被MSCI“除名”不可怕，可怕的是被消費者“除名”。海瀾之家是時候打開“男人的衣柜”，清理掉85億庫存，和那個過時的商業(yè)模式了。

文 |萬 芙

“一年逛兩次海瀾之家”的廣告語還在耳邊，但資本市場，似乎連一次都不想逛了。

11月初，國際指數(shù)編制公司MSCI公布最新的季度審核結(jié)果。在這份全球投資經(jīng)理的“必讀名單”中，海瀾之家赫然出現(xiàn)在“MSCI中國指數(shù)”的剔除名單上，該變動于11月24日收盤后生效。

這已不是它第一次被“拉黑”。2020年，它已被另一大國際指數(shù)富時羅素剔除。被國際資本“除名”背后，“男裝一哥”也被它的核心用戶——中國男人“拋棄”。財報顯示，貢獻超七成營收的主品牌“海瀾之家”，自2024年下半年以來已連續(xù)多個財報期收入下滑。

為了自救，這家公司進行了“瘋狂”轉(zhuǎn)型：簽約新代言人、冠名綜藝、殺入戶外賽道，近五年累計燒掉超25億廣告費。但結(jié)果是，營收增長停滯，凈利僅剩巔峰期的六成。

當(dāng)資本和男人都不再為其買單，海瀾之家的“衣柜”里，還剩下什么？

被MSCI“踢出群聊”

從MSCI中除名，對普通人來說可能有些陌生，但對資本市場而言，這是一記響亮的“耳光”。

MSCI（明晟）指數(shù)，好比是全球資本的“VIP俱樂部”。它是一個由國際專業(yè)人士（基金經(jīng)理）組成的委員會，專門負責(zé)在全球范圍內(nèi)挑選“優(yōu)等生”股票。

能“進群”意味著什么？意味著你是一家治理規(guī)范、業(yè)績優(yōu)良、且流通市值足夠大的公司。全球有數(shù)萬億美元的被動型基金會“照抄”這份名單。一旦入選，就等于獲得了源源不斷的國際資本買單，股價自然水漲船高。

11月6日，MSCI宣布剔除20家公司，海瀾之家就在其中。這不僅是“面子”問題，更是“里子”問題。一旦被剔除，那些“照抄”名單的被動基金，就必須在11月24日收盤前，不論盈虧，機械式賣出海瀾之家。據(jù)估算，此次調(diào)整可能直接導(dǎo)致約2.5億元的資金流出。

這還只是“明面”上的拋售。MSCI的態(tài)度代表了國際資本的“風(fēng)向”。它等于公開告訴全世界的基金經(jīng)理：“海瀾之家出問題了，我們不看好他了?！?/p>

資本為何“翻臉不認人”？

MSCI的選股標準是動態(tài)的，它極其“嫌貧愛富”。它不會聽你講“品牌歷史”，只關(guān)心你未來還能不能“高速增長”。

而海瀾之家的財報，已經(jīng)講不出“增長”的故事了。2018年是海瀾之家的巔峰之年，當(dāng)年凈利潤高達34.55億元。到2024年，公司凈利潤僅為21.59億元，只剩巔峰期的六成左右。

2025年前三季度，公司整體營收155.99億元，微增2.23%。但這層“遮羞布”下，是其核心主品牌“海瀾之家”的持續(xù)敗退。該品牌貢獻了超七成營收，但其收入同比下滑了3.99%。這已是主品牌自2024年下半年以來，連續(xù)多個財報期出現(xiàn)收入下滑。

更讓資本無法忍受的，是其極低的運營效率。截至2025年三季度末，海瀾之家的存貨高達84.87億元。什么概念？2024年，其存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已高達330天。換句話說，一件衣服從生產(chǎn)出來，要平均花11個月才能賣出去。

對于一個號稱“快時尚”的服裝品牌，這幾乎是災(zāi)難性的。高額的庫存不僅占用了巨額現(xiàn)金，還面臨巨大的減值風(fēng)險。

營收在漲，利潤在跌；主品牌在萎縮，庫存在堆積。這種“魔幻現(xiàn)實主義”的財報，讓一向“看未來”的MSCI，最終選擇“拉黑”。

資本的拋棄，只是結(jié)果。真正的原因，是海瀾之家正在被它的核心用戶——“中國男人”拋棄。

海瀾之家的崛起，靠的是創(chuàng)始人周建平獨創(chuàng)的一套“商業(yè)模式”。這套模式的核心是：“我只管開店和營銷，供應(yīng)商來承擔(dān)風(fēng)險。”

