11月7日，上海證券交易所通過了陜西旅游文化產(chǎn)業(yè)股份有限公司（簡稱“陜西旅游”）的IPO申請，為這家來自陜西的旅游公司敞開了A股的大門。這是自2021年9月君亭酒店后，又一家登陸A股的旅游公司，打破了旅游IPO長達四年的沉默。

陜西旅游成立于2011年，是陜西地區(qū)的旅游國企。控股股東為陜西旅游集團，陜西旅游集團直接持股47.59%，間接持股6.69%，實際控制人為陜西省國資委。

《長恨歌》第四幕驪宮高處入青云劇照

陜西旅游的主營業(yè)務(wù)是旅游演藝、旅游索道、旅游餐飲，主要資產(chǎn)為陜西著名的旅游演藝《長恨歌》《鐵道游擊戰(zhàn)》《12.12西安事變》等，陜西華山西峰索道、少華山索道，以及劇院式餐廳西安唐樂宮。

陜西旅游的業(yè)績展望

2023年、2024年及2025年1-6月，陜西旅游分別實現(xiàn)營業(yè)收入10.9億元、12.6億元和5.2億元，實現(xiàn)歸母凈利潤4.3億元、5.1億元和2億元。

其中，《長恨歌》演藝和華山西峰索道是陜西旅游的核心支柱項目，兩者合計占到年營收的80%以上。

然而，過于依賴《長恨歌》和西峰索道，也為陜西旅游的業(yè)績增長帶來隱憂。《長恨歌》2023年、2024年觀演人次分別為214萬、249萬，而2025上半年僅有99萬，較前一年明顯下滑。華山西峰索道2023年、2024年乘索人次分別為336萬、371萬，而2025上半年僅有147萬，也明顯下滑。

對此，陜西旅游的解釋是，2024年陜西地區(qū)的旅游市場呈現(xiàn)高度景氣度，2025年1-6月，旅游市場景氣度較2024年下降，回到正常水平，以及受寒潮、大風(fēng)等異常天氣影響，2025年1-6月營業(yè)收入較2024年同期略有回落，但相較2023年同期有所增長。

《長恨歌》、西峰索道已經(jīng)觸達增長的天花板，后續(xù)想實現(xiàn)持續(xù)的增長，需要走外延式擴張路線。而此次IPO就是實現(xiàn)外延式擴張的重要步驟。

華山西峰索道

此次陜西旅游IPO預(yù)計融資15.55億元，募集資金投入項目包括收購太華索道股權(quán)項目、收購瑤光閣股權(quán)項目、收購少華山旅游索道項目、泰山秀城（二期）建設(shè)項目、少華山南線索道項目、太華索道游客中心項目和太華索道服務(wù)中心項目。

其中，泰山秀城是陜西旅游重要的異地擴張項目，一期項目于2021年9月開業(yè)，主要為旅游演藝項目《泰山烽火》，目前上座率僅15%，處于虧損狀態(tài)。陜西旅游擬募投泰山秀城二期項目，新增多臺演藝項目，形成演出集群效應(yīng)，提升景區(qū)競爭力。

泰山秀城

泰山秀城二期項目預(yù)計總投資8.3億元，其中利用此次募集資金約7.3億元，創(chuàng)作《魯智深》《山海秘境》《泰山頌》《天下》等多個劇目，目前已開始《魯智深》和《山海秘境》的劇目設(shè)計。

募集資產(chǎn)的3.7億元，將用于收購太華索道項目少數(shù)股東的股權(quán)，7570萬元收購少華山索道資產(chǎn)項目，1.47億元收購陜西瑤光閣演藝項目。陜西旅游還為少華山、太華山配套了建設(shè)改造和項目提升資金，共計4.3億元。

可以說，《長恨歌》、華山西峰索道是陜西旅游當(dāng)前的創(chuàng)收主力，而未來的增長前景，則寄托在泰山秀城、太華山、少華山等項目身上。

打破四年零旅游IPO的局面

在官媒和社交網(wǎng)絡(luò)上，近幾年旅游熱點頻出，旅游也被視為消費的亮點。然而，在資本市場上，現(xiàn)有的旅游上市公司業(yè)績普遍下跌（往期回顧：文旅上市公司2025年前三季度業(yè)績匯總，下行壓力仍持續(xù)），甚至已經(jīng)4年沒有新的A股旅游上市公司，直到此次陜西旅游的IPO通過。

為什么這4年A股旅游IPO為零？

一方面是新冠疫情的影響，疫情使旅游公司業(yè)績大幅波動，甚至出現(xiàn)虧損。A股IPO對業(yè)績穩(wěn)定性，尤其對盈利性要求較高，這導(dǎo)致一些擬IPO公司的節(jié)奏大亂。IPO發(fā)審會和資本市場，也需要旅游企業(yè)提供穩(wěn)定的、可預(yù)期的財務(wù)報告，在疫情中和疫情結(jié)束的頭兩年里，旅游企業(yè)很難給出有參考價值的財務(wù)報告。

另一方面，實行IPO注冊制后，A股的上市門檻實打?qū)嵉奶岣吡?。以前，A股的創(chuàng)業(yè)板、中小板，年凈利潤兩三千萬就基本達標。如今，A股傳統(tǒng)行業(yè)的上市“隱形門檻”，基本上年凈利潤要在1億元以上，這對于利潤微薄的旅游企業(yè)來說是很難達到。

此次陜西旅游的年歸母凈利潤高達4億-5億元，這個利潤水平有多高呢？在A股旅游公司2024年利潤榜中擠進了前5名。

其實，旅游業(yè)的IPO一直是個難題。特別優(yōu)質(zhì)、利潤豐厚的頭部景區(qū)，往往屬于全民性資產(chǎn)，門票不得納入上市公司，如各名山大川、文化遺址。一些帶有文化、宗教色彩的景區(qū)，如五臺山、普陀山，多次傳出擬IPO的消息，但后續(xù)因爭議過大而暫停。

頭部景區(qū)能納入上市公司的資產(chǎn)，如索道、景區(qū)交通、旅游演藝等，往往產(chǎn)權(quán)分散，分屬不同的企業(yè)承包經(jīng)營，整合的難度較大。例如，此次陜西旅游的華山西峰索道，還有一個競爭對手華山北峰索道，隸屬于上市公司三特索道。一座華山，兩條索道，分屬不同的公司，兩者分流了華山的索道份額。陜西旅游的少華山、太華山索道和《12.12西安事變》演出，也是聯(lián)合多個公司共同投資，此次IPO的募資中相當(dāng)一部分資金，是為了收購少數(shù)股東的股權(quán)。可見，景區(qū)資產(chǎn)的整合難度之大。

《12.12西安事變》劇照

非頭部景區(qū)，客流吸引力和創(chuàng)收能力不夠大，達不到上市門檻，其中部分轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股或新三板。例如，2025年印象股份、揚州瘦西湖等赴港上市。新三板上也有一批二線、三線景區(qū)。

整體來說，此次陜西旅游通過IPO審批，對IPO空白了4年的旅游行業(yè)，是一次久違的振奮，表明旅游擺脫了后疫情時代的影響，旅游IPO重回正軌。資本市場通道的暢通，也將刺激旅游投資、旅游創(chuàng)業(yè)和旅游資產(chǎn)的收并購，為旅游業(yè)注入更多的資金和創(chuàng)新想法。

作者｜王薪宇

編輯｜小知知

圖片來源｜相關(guān)機構(gòu)官網(wǎng)