還下滑了2.37%，這是在上年同期下降23.34%基礎(chǔ)上的再次縮水。

客觀而言，告別高增長時(shí)代，并非華廈眼科個(gè)例，另一行業(yè)龍頭愛爾眼科也交出前三季歸母凈利同比下降9.7%、三季度下跌24.12%的成績單，面對旺季 “寒流”，曾經(jīng) “金眼銀牙銅骨” 的行業(yè)神話似乎正在褪色。

不過，所謂不遷怒無貳過，自身有無反思處呢？比如資金動向，公司前三季經(jīng)營現(xiàn)金流凈額保持正增，可貨幣資金較年初銳減了超七成，公司給出解釋是 “使用暫時(shí)閑置的資金進(jìn)行現(xiàn)金管理”。以交易性金融資產(chǎn)為例，該科目從年初的 3.84 億元激增至 29.61 億元，增幅達(dá) 671.22%。

行業(yè)分析師李小敬指出，行業(yè)競爭加劇、企業(yè)身處發(fā)展關(guān)鍵期，將大量資金投向理財(cái)或結(jié)構(gòu)性存貨等，可能折射了公司遭遇增長瓶頸，或眼科領(lǐng)域需求出現(xiàn)疲軟，有避險(xiǎn)之意但也需警惕過多“躺平”不利主業(yè)發(fā)展。

再看資產(chǎn)質(zhì)量。2025年三季度末，華廈眼科信用減值損失同比增長216.15%至-918 萬元，公司解釋是因計(jì)提的應(yīng)收款項(xiàng)預(yù)期信用損失增加；同時(shí)，由于存貨跌價(jià)損失增加，資產(chǎn)減值損失增長37.04%，雙重減值壓力自然不利盈利表現(xiàn)。

整體來看，業(yè)績承壓下，華廈眼科財(cái)務(wù)健康度有所下滑，疊加大量資金投向交易性金融資產(chǎn)，是否應(yīng)更聚焦主業(yè)發(fā)展，合理規(guī)劃資金用途，為下一步新曲線孵化、對抗周期備足子彈值得企業(yè)深思。

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罰單面面觀

扎牢合規(guī)籬笆

LAOCAI

的確，越是較勁處，越是修心時(shí)?？聪蜻\(yùn)營層面，往期的一些違規(guī)瑕疵，提醒企業(yè)需進(jìn)一步扎牢合規(guī)底座、風(fēng)控籬笆。

2025年6月，因使用過期醫(yī)療器械開展診療活動，華廈眼科旗下子公司漳浦華廈眼科醫(yī)院有限公司被當(dāng)?shù)厥斜O(jiān)部門處罰。

據(jù)信用中國信息，該醫(yī)院2023年2月從廈門大學(xué)附屬眼科中心調(diào)配了一臺激光治療系統(tǒng)，用于開展激光治療眼前節(jié)病，然而，這臺設(shè)備于2015年購入并首次操作，至2023年漳浦華廈眼科醫(yī)院投入使用時(shí)已經(jīng)過期。

同樣在6月份，淮南華廈眼科醫(yī)院有限公司被當(dāng)?shù)乇O(jiān)管部門罰款2萬元，因該院使用護(hù)士從事眼科AB超留取檢查圖片，即存在使用非衛(wèi)生技術(shù)人員從事醫(yī)療衛(wèi)生技術(shù)工作的違規(guī)行為。

2025年5月，因在2023年6月1日至2024年5月31日期間存在重復(fù)收費(fèi)、將不屬于醫(yī)療保障基金支付范圍的醫(yī)療費(fèi)用納入醫(yī)?；鸾Y(jié)算行為（處罰文書號：寧醫(yī)保蕉處罰﹝2025﹞1號），華廈眼科醫(yī)院集團(tuán)寧德眼科醫(yī)院有限公司被監(jiān)管部門處罰。6月，佛山華廈眼科醫(yī)院有限公司被查，管理部門發(fā)現(xiàn)該院存“定點(diǎn)醫(yī)藥機(jī)構(gòu)重復(fù)收費(fèi)、超標(biāo)準(zhǔn)收費(fèi)、分解項(xiàng)目收費(fèi)造成醫(yī)療保障基金損失行為”。