在海瀾之家的“可退貨模式”下，供應(yīng)商把貨鋪到海瀾之家的店里，賣出去了，大家分錢；賣不掉，海瀾之家可以在適銷季結(jié)束后，剪掉吊牌，把衣服退還給供應(yīng)商。

庫存風(fēng)險，全部甩給了上游的代工廠。這套“輕資產(chǎn)”模式，讓海瀾之家在渠道為王的時代，得以瘋狂擴張，一舉超越七匹狼、九牧王，登頂“男裝一哥”。

然而，這套模式也埋下了一顆“毒藥”。供應(yīng)商被“坑”多了，自然也學(xué)精了。既然賣不掉的風(fēng)險要自己背，那誰還敢創(chuàng)新？誰還敢用新面料、新版型？結(jié)果就是：供應(yīng)商只敢生產(chǎn)最“安全”、最“保守”的款式。

于是，消費者看到的海瀾之家，永遠是“商務(wù)”、“更商務(wù)”的深色夾克和“換個logo”的Polo衫。當(dāng)“爸爸”們還愿意為“男人的衣柜”買單時，這套模式行得通。但當(dāng)“Z世代”成為消費主力時，這套模式就徹底失靈了。

燒光25億轉(zhuǎn)型“未見效”

2020年，創(chuàng)始人周建平之子、清華金融系畢業(yè)的“二代”周立宸正式接班。這位“85后”掌門人，開啟了一場轟轟烈烈的“年輕化”改革。

第一板斧，是瘋狂營銷。海瀾之家試圖用“砸錢”的方式，把自己“砸”進年輕人的圈子。從《奔跑吧兄弟》到《最強大腦》，再到《這！就是街舞》的綜藝冠名，到簽約周杰倫、林更新，“國民大叔”張頌文，游泳冠軍潘展樂的代言，再到黑貓警長、李小龍的跨界聯(lián)名，各種營銷一起上。財報統(tǒng)計，2020年至2025年上半年，海瀾之家累計的廣告宣傳費用，超過了25億元。

第二板斧，是殺入“戶外”。眼看戶外賽道火熱，海瀾之家也緊急推出了“遠行沖鋒甲”、“極光95絨”等系列。結(jié)果如何？

錢花了，聲響了，水花沒了。

25億的廣告費，換來的是主品牌連續(xù)多個季度的收入下滑。其重金押注的“戶外”系列，在天貓旗艦店的銷量也僅有“100+件”。

轉(zhuǎn)型的尷尬在于“重營銷，輕產(chǎn)品”。2025年上半年，海瀾之家的銷售費用高達24.72億元，占營收比重21.37%。而同期的研發(fā)費用僅為1.06億元，同比甚至下降了4.69%，研發(fā)費用占比不足1%。

當(dāng)消費者想買一件“戶外沖鋒衣”時，海瀾之家的導(dǎo)購還在宣傳“時尚拼色”，而隔壁的波司登和安踏，已經(jīng)在講“防水指數(shù)”、“透濕率”和“航天科技”。當(dāng)一個品牌連最基本的產(chǎn)品參數(shù)都“暫時沒有具體數(shù)據(jù)”時，它就已經(jīng)失去了在新一代消費者面前的競爭力。

如今的海瀾之家，主業(yè)增長乏力，庫存積壓如山，資本市場不看好，年輕化轉(zhuǎn)型又收效甚微。

它唯一的“新故事”，只剩下了“全球化”。2025年9月，海瀾之家宣布，擬發(fā)行H股并申請在港交所上市。公司稱，此舉是為“加快海外業(yè)務(wù)發(fā)展”。數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，其海外收入2.06億元，同比增長27.42%，是財報中唯一的“亮點”。

然而，在國內(nèi)市場尚未穩(wěn)住陣腳的情況下，試圖用“A股轉(zhuǎn)H股”的方式去講一個“全球化”的故事，又能打動多少新一代的投資者？

11月14日，公司公告副總經(jīng)理徐興福辭職。雖然其仍擔(dān)任渠道負責(zé)人，但這無疑為公司的動蕩增加了新的注腳。

被MSCI“除名”不可怕，可怕的是被消費者“除名”。海瀾之家是時候打開那個“男人的衣柜”，清理掉那85億的庫存，和那個過時的商業(yè)模式了。