“中國苗藥第一股”的金字招牌雖在，但其光環(huán)已在激烈的市場競爭和集采政策壓力下迅速褪色。

作者|吳三畏 題圖|文軒圖庫

苗藥龍頭貴州百靈正深陷內(nèi)部治理失序與外部市場劇變的雙重圍困。

2025年12月3日，貴州百靈企業(yè)集團(tuán)制藥股份有限公司發(fā)布：公司實(shí)際控制人姜偉因涉嫌內(nèi)幕交易、信息披露違法、違反限制性規(guī)定轉(zhuǎn)讓股票，已被中國證監(jiān)會立案調(diào)查。

此舉無疑令本已嚴(yán)峻的形勢雪上加霜。

創(chuàng)始人突遭調(diào)查

作為貴州百靈的創(chuàng)始人、掌舵者與“靈魂人物”，姜偉的個人命運(yùn)早已與公司深度綁定。

貴州百靈董事長姜偉|網(wǎng)絡(luò)

這位1961年出生的山東人，自1982年從貴陽中醫(yī)學(xué)院藥學(xué)系畢業(yè)后，便將其職業(yè)生涯悉數(shù)奉獻(xiàn)給了這家企業(yè)。

從1996年主導(dǎo)安順制藥廠改制，到2007年擔(dān)任董事長后主導(dǎo)開發(fā)出“咳速停糖漿”、“銀丹心腦通軟膠囊”等核心產(chǎn)品，再到2010年成功推動公司在深交所上市，成為“苗藥第一股”，姜偉無疑是公司跨越式發(fā)展的首要功臣。

然而，其近年來卻深陷多重漩渦：2019年通過紓困計劃化解危機(jī)后，又卷入巨額股票質(zhì)押糾紛；2024年因信披問題被交易所公開譴責(zé)。

其傾注心血研發(fā)的“糖寧通絡(luò)片”剛在去年11月獲批開展III期臨床試驗(yàn)，個人卻在此刻因涉嫌內(nèi)幕交易等行為被證監(jiān)會立案調(diào)查。

昔日功臣與今日的違規(guī)嫌疑人身份交織，勾勒出其個人與公司當(dāng)前面臨的復(fù)雜局面。

面對實(shí)際控制人被立案調(diào)查的嚴(yán)峻事態(tài)，貴州百靈在公告中迅速試圖“劃清界限”，強(qiáng)調(diào)調(diào)查僅針對姜偉個人，與公司日常經(jīng)營無關(guān)。

資本市場對此切割表態(tài)普遍持懷疑態(tài)度，這種不信任源于公司的“前科”。早在2023年，公司就曾因控股股東非經(jīng)營性資金占用問題收到深交所監(jiān)管函，暴露出其在內(nèi)控與公司治理方面的歷史缺陷。

此次實(shí)控人直接涉案，無疑加劇了投資者對于公司治理規(guī)范性、信息透明度以及是否存在其他未披露風(fēng)險的深層憂慮。

多年增收不增利

貴州百靈的經(jīng)營困境早已在財務(wù)數(shù)據(jù)中得到最直接的印證。

公司最新財報顯示，2025年前三季度實(shí)現(xiàn)營收21.02億元，同比大幅下降24.28%；歸屬凈利潤更是縮水至0.57億元，同比下滑35.60%。

核心增長動能衰退，占公司營收超八成的中成藥產(chǎn)品線收入驟降，其在主力市場的競爭乏力與需求嚴(yán)重萎縮。盡管第三季度單季業(yè)績略有回暖，但已無法扭轉(zhuǎn)前三季度整體大幅下滑的頹勢。

如果將時間線拉長，貴州百靈近五年的業(yè)績軌跡呈現(xiàn)出一幅“增收不增利”的扭曲圖景。

2018年至2022年間，公司營收從31.37億元緩慢爬升至39.44億元，保持了表面增長。同期凈利潤卻從5.63億元斷崖式下跌至1.02億元，超過80% 的駭人跌幅。

這種營收與利潤的嚴(yán)重背離，指向公司成本失控、產(chǎn)品毛利率下滑或市場費(fèi)用激增等深層經(jīng)營問題。所謂增長，實(shí)則是以犧牲盈利質(zhì)量為代價的虛胖，亦為其后的危機(jī)埋下伏筆。