客觀而言，上述罰單有滯后性、不代表當(dāng)下情形。可還是那句話，伴隨監(jiān)管趨嚴(yán)、合規(guī)經(jīng)營無小事，如何守好品控紅線、重溫風(fēng)控敬畏、營造一個(gè)良好營商環(huán)境，對企業(yè)行穩(wěn)致遠(yuǎn)、專業(yè)形象維護(hù)至關(guān)重要。

據(jù)界面子彈財(cái)經(jīng)、藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)，廈門眼科前身是廈門眼科中心，2003年醫(yī)改浪潮下，該中心尋求改制轉(zhuǎn)型，實(shí)控人蘇慶燦抓住契機(jī)以1700萬元中標(biāo)，醫(yī)院性質(zhì)由此轉(zhuǎn)為營利性醫(yī)療機(jī)構(gòu)。

2005年，醫(yī)院經(jīng)營性質(zhì)又變更為非營利性。2009年公司以3032萬元的底價(jià)購得一塊“醫(yī)衛(wèi)慈善用地”使用權(quán)。之后2022年，廈門眼科中心登陸創(chuàng)業(yè)板，屬性再次變更為營利性醫(yī)療機(jī)構(gòu)。在2023年報(bào)問詢函中，監(jiān)管方曾要求公司提供股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議、股東會決議等文件，核實(shí)交易程序、關(guān)注其股權(quán)轉(zhuǎn)讓合法性等。

2023年12月6日，華廈眼科公告稱，實(shí)控人、董事長蘇慶燦因個(gè)人原因被上海市監(jiān)察委員會實(shí)施留置。好在2024年6月6日，該措施被解除。

2025年11月5日華廈眼科公告稱，11月7日，蘇慶燦及其一致行動人持有的華廈眼科5.11億股限售股解禁，占總股本的60.85%。

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白內(nèi)障業(yè)務(wù)失速

商譽(yù)5.9億元、換一種打法？

LAOCAI

深入業(yè)務(wù)面，華廈眼科長期深耕眼科醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，網(wǎng)絡(luò)已全面覆蓋華中、華南、西南、華北等核心區(qū)域，初步構(gòu)建起全國性、連鎖化運(yùn)營的診療服務(wù)體系。業(yè)務(wù)包括白內(nèi)障、屈光、眼底病等八大?？疲渲邪變?nèi)障項(xiàng)目是核心業(yè)務(wù)之一，僅次于屈光項(xiàng)目和眼視光綜合項(xiàng)目。

從項(xiàng)目本身看，白內(nèi)障手術(shù)較高依賴人工晶體，是恢復(fù)視力的關(guān)鍵組件，也是華廈眼科創(chuàng)收的一個(gè)來源。然隨著醫(yī)改集采的逐步落地，其價(jià)格出現(xiàn)波動下滑。

2023年11月30日，第四批國家組織的高值醫(yī)用耗材集中帶量采購產(chǎn)生擬中選結(jié)果顯示，此次集采中選產(chǎn)品中，人工晶體類耗材平均降價(jià)60%。比如，愛博諾德的非散光單焦點(diǎn)晶體價(jià)格從2500元/個(gè)降至近800元/個(gè)；美國強(qiáng)生公司的新一代單焦點(diǎn)晶體從1萬元/個(gè)降至1100余元/個(gè)。2024年起，各省份陸續(xù)推進(jìn)人工晶體集采工作，人工晶體價(jià)格大幅跳水。

伴隨白內(nèi)障手術(shù)整體收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)下調(diào)，有效降低了患者就醫(yī)費(fèi)用，也給從業(yè)者帶來顯著影響。以華廈眼科為例，2024年白內(nèi)障項(xiàng)目營收同比下降11.56%至8.7億元，毛利率下降8.53個(gè)百分點(diǎn)至35.16%。2025上半年?duì)I收4.31億元，同比再滑7.33%。

需要說明的是，政策調(diào)整僅是部分原因，從行業(yè)整體視角看，眼科醫(yī)療領(lǐng)域競爭愈發(fā)激烈。華廈眼科既要面對愛爾眼科、何氏眼科等民營巨頭，又要承受公立醫(yī)院紛紛加大眼科科室發(fā)展的壓力。

