導(dǎo)語(yǔ)

總說(shuō)汽車(chē)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)是一場(chǎng)馬拉松，但技術(shù)路線的選擇往往是決定成敗的賽點(diǎn)。

賽力斯集團(tuán)（9927.HK）于2025年11月5日正式登陸港交所主板，募資凈額達(dá)到140.16億港元，成為2025年全球規(guī)模最大的車(chē)企IPO。

也是中國(guó)車(chē)企迄今為止規(guī)模最大的IPO。

此次發(fā)行獲得了133倍超額認(rèn)購(gòu)，融資規(guī)模超過(guò)1700億港元，吸引了包括重慶產(chǎn)業(yè)母基金、施羅德在內(nèi)的22家基石投資者，陣容堪稱(chēng)豪華。

然而上市首日，賽力斯股價(jià)以128.9港元開(kāi)盤(pán)，較發(fā)行價(jià)131.5港元低開(kāi)1.98%，盤(pán)中一度下跌約10%，最終收盤(pán)價(jià)與發(fā)行價(jià)持平。這一市場(chǎng)反應(yīng)與火熱的認(rèn)購(gòu)形成鮮明對(duì)比。

市場(chǎng)對(duì)這家有著眾多光環(huán)的明星車(chē)企究竟有著怎樣的隱憂(yōu)和期待？

賽力斯缺錢(qián)嗎

回顧賽力斯近些年的發(fā)展可謂突飛猛進(jìn)，在2021—2024年，營(yíng)收由167.18億元增長(zhǎng)768%至1451.76億元，凈利潤(rùn)由虧損18.24億元轉(zhuǎn)正至盈利59.46億元。今年前三季度，營(yíng)業(yè)收入1105.34億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)53.12億元，同比增長(zhǎng)31.56%。

乍看之下，賽力斯似乎并不缺錢(qián)，為何還要二次上市融資呢？

翻開(kāi)財(cái)務(wù)報(bào)表，其財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)存在隱憂(yōu)。截至2025年9月末，賽力斯總負(fù)債927.8億元，資產(chǎn)負(fù)債率76.36%，較2024年末的87.38%有所改善，但仍處行業(yè)高位。

更關(guān)鍵的是流動(dòng)性結(jié)構(gòu)問(wèn)題：賬面貨幣資金中，受限資金占比高達(dá)63.3%，包括抵押存款和定期存款等，實(shí)際可自由支配資金約218億元。

此外，截至2025年6月末，賽力斯應(yīng)付賬款規(guī)模達(dá)680億元，賬期長(zhǎng)達(dá)266天，顯示出公司對(duì)供應(yīng)商資金的高度依賴(lài)。這種通過(guò)延長(zhǎng)供應(yīng)商付款周期轉(zhuǎn)移經(jīng)營(yíng)壓力的方式，雖短期優(yōu)化了現(xiàn)金流，但埋下供應(yīng)鏈隱患。而高負(fù)債的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，在一定程度上增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，壓縮了利潤(rùn)空間。

總言之，賽力斯結(jié)構(gòu)化存款和受限資金占比較高，實(shí)際可動(dòng)用的流動(dòng)性有限。疊加高負(fù)債率和快速擴(kuò)張帶來(lái)的營(yíng)運(yùn)資金消耗，公司確實(shí)需要通過(guò)港股上市獲得新的資金補(bǔ)充。

根據(jù)賽力斯公布的募資使用計(jì)劃，約70%資金將用于研發(fā)投入。這部分資金將主要用于魔方（參數(shù)丨圖片）技術(shù)平臺(tái)升級(jí)、智能座艙及輔助駕駛技術(shù)提升，以及關(guān)鍵動(dòng)力系統(tǒng)技術(shù)研發(fā)。

另有約20%資金用于海外市場(chǎng)拓展及充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，剩余10%補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。這一分配方案彰顯了賽力斯向技術(shù)科技型企業(yè)轉(zhuǎn)型的決心。

大手筆研發(fā)投入的背后，是賽力斯面臨的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。隨著華為智選車(chē)模式合作伙伴的增加，問(wèn)界品牌獨(dú)享華為“光環(huán)”的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。這一轉(zhuǎn)變?cè)诋a(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力上表現(xiàn)尤為明顯，尤其在同技術(shù)架構(gòu)下的差異化定位方面面臨挑戰(zhàn)。

在高端市場(chǎng)，問(wèn)界M9雖然具備領(lǐng)先的智能駕駛能力，但與同屬華為技術(shù)體系的享界S9系列（含S9T純電版與S9增程版）相比，享界系列在同等智能駕駛水平提供了更具吸引力的價(jià)值組合。承擔(dān)銷(xiāo)量重任的主力車(chē)型問(wèn)界M7與問(wèn)界M8，同樣面臨性?xún)r(jià)比張力不足的困境。