2023年，結(jié)構(gòu)性矛盾最終爆發(fā)。公司營收同比大幅下滑15.29%至28.15億元，同時創(chuàng)下上市以來最差業(yè)績，歸母凈利潤由盈轉(zhuǎn)虧，錄得歷史性虧損1.87億元。

更深層的危機(jī)在于盈利能力的系統(tǒng)性坍塌：在銷售毛利率下滑至55.67%的同時，銷售費(fèi)用率仍超過44%， “重營銷輕研發(fā)”的失衡模式在收入萎縮時嚴(yán)重侵蝕利潤；短期借款激增47.53%至15.29億元，現(xiàn)金流需求急劇攀升。

這份業(yè)績單清晰地表明，貴州百靈依靠傳統(tǒng)營銷驅(qū)動、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)老化的增長模式已觸及天花板，舊有增長模式已難以為繼。

支柱老化與創(chuàng)新停滯

貴州百靈的增長困境，根源之一在于其高度單一且日益脆弱的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。

公司超過八成的營收依賴于中成藥產(chǎn)品，而這條生命線在2025年上半年出現(xiàn)了驚人的37.07% 的大幅下滑。其三大支柱產(chǎn)品：咳速停糖漿、小兒柴桂退熱顆粒與銀丹心腦通軟膠囊，正同時遭遇“天花板”與“地板”的雙向擠壓。

一方面，市場競爭日趨白熱化；另一方面，2019年國家醫(yī)保目錄調(diào)整帶來的價格限制，已直接侵蝕了核心利潤空間。

未來，隨著中成藥集中帶量采購的擴(kuò)圍趨勢成為定局，這種“以價換量” 的政策壓力只會持續(xù)加劇，依賴少數(shù)老產(chǎn)品的盈利模式已然搖搖欲墜。

與危急的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)形成尖銳矛盾的是公司停滯不前的創(chuàng)新引擎，2022年其研發(fā)費(fèi)用占營收比例僅為3.2%，遠(yuǎn)低于行業(yè)創(chuàng)新領(lǐng)軍企業(yè)。

沒有研發(fā)支撐其結(jié)果是產(chǎn)品線嚴(yán)重老化，過去五年未能推出任何具有市場影響力的重磅新藥。公司在化藥、生物藥等更具前景的賽道布局遲緩，未能構(gòu)建多元化的產(chǎn)品組合以抵御市場風(fēng)險，使得企業(yè)在面對行業(yè)變革時幾乎毫無回旋余地。

在這種情況下，公司不得不靠營銷維持市場認(rèn)知。2022年，公司高達(dá)12.38億元的銷售費(fèi)用，是同期研發(fā)投入的近10倍。2024年年度營銷投入14.19億元。同年研發(fā)投入同比減少26.79%至6,098.83萬元，占營收比例降至1.59%。

這種將巨額資源持續(xù)傾注于市場推廣而非產(chǎn)品創(chuàng)新的策略，在醫(yī)藥行業(yè)全面邁向以臨床價值和創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展的今天，顯得格外不合時宜。它非但無法扭轉(zhuǎn)老產(chǎn)品生命周期末端的衰退趨勢，更導(dǎo)致公司在未來競爭中持續(xù)失血。

借錢補(bǔ)周轉(zhuǎn)

業(yè)績持續(xù)下滑，最終讓貴州百靈的財報亮起警示燈。

債務(wù)快速攀升，公司資產(chǎn)負(fù)債率已從2018年的38.6% 攀升至2023年的54.7%，增幅顯著。

更為嚴(yán)峻的是債務(wù)結(jié)構(gòu)，2023年其短期借款激增至15.29億元，而同期貨幣資金僅為7.83億元，“短債長用”的期限錯配問題突出，帶來了巨大的短期償付壓力與財務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)。

公司營運(yùn)效率持續(xù)走低，一方面，應(yīng)收賬款規(guī)模高居不下，2023年末達(dá)到12.45億元，占流動資產(chǎn)比例超30%，大量銷售未能及時轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金回流，不僅占用了巨額資金，也潛藏了可觀的壞賬風(fēng)險；