比如同樣是白內(nèi)障手術(shù)，愛爾眼科2024年實(shí)現(xiàn)4.87%的營收逆增，背后折射了兩企在戰(zhàn)略布局、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和運(yùn)營能力上的差異。在規(guī)模和市占率上，華廈與愛爾等龍頭企業(yè)還存些許差距。

好在，華廈眼科并沒坐以待斃，借助“內(nèi)生增長+外延并購”發(fā)展戰(zhàn)略，試圖打破困局。

僅2024年，公司就收購成都愛迪、睢寧復(fù)興、微山醫(yī)大、恩施慧宜四家眼科醫(yī)院，天津華廈、深圳南山華廈等多家醫(yī)院也先后投入運(yùn)營。財(cái)報(bào)顯示，截至2025年6月末，華廈眼科已在全國19個(gè)省、直轄市的49個(gè)城市開設(shè)64家眼科專科醫(yī)院和67家視光中心。

考量在于，上述收購的四家醫(yī)院，僅成都愛迪眼科具備三級甲等資質(zhì)，其余多為區(qū)域性中小機(jī)構(gòu)，?？漂B加效應(yīng)有限，能為公司核心競爭力提升帶來多少改變還需時(shí)間觀察。

另一廂，擴(kuò)張以及網(wǎng)點(diǎn)急增后運(yùn)營投入加大，需防范財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)加重。以2024年為例，公司管理費(fèi)5.04億元，同比增長8.97%，營業(yè)成本22.47億元，同比增長9.9%；銷售費(fèi)5.8億元，同比增長9%，銷售費(fèi)用率14%、高于愛爾眼科的10%。2025年上半年、前三季度管理費(fèi)分別增長2.37%、2.08%，銷售費(fèi)用率雖有可喜縮水，仍達(dá)12.85%、13.21%。

與此同時(shí)，大舉并購還致商譽(yù)激增。截至2024年底為5.46億元，同比大增215.4%，2025年前三季進(jìn)一步增至5.98億元。一旦并購標(biāo)的市場表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期，需警惕商譽(yù)減值吞噬利潤的風(fēng)險(xiǎn)。

相比之下，研發(fā)投入還需加碼。2025上半年華廈眼科研發(fā)費(fèi)為3052.41萬元，同比下降15.22%。2025前三季為4654萬元，同比再減13.67%，是三費(fèi)中降幅最大的：同期銷售費(fèi)下降4.03%至4.32億元，管理費(fèi)增長2.08%至3.76億，財(cái)務(wù)費(fèi)大增33.20%至3383萬元。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，企業(yè)發(fā)展需外延內(nèi)生并舉，并購擴(kuò)張、加碼銷售有利企業(yè)快速擴(kuò)容體量、市占率，但隨之高企的商譽(yù)、利潤侵蝕等也是把雙刃劍。對華廈眼科而言，想不金瓜變暗雷，考驗(yàn)后續(xù)的整合力、業(yè)務(wù)協(xié)同、綜合賦能、投入精準(zhǔn)度。總體而言，無論主業(yè)精進(jìn)還是新業(yè)孵化，均離不開特色研發(fā)、技術(shù)創(chuàng)新打底，將外延力最終轉(zhuǎn)化為內(nèi)生動力、產(chǎn)品核心競爭力，由此才能打破瓶頸、重拾增長，是否該換換打法值得企業(yè)深思。

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四大看點(diǎn)，化危為機(jī)、否極泰來

LAOCAI

當(dāng)然，如同硬幣有兩面、看待事物發(fā)展也要一分為二。槽點(diǎn)問題之外，能夠一路披風(fēng)斬棘、躋身眼科連鎖一線陣營，華廈眼科自然也有實(shí)力沉淀、價(jià)值看點(diǎn)的一面。

一、基本盤較穩(wěn)定、并展現(xiàn)活力。

雖然白內(nèi)障項(xiàng)目業(yè)績下滑，可其他多個(gè)項(xiàng)目表現(xiàn)穩(wěn)健，以屈光和眼視光綜合兩大核心業(yè)務(wù)為例，2025上半年前者收入7.89億元，同比增長13.75%；后者收入5.14億元，同比增長3.42%；眼后段項(xiàng)目收入也達(dá)到2.76億元，同比增長5.52%。三大項(xiàng)目皆保持韌性增長。