同時(shí)，汽車(chē)行業(yè)技術(shù)迭代加速，從價(jià)格戰(zhàn)走向價(jià)值戰(zhàn)的趨勢(shì)日益明顯，擁有核心技術(shù)研發(fā)實(shí)力成為車(chē)企未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵。

賽力斯在招股書(shū)中明確提到，公司計(jì)劃在2026年前推出新車(chē)型。此次募資的70%中，有40%將用于提升核心技術(shù)能力與創(chuàng)新能力，包括魔方技術(shù)平臺(tái)升級(jí)和智能駕駛技術(shù)提升。

海外市場(chǎng)成為賽力斯戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的另一重要方向。2022年至2024年，賽力斯海外市場(chǎng)收入分別為39.22億元、49.76億元和42.11億元，海外營(yíng)收占比從2022年的11.5%下跌至2024年的2.9%，并進(jìn)一步下滑至2025年上半年的2.3%。

為改變這一局面，賽力斯計(jì)劃在2026年前在歐洲、中東設(shè)立100家品牌體驗(yàn)中心，并聯(lián)合華為推進(jìn)超級(jí)充電網(wǎng)絡(luò)覆蓋主要海外市場(chǎng)80%高速公路干線。

有分析認(rèn)為，港股上市不僅為賽力斯提供了融資渠道，更重要的是提升了企業(yè)和品牌的國(guó)際知名度，這是做大做強(qiáng)國(guó)際市場(chǎng)的必備條件。

跟隨者的潛在困境

拋開(kāi)老生常談的對(duì)“華為”依賴(lài)性問(wèn)題，賽力斯本身產(chǎn)品布局上也存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)。

2025年下半年，中國(guó)新能源汽車(chē)市場(chǎng)出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)折。增程式車(chē)型銷(xiāo)量連續(xù)三個(gè)月同比下滑，7月至9月銷(xiāo)量分別為10.69萬(wàn)、9.74萬(wàn)和10.50萬(wàn)輛，同比下降幅度達(dá)11%、7%和13%。

這一趨勢(shì)背后，是充電基礎(chǔ)設(shè)施的快速完善和電池成本下降正在改變消費(fèi)者的購(gòu)買(mǎi)決策。與此同時(shí)，政策導(dǎo)向也更加明確：多地取消增程車(chē)新能源牌照優(yōu)惠，補(bǔ)貼向純電車(chē)型傾斜。

而賽力斯問(wèn)界系列產(chǎn)品布局與理想汽車(chē)高度相似，均以增程SUV為主力車(chē)型。這種“跟隨策略”在過(guò)去確實(shí)帶來(lái)了一定的市場(chǎng)份額，但也導(dǎo)致缺乏獨(dú)立技術(shù)路線定義能力。

理想汽車(chē)已經(jīng)加速純電轉(zhuǎn)型，推出MEGA等純電車(chē)型，并計(jì)劃2026年純電車(chē)型占比提升至40%。而問(wèn)界在純電方面一直沒(méi)有明顯起色，今年9月銷(xiāo)量支柱問(wèn)界M8在華為系純電車(chē)型中僅排第四位，月銷(xiāo)2490輛。

華為智能汽車(chē)解決方案BU董事長(zhǎng)余承東曾公開(kāi)表示“純電是終極方向”。純電的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局方面，比亞迪、特斯拉繼續(xù)領(lǐng)跑；傳統(tǒng)車(chē)企轉(zhuǎn)型加速，大眾、豐田等巨頭電動(dòng)化戰(zhàn)略開(kāi)始見(jiàn)效，比如奧迪Q6 e-tron、豐田bZ4X、雷克薩斯RZ；新勢(shì)力中，理想、蔚來(lái)、小米等推出的純電產(chǎn)品也已建立起一定的品牌護(hù)城河。

對(duì)于賽力斯而言，港股上市只是中場(chǎng)戰(zhàn)事，真正的考驗(yàn)在于能否將資本優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)空間，在新能源車(chē)的下半場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)有利位置。

新能源車(chē)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)已進(jìn)入下半場(chǎng)，從拼產(chǎn)能、拼營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)向拼技術(shù)、拼體系能力。賽力斯擁有港股上市帶來(lái)的資金優(yōu)勢(shì)和華為技術(shù)支持，但需要在產(chǎn)品定義、技術(shù)自研和品牌建設(shè)上加快步伐。

汽車(chē)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)從來(lái)都是長(zhǎng)跑，但技術(shù)路線的選擇往往決定企業(yè)的命運(yùn)。對(duì)于賽力斯而言，加快純電轉(zhuǎn)型已不是選擇題，而是必答題。