另一方面，存貨規(guī)模同樣龐大，2023年賬面價值8.76億元，反映出產(chǎn)品可能面臨一定的銷售阻力或存貨管理效率偏低。這兩項(xiàng)資產(chǎn)合計占用了超過20億元的營運(yùn)資金，嚴(yán)重拖累了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率。

到2024年，貴州百靈負(fù)債總額為30.03億元，同比下降16.26%，資產(chǎn)負(fù)債率降至47.78%，主要得益于短期借款減少5.48億元帶動有息負(fù)債下降至14.66億元，資本結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化；但流動負(fù)債占比仍高達(dá)94.14%，流動比率僅98.5%，短期償債壓力依然突出。

財務(wù)指標(biāo)惡化背后是一個長期的惡性循環(huán)：主營業(yè)務(wù)造血能力的波動與不足，迫使公司不得不更多依賴外部融資來維持運(yùn)營和投資。

激增的債務(wù)利息與低效資產(chǎn)對資金的占用，反過來又進(jìn)一步侵蝕了本已稀薄的利潤。

這種“增收不增現(xiàn)、借錢補(bǔ)周轉(zhuǎn)”的財務(wù)狀況，不僅限制了公司應(yīng)對行業(yè)變革和進(jìn)行研發(fā)投入的財務(wù)彈性，更使其在面臨市場波動或再融資環(huán)境收緊時，脆弱性將大大增加，從根本上威脅著企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力。

改革的十字路口

截至2025年12月4日午盤，貴州百靈股價報5.33元，當(dāng)日下跌4.31%，總市值僅余74.49億元。與昔日高峰相比，其市值累計縮水已超過60%。

投資者群體中彌漫著擔(dān)憂與不信任，多數(shù)股民將實(shí)際控制人被立案調(diào)查視為無法預(yù)料的“黑天鵝”事件，認(rèn)為“董事長出事，公司很難獨(dú)善其身”，對公司“與經(jīng)營無關(guān)”的切割聲明深表懷疑。

長期的股價陰跌讓許多持倉者深套其中，“越補(bǔ)倉越跌”的焦慮與對后續(xù)未知利空的恐懼，共同構(gòu)成了當(dāng)前脆弱的投資者信心。

面對如此局面，專業(yè)機(jī)構(gòu)的評價呈現(xiàn)出顯著的“樂觀預(yù)期”與“風(fēng)險警示”分歧。

樂觀一方將其視為困境反轉(zhuǎn)的標(biāo)的，基于公司正在推進(jìn)的營銷渠道“直營制”改革和以明星在研產(chǎn)品“糖寧通絡(luò)片”為核心的研發(fā)管線，給予“買入”評級，看好其長期轉(zhuǎn)型潛力。

更多謹(jǐn)慎的聲音占據(jù)主流，以客觀的ESG評級系統(tǒng)和估值分析為代表，它們指出公司治理風(fēng)險已近行業(yè)墊底、財務(wù)基本面持續(xù)疲軟、以及機(jī)構(gòu)持倉與紓困訴訟方高度重合等特殊且嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)。

“中國苗藥第一股”的金字招牌雖在，但其光環(huán)已在激烈的市場競爭和集采政策壓力下迅速褪色。

誠如投資者言，實(shí)控人被查僅是冰山一角，水面之下，公司亟待從根本上重塑治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化老化的產(chǎn)品線、并切實(shí)提升研發(fā)實(shí)力。

這場危機(jī)能否轉(zhuǎn)化為鳳凰涅槃的契機(jī)，取決于公司能否以刮骨療毒的決心，打破對過往路徑的依賴，在治理、產(chǎn)品與創(chuàng)新上實(shí)現(xiàn)真正的蛻變。

我們拭目以待。

聲明：個人觀點(diǎn)，僅供參考。受限于數(shù)據(jù)與認(rèn)知局限，無法保證內(nèi)容的絕對準(zhǔn)確客觀，如有異議請聯(lián)系文軒。

電郵 ：Mr.Wenxuan@qq.com