二、構(gòu)建了多層次、可持續(xù)的人才發(fā)展體系。

眾所周知，人才是醫(yī)療服務(wù)業(yè)的核心競爭力。依托院士引領(lǐng)和股權(quán)激勵(lì)機(jī)制等，華廈眼逐步構(gòu)建了較充沛的人才團(tuán)隊(duì)。公司匯聚黎曉新、趙堪興、葛堅(jiān)、劉祖國等一批具有國際影響力的眼科學(xué)界專家，并有多名學(xué)科帶頭人在中華醫(yī)學(xué)會眼科學(xué)分會各專業(yè)學(xué)組中分別擔(dān)任副組長或委員。

2025年9月19日，“2025年度全球前2%頂尖科學(xué)家榜單（World'sTop2%Scientists2025）”發(fā)布，黎曉新、劉祖國、謝立信3人共同入選“終身科學(xué)影響力榜單”及“2025年度影響力榜單”。

三、技術(shù)實(shí)力與?？撇季钟幸欢ǖ母偁幈趬?。

華廈眼科建立覆蓋白內(nèi)障、眼底、屈光等八大亞?？萍把垡暪獾娜圃\療體系，尤其在復(fù)雜眼病領(lǐng)域具備扎實(shí)技術(shù)力。2025年9月5日，華廈眼科的廈門眼科中心已在全國率先完成2000例SMILE pro手術(shù)，僅用104天為全球最短時(shí)間突破該規(guī)模的單體醫(yī)院。

值得一提的是，公司還積極構(gòu)建AI賦能眼科診療服務(wù)體系全鏈條，或打開未來增長空間，畢竟智慧醫(yī)療是當(dāng)前醫(yī)療服務(wù)業(yè)最重要的發(fā)展方向之一。目前，華廈眼科已在眼病篩查、診斷、個(gè)性化診療、智能客服等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)應(yīng)用AI技術(shù)，圍繞“篩查-診斷-診療-回訪”全面構(gòu)建AI應(yīng)用體系。

四、賽道紅利仍在，外部條件創(chuàng)造增長空間。

市場需求方面，伴隨人口老齡化加速、青少年近視高發(fā)、電子化生活方式普及，國內(nèi)眼科醫(yī)療服務(wù)需求剛性增長。比如隨著手機(jī)等電子設(shè)備使用率及使用時(shí)長增長，干眼癥呈現(xiàn)增長態(tài)勢和年輕化趨勢，漸成“國民眼病”?！吨袊裳蹖＜夜沧R（2024）》指出，國內(nèi)現(xiàn)有流行病學(xué)研究結(jié)果顯示，干眼患病率約21.0%-52.4%。國內(nèi)干眼癥患者數(shù)量已超2億，相關(guān)診療需求持續(xù)增長。

同時(shí)，國內(nèi)居民支付水平上升疊加醫(yī)療保障體系持續(xù)完善，共同驅(qū)動國內(nèi)眼科醫(yī)療服務(wù)市場不斷發(fā)展。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020-2024年，全國居民人均可支配收入為3.22萬元、3.51萬元、3.69萬元、3.92萬元、4.13萬元，穩(wěn)步上升的趨勢為眼科消費(fèi)打下基礎(chǔ)。

綜合來看，華廈眼科正處在一個(gè)關(guān)鍵發(fā)展節(jié)點(diǎn)，槽點(diǎn)看點(diǎn)交織、挑戰(zhàn)機(jī)遇并存，最考驗(yàn)戰(zhàn)略精準(zhǔn)度、市場高效率。在銠財(cái)看來，危與機(jī)總是相生相克的，克服了危就是機(jī)，但愿實(shí)控人延長一致行動協(xié)議、鞏固控制權(quán)，會成為公司嶄新生長的開始。

刀刃向內(nèi)、自我革新，外塑成長性、內(nèi)強(qiáng)合規(guī)度，若能沉下心來做透冷板凳，華廈眼科的否極泰來、再攀新高不會遙遠(yuǎn)。